融資租賃企業融資渠道研究綜述

胡亙周 官招陽

【摘要】在融資租賃企業融資渠道這一問題上，學界對問題的分析和建議大體一致，但不同學者有其獨有的創新點，其中又對外債融資和租賃資產證券化的研究更為細致。應進一步拓寬外債融資途徑，天津東疆港和上海自貿區在外債融資上有所突破。在進行租賃資產證券化時，建議選擇特殊目的信托模式，并且結合發起人目的，合理進行證券化交易設計。同時，獲得政府支持、設專項基金、兼營保理業務等融資渠道也受到學界關注。

【關鍵詞】融資租賃 外債 資產證券化

自2014年最高人民法院頒布《關于審理融資租賃合同糾紛案件適用法律問題的解釋》、同年銀監會修訂《金融租賃公司管理辦法》、2015年商務部修訂《外商投資租賃業管理辦法》以來，融資租賃業進入了蓬勃發展時期。與此同時，天津、上海等自由貿易區，也針對融資租賃業的發展進行了相應改革。然而，融資租賃企業的融資問題仍然制約著本行業發展，學界對本問題的基本認識大體相同，即認為融資渠道單一，以短期資金為主，數額有限，方式上除傳統的自我增資、銀行貸款外，信托、同行拆借、股票發行、債券極有限，故應支持企業通過上市、發行股票、債券、保理、信托、基金、資產證券化和借取外債等方式拓寬融資渠道。筆者選取2013年～2016年期間的文獻進行歸類分析，在內容排序上，以同類問題的觀點比較為主，兼之文獻發表的先后，且著重介紹各位學者獨有的創新點。

一、融資渠道之一：外債融資

宏觀上，在符合外匯管理須維護國際收支平衡這一目標的前提下，外債融資可以合理擴大招商引資的規模，更好服務于實體經濟。微觀上，外債融資在利于融資租賃公司拓寬融資渠道的同時，也利于開展國際融資租賃業務等，而外資恰好有進入我國融資租賃業這一需求，故對本問題的研究十分重要。

在問題分析上，胡軍偉（2013）和張光明（2015）、胥良（2014）持不同看法。胡軍偉認為：境外融資受政府對外債和對外擔保的限制，政策存在差異。其中對外資公司僅明確了租賃業務，且其風險資產有限定，故金融租賃公司有融資優勢。因此，拓展融資渠道需政府支持，鼓勵進行中長期債務融資，可放寬航空租賃業發行債券、中期票據等證券的條件。[1]張光明則認為：從相關數據可看出，2001年至2012年，因政策之故，中資和外資企業通過融資租賃的境外融資情況區別極大，后者更簡便和容易。[2]胥良和張光明結論一致，目前普通外資企業借用外債的最高規模常為其資本金的2倍，而外資融資租賃公司的風險資產不超過凈資產10倍，借用外債的條件比普通外資企業和非銀行金融機構更寬松。[3]可明顯看出，雖然胡軍偉文章有其合理性，但僅就此處而論，其論證不夠周全。我國不僅對外資公司有風險資產10倍的限定，對金融租賃公司也有8倍的限定[4]，兩者區別并不大，故不能僅看到我國對外資公司的限定。相比而言，加以數據明顯更具說服力。

在具體建議上，王力等（2014）認為：應逐步解除對境外融資的限制，鼓勵企業境外投資、兼并重組、通過債權、股權等方式引入境外資金，鼓勵在境外設立項目公司。[5]黃圣（2014）對外債融資的程序有更深入研究，他肯定了上海自貿區深化外債管理方式的改革，因其促進了跨境融資自由化、便利化，降低了外匯債務成本。且區內設立的項目子公司可作為資產證券化（ABS）中的SPV，令其交易結構設計更具靈活性，應推進ABS發展。[6]筆者認為，談及外債的引入量，還須結合我國外匯管理需求等眾多情況進行研究，這是任重道遠的任務，法學界或經濟學界均難以獨立地且僅針對融資租賃進行研究。

二、融資渠道之二：租賃資產證券化

融資租賃出租人購置租賃物的成本，需要通過長期收取租金來收回，這是制約融資租賃發展的一大瓶頸，若以收益權為基礎資產進行租賃資產證券化（ABS），加強了資產的流動性，出租人可提前收回成本并再次投資，自然利于本行業發展。然而，不能空談ABS的優點，還應細化至特殊目的主體的選擇、交易結構的合理構建等問題上，因此對這些問題的研究十分重要。

