中國金融狀況指數的編制

李慶祝

摘 要：金融狀況指數是Goodhart等人（2001）年提出的一種一地區金融狀況的指標，對通貨膨脹有很好的預測能力，可以作為貨幣政策的參考指標。本文通過編制金融狀況指數，以期對貨幣當局制定和實施政策具有較好的幫助。

關鍵詞：金融狀況指數；貨幣政策；通貨膨脹；貨幣供應量

金融狀況指數首先由Goodhart等人（2001）提出，他們在貨幣狀況指數的基礎上引入金融資產因素，組成金融狀況指數。而后發現其對通貨膨脹有較好的預測作用，可以作為貨幣當局制定和實施貨幣政策的參考指標，提高貨幣政策的有效性。我國自利率市場化改革以來，金融狀況產生較大變化，因此有必要重新審核金融狀況，編制金融狀況指數，對貨幣政策具有較好的指導作用。

當前對金融狀況指數的研究很多，主要有總需求模型法、向量自回歸法、狀態空間模型法、動態因子法等。Goodhart等人（2001）基于總需求模型法和VAR脈沖響應法編制了G7國家的金融狀況指數。Hazius（2010）等人則對金融狀況與實體經濟之間的聯系進行了研究，并且采用動態因子法研究了美國次貸危機期間的金融狀況。國內研究中封北麟等人（2006）基于向量自回歸模型對我國的金融狀況指數進行了研究，并且采用其驗證了我國的貨幣政策規則，闡述了貨幣政策是否對資產價格進行響應。

一、編制方法

我們選取向量自回歸方法編制金融狀況指數。選取利率、貨幣供應量、房地產價格、股票價格等金融因素反映我國的金融狀況，各金融因素缺口值乘以權重得到金融狀況指數（Financalconditionalindex，下稱FCI）。利用各金融因素對宏觀經濟產出的脈沖響應沖擊程度決定各金融狀況因素的權重。其中選取銀行業7天同業拆借利率r作為利率指標、M2作為貨幣供應量指標，國房景氣指數hp作為房地產價格指標，上證綜指stock作為股票價格指標。各金融因素均經過除以CPI或減去通貨膨脹率處理，得到實際值。金融因素的缺口值由各金融因素實際值經過HP濾波處理，得到均衡值后由金融因素實際值減去均衡值得到缺口值。

二、編制過程

首先對各缺口序列進行單位根檢驗，檢驗各序列的數據平穩性，防止出現偽回歸現象。結果如下表。

從結果來看，所有序列均為平穩序列，因此我們可以利用各缺口序列建立VAR模型。我們根據最大滯后長度檢驗，利用aic原則，選取滯后期為2。根據滯后期結果和宏觀經濟理論中各經濟因素之間引起和被引起的關系，排列變量順序為gdp，m2，hp，r，stock。建立VAR模型，可發現所有單位根均在單位圓內。

而后利用脈沖響應函數來求出各因素的權重，以貨幣供應量缺口、房地產價格缺口、利率缺口、股票價格缺口等因素的一單位沖擊，觀察對實際產出缺口的影響，根據其脈沖響應結果來看。其中一單位貨幣供應量缺口沖擊造成實際產出上升而后趨于平穩，24個周期的累積變化為42.45，一單位的房地產價格缺口沖擊造成實際產出上升而后趨于平穩，24個周期的累積變化為15.86，一單位的股票價格價格缺口沖擊造成實際產出上升而后趨于平穩，24個周期的累積變化為37.67，一單位的利率缺口沖擊造成實際產出先下降再上升而后趨于平穩，24個周期的累積變化為90.64。

根據各金融因素脈沖響應函數的累積變化在總變化中所占的權重確定各金融因素的權重，則結果如下式。

三、編制結果

根據上式計算得出的指數變化如下圖所示

由上圖可以看出，金融狀況指數最低點為2008年2季度金融危機時期和2011年度3季度經濟增速開始放緩時期。這兩個時期，中央銀行都采取了寬松的貨幣政策，使金融狀況得到改善。這說明我國央行采取抗衰退的貨幣政策在改善經濟狀況的一定程度上得到了良好的效果。也說明金融狀況指數可以較好的反映貨幣政策走勢，可以作為貨幣政策的參考指標進行運用，有利于貨幣當局制定和實施貨幣政策。

隨后對cpi序列和FCI序列進行格蘭杰因果關系檢驗，發現，FCI是CPI的格蘭杰原因，而CPI并非FCI的格蘭杰原因。這說明FCI對通貨膨脹有一定的預測作用，可以作為貨幣政策的參考指標，對通貨膨脹進行監測，從而保證貨幣政策的價格穩定目標實現。

四、結論

本文通過編制中國金融狀況指數。發現這一指數對貨幣政策有較好的參考價值。首先可以根據指數的變化，驗證貨幣政策走勢，評價貨幣政策有效性，其次可以根據這一指數對通貨膨脹進行預測。這說明金融狀況指數對貨幣當局的貨幣政策決策和操作具有良好的信息支持作用。

參考文獻：

[1]Goodhart C， Hofmann B. Asset prices， financial conditions， and the transmission of monetary policy[C]//conference on Asset Prices， Exchange Rates， and Monetary Policy， Stanford University. 2001： 2-3.

[2]Hatzius J， Hooper P， Mishkin F S， et al. Financial conditions indexes： A fresh look after the financial crisis[R]. National Bureau of Economic Research， 2010.

[3]封北麟，王貴民.金融狀況指數FCI與貨幣政策反應函數經驗研究[J].財經研究，2006，32（12）：53-64.