我國宏觀經濟貨幣沖擊和實際沖擊的SVAR分析

■ 熊亞敏　姜翔程　副教授（河海大學商學院　南京　211100）

我國宏觀經濟貨幣沖擊和實際沖擊的SVAR分析

■ 熊亞敏姜翔程副教授（河海大學商學院南京211100）

內容摘要：為了研究我國宏觀經濟波動沖擊源的問題，并為經濟新常態下我國貨幣政策和財政政策的選擇提供理論指導，本文通過結構性向量自回歸模型（SVAR）識別了四種不同的沖擊源，即貨幣供給沖擊、技術沖擊、政府支出沖擊和消費沖擊。結果表明：貨幣沖擊對一般價格水平具有長期影響，而且存在明顯的滯后效應，但是貨幣沖擊并非造成價格水平波動的支配力量，政府支出沖擊才是。貨幣沖擊對產出水平只具有短期影響。實際沖擊中的技術沖擊對產出波動的貢獻率為91%左右，是產出波動的決定性力量，同時政府支出沖擊和消費沖擊還對價格水平存在長期的正面影響。

關鍵詞：沖擊經濟波動SVAR

研究概述

據統計，2012-2015年中國GDP增速為7.7%、7.7%、7.3%、6.9%，告別了過去30多年平均10%的高速增長，中國經濟步入新常態的攻堅期。改革開放三十多年來，我國GDP增速只有三次連續2-3年低于8%，現在是第四次出現。所以在中國經濟的增長過程中，什么才是導致波動的主要原因？是貨幣沖擊還是實際沖擊？厘清我國經濟周期波動中貨幣沖擊和實際沖擊的機制和效果，能夠為經濟新常態下我國貨幣政策和財政政策的選擇提供指引。

西方經濟學者很早就對貨幣沖擊與經濟波動的影響進行分析，為實證研究奠定了理論基礎。Mellander等（1992）用持續的供給沖擊來解釋國內總產值的波動，Rogers（1999）指出貨幣沖擊對真實匯率波動的影響，Kim，Roubini（2008）用美國數據對比分析了財政沖擊和產出沖擊的效果。我國學者運用國外的理論和方法對我國宏觀經濟波動問題進行了大量的實證研究，但是對于中國經濟波動的主要沖擊根源問題尚未達成一致認識。

我國的學者也進行了大量的研究。李雪、簡澤（2007）提出實際沖擊對產出的作用不同于貨幣沖擊的短期作用，存在持久的影響。劉金全（2009）提出需求沖擊、供給沖擊和貨幣沖擊是實際產出波動的來源，但供給沖擊對實際產出波動率沒有顯著影響。王憲勇、韓煦（2009）發現技術沖擊對通脹的影響明顯小于其貨幣沖擊對通脹的影響。米詠梅、王憲勇（2011）提出我國經濟波動的主要來源是供給沖擊，同時貨幣供給沖擊在短期內會造成產出下降和通貨膨脹下降。田新民、武曉婷（2012）發現短期內貨幣沖擊給CPI帶來負向影響，需求沖擊給CPI帶來正向影響，但是從長期來看兩個沖擊日趨接近，都趨向于零。楊冬（2013）指出供給沖擊和需求沖擊對產出都具有正向影響，其中供給沖擊的貢獻要大于需求沖擊。近些年來，我國經濟處在轉型期，更多地學者開始關注沖擊對我國經濟增速轉變的影響。丁志帆（2014）利用動態隨機一般均衡模型對轉型期中國經濟波動沖擊進行實證研究。易曉（2015）運用符號約束TVP-VAR研究常規貨幣政策和非常規貨幣政策對我國經濟的影響，提出我國貨幣當局應該優先選擇常規貨幣政策作為貨幣調控手段。魯君駟等（2015）將貨幣供應量和異質性消費者納入到DSGE模型當中，探討了政府支出沖擊對我國經濟增長的持續正向影響。

為了分析貨幣沖擊和實際沖擊對宏觀經濟波動的動態影響，本文在搜集25年（1990-2014年）部分經濟數據的基礎上，建立包含產出、貨幣供給、利率和價格水平的四變量結構性向量自回歸模型，通過施加長短期約束條件來識別不同的沖擊源。再運用脈沖響應函數和方差分解，描述和分析不同沖擊對這四個經濟變量影響的動態效果，得出相關結論，為政策制定者在穩定經濟發展的宏觀政策選擇上提供依據和指導。

