從挑戰到機遇

對于在金融行業工作的諸位而言，你們的工作取決于你們評估和管理風險的能力。之所以可以這樣做，是因為很多風險是有形的——它們可以通過分析識別，用模型度量，用金融工具對沖。風險本身并不是決策制定的障礙，它僅僅是那些決策的參數罷了。

不過當風險變成不確定性時，情況就不同了。從定義上看，不確定性指無法被預測或量化。因此，它對于決策制定就更像是個阻礙。而且不確定性還帶來經濟成本：公司推遲投資，家庭推遲消費增加儲蓄。

在當前的歐洲經濟體，我們面臨來自幾個方面的不確定性。我們面臨對全球經濟前景的不確定性；面臨對歐洲的走向以及歐洲對于新沖擊——英國公投，下一輪移民潮——的彈性的不確定性；以及，與這個會議更貼切的，面臨對歐洲金融業前進道路的不確定性。

而這種不確定性很大程度上源于這樣一個事實，經濟危機八年之后，我們仍然處于過渡階段。相比于2008年，金融機構雖然已經相當強健，卻還在不斷調整他們的商業模式以適應后危機的世界。我們雖然有了新的監管機制，但我們對于它的輪廓還沒有完整的定義。而且在很多情況下，對金融業的新監管機制還存在實質上的遺留問題亟待解決。這不可避免地造成摩擦。

但是不確定性有時也可能是自己強加的，而政策決定在其中起到了一些作用。在今天我們面對的這個仍然脆弱的環境，真正重要的是政策要能夠切實降低不確定性，——而不能自己反而成為不確定性的來源。

同時，政策也不能成為金融公司推遲改變其商業模式、進行技術升級的借口。為了重建對歐洲金融業的信心，所有的行動方都應該各司其職，各盡其責。危機后的環境是一個挑戰，但同時也是一個機遇，一個使得金融業更能盈利、更有效率、更穩定的機遇。

經營環境

現在歐洲金融業面臨的經營環境顯然十分嚴峻。

歐元區銀行的收益仍然十分微薄，他們的平均股本收益率（ROE）——雖然危機之后已經有了顯著提高——仍然低于他們的股本成本。2008年起就持續進行的壓縮成本和回歸理性的行動使得進一步降低成本的空間不大。而低利潤率限制了銀行內部資本形成的能力。在不確定的經濟前景下，新的挑戰也隨之產生，尤其是新興市場和在大宗商品生產部門的增長乏力。那么，政策制定者有沒有什么方法可以降低這種不確定性呢？

當然，貨幣政策是否是盈利能力不強的原因之一也是一個議論的話題。特別是當中央銀行將利率降至負利率水平貨幣政策對銀行的影響變得越來越負，這種擔憂甚囂塵上。這是因為銀行放貸的利率在線性下降，但由于零售存款利率是剛性的，銀行的融資成本卻不是線性的，這就會擠壓凈利差。

我要強調一下我們對這個問題非常關注。我們對它進行定期監測，并仔細研究那些其他國家或地區使用的用以減輕貨幣政策對銀行信貸渠道負面影響的措施。不過我同樣認為需要對銀行面臨的挑戰很大程度上源于貨幣政策的看法需要好好斟酌。

至今為止，許多銀行通過擴大貸款規模、降低利息費用、減少風險撥備和資本回報等手段不僅僅抵消了利息收入的下降而且帶來利息收入的增加。舉例來說，去年歐元區銀行凈利息收入總額是增加的，尤其是些原有高利率債務到期需要重新融資的受沖擊銀行更是如此。負利率與我們的資產購買計劃相互補充，對資產價格、信用風險和融資規模有顯著的積極影響。負利率政策的出臺就是為了抵消央行政策和銀行凈利差下降對銀行帶來的直接成本上升的。

此外，在全球不確定性加大的環境下，如果貨幣政策不作出回應，那么金融業要承擔的成本將有多大呢？從最近銀行的股票價格暴跌中可以看出，銀行業對于比預期還要低迷的經濟前景高度敏感。在這樣的背景下，我們對價格穩定法定責任的承諾對于鎖定名義增長的預期至關重要。那些不提倡適應性貨幣政策的人士必須問問自己，產出停滯、物價下降會給銀行放貸量和貸款損失準備帶來什么樣的影響。

更概括地說，嗅著靈敏的市場撿漏者格外關注那些尚有遺留問題的銀行，尤其是那些有大量不良貸款（NPL）的銀行，以及那些缺乏可持續經營模式的銀行。這些挑戰與中央銀行絲毫沒有關系。從這些源頭降低不確定性需要其他政策制定者和私有部門參與者的行動。

