影響民營上市公司資本結構的因素研究

劉佳盼　劉瑾

摘要：資本結構問題對公司治理結構的配置和公司制度產生影響，同時也影響著社會資源的配置及配置效率，更重要的是它有利于上市公司生存和持續的發展。本文鎖定在湖南省42家民營上市公司，以其2010到2015年的數據為基礎，研究民營上市公司資本結構的特點及影響因素。

關鍵詞：民營上市公司;資本結構;影響因素

中圖分類號：F83 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）027-0000-02

一、民營上市公司資本結構的特點

1.資產負債率過低

資產負債率的高低與企業的發展速度是正向關系，企業的發展規模越大，則負債率越高，而湖南省的民營上市公司中資產負債率達到50%以上的并不多。根據各公司的年報可知，在研究42家民營上市公司中僅有步步高和三一重工兩家公司（見表1）。從整體來看，湖南民營上市公司的資產負債率偏低，2015年處于10%到20%的公司最多，有10家。且在負債結構中大多使用短期負債維持日常活動，這是由于資金籌措渠道不暢造成，其主要資金是自有資金，外源資金很少，從而使得財務杠桿效應不明顯。企業本身決策優勢無法實現，無法使公司加權平均成本最小，公司的價值達到最大。

表1 ? ?資產負債率表

2010 2011 2012 2013 2014

步步高 湘潭 59.00% 66.32% 67.88% 60.45% 61.56%

三一重工 長沙 61.97% 59.51% 61.82% 60.84% 60.73%

2.過于依賴外部籌資

根據新優序融資理論，公司融資方式的優劣順序是先內部融資利用留存收益籌資;其次選債務融資，最后才用外部股權融資。可是最近幾年，我國上市公司采用內部融資的比例不到5%，湖南民營上市企業也不例外，外源融資比例過大（從42家民營上市公司中隨機選了六家為樣本，其產權比率見表2）。實踐中，美國、日本等這些發國家上市公司的平均內部融資比例多年來一直大于外部融資比例，并且金融市場的股權融資占融資總額的比例一直在10%上下浮動，這表明我國民營上市公司的資本結構過于依賴外部融資的情況是與證券市場發展不符。

表2 ? ?產權比率表

產權比率 2010 2011 2012 2013 2014 2015

步步高 143.89% 196.90% 211.37% 153.05% 160.14% 156.49%

愛爾眼科 23.25% 21.83% 23.01% 21.86% 21.60% 30.31%

三一重工 162.96% 147.22% 161.89% 155.38% 154.68% 156.56%

三諾生物 60.30% 34.35% 11.96% 10.86% 9.04% 7.57%

九芝堂 26.01% 24.00% 25.46% 22.61% 33.57% 18.03%

天舟文化 6.33% 9.33% 12.58% 17.01% 14.37% 7.56%

二、影響民營上市公司資本結構的因素

1.公司宏觀影響因素

（1）經濟形勢及外部環境

經濟形勢與融資決策密切相關，且大體上影響著中長期發展趨勢水平。經濟形勢一片大好債權融資就會更受公司青睞;反之，企業預期和實際獲利的水平都會下降，債權融資的有利地位也就不明顯了。我國市場體制才二十余年，還未站穩腳跟。金融部門自身的優越感覺得民營企業無保障、不靠譜，導致民營企業貸款不易。金融環境，資本結構很大程度上受到金融市場的長短期融資變化的影響。公司會保留一定負債能力，當股票市場穩定時。由于利率變化影響公司資本結構，所以在市場中采用增發股票來籌資。而利率波動又是因為通貨膨脹和實際貸款利率波動引起的。

（2）公司所處行業及其前景

公司所處行業的競爭程度、銷售情況和利潤的多少緊密相關，而公司利用負債的能力會在一定程度上受到銷售收入和利潤的影響。如果公司所處行業的競爭壓力較小，或者具有壟斷性，則其銷售獲利水平會較平穩，則企業可以通過大量發行債券的方式，使負債在資本結構中的比重增大。不若企業則會減少負債，增加權益性資本的使用率。公司預期的前景也對資本結構意義非凡。當企業所處行業的外部環境混亂公司的前景不樂觀時，公司的壓力是很大的。如果采用債務融資則企業還要背負償付本金支付利息的壓力，這會令公司陷入經營危機。所以企業更偏向于權益融資;另一方面，當企業所處的行業外部環境有優勢、前景又能確定，那么債務融資則為優先選擇。