表1　各變量的單位根檢驗

表2　協整檢驗結果

表3　SVAR模型參數估計結果

模型構建

（一）模型設計和變量選擇

為了考察產出、貨幣供給、利率和價格水平受不同沖擊源的動態影響效果，本文建立了如下統計模型：將引起我國宏觀經濟波動的沖擊分為貨幣沖擊和實際沖擊，其中實際沖擊包括以技術沖擊為代表的總供給沖擊，以及以政府支出沖擊（相對產出）和消費沖擊（相對價格）為代表的總需求沖擊。在這個四變量的結構性VAR模型中，內生變量包括產出、貨幣供給、利率和價格水平，4個沖擊分別是技術沖擊、貨幣供給沖擊、政府支出沖擊和消費沖擊。

其中Zt=（yt，mt，rt，pt）′為內生變量的向量，u是漂移向量；變量yt、mt、rt和pt分別表示取對數后的實際GDP、貨幣供給量、利率和一般價格水平的變化率，A （L）是4×4的矩陣多項式，L是滯后算子；et是4×1的矩陣，包含四個經濟沖擊，用表示技術沖擊，表示政府支出沖擊，emst表示貨幣供給沖擊，ect表示消費沖擊。

（二）數據來源和處理

本文數據使用1990-2014年間我國實際產出、一年定期存款利率、全國零售物價指數和貨幣供給量（M2）的年度時間序列。實際產出數據選擇年度CDP指數，并以1978年為基期進行換算獲得實際值。貨幣供給采用廣義貨幣供給M2的數據。一般價格水平選擇商品零售價格指數來衡量。以上數據均源自中國國家統計局網站2014年的《中國統計年鑒》。利率指標選擇一年定期存款利率，若某些月份利率發生變動則采用算數平均數代替，數據源自中國人民銀行網站。分別對獲得的四組數據的變動率取對數，獲得對應計量模型中的yt、mt、rt和pt。

實證檢驗

（一）單位根檢驗

構建VAR模型首先要對數據的平穩性進行檢驗，常采用的方法就是ADF檢驗法。

從表1的檢驗結果看，yt、mt、rt和pt對應的ADF值均大于1%置信水平的臨界值，可以判斷它們是非平穩的，而Δyt、Δmt、Δrt和Δpt對應的ADF值均小于1%置信水平的臨界值，所以可以拒絕原假設，認為它們是平穩的。因此yt、mt、rt和pt是一階單整的。

（二）協整檢驗

由于yt、mt、rt和pt是一階單整的非平穩序列，不能直接建立VAR模型。為了分析這四個變量的線性組合是否存在穩定的關系，可以進行協整檢驗。協整關系的檢驗有很多方法，但是由于本文的樣本數據少，更適用于用Johansen極大似然法來進行檢驗。

從表2的檢驗結果可以看出，在通常的顯著性水平上，前兩個原假設的最大特征根和跡統計量的值都大于5%臨界值，第三個和第四個原假設的最大特征根和跡統計量的值都小于5%臨界值，因此前兩個原假設都被拒絕，即有且僅有2個協整關系。可以得出結論yt、mt、rt和pt之間存在長期的均衡關系，且協整關系的個數是2。

（三）滯后階數確定

構建SVAR模型，首先需要做的是確定模型的滯后階數。檢驗結果顯示，滯后零階所對應的AIC值和SC值分別為-13.2055和-13.0080，滯后一階所對應的AIC值和SC值分別為-14.2175*和-13.2301*。依據AIC和SC最小準則，確定VAR模型的最佳滯后階數是1，可以構建VAR（1）模型。對模型進行平穩性檢驗，發現模型VAR（1）的所有特征方程根的倒數都在單位圓內，說明VAR模型是穩定的。

（四）SVAR模型估計

根據上面的分析，可以對SVAR模型進行估計。對構建的四變量SVAR模型進行變換，則有A*（L）Zt=et，其中A*（L）=A0-A1L-A2L2-…ApLp，因此Zt=D（L）et，其中D（L）=A*（L）-1=D0+D1L+D2L2+…DpLp。所以yt、mt、rt和pt與各個沖擊的線性組合為：