兩件事情需要優先考慮。

第一是更果斷地采取行動處理遺留資產。與問題貸款的龐大規模相比，不良貸款的處理工作仍然很慢。在那些受危機影響最大的國家，很多銀行不良貸款占有形凈資產和貸款損失準備的比率——所謂的“德州比率”（Texas Ratio）——目前維持在100%左右。這削弱了大家對這些銀行未來承受損失能力的信心，一旦經濟運行中有糟糕的事情發生，就會帶來巨大的波動，同時阻礙對實體經濟的貸款增長。

現在所有問題解決的先決條件就是加快不良貸款的處理：不良貸款水平和貸款損失準備由歐洲央行的監管部門按資產質量檢查計劃進行檢查。現在的挑戰是加快對不良貸款的核銷處置。有多種政策措施能夠推進這個過程。一是完善“破產制度”，將能夠償還債務的借款人從無力償還債務的借款人中分離出來，并且使資產能盡快以合理價格出售。二是提高司法體系的效率，加快取消以不良貸款投資組合為標的的抵押品的贖回權。三是我個人認為推動銀行資產負債表中最關鍵部分分拆出來不失為一個好辦法。不過這一辦法建立在兩個假設成立的基礎上，即假定存在可行的解決方案，以合理的價格把遺留資產轉移到那些有能力并且有意愿管理它們的投資者手中，還假定在那些不良貸款率最高的國家——如塞浦路斯和希臘——行采取果斷行動使貸款迅速進入轉讓市場。

第二，那些公認的經營模式存在風險的銀行需要在重新構建業務組合和經營模式上付出更多努力，降低不確定性。在這方面，資產分拆同樣可以起到促進作用：與管理剩余資產截然不同，通過資產分拆處置銀行資產可以簡化銀行的資產負債表，使得銀行集中精力開發新業務，從而避免銀行的“僵尸化”。此外，盈利能力差的銀行需要想方設法提高非利息收入，并盡可能進一步降低它們的經營成本。不過這一點也有適用范圍。

舉例來說，從盈利方面，我們觀察到銀行業有一種通過提高手費續和傭金來彌補利息收入降低的趨勢。有證據表明，銀行正在為客戶提供收費類產品，作為利息產品的補充。從降低成本的角度看，考慮到最近幾年廣泛的成本合理化進程，要進一步降低成本已經很有挑戰性了，不過這里還有一個顯而易見的申手可摘的“低掛的果子”，那就是行業整合。

市場集中度指標表明歐洲銀行業存在產能過剩的問題，尤其是在那些銀行體系更為分散的國家。舉例來說，歐元區的赫爾芬達爾—赫希曼指數（Herfindahl-Hirschman）雖然在最近幾年有所上升，但仍然處于750以下。而通常情況下，這一指數低于1000時表明集中度較低。有些國家的銀行部門成本收入比仍然維持在高位。這說明在不加劇“太大而不能倒”問題的情況下，通過整合合并可以提高效率。

現在歐洲已經有了單一監管和處置機制，這為銀行把資本集中到新的跨境并購機會創造了理想條件。我們的經濟需要的是歐洲銀行在歐洲市場上經營：大到從而實現跨境經營和分散風險，小到使得問題能夠利用單一處置基金的資源內得以解決。這樣一來，就能夠充分利用銀行聯盟的優勢，改善金融穩定和經濟效率之間的權衡條件。

然而，為了實現這一點，我們必須取消所有間接支持本土偏好的監管框架殘留。舉例來說，各國在執行規則時的自由裁量權可以有多大；跨境的流動性和資本在多大程度上是可以替代的；監管如何影響成立子銀行還是開設分行的決定——所有這些問題都成為促進銀行歐洲化的關鍵激勵要素。如果我們不把這些問題處理好，就存在這樣一種風險：銀行合并最終發生在進入到更為痛苦的處置程序時。

監管環境

下面就到了我演講的第二部分：監管環境。顯然，危機之后歐洲金融業正在經歷深刻的監管環境的變革。變革體現在資本數量和質量、杠桿率、資金配置、自救債券、風險管理實踐等方方面面。衍生品市場和市場基礎設施建設同樣遵照全面改革的日程表。監管是不確定性的來源嗎？從長期來看，我很難相信這一點。正是由于這些監管倡議，歐元區銀行的資本比率才從2008年的8%左右上升到現在的接近14%的水平。大多數國家的杠桿率也有所提高。并且融資來源也變得更加穩定：貸存比率的中位數從2008年的超過140%下降到現在的110%左右。把場外市場（OTC）衍生品納入中央結算系統也降低了交易對手風險，并且降低了衍生品持有者在危機中的不確定性。

