債權人保護與區域金融發展

摘要：本文采用我國1997-2013年30個省、自治區和直轄市的面板數據，運用2sls方法，從立法和執法兩個方面研究了債權人保護對我國區域金融發展的影響。結果表明，債權人保護綜合指數、債權人保護執法對區域金融發展具有顯著的正向影響，債權人保護立法對區域金融發展的影響要顯著小于執法對其的影響。這表明我國法律雖然加強了對銀行等債權人的保護，但立法對區域金融發展的影響還相對較弱，而這又主要通過債權人保護執法進行彌補。

關鍵詞：債權人保護；金融發展；立法；執法

中圖分類號：F832 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）013-000-04

一、引言

在法律對債權人保護和金融發展方面，國外學者從跨國層面上做了大量的實證研究。Levine（1999）跨國實證表明，法律對債權人保護越充分，銀行等金融機構就越能得到良好的發展。Demirg?c-Kunt et al.（2003）在研究法律制度對銀行利潤和銀行價值的影響時認為，法律對財產權利保護得越充分，金融機構之間的競爭也就越激烈，在股東權利保護較好的國家，銀行的價值也就越高。Qian and Strahan（2007）認為各國間銀行與企業之間的信貸契約以及簽訂和執行合約成本差異的原因是各國間法律對債權人保護的強度不同。Safavian and Sharma（2007）也從不同的角度研究表明，債權人保護越好的國家，公司獲得的債務融資越多，但在執法體系較差的國家，債權人權利改善所帶來的收益較低。

在法制環境與金融發展方面，國內學者得出了不盡相同的結論。鄭志剛和鄧賀斐（2010）實證研究中國1997-2005年30個省（市）、自治區數據發現，法制環境的改善有助于一個地區的股票市場規模上市公司數量以及銀行信貸規模的擴大，同時表明中國地區的金融發展水平差異與區域之間法制環境對投資者保護有關。邵明波（2010）研究了中國各地區法治水平的差異對金融發展的影響，結果顯示，法治是影響中國金融發展與銀行貸款長期化的重要因素。除此之外，魏鋒和沈坤榮（2009）從債權人保護的角度研究得出，隨著債權人保護水平的提高，企業獲得的信用貸款也增加。

但也有學者通過研究得出了不一樣的結論，認為地區法治水平的提高并沒有促進金融的發展，他們發現在金融壓抑的經濟體中，法治的提高并不能促進金融的發展，相反，它通過減少私人投資比重對經濟增長產生負面影響（盧峰和姚洋，2004）。江春和許立成（2007）通過選取金融深化度（M2/GDP）、銀行信貸總量比重以及私人信貸比重三個方面指標研究金融發展，結果表明法治的提高并沒有促進金融的發展。同時，余明桂和潘紅波（2008a）通過對地方政府控制的國有企業的銀行貸款進行研究發現，法治和金融發展越好，企業獲得的貸款越少，貸款期限越短。隨后他們對民營企業銀行貸款進行研究發現，在我國金融發展較落后、法治水平較低和產權保護不強的條件下，政治關系可以作為一種非正式的替代機制干預銀行的信貸決策從而給企業提供貸款支持（余明桂和潘紅波，2008b）。唐建新等（2011）則指出，政治關系作為一種非正式替代機制，并沒有給民營企業帶來更多的銀行貸款。綜上所述，法律對我國金融發展的研究還沒有一個定論。此外，由于近年來，中國相繼頒布和修改了一系列法律法規，雖然從立法上維護了投資者的權利，但是對于整個司法體系的有效性而言，法律法規只是其中的一個方面，法律法規只有得到遵守和執行，才能有效的保護合法權益不受侵害。這為我們從法律層面尤其是立法和執法層面分別研究債權人保護對區域金融發展的影響提供了機會，并以此為我國區域金融發展制定相關政策提供理論依據。因此，本文試圖從債權人保護綜合指數、債權人保護立法及其執法等方面研究債權人保護對區域金融發展的影響。

