長航油運：央企退市第一股

綜合報道 / 卡 西

長航油運：央企退市第一股

綜合報道 / 卡 西

連續四年巨虧，中國長江航運集團南京油運股份有限公司（長航油運）罕見地從上交所滬市摘牌，成為我國第一家從A股退市的央企股票。

2014年6月5日，*ST長油（股票名稱“長航油運”）正式從上交所摘牌退市，其17年A股生涯終結。

然而，依然有股民“不到黃河不死心”。6月4日，長油退市前最后一個交易日的謝幕演出了瘋狂一幕：0.83元/股，近億元買盤，長油的央企身份、低于一元的持有價，使“小散們”蜂擁而入，賭重組、賭新三板、賭重新上市，而最終，他們都低估了監管層的決心。

偏離航道

長航油運本身是中國長江航運集團（長航集團）旗下上市公司，長航集團有130多年歷史，是中國最大的內河航運企業，于1997年6月12日上市。

2005年左右，國資委鐵腕推行央企整合，讓長航集團與中國對外貿易運輸（集團）總公司（“中外運”）合并，2008年成立了新的中外運長航集團。此后兩個業務本不太相關的央企貌合神離，經過五年的人事博弈，資產狀況相對更好的中外運在2013年終于全面掌握大局。

據報道，中外運一開始并不愿意和長航合并，“集團內部籠罩在一片很不正常的氛圍中。大家十年沒加工資，上年獎金被扣，原來來自外運集團的人，覺得集團經營這么慘淡，都是長航害的。”一位中外運長航的基層員工如此描述。

基層員工的抱怨不無道理。長油連續多年重債纏身。2013年，長航油運虧損額達到59億元，整個“長航系”2014年虧損88億元，而中外運長航集團虧損7987萬元，從這組數字中不難看出“長航系”對整個中外運航運集團的拖累。

2012年，會計師事務所為長油出具前期會計差錯調整，更正后，2010年由盈轉虧。加上2011年的虧損，兩年連虧的長油被執行退市風險警示，名稱也被披星戴月改為*ST長油。隨后，經過2012年繼續虧損、暫停上市重整、2013年依然虧損之后，長油連虧四年，達到《股票上市規則》對于公司退市的所有條件。

到2014年5月，曾于2013年4月撰寫過長航油運研究點評報告的山西證券分析師孟令茹對媒體表示，“整個航運市場不好，又不能做空，已經好久不關注這個公司了”。長航油運留給她的印象只剩下“購的船太多，步子太大”。

事實上，正是在航運市場火爆之時的高速擴張，給長油埋下了今日的苦果。

2007年，原本做內河航運的長油，與大股東進行資產置換和股票增發，將大股東控制的幾十艘海上運輸船置入上市公司，轉型做遠洋運輸。

彼時的背景，是中國提出了“國油國運”的口號。因為中國已經成為最大的原油進口國，其中九成都通過海上運輸，但九成以上都由外資航運巨頭來運輸。在當時的規劃中，要將“國油國運”的比例提高到八成以上。正在這一時段，中石化與好幾家央企都簽訂了長期運輸合同，其中就包括長油。

據報道，從2005年至2008年間，長航總共簽訂了20條新造油輪的合同，長航油運為此向國內外19家銀行組成的銀團貸款12.8億美元（約合80億元人民幣）。這部分負債從未納入公司資產負債表，實際本息合計超過百億元人民幣。

長航油運手握中石化的合約，很有底氣地大舉購置了遠洋船隊，但他們嚴重低估了航運市場的專業性和復雜性。航運是一個比拼成本的游戲，企業能否賺錢取決于自有船舶造價或租入船舶的租金成本是否低于運費，因而對擴張船隊時點的判斷是勝敗之道。

“長油對市場需求產生了誤判。”持續關注航運業的廣發證券分析師張亮記得，長航油運曾在2009年入選“金股”，最核心的理由就是“國油國運”。“目前油運‘國家隊’的船舶，如果全部都用來運中國的油是夠的，但實際上這些船運中國油的比例都不高，原因在于這個市場實際上是一個充分競爭的市場。”

長航油運手握中石化的合約，很有底氣地大舉購置了遠洋船隊，但他們嚴重低估了航運市場的專業性和復雜性。航運是一個比拼成本的游戲，企業能否賺錢取決于自有船舶造價或租入船舶的租金成本是否低于運費，因而對擴張船隊時點的判斷是勝敗之道。

長油擴張時正值市場火爆階段，一船油的運費可能跟油錢都差不多，利潤誘惑大使得投資決策不夠謹慎。2008年前，擴張計劃已經成型，大量油輪等待著魚貫而出，但這些大型船舶的租約，卻以不可撤銷條款訂立。這意味著，行情走低之時，長油已經難以回頭。

金融海嘯之后，航運市場深陷低迷，運價指數不斷下探。馬士基等老牌的國際航運巨頭們都在紛紛收縮業務，出售甚至放棄一些新造船。

但長油的運力擴張卻依然驚人——到2012年底，長油的運力達到了2006年的17倍。大量巨輪等待著巨額融資，但長油的股價卻急速下跌，從每股20多元，跌成了“仙股”，即每股價格不足1元。

2014年5月28日，公司公告顯示，長航油運控股股所持有的54.92%股份被司法凍結。依國家開發銀行申請，超過5億元的財產也被凍結。

深陷“泥潭”