所有這些都有利于建設一個更穩健、更能承受沖擊的金融業。雖然監管總會帶來成本，但是大部分研究表明，在穩定的狀態下，監管的宏觀收益要超過它們的成本。舉例來說，歐洲央行執行委員會的模擬研究發現新的監管框架會帶來相當于歐盟年GDP0.6%～1.1%的宏觀收益，而其長期成本只相當于歐盟年GDP的0.3%左右。

但是監管可能從兩個方面創造不確定性。第一點是未來監管機制發展成什么模樣難以預見；第二，新的監管制度如何落實可能存在不確定性。

近年來，相繼出臺的各種新監管措施涉及面之廣已經給金融部門帶來了不確定性。不過我認為現在新監管機制的輪廓比以往清晰很多。巴塞爾協議III中未完成的關鍵部分，比如杠桿率、降低風險加權資產的波動性、總損失吸收能力（TLAC）和交易賬戶的基礎性評估，預計今年年底在歐洲都能完成。這提供了一個清晰的信號，后危機時期歐洲的狀態將相對穩定。上海G20財長和央行行長會議上已經確定，現在的目標是在不進一步提高監管資本要求的前提下如何使巴塞爾協議III更加發揮作用。

不過我認為還有一些方面需要多加關注。一個是歐盟《金融工具市場指令》的時間表最近被推遲。毫無疑問，監管者在改革的迫切性和監管體系根本性改革所需要滿足的技術和物質條件之間面臨艱難的取舍。但同樣重要的是，這項工作的進程并沒有失去動力，特別地，這一法案將成為未來“資本市場聯盟”的支柱。

還有一個方面是清算機構的彈性、恢復和處置。歐洲央行執行委員會擬在今年晚些時候全球性框架出臺后再提出相應的方案。支付和市場基礎設施委員會（CPMI）、國際證監會組織（IOSCO）和金融穩定委員會（FSB）正努力在這方面工作上取得進展，并且會在G20杭州峰會之前出臺指導文件。

關于監管的落實，我們也看到在適應磨合新體制的過程中存在一定程度的不確定性，這或許是不可避免的。例如，我們觀察到最近銀行股票的波動性似乎與如何執行巴塞爾協議III中第二支柱的資本要求時帶來的不確定性是一致的。我認為，最近歐洲銀行局（EBA）的說明和單一監管機制（SSM）的額外溝通已經在減輕市場憂慮方面做了很多工作。不出意外的話，監管資本要求不會有進一步的提升。

那么，現在還需要說明的就是新的處置框架將如何運作。去年，葡萄牙和意大利的處置案例激起了對于平等待遇的關注，不過這里我要強調的是，這并沒有適用歐盟《銀行復蘇與清算指令》中規定的自救工具，而是通過使用歐盟成員國援助規則實現的。現在問題的關鍵是債權人需要確定自己在新的處置結構中居于什么地位。

我認為，如果確保自有資金及合格負債的最低要求（MREL）和高級無擔保銀行債券在清償中的先后順序能在歐盟范圍內等到相同的實施，那么這種情況會就會有所改善。此外，如果能厘清MREL和TLAC之間的互動關系，尤其是MREL和TLAC在清償中的先后順序和在超額資本緩沖的角色的差異，那么情況就更好了。正在進行的MERL的評估工作，也涉及到TLAC的執行，需要解決所有二者之間不一致的情況和不確定性，而在這些明確之后，銀行才能啟動自救債務工具的發行工作，從而使新的處置機制完全生效。

我相信這些議題中的相當一部分會在2016年得到關注和完成。

技術環境

最后，請允許我在第三個方面費一些口舌。在我看來，金融業潛在不確定性中最重要的方面就在于不斷演化的技術環境。這里我所指的是革命性的新技術的涌現——所謂的“金融科技”——似乎將會重塑金融中介的結構。

金融科技沿著價值鏈在金融市場的各個部分擴散。雖然還處于起步階段，但金融科技已經出現在支付、信貸發放、投資、財務顧問、保險等環節，涉及到金融的前臺部門到后臺部門。金融科技創新正在迅速滲透到新領域。舉例來說，即時支付基礎設施的進步促進了移動P2P、電子商務或銷售點（POS）終端支付解決方案的發展，在某些領域這很可能成為新的支付標準。