馬廣奇等（2015）對ABS存在的問題有較深入分析，認為我國在產品信用增級問題上，外部信用增級雖操作簡單，但成本較高，且使產品信用嚴重依賴于擔保人，故主要靠內部增級。國內外評級均有以下缺陷：發起人付費模式可能導致評級機構為盈利討好客戶；依賴于模型且不詳盡；依賴于財務報表等歷史數據，有滯后性和順應經濟周期性。他建議提高證券化產品流動性，做到推進利率、匯率的市場化；由于發起人以將不良資產進行證券化為主，故須培育中間級和劣后級投資者；推動人民幣國際化，開拓ABS境外市場。[7]徐翀等（2015）則在具體建議上更有獨到之處，認為應擴大資產證券化規模；拓寬資產種類，豐富完善多層次產品體系，鼓勵開展飛機、船舶、海工設備、“三農”等租賃資產證券化；充分利用兩個市場，目前業務主要在銀行間市場進行，而交易所市場的風險隔離作用尚未有法律認可，應在各個發行市場上充分利用信托模式的優勢，促進交易結構清晰、風險隔離，推動發起人自主選擇市場；解決稅收問題。[8]張剛（2016）詳細論證了ABS程序中特殊目的主體的選擇，他認為：首先，部分國家通過單獨立法，確定特殊目的公司（SPC）不同于一般公司，保證風險隔離的實現，但我國未就SPC單獨立法，且立法難度較大，故SPC模式在我國不具可行性。其次，采用有限合伙制亦不可行，該制度是為獲稅收優惠而生，但現已不可行，且該制度有承擔連帶責任的風險，不能有效實現風險隔離。最后，由于我國信托具有較好社會和法律基礎、具權利重構和風險隔離功能，受益權具可分割性和流通性，且特殊目的信托模式的試點時間較長、能合理避稅、有資產管理有效性，故此模式可行。應發揮信托的通道作用和風險隔離功能，在操作和產品設計上保障ABS運作；逐步改變我國金融業現有的分業經營與監管格局，放開信托經營牌照發放。[9]

細至租賃資產證券化，呂振艷等（2013）表示了肯定，歐美經驗表明，其利于資產負債組合的管理，能推動交易。[10]王冠鳳等（2014）認為：應建立資產交易統一市場；設計合適產品，以投資者愿意支付的價格為導向來確定融資租賃資產價格；以結構性融資方式開展高端設備租賃。[11]高雅潔（2015）認為：應允許部分優質且有證券化經驗的公司先行先試。[12]馮曰欣等（2016）認為：以銀行短期貸款為主的融資，融資成本高而使租金高，行業發展受制于銀行供給和國家貨幣政策；市場退出機制不健全，主因系資產證券化不足，雖已開展保理、資產轉讓業務，但因交易條件高，受監管和市場影響大，數量有限。應允許所有企業發行債券籌集資本、開展租賃資產證券化。[13]許屹（2016）認為：以融資租賃收益權為基礎資產，現金流很穩定，即使發起人遇財務困境，融資資產也能控制損失，產品信用風險水平較易控制。然大型設備等租賃資產較集中，且融資設備的變現能力受宏觀經濟影響大。因此構建資產池時須考慮資產多元化，且從較長經濟周期評估相關信用風險。[14]

楊健等（2014）和章連標等（2015）就本問題進行了更詳實的論證，其中楊健等認為：特殊目的信托（SPT）相比特殊目的公司（SPC），更適合船舶融資租賃的出租人進行同種類的資產證券化，出租人所持資產標的額大，無需過于多元化資產組合和證券發行。同時，SPT不存在被強制申請破產之風險，且受托人對信托資產享有所有權，內在法律結構設計完全符合風險隔離要求。[15]而章連標等認為：投資者目的是在風險可控前提下進行最大化的資本增值，租賃資產證券化符合投資人需要，出租人進行租賃資產證券化的三大動因是融資需求、轉移風險和租賃資產出表，因此證券化交易設計可根據企業主要目的的不同而有別，如A公司有各種期限的租賃資產，且市場利率高使較長期限產品成本高，故需考慮證券存續期限，采用滾動發行控制好成本和證券化期限，并將基金子公司和證券公司作為SPV雙層結構；而B公司主要目的是融資，更注重資金成本和盡量避免折價發行，且其資產的規模、期限均較標準，可將SPV雙層結構換成信托計劃，簡化過程、降低成本；若C公司自身融資渠道多、可行，其主要目的是轉移風險，則需保證資產真實出售。[16]相比而言，楊健等的文章以船舶融資租賃為主體，而章連標等的文章則用例子進一步說明證券化交易設計的可選擇性。

