企業家風險偏好、產權性質與公司盈余質量

王素蓮++柴順天

【摘 要】 以2013年制造業A股上市公司為研究對象，利用2012年、2013年年報數據，考察了企業家風險偏好對公司盈余質量的影響，并從產權性質的角度考察了二者關系的作用程度。研究發現：企業家風險偏好與盈余質量負相關，企業家風險偏好越高，盈余質量越低；產權性質對于企業家風險偏好與盈余質量的關系具有調節作用，表現為相比于非國有控制公司，在國有控制公司中，企業家風險偏好對盈余質量的影響程度較小。本研究有助于理解企業家風險偏好與盈余質量的關系，對于企業家風險承擔與風險預見能力的培養、不同產權形式下的公司改革和發展具有一定政策意義。

【關鍵詞】 企業家風險偏好； 產權性質； 盈余質量

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2016）12-0053-06

一、引言

盈余是企業在一定時期內所形成的經營成果，具有非常高的信息含量，會計信息使用者在進行相關決策時，往往都將盈余作為最基本的信息資源加以判斷。然而近年來我國上市公司財務丑聞不斷：2010年“洪良國際”通過盈余管理夸大財務業績、粉飾報表，2011年內蒙古“瑞金礦業”提供的會計賬目差異過大，2012年湖南“萬福生科”財務造假等，這些現象都表明我國上市公司整體的盈余質量很低。由于會計固有的性質和國際會計準則給予公司計算盈余的自由裁量權，擁有決策權的企業家有強烈的動機和較大的便利進行盈余管理，進而影響盈余質量。著名經濟學家韋伯斯特在《新世界詞典》中把企業家定義為“一個經濟冒險事業的組織者，特別是組織、擁有、管理并承擔這一事業全部風險的人”。由此看來，企業家的風險偏好是企業家的本質特征，其對風險的認知態度和價值取向作用于公司整體的戰略選擇，影響到公司盈余的形成和報告過程，從而影響盈余質量。那么，企業家風險偏好與盈余質量究竟有著怎樣的關系？在不同產權性質的作用下，企業家的風險偏好對于盈余質量的影響是否會有所不同？

基于此，本文選取制造業上市公司作為樣本，考察企業家風險偏好對盈余質量的影響，并進一步驗證產權性質是否對企業家風險偏好與盈余質量的關系具有調節作用，以期從企業家心理認知和產權性質的角度提供影響盈余質量的相關經驗證據，為企業家特質的培養、公司制度建設提供政策啟示。

二、文獻回顧

在盈余質量的研究方面，以往的大量文獻檢驗了公司特定特征與盈余質量的相關性，例如公司規模、董事會獨立性、內部控制質量等。

對于我國產權性質與盈余質量的關系，已有研究中存在著不同的觀點。如王化成和佟巖[1]認為控股股東為國有股時盈余質量更低；劉立國和杜瑩[2]認為國家股的比例與財務報告舞弊發生的可能性正相關，饒茜等[3]的研究表明，最終控制人為政府的企業，盈余管理程度高于最終控制人為非政府的企業。但是，也有學者研究結果表明國有公司的盈余質量較高，雷光勇[4]以1999年成功實施配股的A股上市公司為樣本研究得出，控股股份性質為國家股時，盈余操縱程度越小；薄仙慧和吳聯生[5]發現國有控股公司正向盈余管理水平顯著低于非國有公司；李四海等[6]的研究表明私有產權企業會計盈余質量顯著低于國有產權企業，而且違約風險更高；白露珍[7]以會計準則改革為研究背景，發現會計準則改革后，中央控股公司的盈余管理程度沒有發生顯著變化，而地方控股公司和民營公司的盈余管理程度均顯著提高。

