美國的最后貸款人職能

斯坦利?費希爾

金融體系建立在信任基礎上，然而，歷史表明，隨著金融恐慌的發展，這種體系不時被打破。幸運的是，大的金融恐慌相對少見，但眾所周知，當金融恐慌伴隨金融大危機出現時，會極大地破壞經濟活動。

在國際金融危機期間，聯儲與財政部等其他政府部門一起合作，以限制危機造成的損害。盡管金融危機對經濟和公眾造成了巨大傷害，但如果聯儲沒有執行最后貸款人權力來應對初期美國貨幣與信貸體系運行中出現的損害，則這種損失會更嚴重。

監管的變化

危機之后，聯儲和其他監管機構在《多德-弗蘭克法案》的框架內，已經采取了系列措施來降低最后貸款人需要出手的可能性。首先，也是最重要的，銀行和銀行控股公司的資本化程度比以前更好。監管要求也已更為嚴格，全球系統重要性銀行受實質性附加資本要求約束，而且資本規劃與壓力測試使資本監管更具前瞻性，壓力測試的重要性更加突出。

很大程度上得益于這些措施，美國最大型的銀行控股公司的普通股權益資本比率自危機以來翻了一倍多。此外，銀行機構第一次受數字化流動性監管要求的約束，以確保大型銀行機構能夠保持充足的優質流動性資產緩沖以滿足30天內的系統性資金流出以及異常流動性壓力。此外，金融穩定監管委員會已指定四個重要的非銀行機構為“系統重要性金融機構”，而這些企業也受聯儲監管。

這些監管的變化以及金融機構處置機制的強化使金融體系更具彈性，并減少了最后貸款人需要應對未來金融壓力的可能性。由于被監管企業的資本化狀況更好，對他們財務狀況的疑慮不太可能出現，這反過來又使他們不太可能失去從市場上融資的能力。而且，大量的流動性資產儲備應該能讓他們度過沒有流動性援助的臨時階段，也為當局實施有序救助提供了時間。

雖然我們已經盡可能降低了未來需要動用最后貸款人職能的可能性，但并未使這種可能性降為零。據推測，我們可以要求金融機構非流動性資產投資與長期負債和權益完全等價，或是允許他們的短期負債僅限于投資安全優質流動性資產。然而，這種做法是以減少美國企業與家庭的貸款為代價。此外，隨著信貸產品收益率的上升和現金類工具收益率下降，借貸將變得越來越有利可圖，并可能脫離監管，很可能導致需要拓寬對金融體系的監管邊界。

貸款給存款保險機構

《多德-弗蘭克法案》通過后，盡管注意力都集中在限制最后貸款人貸款上，但必須指出的是，如有必要且合理，聯儲有權作為最后貸款人在某些方面采取行動。最重要的是，聯儲仍有權將貼現窗口貸款延伸到存款保險機構，包括商業銀行、儲蓄機構、信用合作社或外資銀行在美國的分支機構和代表處。這種貸款可以用于單個機構面臨資金壓力時，或者用于銀行普遍遇到更大范圍的財務壓力。

大蕭條以來，聯儲作為最后貸款人，承擔著利用其權力為存款保險機構提供貼現窗口融資的職責。這樣的情景包括20世紀70年代美國賓州中央運輸公司的違約、1987年的股市暴跌、911恐怖襲擊，以及2007年8月爆發的金融危機的早期階段。貼息窗口貸款需要進行抵押以滿足儲備銀行的貸款，值得注意的是，在金融危機期間，所有的聯儲系統的貸款都進行了抵押，且這些貸款本金及利息都已及時全額結清。