金融科技對金融業發展起著積極作用，對此我并不懷疑。它為消費者帶來了更高的效率、更好的產品和更低的價格。它還蘊含了支持普惠金融的巨大潛力。總而言之，金融科技或許代表了我們的經濟面臨的那些基本問題——生產力不足、不平等加劇——的部分答案。

這就是對于這些之前不受監管的金融服務業，監管通常以法律形式予以確定支持其進入金融市場的原因所在。例如，修訂后的《支付服務指令（PSD II）》擴展了支付服務供應商可從事的活動清單，其中包括發起支付和提供賬戶信息服務。然而，它所帶來的不確定性在于會對現有金融服務機構帶來什么影響。

金融科技為新的初創公司提供了一個機會，使它們能夠與現有金融機構在特定的金融服務方面展開競爭，但是它們卻不用承擔維護IT系統的成本，也不必建立以合規為導向的企業文化。金融科技還向諸如蘋果、谷歌、亞馬遜這樣的“大科技”公司開放了市場，這些公司在數字技術方面有內在優勢。銀行傳統上提供一攬子金融服務，但金融科技的發展可能會弱化銀行的經營模式，從銀行手中搶走生意，對銀行造成威脅。

此外，更長期的技術創新，比如分布式賬戶技術（Distributed Ledger Technologies，DLTs）可能對金融中介帶來深遠的影響。分配式分類技術有巨大的潛力，它可能從實質上降低市場參與者的協調成本，從而弱化金融價值鏈中傳統金融機構的中介功能，并且提高抵押品的使用效率。通過去中心化的更新和記錄驗證，它們甚至可能對金融中介的基本經營模式或者中央市場基礎設施提出挑戰。

那么，政策制定者應該關注它嗎？

總體上來說，這取決于傳統金融機構如何應對這個挑戰。尤其是，經營模式存在問題的銀行應該把創新的新潮流看做機遇——接觸新客戶、提高效率、改進經營模式的機遇。畢竟，它們還保有小型初創企業無法實現的規模經濟以及外部參與者沒有的智力資本。金融科技或許正是危機之后金融部門需要重新調整面對的沖擊。

但是政策制定者也需要對金融科技的發展進行更密切的監測。隨著越來越多的公司進入金融服務業市場，為提供類似金融服務的實體提供公平競爭的環境至關重要。此外，市場分割可能會給單一的歐洲市場帶來挑戰，因為市場創新者傾向建立閉環式解決方案或“數據孤島”，從而挑戰現行控制系統性風險的方法。舉例來說，在單一歐元支付區（SEPA），某個國家出現一個廣受歡迎的零售支付平臺，這可能破壞已經實現的市場一體化。

我們必須首先觀察市場是如何演進的，然后才能評估監管是應該朝著這個方向還是那個方向前進，才能評估新方法是否能夠為市場參與者提供充分的法律確定性，才能評估是否在不影響金融穩定的前提下給創新的發展留出一些監管空間。但是我們已經開始沿著一條陡峭的學習曲線前進了。舉例來說，CPMI與IOSCO以及其他監管標準制定機構開展了合作，研究DLT和相關數字技術創新對支付和市場基礎設施的影響。

結論

請允許我對以上言論進行總結。百年一遇的經濟和金融危機給歐元區留下了深深的傷疤。歐元區仍然在努力地從危機中恢復經濟。現在歐元區迫切需要更高的增長以降低高失業率，降低經濟體的杠桿水平，以及把重新把通脹率作為物價穩定的目標。然而金融業的不確定性阻礙了經濟復蘇的進程。

為了降低不確定性，政策制定者和金融機構需要各司其職，發揮其應有的作用。他們要確保金融體系能夠履行自己的職能，有能力為經濟恢復提供融資。他們必須現在就采取行動，而不是等待明天。

但有一點我們應該牢記于心：金融業面臨的挑戰同時也帶來了機遇。艱難的經營環境反倒有可能推動銀行提高效率。新的、穩定的監管環境會使金融體系更加穩健。而顛覆式的科技創新會帶來新的經營模式和更好的金融服務。

迎接挑戰，正是我們的利益所在。

（本文是2016年3月2日法蘭克福2016年金融日上，歐洲央行執委會成員伯諾瓦科爾發表的演講，原文刊登于《南德意志報》。譯者：劉戈，外交學院；校者：歐明剛）