（3）資本市場發展程度

有效的資本市場信息傳遞一般較快，市場各利益集團相互競爭的產物就是資本結構，融資成本你強我就弱，成本決策要重點考慮的問題就是對風險的控制。相對而言，而在市場不完善的情況下，實際成本將是成本決策要重點考慮的問題。目前我國資本市場的有效性不高， 所針對民營上市公司采用的各類融資決策，大體上是合理的。這是對資本市場的主動適應。但隨著投資理念和資本市場的變化，資本市場也會變得愈發成熟，融資決策也應不斷更新與完善。所以資本市場的完善與發展程度，將在一定程度上對民營公司資本結構產生影響。

2.微觀影響因素

（1）公司資產形式和規模大小

眾所周知，民營企業才剛開始起步，資產大都較少，其信用擔保系統（小、少且單一）處于剛建立的狀態。所以民營企業資本結構很大程度上受到公司資產形式及公司規模的影響。規模大的公司大多偏向實施多元化戰略，它不僅可以分散公司經營風險，使公司發展穩健上升，而且能使公司的破產機率減小，能背負更多的負債。而當小公司破產風險很大時，其長期融資成本或者主指債務成本就會適度增加，以是小公司負債率一般較低。

公司資產形式會影響融資選擇，這是由于有形資產的市價確定較易，在公司處入債務危機時容易變現，這使債務人有了基本保障，即民營企業的有形資產較多，能貸的款就越多。因為我國是偏好用資產抵押的方式來獲得貸款。所以有形資產規模較大就能使公司獲得更高的貸款額度。

（2）公司的發展潛力

公司的成長性（發展潛力）是指一個公司的未來價值，這對于公司的管理者、投資者乃至國家整體經濟意義都是重大的。民營企業的成長性與前面所提的幾種因素都是密切相關的。一般發展潛力好的公司投資單位增加量會比利潤單位增加量高，因而公司需要大量資金來滿足其成長需要，這就需要它們以其他方式來籌集。而籌資的方式大體分為權益性融資和債務性融資，由于高成長代表公司的發展潛力巨大，增發新股就會損害原有股東利益。因此只，有通過債務籌資來獲取公司所需要的資金。從而也就影響了民營企業的資本結構。

（3）公司的獲利情況及控股權

公司的獲利情況直接決定著是否保留盈余，所以獲利是作為保留盈余的重要來源，而且獲利代表著公司具有的凈現金流量是增加的，使得公司的債務有了一定保障，所以獲利情況好公司負債能力即會增強。大多的獲利能力強的公司都是風險偏好者，選擇債權融資能夠降低風險，且公司有較高的獲利能力，由此能借到更多資金。

公司的控股權也就是控制權，普通股會有投票權而債務是沒有的，所以管理者一般會采取債務融資的方式籌集資金，因而就對公司的資本結構產生了影響。此外，保持較高的債務水平可以間接有力地抵御外來的并購。

（4）公司的管理和技術水平有限

民營企業過去是從小做到大的，管理模式不規范，財務管理系統更是不全備。使得真實信息取得較難，財務透明的不高，收益和風險不對稱。加之技術水平低，開發和試制能力差，各方面經驗不足容易發生經營風險。這影響了銀行對民營上市公司提供信用貸款的積極性，尤其是發放長期貸款有了顧慮。所以，借不到款，資本結構也就受到了影響。

三、總結

在市場經濟的環境中，一個公司籌資渠道和籌資方式有差異，相應的資金組合也會不同，而資金組合的差異直接影響了資本結構，進而影響公司的資本成本、利益沖突以及財務風險，從而影響著企業的市場價值。所以分析資本結構對民營企業意義非凡。

清楚民營上市公司所處的環境，融資條件應不區分民營或國有企業。此中有對經濟大體形勢，金融環境，其行業近況，發展的趨向，本市場發展水平和投資者投資理論的分析。此類分析能對公司有一個中長期的預測，也能更好的熟悉資本和貨幣市場。外部環境了解之后，應該分析內部環境也就是企業本身。我們應該重視公司的自身素質，其中有對公司的規模和資產形式等內部因素的分析。從而能了解公司的預期收益，以及估計預期資金需求量。

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基金項目：本文是2016年度湖南省大學生研究性學習和創新性實驗計劃項目（湘教通[2016]283號）“湖南民營上市公司資本結構影響因素實證研究”的階段性研究成果之一。