淺析我國股權眾籌的發展

趙乃迪+王婉疆+李奇翰

[摘 要]作為目前中小企業的主要融資方式，股權眾籌為中小企業的資金來源提供支持，在吸引大批投資者與優秀項目的同時，難免存在一些行業亂象。目前我國股權眾籌業平臺新舊輪替， 風險資產與承受能力不匹配，資金回轉周期長，平臺底線不規范，自律意識不強。同時，由于發展迅速，缺少時間沉淀，類似資金周轉、人才極度缺失等問題頻繁出現。針對發展中存在的主要問題，提出確定平臺的盈利方式，選擇相匹配的項目，合理控制風險，提高項目面市標準，降低項目逐利性，發起人投資人同心同德等對策建議。

[關鍵詞]股權眾籌；資金周轉周期；法律監管；風險資產

[中圖分類號]F832

[文獻標識碼]A

[文章編號]2095-3283（2017）02-0126-03

隨著《互聯網金融風險專項整治工作實施方案》的出臺和實施，眾籌行業進入了整合規范期，面對監管壓力，很多平臺面臨整改。然而，眾籌業在國內剛剛興起，整個行業都處于摸索階段，并無先例可循，眾多平臺在整改過程中，稍有不慎就可能面臨停運的命運。但是，對于起步早、抓住先機的平臺來說也無疑是提高自身競爭力的絕佳機會。市場只有在供給和需求平衡并實現多元化的時候，各個企業才能提供最為優質的服務。合理的良性競爭有利于營造良好的投資環境。對于金融業來說，眾籌的興起填補了行業內中小企業得不到扶持從而形成馬太效應的空缺。大力扶植眾籌行業發展，有利于帶動市場經濟持續健康發展。

一、我國股權眾籌發展現狀

（一）平臺新舊輪替，站穩需要實力

近年來，股權投資在中小企業中發展迅猛，各類眾籌平臺如雨后春筍般涌現。但是凡事具有雙面性，過快的發展必然也會伴隨一系列問題的出現。負面新聞的不斷刊出使越來越多的投資者對股權眾籌失去信心。《2016年4月眾籌行業報告》顯示，2016年前4個月全國倒閉的股權眾籌平臺數量達43家，超過2015年全年的數據。發展迅速的股權眾籌行業，其企業水平良莠不齊，在有些惡意追逐盈利的平臺競爭之下，時有劣幣驅逐良幣的現象發生。但與此同時，小米、阿里巴巴等巨頭旗下的娛樂公司紛紛表示要進入場內。“米籌金服”“娛樂寶”旗下推出的公募股權眾籌為股權眾籌行業打了一劑有力的強心針。截至2016年5月，全國有350家眾籌平臺正常運營，較之年初的283家，新增平臺數量遠超倒閉數量。平臺的大量出現無疑證明了行業中仍蘊含巨大利潤和發展生機，而倒閉現象也證明股權眾籌在進入的同時就設置了隱形的“濾網”，準備不足或不具備實力的平臺在風暴中無法站穩腳跟。

（二）風險資產與承受能力不匹配，資金回轉周期長

“利益驅動著資本主義的輪子轉動”，股權眾籌的蓬勃發展無疑證明了沒有回報對項目的投資就是天方夜譚。聚募眾籌平臺上的PP基金項目在10個月內以3倍估值退出，天使客平臺上的積木旅行項目以8個月5倍回報的成績退出。據統計，平臺的最高回報額達12倍。然而這僅僅是投資人確確實實將錢收入囊中的案例，投資人獲得賬面收益的案例已經不勝枚舉。既然如此，那么投資矛盾存在的切實問題就指向了投資收益的時效性。某種程度上，股權眾籌就相當于期貨的團購，這本身就不是賺快錢的方式。機構募資的基金周期普遍為8+2、7+3、5+2，相當于投資項目保證能在5年內退出。對過往的投資回顧時發現，創業項目上市時間大概是7年左右。我國2013年誕生了第一例股權眾籌案例，距今僅有4年時間，現在過問股權眾籌項目的投資回報率并不明智。股權眾籌平臺的最大矛盾產生原因在于高風險資產與低風險承受能力人的錯誤匹配。一旦監管環境健康發展，股權眾籌行業進入既定的標準化模式，那么行業的精準化發展指日可待。

（三）平臺底線有待規范，自律意識需增強

行業發展伴隨的巨大利益吸引了數目可觀的投資者在行業中摸索冒險，巨大的利益面前，有些行業必將存在非良心的現象。一些平臺中，領投人出資極少，并通過高項目估值收取回扣，牟取利益；一些平臺扛著著名機構的大旗，過度包裝項目，夸大預期收益。甚至散播對手負面謠言，借以招徠投資者。但眾籌行業不能夠因噎廢食，以偏概全的行為并不可取，在行業監管逐步加強的情況下，平臺也需要強化自我約束意識，拉高行業底線，提升行業品質。眾籌行業從推出之日起，就一直擁有極高的關注度。行業相關部門對于股權眾籌從未封殺過，只是當下更加強調行業規范，領域風險。2015年7月，央行聯合十部委出臺的《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》中規定股權眾籌是通過互聯網形式進行公開小額股權融資的活動。證監會隨后在全國范圍內進行調研，研究制定股權眾籌的融資試點規則。