二、模型設定、變量選擇與數據說明

（一）模型設定

由于省級面板數據的解釋變量或者控制變量可能存在內生性、異方差和自相關情形。因而，為了避免控制變量和解釋變量之間有可能存在內生性問題和異方差，而導致部分變量系數估計偏差，本文在研究債權人保護對金融發展的影響時采用工具變量法。在工具變量選擇上，我們借鑒陳強（2010）、劉新文（2014）等人的研究，以解釋變量的滯后一期作為其工具變量，并采用異方差穩健標準差的二階段最小二乘回歸法（2sls），建立如下回歸方程。

其中，下標i和t代表第i個省份，第t年（i=1，2，…，30；t=1997，1998，…，2013），finance為金融發展水平。creditor為債權人保護水平，law1為債權人保護的立法水平，law2為債權人保護的執法水平；Xit為控制變量，主要包括市場化程度（market）、人力資本（human）、對外開放度（open）、城市化水平（urban）、GDP的對數（ln（gdp））和地方政府干預（govern），代表不可觀測到地區效應，為隨機擾動項。

（二）變量選擇

本文以中國1997-2013年30個省、直轄市和自治區510個觀測值為樣本建立省級面板數據進行回歸分析。其中，被解釋變量為金融發展水平。金融發展水平以各地區全部金融機構貸款余額占各GDP的比重（finance1）（鄭志剛和鄧賀斐，2010；盧峰和姚洋，2004；邵明波，2010）以及各地區非國有部門貸款占GDP的比重（finance2）衡量（kee and Levine，1993；盧峰和姚洋，2004；鄭志剛和鄧賀斐，2010），數值越大表明該地區的金融發展水平越高。

債權人保護水平（creditor）是立法（law1）和執法（law2）的綜合，因此本文從立法和執法兩個方面衡量一個地區的債權人保護水平。債權人保護水平越高，表明該地區的銀行等債權人受到來自法律層面強有力的保護。債權人保護綜合指數（creditor）、債權人保護立法（law1）及其執法（law2）采用魏鋒和劉新文（2013）、劉新文（2014）債權人保護綜合指數、LLSV-債權人保護立法指數和債權人保護執法指數。

在控制變量方面，本文借鑒國內學者鄭志剛和鄧賀斐（2010）、盧峰和姚洋（2004）、賈春新等（2008）、邵明波（2010）以及劉新文（2014）等學者的相關研究，選取市場化水平（market）、地方政府干預（govern）、經濟發展水平（ln（gdp））、人力資本（human）、城市化水平（urban）和對外開放度（open）作為本文的控制變量。其中市場化程度以各地區非國有固定資產投資占總投資的比重衡量。地方政府行政干預以地區財政支出占GDP的比重衡量。經濟發展水平以各地區的GDP的對數表征。人力資本以勞動力平均受教育年限表示①。城市化水平以非農人口占總人口的比重衡量。對外開放度則是以各地區進出口總額占GDP的比重衡量。

（三）數據來源

以上指標的相關數據如無特殊說明，均由《中國統計年鑒》、《中國金融年鑒》、《新中國六十年統計資料匯編》、《中國勞動統計年鑒》、《中國人口與就業統計年鑒》以及國泰安數據庫（CSMAR）整理而來。對于以美元表示的進出口總額我們以每年人民幣中間價進行折算。

三、實證分析

（一）描述性統計分析

表1列出了有關變量的描述性統計。由表1可知，finance1、finance2、creditor、law1和law2的最小值分別為0.0861、0.0386、5.2061、2.000和2.6031；最大值分別為3.2443、2.2051、278.84、3.0000和92.9469；平均值分別為1.0881、0.6409、27.3076、2.4117和10.2793；標準差分別為0.3945、0.2895、32.6172、0.4926和10.5471。且從creditor和law2的最大值、最小值和標準差可以看出，各變量的樣本存在顯著性的差異。