也有學者研究管理者特征對盈余質量的影響，得出了一些有意義的結論。Barua et al.[8]考察了CFO性別與應計項目質量的相關性，發現擁有女性CFO的公司具有更高的應計項目質量和更低的應計項目絕對估計誤差。Huang et al.[9]用是否達到分析師的盈余預測以及財務重述衡量財務報告質量，發現了CEO年齡與盈余質量之間的正相關關系。Demerjian et al.[10]從公司效率中分離出管理層的能力指標，檢驗了管理層的能力與盈余質量的相關性，結果表明：管理者能力越強的公司越不可能發生財務重述，并且具有更高的盈余和應計項目持續性、更低的壞賬準備估計誤差、更高的應計項目估計質量。鑒于在任職初期，來源于公司外部的CEO與從公司內部晉升的CEO相比，有著更強烈的展示自己能力的動機，Kuang et al.[11]從CEO來源角度研究了公司盈余管理行為，預期并發現了來源于外部的CEO在任職的前些年有著更多的增加利潤的盈余操縱，然而，這種盈余管理行為的差異在度過了這一時期后變得不明顯。岑維和董娜瓊[12]的實證研究發現CEO和CFO的任期與企業真實盈余管理程度存在U型曲線關系，高管任期是影響盈余質量的重要因素。何威風[13]從管理者異質性視角，運用高層梯隊理論，采用規范研究方法分別研究了管理團隊人口背景特征、團隊異質性特征、團隊“垂直對”特征對盈余管理的影響，提出管理者年齡越小，管理團隊年齡差異越大、“垂直”關系中上下級年齡差異越大以及從背景特征來看獲得晉升機會較小的管理者，發生盈余管理的可能性越大。王兵[14]使用操縱性應計利潤表示的盈余質量，研究了內部審計負責人特征與盈余質量的關系，實證結果表明，內部控制負責人年齡越大、學歷越高，越有可能抑制向上操縱利潤的盈余管理行為，提高公司盈余質量，研究沒有發現性別、資歷以及工作經驗等特征對盈余質量的影響。

梳理相關文獻發現：研究管理者人口特征或者管理團隊人口特征與盈余質量關系的成果頗豐，而從企業家心理特征研究企業家風險偏好與盈余質量關系的文獻比較罕見，更鮮有將產權性質的調節效應納入企業家風險偏好與盈余質量關系的分析視野。本文的研究任務正是為了彌補前人研究的不足，為研究企業家個人特質對公司治理的影響提供經驗證據。

三、理論分析及假設提出

經濟學理論認為，在不確定條件下，決策者對待風險的態度不同導致了期望效用的差異。風險厭惡的企業家更可能出于保守考慮選擇那些收益較為穩定、增值并不十分顯著的項目。正如Abdel[15]提出，考慮到業績波動對證券價格的負面影響，CEO對風險的厭惡程度越高，業績的波動越小。對待不確定性環境時，高風險偏好的高層管理人員更愿意發現機會和優勢，積極挑戰新事物[16]。因此，風險偏好水平較高的企業家往往會樂觀地預期未來的結果，選擇風險-收益水平高的項目，獲得較高的風險溢價。由于風險偏好的存在，還將導致過度自信和過度樂觀的心理[17]。風險偏好水平較高的企業家，往往會低估損失、高估收益，其結果很可能導致未來的實際現金流低于預期，引起企業更大幅度的業績波動。而在公司委托-代理框架下的企業家作為代理人經營企業，對公司股東、債權人等委托人負責，經營失敗的損失則更多由委托人承擔，這樣，偏好風險的企業家為了掩蓋盲目冒進的失誤，維持自己的職位，往往會利用其掌握的私人信息粉飾財務報表，避免個人利益損失。基于以上分析，本文提出假設1。

H1：企業家風險偏好與盈余質量負相關。

長期以來，國有控股公司所有者的缺位以及行業地位優勢，造成了權責不明、機構設置不合理等一系列問題，由于未按照市場化標準建立起完善的治理和監督機制[18—19]，為實際掌握控制權的高層管理者提供了權力尋租的空間。國有控制公司中的管理層多由國家或各級政府任命，負有實現國家或當地政府政績目標的責任，他們的晉升、薪酬以及政治前途與上級下達目標的完成情況密切相關，所以，國有控制公司中的管理層會為了完成政府目標操縱盈余，以好的公司業績作為個人在公司內部晉升和政治升遷上的砝碼。而非國有控制公司以公司價值最大化為純粹的經營目標，非國有控制上市公司中建立起的股東會、董事會、監事會相互牽制，形成了良好的監督機制，管理人員的選聘趨向職業經理人市場，公司管理層更加用心經營，為公司積累實際財富而不是虛夸利潤，同時建立起個人良好的職業聲譽。因此，非國有控制公司的業績更能反映公司的實際經營情況，國有控制公司盈余操縱的動機較強，盈余質量較低。根據以上分析，本文提出假設2。