盡管《多德-弗蘭克法案》并未改變美聯儲向存款保險機構提供貸款的權力，但它改變包括此類貸款的報告要求在內的一些事項。該法案要求聯儲發布關于貼息窗口貸款的所有信息，包括兩年滯后期的借款人身份信息。這種改變是重要的，美聯儲多年面臨的一個重要的挑戰就是與金融機構向貼息窗口貸款相關的污名。假如銀行擔心他們從貼現窗口貸款會向公眾、他們的競爭對手或他們的交易對手傳遞他們已經陷入困境的信息，那么能夠依靠貼現窗口獲得貸款并不能有效支撐存款保險機構的流動性。在《多德-弗蘭克法案》之前，聯儲僅僅公開貼息窗口貸款的總量信息，但這種污名仍然是一個問題。考慮到公眾不能正確地理解普通貼現窗口融資與“救助”之間的關系，我擔心與向貼現窗口融資相關的污名會更嚴重。兩年滯后期身份信息應該有助緩解污名與強化報告要求的聯系，事實上，聯儲將無法明確地斷言被嚴格保密的貼現窗口貸款信息可能會加劇洗刷污名的挑戰。

除此之外，聯儲作為存款保險機構的最后貸款人的能力并未受到《多德-弗蘭克法案》的明顯約束。

影子銀行體系

在危機期間，流動性壓力可能在影子銀行部門發生，也就是說，非銀行機構通過使用一系列市場和工具向借款人提供融資。無論是貝爾斯登還是雷曼兄弟，在困難初期，他們都處于影子銀行體系中。

為幫助改善這些部門的彈性，一些新的法規已經出臺，其中包括由聯儲和其他五個機構于2014年10月聯合發布的“證券化風險自留終極規則”，以及由證券交易委員會（SEC）于2014年7月頒布的貨幣市場基金新規。其他自金融危機以來實施的規定，應該有助于應對信貸體系中非銀行部門的金融風險，包括標準化場外衍生品的中央結算要求和未清算的掉期保證金要求，同時也包括為投資者提供某種特定資產證券化的貸款分級信息的披露要求，如住宅與商業抵押貸款。最近，SEC還提出針對投資公司和顧問的現代化數據報告規則，同時也增強了流動性風險管理與開放式共同基金，包括交易型開放式指數基金（ETF）的信息披露。

此外，如有緊急需要，聯儲可以和財政部長共同批準，通過一個廣泛基礎的貸款便利進行貸款，向金融市場，包括非銀行機構提供流動性。事實上，在金融危機期間，這可能被視為一種老式的銀行擠兌，但對于“影子銀行”——美聯儲的貸款便利被有效運用以阻止影子銀行體系的擠兌。這種廣泛基礎的貸款便利有助于確保貨幣市場共同基金能變現他們的資產，以滿足投資者的撤資要求，并且仍使關鍵的短期基金市場保持開放；反過來，基金可以進行證券化，又能向學生、購車者、小型企業等提供貸款資金。這類貸款便利是多種多樣的，并隨需求而發展，因為美國的金融體系是復雜的，隨著危機的深入，金融體系下一階段的特性在很大程度上不可預見。其中的一些干預措施，如聯儲提供貸款增加流動性，或者在證券市場采取行動，是為了維持企業和居民必要的信貸流。如果信貸流中斷，則金融危機出現，并且導致嚴重的衰退，給美國經濟帶來嚴重后果，進而使每一個美國人的情況都會變得更糟。

2015年11月，修訂的監管規則反映了聯儲緊急貸款權限的變化，這點也體現在《多德-弗蘭克法案》中聯儲宣布其在未來將如何設計和操作這種廣泛基礎的緊急借貸便利。除其他事項外，緊急便利設計的目的是向金融體系中某個市場或某個部門提供流動性，而不是為救助特定企業或企業集團而向其提供流動性。“廣泛基礎”的定義意味著至少有五家潛在參與主體，此外，即使有超過五家公司符合貸款資格，如果是為了救助這些企業避免破產或處置，或是貸款給無能力償還者，那么這種便利也不能認定為廣泛基礎。此外，貸款利率執行罰息，高于正常時期同類型信貸利率，而且貸款需要抵押品做抵押以充分保護納稅人利益不受損失。所有的這些標準都與美聯儲在危機中所進行的廣泛基礎的貸款便利操作相一致。