三、融資渠道之三：其他渠道

除外債融資和租賃資產證券化外，學者們還有其它拓寬融資渠道的建議，如齊芬霞（2013）認為：對于重點項目，可采用項目融資租賃融資，還可通過中期票據或短期融資券等方式融資，政府應支持保險公司以債權、股權或債轉股等方式投資，直接向企業提供專項貸款或成立專項基金，支持其進入銀行間同業拆借市場。[17]張志堅（2015）認為：政府應出臺優惠信貸政策，提供較長期低息貸款。[18]李寧等（2015）認為：應引導企業和保理的合作，支持企業積極向境外國家貸款；引導各種所有制資本、保險資金、社保基金等中長期資金進入本行業。[19]魯振宇等（2014）認為：可由國家設立高新產業基金或指定國家政策性銀行承擔資金供給，采取統一授信或對逐個融資租賃項目直接融資，并對資金進行政策貼息，降低其資金成本。[20]

黃穎（2014）肯定了天津東疆港的改革，她認為：金融租賃公司的同業拆借僅系權宜之計，建議以東疆企業為主，和其它企業共建該行業的同業拆借市場。此外，東疆港的SPV模式有別于傳統，要求出租人先在東疆港注冊SPV公司，除稅收優惠外，該模式系由公司直接向境外訂購飛機，外管局將放寬外匯額度的審批條件，便于公司進行低成本的外幣融資。[21]

縱觀近年來的研究，大部分學者僅單純肯定了外債融資和租賃資產證券化等融資渠道，概括性地提出建議，論述未能全面，且缺乏可行性分析，如“應允許所有企業開展資產證券化”的結論絕不可一言概之，否則不具備說服力。筆者希望今后的學者能通過本文大概獲知近年研究成果，并在融資租賃企業融資渠道拓展這一問題中，尋找細處并進行更全面、說服力更足的論證，最終為本問題的解決提出更具備可行性的建議。

參考文獻

[1]胡軍偉.《飛機融資租賃與融資渠道》[J].浙江金融，2013年8月，第37-40、48頁.

[2]張光明.《貿易與金融的結合——我國國際融資租賃淺析》[J].商業經濟研究，2015年15期，第69-71頁.

[3]胥良.《外資融資租賃公司外債管理政策亟待調整》[J].上海金融，2014年第6期，第107-109頁.

[4]根據《金融租賃公司管理辦法》規定，金融租賃公司資本充足率的要求是公司資本凈額不得低于風險加權資產的8%，而根據《外商投資租賃公司審批管理暫行辦法》規定，公司包括擔保余額在內的風險資產不得超過資本總額的10倍.

[5]王力，祝玉坤，胡春梅.《中國租賃業的融資問題——基于全產業鏈視角》[J].銀行家，2014年10月，第83-85頁.

[6]黃圣.《上海自貿區金融改革對我國融資租賃行業的影響及啟示》[J].經濟研究參考，2014年第34期，第72-76頁.

[7]馬廣奇，李潔.《我國資產證券化的推進與創新》[J].對外經貿實務，2015年第8期，第59-62頁.

[8]徐翀，李明星.《金融租賃資產的證券化》[J].中國金融，2015年第4期，第59-60頁.

[9]張剛.《我國資產證券化的模式選擇：特殊目的信托》[J].南方金融，2016年02期，第75-79頁.

[10]呂振艷，杜國臣.《國際融資租賃市場的新發展與啟示》[J].經濟縱橫，2013年第8期，第116-120頁.

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[19]李寧，孫丹丹.《融資租賃發展機遇與挑戰——以天津東疆為案例》[J].銀行家，2015年7月，第116-118頁.

[20]魯振宇，孫超平.《基于融資租賃視角下高新技術企業融資困境化解路徑研究》，中國科技論壇，2014年11月，第115-119頁.

[21]黃穎.《天津東疆港融資租賃業SPV貿易模式探討》[J].對外經貿實務，2014年10月，第80-83頁.

基金項目：本文系《廣州南沙自貿區融資租賃企業融資模式創新及其風險控制研究》課題階段性成果，受2016年度廣東大學生科技創新培育專項資金資助，項目編號pdjh2016b0203。

作者簡介：胡亙周（1990-），男，廣東江門人，碩士，廣東財經大學法律碩士（法學）專業，研究方向：金融法；官招陽（1991-），男，廣東韶關人，碩士，廣東財經大學民商法專業，研究方向：金融法。