H2：不同產權性質的公司盈余質量存在差異。

國有公司由于承擔了更多維護社會穩定、保持經濟持續健康發展的社會責任，更加注意維護企業形象，能夠更好地保護投資者利益，提高公司績效[20]，此外，國有企業的政治關聯一般可以通過政府持股、派任高管、地方政府的行政干預、關聯并購等方式形成[21]，這種與政府的“親緣”關系使得國有企業取得了民營企業無法相比的政策優惠和資源優勢，容易爭取到現金流質量更高的投資機會，避免投資損失。因此，國有控制公司的企業家缺乏冒險的勇氣，更多考慮的是自己的政治前途，他們往往會接受制度安排，在既定的優勢和機會下制定更加穩定的公司政策，避免收益大幅度波動帶來的公司特有風險增加[22]，以獲得政府的信任，穩定投資者的心態。

而非國有控制公司特別是民營企業，它們依靠個人或家族積累的財富發展，公司的發展壯大需要企業家不斷的開拓進取，為公司謀求發展空間。非國有控制公司的企業家具有更大的風險承擔意識和勇氣，相應的，公司承擔的風險損失也較多，更有可能為了彌補冒風險的失誤來操縱盈余。企業家風險偏好對非國有控制公司盈余質量的影響將大于國有控制公司。由此，本文提出假設3。

H3：產權性質對于企業家風險偏好與盈余質量的關系具有調節作用，相比于非國有控制的公司，在國有控制的公司中，企業家風險偏好對盈余質量的影響程度較小。

四、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

公司盈余質量屬于經營管理層面的問題，故而本文將企業家界定為在公司中具有實際經營決策權的高層核心領導者，由于各公司職位設置不同，以CEO、首席執行官、總裁、總經理等職位名稱來確定企業家人選。本文選取2013年制造業A股上市公司為研究對象，對2012年、2013年的數據按照以下過程進行篩選：（1）剔除同時發行B股、H股或在海外上市的公司；（2）剔除ST類、PT類公司；（3）剔除企業家任職時間不足6個月的公司，因為企業家任職時間太短不足以對當期財務報告施加重大影響；（4）剔除上市期間不足兩個財務報告期的公司；（5）剔除企業家信息缺失以及其他所需數據缺失較為嚴重的公司。最終樣本數為1 046家公司，樣本分布為主板444家，中小板437家，創業板165家。本文數據主要來自于國泰安CSMAR數據庫，部分缺失數據通過查閱巨潮資訊網、上海證券交易所、深圳證券交易所披露的上市公司年報進行補充。數據處理使用的軟件有Excel、Stata 12.1、SPSS 19.0。

五、實證分析

（一）描述性統計（見表2）

從表2可以看出，變量ABSDA的最小值為3.64×10-5，最大值為1.0321，均值為0.0636，標準差為0.0624，表明我國制造業上市公司中普遍存在著盈余操縱現象，不同公司之間盈余操縱程度差異較大，即盈余質量存在較大差異；變量RiskPreference的最小值為1.81×10-5，最大值為0.5792，均值為0.1723，標準差為0.0928，說明企業家風險偏好水平差異較大；變量State的均值為0.29，說明國有控制的公司占全部樣本的29%，非國有控制公司占樣本公司總數的大部分，從前述樣本分布來看，民營企業作為主力的中小板、創業板公司占所有樣本的大多數，導致本文研究樣本中國有控制公司總數偏少。

（二）相關性分析（見表3）

根據表3得到的pearson相關系數可以發現，風險偏好、產權性質與盈余操縱程度在5%的顯著性水平上呈正相關關系，即與盈余質量負相關，后文將結合控制變量在模型中對相關性做進一步驗證。控制變量中，公司規模、成長性、托賓Q值、資產收益率與盈余操縱程度在1%的顯著性水平上正相關，第一大股東持股比例與盈余操縱程度在10%的顯著性水平上正相關，審計意見類型與盈余操縱程度在5%的顯著性水平上負相關。