（二）債權人保護對區域金融發展的影響分析

表2給出匯報了債權人保護綜合指數、債權人保護立法及其執法對區域金融發展指標各地區全部金融機構貸款余額占GDP的比重（finance1）的計量結果，其結果分別為（1）-（3）。從表2可知，債權人保護綜合指數、債權人保護立法及其執法對以各地區全部金融機構貸款余額占GDP的比重衡量的區域金融發展水平具有顯著的正向影響。且債權人保護綜合指數、債權人保護執法對區域金融發展的影響均通過了1%的顯著性檢驗，債權人保護立法對區域金融發展的影響只通過了10%的顯著性檢驗。可見，整體而言，我國債權人保護對區域金融發展具有顯著的正向影響，該結果驗證了Levine（1999）、魏鋒和沈坤榮（2009）、鄭志剛和鄧賀斐（2010）、邵明波（2010）和劉新文（2014）的結論。這表明隨著法律對債權人保護水平的不斷提升，銀行等債權人受到來自法律層面的保護不斷得到加強，信息非對稱性降低，風險減少，銀行等債權人的合法權利得到切實保證。具體而言，與債權人保護立法相比，其執法水平對區域金融發展產生更加顯著的作用。有力的執法在一定程度上彌補立法上的不足。因此，其執法水平對區域金融發展具有更加顯著的影響。

在控制變量方面，我們從表2模型（1）-（3）可知，地方政府干預對區域金融發展具有顯著的正向影響，這表明地方政府通過政府支持、產業政策以及行政手段干預區域金融業的發展，對地區金融發展反而具有促進作用。市場化水平對區域金融發展具有顯著的負向影響。這表非國有固定資產投資占總投資的比例越大，市場化水平越高，越不利于地區金融的發展。人力資本對區域金融發展具有顯著的正向影響，這表明人均受教育水平程度越高，能夠為金融發展提供較為優質的人力資源，進而提升了地區金融服務質量和管理水平，最終促進了區域金融發展水平。對外開放度對區域金融發展具有正向影響，說明對外開放水平越高，進出口總量越大，大量的進出口需要龐大的、較為完善的金融體系作為支撐。因此，對外開放水平的提升促進了地區金融業的發展。此外，表2也給出了二階段最小二乘回歸（2sls）所采用解釋變量滯后一期作為工具變量的回歸結果。從表2可知，三個滯后一期工具變量均通過了1%的顯著性檢驗，說明本文所采用的工具變量是合理的。

表3匯報了債權人保護綜合指數、債權人保護立法及其執法對衡量區域金融發展的指標之一各地區非國有部門貸款占GDP的比重（finance2）的計量結果，其結果分別為（1）-（3）。從表3我們可知債權人保護立法對區域金融發展的影響不顯著，債權人保護綜合指數和債權人保護執法對區域金融發展具有顯著的正向影響，這表明，在我國雖然法律條文加強了銀行等債權人保護，但債權人保護立法對區域金融發展的影響要顯著弱于其執法對區域金融發展的影響。然而，由于債權人保護執法水平的提升，能夠有力的彌補債權人保護立法對區域金融發展的不足，最終表現為債權人保護綜合指數對區域金融發展具有顯著的正向影響。

四、結論

通過采用我國1997-2013年30個省、自治區和直轄市的數據，在控制市場化水平、地方政府干預、人力資本、城市化、對外開放度和經濟發展水平后，就我國債權人保護對區域金融發展的影響進行了研究。結果發現，無論是以全部金融機構貸款余額占GDP的比重抑或是非國有部門貸款占GDP的比重衡量區域金融發展水平，我國的債權人保護水平對區域金融發展均具有顯著的正向影響。具體而言，債權人保護執法對區域金融發展具有顯著的正向影響，而債權人保護立法對區域金融發展的影響則相對較小。這表明，在我國雖然債權人保護立法對區域金融發展的影響要弱于其執法對區域金融發展的影響。然而，由于強有力的執法能夠彌補債權人保護立法對區域金融發展的不足，最終體現為債權人保護綜合指數對區域金融發展具有顯著的正向影響。這為我國從立法和執法層面加強債權人保護進而促進區域金融發展提供了思路。

注釋：

①勞動力平均受教育年限=文盲0+小學+初中+高中+大專+大學。

參考文獻：

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作者簡介：劉新文（1986-），男，湖南永州人，助教，從事法律與金融研究。

本文受到廣西高校中青年教師基礎能力提升項目：廣西實體經濟資本配置效率研究（KY2016LX401）的資助，在此表示感謝！