貸款給單個非銀行機構

在危機期間，聯儲還會向一些非銀行機構提供貸款，因為他們的違約會給金融體系和經濟狀況帶來極大的破壞。《多德-弗蘭克法案》取消了聯儲向陷入困境的機構個體提供貸款的權限。相反，法案要求大型銀行和系統重要性非銀行機構提交方案，使他們在遭遇實際的財務壓力情況時，能迅速并有序地應對破產。此外，法案擴大了聯邦存款保險公司（FDIC）的權限，使其可以有條不紊地解決陷入困境的系統性機構的問題，避免其對金融體系其他部分帶來破壞。這些擴大的權限包括有權將一些現有的債權人的債權轉換成一個新的過橋機構的股權。如果新的過橋機構出現流動性問題，聯邦存款保險公司可以為其提供短期債務擔保，也可以充當最后貸款人，運用財政部提供、并最終由該機構償還的資金，如有必要，銀行業還要通過評估。

決定什么樣的權力應給予最后的潛在借款人需要權衡其成本和收益，包括重要性、道德風險。道德風險的成本可能是巨大的，尤其是當潛在的借款人承擔過度風險而使自己陷入麻煩，或者是這種貸款被視為擴大了安全網。但相互關聯的大型企業的無序違約成本也可能是巨大的，尤其是當金融系統處于脆弱的狀態下，雷曼兄弟的違約就是這樣的情況。

處理這些情況，最好的辦法是防止它們的發生。這樣的預防需要適度從緊的監管，這與美國在過去五年中引入的監管變化相一致。此外，加強處置程序用來救助那些不會導致擠兌以及不會加劇潛在危機的破產機構，這是《多德-弗蘭克法案》中改革策略的一個重要組成部分。

結語

總體而言，美國主要的監管當局可以作為最后貸款人向金融機構提供大量貸款以滿足未來的突發事件。聯儲有能力在異常的金融壓力期間向市場提供流動性，包括向存款保險機構提供借款的權力。事實上，從大蕭條至最近的金融危機的70年間，聯儲專門通過提供這類貸款來履行著最后貸款人的職責。此外，如果美聯儲需要限制未來金融危機對金融市場和經濟的影響，根據新規，聯儲仍可能在金融危機期間引入廣泛基礎的貸款便利。

盡管美聯儲不能再單獨貸款給陷入困境的非銀行機構，但美國存款保險公司的擴大處置權力應該允許它在某種情況下救助陷入困境的機構，即當這些機構面臨足夠低的金融風險，但會對金融體系其他部分和經濟帶來疊加破壞。通過處置機制來處理這種情形有利于確保任何成本都主要由困境企業的現有業主和債權人承擔，不過這種方法目前并未進行嘗試。重要的是，政府有能力在預警較小或無預警情況下無縫執行決議，例如，貝爾斯登周四通知聯儲它將在周五違約。

自國際金融危機以來，已經建立新的金融危機管理框架，但仍然有三個主要的潛在缺陷令人擔憂。

一是新的框架不能解決污名問題，也就是說，在金融市場緊張時期向央行借款的污名，會使得單個金融機構的疲弱被視為同一時期整體金融壓力的信號。事實上，《多德-弗蘭克法案》中的一些報告要求也許會惡化污名問題。

第二個擔憂來自于金融本質及其他危機。我們構建強有力的框架以處理潛在的危機情景是非常有必要的，而且《多德-弗蘭克法案》已經這么做了。但是，這些方案需要確保當局有能力處理意外事件，因為意外事件不可避免。保持必要的靈活性也許與將道德風險減少到最小化的愿望相沖突。但是，簡單來說，加強防火預防監管并不意味著就要解散消防隊。

第三個擔憂由一個關聯問題引起：新體系沒有經過自己的壓力測試，就是說，在某種意義上，只有當我們必須應對下一個潛在金融危機時，新的金融體系才會經歷根本性的壓力測試。正是由于有《多德-弗蘭克法案》以及美國與全球金融監管者在強化金融機構和金融體系方面的杰出工作，這一天會比原本要發生的時間來得更晚一些。但這一天終究會到來，屆時我們會需要必要的靈活性來應對。

（本文譯自美聯儲副主席斯坦利·費希爾（Stanley Fischer）2016年2月10日在資本市場監管委員會舉辦的“最后貸款人：國際視角”論壇上的講話稿。由中國人民銀行長沙中心支行司馬亞璽、彭于彪譯）