（三）回歸結果分析

為了避免模型中的多重共線性問題，進行了共線性診斷，見表4。

共線性診斷的結果顯示，所有模型變量的方差膨脹因子（VIF值）均沒有超過2，容忍度（Tolerance）全部在0.1以上，說明本文的變量之間不存在多重共線性。

本文采用回歸分析方法對提出的假設進行檢驗，結果如表5所示。

通過表5可以看出各個回歸模型顯著，擬合優度良好。

模型（1）檢驗了控制變量對盈余質量的影響。公司規模、成長性、增長機會與ABSDA在1%水平上顯著正相關，第一大股東持股比例與ABSDA在10%水平上顯著正相關，審計意見類型與ABSDA在1%水平上顯著負相關，說明公司規模越大、成長性越高、增長機會越大、第一大股東持股比例越高，越可能發生盈余操縱，盈余質量越低；審計報告出具無保留審計意見時，不存在盈余操縱，具有較高的盈余質量。在后面的模型中，上述控制變量與盈余質量的顯著相關關系仍然存在。

模型（2）在模型（1）的基礎上，加入自變量企業家風險偏好變量，考察了企業家風險偏好對盈余質量的影響。模型（2）回歸結果顯示，企業家風險偏好與ABSDA在5%顯著性水平上回歸系數為正，表明企業家風險偏好與盈余質量顯著負相關。企業家的風險偏好水平越高，企業家因為冒進而產生的決策失誤和操縱利潤的投機成分就越多，從而盈余操縱程度越大，盈余質量越差。H1得到證實。

模型（3）進一步加入產權性質變量，考察產權性質對盈余質量的影響。在企業家風險偏好水平相同的情況下，產權性質（是否為國有控制）與ABSDA正相關，但不顯著，H2未得到驗證。可能是伴隨著市場經濟的發展和民營資本的注入，國有控制的公司在管理層的選聘方式和范圍有所改變，開始將選人用人的眼光投向職業經理人市場，公司內部管理僵化的問題有所改善，與非國有控制公司相比，并未顯示出盈余質量上的顯著差異。

為了檢驗產權性質對企業家風險偏好與盈余質量關系的調節效應，在模型（3）的基礎上加入企業家風險偏好與產權性質的乘積項，見模型（4）。乘積項加入后，擬合優度從模型（3）中的24.0%提高到24.3%，擬合優度的增加趨勢表明存在調節效應。從回歸系數來看，RiskPreference×State與ABSDA在5%水平上顯著負相關，即與盈余質量正相關，說明產權性質對于企業家風險偏好與盈余質量的關系的調節作用是顯著的。國有控制的性質減弱了企業家風險偏好對于盈余質量的負面影響，H3得以證實。此外，隨著乘積項的加入，RiskPreference與ABSDA仍然呈顯著正相關關系，顯著性水平從5%提高到了1%，State與ABSDA的關系仍然不顯著，對H1、H2的檢驗結果不變。

（四）穩健性檢驗

為了消除極端值的影響，采用以下兩種辦法分別進行回歸：（1）將盈余質量變量和風險偏好變量的上、下1%分位數Winsorize處理后的數據進行回歸分析；（2）將盈余質量變量、風險偏好變量和控制變量中的公司特征變量進行上下1%分位數Winsorize處理后的數據進行回歸分析。對連續變量上、下1%分位數進行Winsorize處理后的回歸結果與之前的研究結果一致，說明本文研究結果整體上不受異常值的影響。

六、結論及政策建議

本文研究結果表明：（1）企業家風險偏好與盈余質量負相關，企業家風險偏好越高，盈余質量越低；（2）國有控制公司盈余質量較差，但不具有顯著性；（3）產權性質對于企業家風險偏好與盈余質量的關系具有調節作用，表現為相比于非國有控制公司，在國有控制的公司中，企業家風險偏好對盈余質量的影響程度較小。

根據本文研究結果提出政策建議：第一，合理利用企業家冒險精神，提高企業家對風險的預見能力。企業要保持前進的動力，需要企業家在尋找新的利潤增長點的過程中承擔風險，同時，必須提高企業家對風險決策結果準確性的預見能力，減少企業家決策失誤帶來的盈余操縱動機，提高盈余質量。第二，完善國有控制公司的用人機制和激勵體系，強化公司治理。應提高企業選聘企業家的自主性和市場化程度，并通過完善的激勵體系和監督機制，降低代理成本，使管理人員勤勉盡責，而不是更多考慮個人私利。第三，給予非國有控制公司更多的支持與優惠，提高公司風險防范能力。政府要加強對非國有控制公司的政策優惠和資金支持，并從施予政策支持和健全公司內部風險控制制度兩方面幫助非國有控制公司抵御和化解風險，進而抑制企業家的盈余管理行為。

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