二、我國股權眾籌發展中存在的主要問題

（一）專業人才匱乏

從定義上講，股權眾籌的核心部分在于天使投資人的選擇，以Angellist為例，Angellist平臺上聚集了相當一部分據有經驗、人脈的團隊和天使投資人。參與眾籌的投資者大多是一些并不具有專業知識的非專業投資人，他們在投資的初始需要的并非專業羅列出的各類財務數據，而是一個具有高收益率的領投人。領投人與投資者間生成的是共存發展的關系，領投人為投資者帶來收益，投資者給予領投者機會、名譽，二者相輔相成。當然，一個優秀平臺需要具備的不僅是廣闊的人脈，數量眾多的領投人，還需要在項目伊始對項目進行全面、盡職的初步調查以統計出更為精準的數據。這就要求平臺還需要具有專業分析師團隊以及業務能力較強的法務團隊，但我國眾籌平臺目前很難達到。我國平臺在“天使”的選擇上，多數傾向于在投資最多的投資方、經濟實力強勁的公司團隊中選擇。原因并非是我國平臺不愿選擇專業領投人，而是無人可選。新一代具有長遠眼光的領投者缺少經驗，不具有信服力，而財力雄厚的投資者大多不會過分追逐時點績效。跟投人的低風險承受能力在起落大的收益加之對領投人并沒有十足信心的情況下，難免惶恐。明星領投人和專業團隊的成長都需要時間，國外在開始天使投資之前信托、基金行業已發展得十分完備，為股權眾籌打下了了良好基礎，我國要想獲得此類型人才，還需要時間的積淀。

（二）退出困難

投資需要考慮兩件事，預期收益和投資風險，預期收益包括各個方面：邊際效用和實際收益。邊際效用所帶來的滿足感大多是從回報式眾籌中獲得，因而愿意選擇股權眾籌的投資者多數傾向于實際收益即股權的回報率。然而股權眾籌是一項長期投資，且股權投資面對的投資項目并非是一個既成的公司體系，更多時候，眾籌所針對的業務范圍是中小企業，很多優秀企業在網站的信息發布僅僅是以賺噱頭和尋找潛在客戶為目的，需求特殊，交易不具有一般性，難以像上市公司在市場上進行規范化交易，簡單來說就是難以找到邊際需求與投資意欲相稱的下家，難以脫手。且其投資周期一般在5—7年左右，盡管有些盈利狀況突出，但畢竟是少數，T+1、T+0等形式在股權眾籌中明顯不能適用，對于多數想要快速獲得收益的投資者來說，股權眾籌相當于長期不確定收益的套現，一旦選擇錯誤，甚至還會面臨血本無歸的風險。資金在眾籌中的投入風險比起期貨期權交易只高不低，不能做保價交易，沒有實物托底，僅靠個人判斷進行投入，自然會形成難以退出的局面。

（三）合規的草根平臺在大平臺夾縫中難以留存

近日，百度平臺公布了眾籌在百度做推廣的資質，要求必須屬于世界500強、具有銀行或國資背景、具有知名風投機構A輪融資達1000萬以上或具有清算協會會員身份的平臺才能夠在平臺上做關鍵詞的推廣。而此前在眾籌平臺與搜索引擎進行競價排名合作的現象無疑是在承認了眾籌及其下屬分支的各類型眾籌合法化的同時，無意之中驅逐了合規的草根平臺。但此舉也減弱了劣幣驅逐良幣現象的發生。股權眾籌自誕生起就一直伴隨著輿論產生，質疑其合法性，盡管有部分相關文件出臺，但群眾對其疑慮始終難以消除，其根本原因就在于平臺的高風險性。搜索引擎對其排名競價的同時也為平臺的合規性進行了正名。但這也僅僅是對于一些已經站穩腳跟的企業，在資金有限的情況下，更多的草根平臺會選擇將資金投向平臺建設而非追逐排名。但因此也會致使大波流量的流失，造成富益富、貧益貧的局面。在此背景下，草根股權眾籌平臺在大平臺的夾縫中愈加難以生存。