SVAR模型是帶約束條件的向量自回歸模型，所以估計SVAR模型的關鍵就是施加約束條件（見表3）。由于方差-協方差矩陣為對稱陣，它只能對Ao施加10個約束條件，但是Ao中有16個元素，所以還需要另外對Ao施加6個約束條件。這6個長期約束條件：第一，技術沖擊是技術進步、知識積累引起的生產率的永久性提高，因此供給沖擊對產出產生永久性影響。但是除了供給沖擊，貨幣沖擊、政府支出沖擊和消費沖擊在長期都不會對產出產生永久性影響，因此三個長期約束為D12（1）=D13（1）=D14（1）=0；第二，貨幣的供應量是由央行確定的，貨幣供給沖擊短期內受到政府支出沖擊和消費沖擊的影響，但是從長期看兩個沖擊的疊加效應為零，因此兩個長期約束可以表示為D23（1）=D24（1）=0；第三，消費沖擊對利率不存在長期永久性影響，因此第六個長期約束條件為D34（1）=0。

圖1　產出對各個沖擊的響應

圖2　貨幣供給對各個沖擊的響應

圖3　利率對各個沖擊的響應

圖4　價格對各個沖擊的響應

實證結果及分析

（一）脈沖響應函數

依據估計出來的結構性模型，可以得到產出、貨幣供給、利率和價格水平對四個沖擊的反應函數，以考察它們之間的動態效果（見圖1-圖4）。

1.技術沖擊。從圖1檢驗結果可以看出，技術沖擊對產出具有正向的沖擊，而且隨著時間的推移，逐漸達到穩定值0.4%。從長期來看，技術沖擊對產出具有長久的影響，這也符合的假設。技術沖擊和貨幣供給之間存在長期的正向相關關系，使得貨幣供給緩慢上升，并趨于穩定值。這可能是因為技術沖擊造成了社會生產力的提升，加速了貨幣對產品的轉化，進而增加了對貨幣的需求。利率受技術沖擊影響，短期內迅速上升，在第3期達到最高點，而后又開始緩慢下降，逐漸趨于穩定狀態。技術沖擊在初期使得價格水平增加了0.4%，并且在第2期迅速上升，峰值在第3期出現，影響達到0.24%，然后影響逐漸消失，趨于零。

2.貨幣供給沖擊。貨幣沖擊在短期內對產出具有正向沖擊效果，但是長期影響效果為零。貨幣供給沖擊對利率存在反向影響，并且這個沖擊在第4期趨于零，之后又緩慢下降，穩定在-0.7%左右。貨幣沖擊在初期就使價格下降0.2%，從第2期開始速上升，并且達到峰值，之后又迅速下降，從第8期開始脈沖曲線又位于零坐標線下方，之后影響逐漸消失。

3.政府支出沖擊。政府支出沖擊對產出有負向影響，并長期存在，從第6期開始趨于穩定值0.1%。政府支出沖擊與貨幣供給正向相關，并且存在長期影響。政府支出沖擊短期內對價格水平有正向影響，第2期后這種影響迅速下降，從第4期開始變為負，到第8期又恢復到零坐標線上方，并逐漸趨于穩定狀態。

4.消費沖擊。消費沖擊在短期內對產出具有正向沖擊效果，這種效果非常小，而且從長期看，影響效果為零。一個正向的消費沖擊使得貨幣供給緩慢下降，在長期趨于穩定狀態-0.6%。消費沖擊在初期對利率不存在影響，但隨著時間推移，緩慢上升，在第4期達到峰值0.5%，之后略有下降，從長期看趨于0.3%。消費沖擊在期初對價格水平就有0.2%的貢獻率，在第4期達到峰值0.24%，之后一直呈下降趨勢，穩定在0.19%。

（二）差分分解

為了考察沖擊的相對重要性，分別對四個內生變量進行差方分解。表4-表7中，沖擊1表示技術沖擊，沖擊2表示貨幣供給沖擊，沖擊3表示政府支出沖擊，沖擊4表示消費沖擊。從表4可以看出，技術沖擊對產出的影響在初期就達到了96%，之后雖然隨著時間的推移稍有減弱，但是仍然穩定在91%左右，是貢獻率最大的沖擊，而其他沖擊的的影響都非常小。在表5的差方分解表中發現，在初期貨幣沖擊對貨幣供給的影響最大，但是從第7期開始，技術沖擊的貢獻率顯著提升，并且一直維持在39%附近，而貨幣沖擊的貢獻率已經下降到了47%附近，這個兩個沖擊在長期對貨幣供給都會產生較大影響。同時，利率受多個沖擊影響，其中技術沖擊對利率的影響存在延遲效應，消費沖擊的貢獻率占總貢獻率的分量最小。價格水平在初期受到消費沖擊的影響最大，政府支出沖擊次之，但是從第2期開始，政府支出沖擊對價格水平的貢獻就高于消費沖擊的貢獻。