“我們也不知道。”中外運長航集團的一位管理層人士坦誠道，集團不清楚長航油運的債務到底有多嚴重，最后只能等著問題不斷暴露。2014年年中，長航集團的一筆26億元的中期票據即將到期，隨后開始有債權人追上門，集團才獲知南京油運（長航油運直接大股東）給長航油運擔保了30億元貸款，“這些當時沒報集團審批就做了，很多擔保還沒暴露出來，長航隱瞞了很多事情；長航做了多少條船，我們也不知道。”

數據顯示，高杠桿擴張的長航油運2013年度的虧損達到59.19億元，凈資產為-20億元，流動負債高于流動資產近58億元，總負債近158億元。而根據2013年一季度財報，長航油運顯示的表內總債務計157.4億元，凈資產為-23.8億元，經營狀況和償債能力環比進一步惡化。

為長航油運提供大量擔保的母公司長航集團也已經撐不住了。一位接近中外運長航集團管理層的人士則直言，“整個長航集團情況危急。”2013年，長航集團賬面上的資產負債比達113.5%。沒有約束的擴張，大規模建造巨型油輪，使長航油運深陷巨虧，成為第一家退市央企。

8月11日，長油發布公告稱，其管理人依法接管公司財產和營業事務后，發現長油運營資金嚴重短缺，大量船舶因無力支付經營資金被迫停航，為此，長油的管理人于8月7日與公司實際控制人長航集團簽訂了借款協議，向后者借款5億元，用于重啟停運船舶。同時，其債權人可以開始申報債權，并將在9月19日召開第一次債權人會議。

但是重啟停運船舶并不能解決長油的虧損問題。公開資料顯示，長油的營業總成本已經連續4年多都高于營業總收入，2014年一季度，長油3實現營業總收入16.65億元，而同期營業總成本高達19.2億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤為-2.56億元。船舶運營和停運的區別就在少虧還是多虧而已。

退市不應該是民企或者國企的專利，符合條件就得退。

火中取粟

至2014年一季度末，長航油運有近15萬名投資者，人均持股約2萬股，前十大股東已無基金類投資機構，卻有6名個人投資者。從2014年初開始，部分個人“大戶”帶頭四處維權。這些散戶有火中取栗的投資邏輯——央企能有多大風險？政府怎么能讓央企退市？

在他們看來，長油如果重組債務，或者有來自集團的優質資產注入，那將不僅挽回大額虧損的頹勢，甚至更能讓股價暴漲。事實上，長油的兄弟公司曾經用債務重組進行過自救。長航集團旗下另一家上市公司ST鳳凰，原本也徘徊在退市邊緣，因此而得以挽回退市的命運。

在中國資本市場上，依靠重組大翻身的上市公司，早已不乏先例。2009年，連虧三年的ST昌河，在停牌僅一個月后，完成資產置換，扭虧轉盈，2010年的年度漲幅就超過260%，有“押寶”的投資者因此一夜暴富，甚至聲名鵲起。

長油股東廖亦冰并不否認，自己在長油下跌時期有過增持，增到現在的不到兩百萬股。他也曾在媒體采訪中談到，與陳慶桃討論過靠操作ST股實現盈利的模式。

陳慶桃本以為長油不會退市。他曾看到長航集團曾表態，積極支持*ST長油發展。但最終，為10艘海外期租的特大型油輪（VLCC）計提一筆21億元的預計負債，還是徹底將連續虧損四年的長航油運推向了退市。這是令他最為不滿的一點。而很多中小股東幾乎都質疑這筆大額計提，是在故意使得長油最終滿足了退市的條件。

在他們看來，這是“惡意退市”的關鍵一步。但長油官方回應稱，即便沒有這筆大額計提，公司在2013年的虧損額仍然超過10億，按照《股票上市規則》仍將退市。股東們對這個解釋并不滿意。幾乎所有人都堅信，央企是股市里的“不死鳥”。

不甘寂寞的各路游資也對“退市長油”表現出了興趣。2013年3月至4月19日，暫停上市的日子逼近，長油竟然出現過5次漲停。復牌后的5月8日及26日，退市長油再次出現5%以上的漲幅。不過，復牌后的連續7個跌停板，還是導致了超過50%的下跌。

金融海嘯之后，航運市場深陷低迷，運價指數不斷下探。

上交所發布的交易數據顯示，只剩三個交易日的5月29日，仍有散戶大額買進。華福證券廈門湖濱南路營業部累計買入157萬元，昆山前進中路營業部買入87萬余元。長油最終上漲6.67%，被媒體稱為“末路狂奔”。

這些投資者在嚴格的退市政策面前均已成為退市的“犧牲者”，解套退出的時間遙遙無期。隨之而來的則是受損股民對*ST長油退市的種種質疑，但是短期內也無助于被套的困局。

“公司退市以及退市之后的追責，從來都是沒有法律障礙的。”中國人民大學法學院教授劉俊海表示，但是在執行上，政策的漏洞與不力一直存在。

劉俊海說，退市不應該是民企或者國企的專利，“符合條件就得退，但別忘了兩點，第一，得保護投資者權益，民事賠償最重要，第二，還得追究必要的管理層主體責任。”他提到，證券法也在修改之中，新版將更具有可操作性、可訴性，在全過程都保護投資者。

不過，對于長油的股東們來說，正是退市，讓他們感到了異常的疼痛。一名小股東在QQ群里感嘆道，“退市就像進墳墓，掩蓋了生前一切疾患腐敗。”

長航油運退市，除了航運大環境惡劣之外，與其自身經營不善有較大關系。市場化運作意識不強，行政色彩較濃等，都是影響企業發展的關鍵因素。

責任編輯/藍玉才