三、促進我國股權眾籌平臺健康發展的對策建議

（一）加強自我約束和法律監管

眾籌的對象大多是普通投資者，群眾基礎強，其發展不能脫離法律的監管和支持。目前我國相關法律法規并不十分完善，但是配套法律監管和相關保障措施已經陸續出臺。《私募版的股權眾籌管理辦法（試行）（征求意見版）》的推出使我們看到了市場環境的進步，寬松的管理不意味著松懈，相反，嚴密的法律監管反而能使平臺避免劍走偏鋒無功而返，。對于行業整體的發展大有裨益。應通過修改相關行政法規來擴大股權眾籌的適用范圍，發揮股權眾籌小微金融的作用。相較于其他類別的眾籌，股權眾籌與資本市場連接更加緊密，其發展注定要成為能夠真正為籌資人提供投資級別資金支持的融資方式。但其自身所具備的法律屬性卻限制了其發展空間，其融資模式下特定的法律性質使融資成為一種公開發行證券行為，在我國既成的主板、中小板、創業板、新三板的遞進式結構下。股權眾籌不得已成為了其發行模式的一種延伸而非開拓。如果我國《證券法》真能在其未來的法案修改中為股權眾籌預留接口，其發展形勢將十分可觀。與此同時，在法律政策寬松的條件下，行業內的各家機構也應該恪守行業底線，不圖小利，不謀私利，不危害社會公眾利益，違反行業道德規范。在自我約束力與法律監管政策嚴明的條件下，股權眾籌必能走向一條正確而長久的發展道路。

（二）確定平臺的盈利方式，選擇相匹配的項目

各個平臺的營業內容不同，收費方式也不盡相同，如kickstater是收取目標金額的5%，Indiegogo因為不涉及股權收取4%的收益，而不論其后期融資額為多少，平臺都無權再收取收益。國內的各個平臺因為發展的局限性，要想在行業中站穩腳跟，必須要在某一方面做到精煉，具有代表性，如股權眾籌，很容易聯想到天使匯、高科技產品眾籌，更多商家會選擇京東眾籌，大流量數據則會聯想到阿里眾籌。這些平臺在做好項目的同時就創造出了自己的品牌效應。然而，人才的有限性、戰略的指向性證明并沒有一個平臺能夠做到發展全面業務。眾籌項目廣泛，尤其股權眾籌的項目股東投入一般情況下僅有資金的回報而少有實體，一旦項目選擇錯誤，很多投資人都面臨血本無歸的結局，因此平臺需要根據人員的配置，合理選擇營業側重項目，匹配出適合的收費方式，最大限度幫助籌資者進行包裝和宣傳。在籌資者融資成功的情況下平臺能夠獲得更大的利潤空間。

（三）合理控制風險，提高項目面市標準

股權眾籌的融資風險不容小覷，稍有差錯不僅是對項目的損害，還會對平臺的整體形象產生影響。項目的選擇要注意風險的規避，由于股權眾籌本身就具有高風險性，在項目開始前更要嚴格把控其標準，在項目的可行性、可持續性、變動因素方面都要有所顧及。提高面市標準不僅是對平臺的保護，更是對項目的維護，很多案例的提出都是高高拿起輕輕放下，多數是因為創業者初期只是有好的想法并未制定詳細周到的規劃而使項目無疾而終，投資者乘興而來、敗興而歸自然會對股權眾籌失去興趣，喪失信心，從而拉低了行業的整體水平。對于平臺來說，平臺的品質在于項目的精細程度而不是數量。對于整個行業來說，平臺的品質也要高于數量。不讓眾籌重走保險業的老路是眾籌行業面臨的巨大問題，將股權眾籌在大眾印象中盡快從非法集資的誤區中走出來也是刻不容緩。

（四）降低項目逐利性，發起人投資人同心同德

相比較其他項目形式，股權眾籌的商業味道要更加濃烈一些。要想使事業獲得長遠發展，除了經營手段外還需要情懷，與國家政策呼吁的“中國夢，世界夢”一樣，股權眾籌也需要支柱精神，股東不能一味追求賬面利益而輕易放棄對企業的支持。當行業整體都追求鼓勵“匠人精神”，那么項目的品質可想而知。在普遍性的高水平項目下，也會形成良性的競爭環境，“劣幣”也能夠自然地被清出市場。眾籌相比較P2P等金融模式其情懷性與人文性還是可以追求的。理想主義與現實主義交融，投資人與籌資人對項目保持信心與耐力，項目才能具備足夠的抗壓能力。筆者看來，在高風險資產與低風險承受能力匹配時，必須堅持信念情懷，在項目陷入低潮期時才能避免樹倒猢猻散的局面。大多數項目失敗的原因并非是市場環境的蕭條，市場瞬息萬變，抓住機會隨時都有翻身的可能。真正摧毀了項目的是項目不具備支持者，投資者急于使資金落袋為安，項目被釜底抽薪，自然一擊即碎。若每位投資者都能夠成為項目最忠實的支持者，投資、籌資者同心同德，那么該市場環境會具有極強的防御能力。

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Abstract： As the main financing way of SMES， equity-based crowdfunding provides financial support for SMEs.It attracts a large number of investors and excellent projects， however there are some irregularities at the same time. At present，equity congregation platforms are in new-old transition. The issues include capacity does not match the funds， the long period of profit return， non-standard operation， a weak sense of self-discipline.This paper puts forward countermeasures and suggestions to radicate profit-making methods， select matched items， reasonable control risk， improve the project market standard， reduce project profitability.

Key words： equity-based crowdfunding；cash cycle； legal supervision； risky assets