表4　產出的差方分解　單位：%

表5　貨幣供給的差方分解　單位：%

表6　利率的差方分解　單位：%

表7　價格的差方分解　單位：%

結論

基于本文建立的SVAR模型和分析結果發現：貨幣沖擊對價格水平具有長期動態效果，而且價格水平對貨幣沖擊的反應具有明顯的滯后效應，但是貨幣沖擊并非造成價格水平波動的支配力量，政府支出沖擊才是，這與之前的假設有些許不同。同時貨幣沖擊在短期內確實對產出水平具有影響。實際沖擊中的技術沖擊對產出波動的貢獻率為91%左右，同時實際沖擊的三個代表沖擊還對價格水平存在長期的正面影響。

根據以上分析，本文得出以下兩個結論：第一，中國經濟的波動主要來自技術沖擊，技術沖擊決定了實際產出變化趨勢以及長期波動的絕大部分。中國在生產技術和自主研發能力方面都存在不足，目前主要通過引進國外的先進設備或者聘請外籍專家的方式來解決關鍵領域的技術問題。目前我國已進入經濟增長新常態，工業作為國民經濟的支柱產業，想要實現實際產出在數量以及技術含量上的雙增長，勢必要加快結構調整和產業升級的步伐，增強自主創新能力，轉變發展方式。第二，貨幣沖擊對價格水平具有長期影響，但是政府支出沖擊才是價格水平波動的主要力量，分析結果意味著在經濟新常態的背景下，我國貨幣當局可以通過控制貨幣供給量實現調控價格水平的目的，但是這對產出水平沒有顯著影響。政府支出沖擊對價格水平波動貢獻率最高，同時政府支出的增加在短期內可能又會造成產出水平下降和價格水平的上升，因此在中國經濟轉型的關鍵之際，財政沖擊的方向、效果分析對財政政策的選擇至關重要。

參考文獻：

1.Mellander， E.， Vredin， A.， Warne， A. “Stochastic Trends and Economic Fluctuations in a Small Open Economy” Journal of Applied Econometrics， Vol. 7， No. 4.（Oct. -Dec.1992）

2.Rogers， John H. “Monetary shocks and real exchange rates” Journal of International Economics，49 （1999）

3.Kim，Soyoung，Roubini，Nouriel.“Twin deficit or twin divergence？ Fiscal policy， current account， and real exchange rate in the U.S.”Journal of International Economics，74（2008）

4.李雪，簡澤.貨幣沖擊的真實效應檢驗［J］.統計與決策，2007（1）

5.劉金全，李楠，劉漢.我國經濟周期波動率的成分分解及穩定性研究［J］.財經研究，2009（11）

6.王憲勇，韓煦.技術沖擊、貨幣沖擊與中國經濟波動——一個基于RBC模型的數值模擬［J］.廣東財經大學學報，2009（2）

7.米詠梅，王憲勇.供給沖擊、財政沖擊、貨幣沖擊與中國經濟波動——基于SVAR 方法的分析［J］.東北財經大學學報，2011（3）

8.田新民，武曉婷.中國核心通貨膨脹的SVAR模型估計與政策應用［J］.中國工業經濟，2012（12）

9.楊冬.中國經濟周期波動中沖擊構成的實證分析［J］.安徽行政學院學報，2013（4）

10.丁志帆.轉型期中國經濟波動的沖擊傳導機制解析——基于動態隨機一般均衡模型的數值模擬分析［J］.山西財經大學學報，2014（9）

12.魯君駟，陳默，張鶴.政府支出的宏觀經濟效應研究［J］.學習與探索，2015（8）

中圖分類號：◆F064.1

文獻標識碼：A

作者簡介：

熊亞敏（1992-），女，河海大學商學院碩士研究生，研究方向金融工程與投資管理。

姜翔程（1968-），男，河海大學經濟學與國際貿易系副教授，主要研究金融工程與投資管理。