規范——證券化受青睞

規范——證券化受青睞

雖然中央還沒有針對國資上市出臺專門文件，但是關于國企改革的多個文件中都有涉及國企上市內容。現實中，國資證券化成為很多地方在深化國企改革中的一個重頭戲，全國近一半省份還為國有資本證券化設定了具體量化目標。

由于資本市場對企業經營、財務狀況等信息披露具有硬性規定，資產證券化能保證交易的公平性和陽光化，因此容易被各方接受。在實際操作中，通過資本市場對國有資產進行評估定價，有利于規避國有資產流失等問題。

風生水起

“資產證券化是目前爭議最少、成本最低的改革方式。”民生證券研究院執行院長管清友曾這樣評述資產證券化。目前，提高國有資產證券化率已經成為各界共識，未來國企提高證券化率仍是改革的大方向。

作為國企國資改革頂層設計方案，《指導意見》明確提出：“支持企業依法合規通過證券交易、產權交易等資本市場，以市場公允價格處置企業資產，實現國有資本形態轉換，變現的國有資本用于更需要的領域和行業”。

同時，更多改革均需要借助多層次資本市場，如《混改意見》提出，主業處于充分競爭行業和領域的商業類國有企業，原則上都要實行公司制股份制改革，積極引入其他國有資本或各類非國有資本實現股權多元化，國有資本可以絕對控股、相對控股，也可以參股，并著力推進整體上市；要求推進公司制股份制改革，加大集團層面公司制改革力度，積極引入各類投資者實現股權多元化，大力推動國有企業改制上市，創造條件實現集團公司整體上市；同時，鼓勵非國有資本投資主體通過出資入股、收購股權、認購可轉債、股權置換等多種方式，參與國有企業改制重組或國有控股上市公司增資擴股以及企業經營管理。

三種途徑

國資證券化常常與“國企整體上市”掛鉤，但事實上，國資證券化還有兩種實現路徑：主業資產上市和跨集團資產置換、借殼上市。

對于主營業務單一的國企集團，整體上市是證券化發展最明確方向。從現行實踐的情況看，集團整體上市一般分為兩步，第一步在集團層面剝離非經營性以及不良資產，第二步實現集團經營性資產的整體上市。比如江淮汽車，在集團改制方面，2013年9月11日，安徽省國資委下發了批復文件，同意由江汽集團負責具體籌建省國資委出資的國有獨資公司江汽控股公司，注冊資本3000萬元；江汽控股成立后，江汽集團受托管理的江汽集團醫院等非經營性資產全部劃轉至江汽控股，然后整體上市。

2014年4月，江淮汽車公告稱江汽集團擬通過重大資產重組方式實現整體上市。2014年7月整體上市方案出臺，江淮汽車擬通過向江汽集團全體股東江汽控股、建投投資、實勤投資發行股份的方式吸收合并江汽集團。江淮汽車為擬吸收合并方和吸收合并完成后的存續方，江汽集團為被吸收合并方。吸收合并完成后，江汽集團全部資產、負債、業務及與業務、資產直接相關的員工并入江淮汽車，江汽集團予以注銷，江汽集團持有的江淮汽車股份也相應注銷。

主業資產上市比較典型的是華銀電力。其大股東大唐集團承諾于2017年6月30日以前以定增方式注入其在湖南地區優質電力資產，而除華銀電力外，大唐集團在湖南擁有的發電資產還有大唐耒陽發電廠（持股100%）、湖南湘潭發電公司（持股60%）、以及大唐石門發電公司（持股61.5%）。與此同時，在2014年10月25日，華銀電力公告擬3.05元/股定增8.52億股向大股東等購買電力資產，其中湘潭公司100%股權，張水公司35%股權，耒陽電廠全部經營性資產。

跨集團資產置換以及借殼，主要是針對缺少上市平臺的國企，主要通過兩種運作方式，一是無上市平臺集團公司向擁有多個上市平臺的集團公司借殼上市；二是首先在國資委層面將集團公司進行合并，再通過資產注入的方式實現資產證券化。

設定目標

國資證券化有利于改善資本結構，提高資產運營效率，利于資本的做大做強，而且這是最少爭議的國企改革措施。可以看到，在各省區市的相關文件中，推動國企上市都占據了大篇幅，有些省份還提出了具體的上市計劃。

比如廣東支持龍頭企業圍繞主業，按照市場化原則，整合省屬同業企業以及同類業務。支持控股上市公司通過資產注入、非公開發行股票、并購重組等方式，整合省屬二級及以下企業，做強做大主業突出的資本平臺。支持省屬國有企業集團加快內部重組和同業整合，增強主業發展的競爭力。

從各地已出臺的改革措施來看，多數省市將提高國企資產證券化率作為改革發展的重要任務，近一半省份為國有資本證券化率設定了目標。

天津提出，到2017年年底，經營性國有資產證券化率達到40%。北京、甘肅、黑龍江、湖北提出，到2020年國有資本證券化率達到50%以上。江西和河南提出到2020年國有資本證券化率達到60%。浙江提出，通過3到5年的努力使國有資產證券化率達到75%左右。湖南提出到2020年國有資產證券化達到80%左右。重慶提出，通過3到5年的努力使80%以上的競爭類國有企業國有資本實現證券化。從地區來看，湖南、重慶、廣東等省市資產證券化率目標水平相對較高。大部分省市提出的資產證券化率目標一般均在50%以上。

目前實際的國有資產資產證券化率大致只有目標水平的一半左右，還遠未達到目標水平，空間較大。隨著國企改革總體方案出臺，國資資產證券化或將加速進行。

編后語：

2015年12月11日，國務院國資委副主任張喜武在央企提質增效和加快知識產權強國建設意見政策吹風會上表示，還有10個文件近期將陸續進行發布。

國務院國資委副秘書長彭華崗當天透露，國有企業改革將開展十項改革試點工作，試點工作于2016年全面展開。這十項試點分別是：落實董事會職權試點、市場化選聘經營管理者試點、推行職業經理人制度試點、企業薪酬分配差異化改革試點、國有資本投資運營公司試點、中央企業兼并重組試點、部分重要領域混合所有制改革試點、混合所有制企業員工持股試點、國有企業信息公開工作試點、剝離企業辦社會職能和解決歷史遺留問題試點。

針對這些正在運籌、待解的深化改革“細則”，中央或將在2016年出臺更多文件和方案，同時大量的政策細節將獲得填充，為深化國企改革提供更精確的指導。