淺談我國房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要方式及適用對象

張冬寧

摘 要：作為國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)之一，房地產(chǎn)行業(yè)對整個國民經(jīng)濟的發(fā)展起著舉足輕重的作用。房地產(chǎn)是典型的資金密集型產(chǎn)業(yè)，資金在整個房地產(chǎn)項目開發(fā)的過程中環(huán)環(huán)相扣，其投入密集、投入量大、回收周期長等特點，導致越來越多的房地產(chǎn)企業(yè)不斷尋求各種各樣的融資方式以優(yōu)化其資金使用效率，提高收益。我國房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要方式包括：銀行貸款、信托貸款、私募基金、融資租賃等，針對不同的融資方式，適用的對象也不盡相同。

關(guān)鍵詞：資金融資方式 銀行貸款 適用對象

我國房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要方式包括：

一、銀行貸款

我國房地產(chǎn)企業(yè)根據(jù)項目開發(fā)的不同階段涉及到的銀行貸款包括：

（一）項目開發(fā)前期—并購貸款：銀行向房地產(chǎn)企業(yè)提供資金，用于取得項目開發(fā)所需土地的相關(guān)貸款。該種貸款的審批主要以綜合考慮企業(yè)資質(zhì)、風險控制措施及收益回報為前提。通常，銀行需要通過總資產(chǎn)、資產(chǎn)負債率及凈資產(chǎn)等財務指標綜合評定貸款申請企業(yè)的資質(zhì)。合格企業(yè)通過提前讓渡部分公司股權(quán)（銀行所持股權(quán)對應凈資產(chǎn)數(shù)與貸款金額匹配）、承諾取得土地后將土地足額抵押給銀行（土地評估價值與貸款金額匹配）、資質(zhì)較高的母公司提供信用擔保等作為增信措施來取得銀行貸款。但無論企業(yè)采取怎樣的增信措施，該種貸款的回報普遍為固定的利息。

該種貸款可以一定程度上幫助企業(yè)節(jié)省項目開發(fā)的啟動資金、優(yōu)化資金杠桿適用效率。往往，銀行更青睞于將并購帶提供給資質(zhì)好、項目規(guī)模大的企業(yè)。該種貸款資金使用用途單一，用于支付土地款。期限可以申請到3-7年。

（二）項目開發(fā)中期—開發(fā)貸款：在滿足“四-三-二”原則的前提下，房地產(chǎn)企業(yè)可以申請到開發(fā)貸款，即四證（土地證、用地規(guī)劃許可證、工程規(guī)劃許可證、施工證）齊全、企業(yè)項目開發(fā)自有資金投入量達到30%、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)滿足二級開發(fā)資質(zhì)。

作為房地產(chǎn)開發(fā)過程中最重要、最傳統(tǒng)的貸款，該種貸款因貸款金額較大，往往可以申請到項目開發(fā)總投資量的50-70%，且融資成本較低（基準利率上浮幅度較小）普遍適用于各種類型的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。開發(fā)貸款的增信措施多數(shù)采用土地抵押的方式且抵押率較高。

但該種貸款也存在一定的資金使用局限性，銀行往往要求房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)提供相關(guān)資金使用合同及憑證等以采取受托支付的方式發(fā)放貸款，貸款大部分用以支付項目開發(fā)的工程總包款等。原則上房地產(chǎn)開發(fā)貸的期限僅覆蓋地產(chǎn)開發(fā)的中后期，一般不超過3年。

（三）項目開發(fā)中后期—按揭貸款：當房地產(chǎn)開發(fā)項目（普通適用于住宅項目）達到預售條件（已交付全部土地出讓金并取得土地證、取得用地規(guī)劃許可證、取得工程規(guī)劃許可證、取得施工證、已投入的開發(fā)資金達到項目開發(fā)建設總投資的25%等）并一定程度上實現(xiàn)預售后方可申請。

近年來，由于住房按揭貸款的收益率偏低、回收周期較長，銀行往往吝于發(fā)放并將該種貸款的總規(guī)模控制在較小范圍內(nèi)。按揭貸款的期限為1-30年不等。

而該種貸款的取得一定程度上可以大大幫助房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)實現(xiàn)項目的預售，因而與開發(fā)貸一起被視作房地產(chǎn)項目開發(fā)過程中非常傳統(tǒng)、重要的貸款種類，普通適用于各類房地產(chǎn)開發(fā)公司用以作為變相的銷售款回收項目開發(fā)的資金。按揭貸款的增信措施為房產(chǎn)抵押。

（四）項目開發(fā)結(jié)束—經(jīng)營性物業(yè)貸款

經(jīng)營性物業(yè)貸款起源于香港，由東亞銀行率先引入，主要適用于已經(jīng)開發(fā)完成并投入運營、且已產(chǎn)生一定規(guī)模運營收益（租金）、現(xiàn)金流較好、項目綜合收益高、還款來源較為穩(wěn)定的商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)（包括但不限于商場、寫字樓、酒店、商鋪等）。

經(jīng)營性物業(yè)貸款的資金使用較為靈活，可投入到物業(yè)資產(chǎn)的日常運營、置換項目前期的貸款和超過項目資金本規(guī)定比例以上投入的資金上。營業(yè)性物業(yè)貸款的增信措施為項目自身的商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)作為抵押或追加企業(yè)所持有的其他資產(chǎn)等，抵押率通常在70%以下。

經(jīng)營性物業(yè)貸款的期限原則上不超過8年。

整體來看，經(jīng)營性物業(yè)貸款期限較長、資金使用較為靈活，可以很好地穩(wěn)定、改善公司的現(xiàn)金流，備受作為商業(yè)地產(chǎn)項目或綜合性地產(chǎn)項目持有者的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的青睞。

二、信托貸款

盡管銀行貸款為房地產(chǎn)項目開發(fā)的各個階段提供了種類較為齊全的貸款，但由于銀行貸款從本質(zhì)上對貸款主體（房地產(chǎn)企業(yè)）資質(zhì)、項目標的、資金用途及貸后管理等設置了諸多限制條件，導致部分房地產(chǎn)項目難以從銀行取得匹配的資金。基于這樣的市場情況，信托貸款變得尤為重要。

信托公司將委托人存入的資金，按委托人或者委托人認購的信托計劃所指定的對象、期限、利率、用途等向貸款企業(yè)發(fā)放貸款。委托人在發(fā)放貸款的對象、用途等方面有充分的自主權(quán)，同時又可利用信托公司在企業(yè)資信與資金管理方面的優(yōu)勢，增加資金的安全性，提高資金的使用效率。

信托具有獨特的制度設計功能，能夠起到避稅、財產(chǎn)隔離以及政策規(guī)避的作用。

通常信托貸款根據(jù)信托公司在信托產(chǎn)品中所扮演的職能可分為通道類業(yè)務的信托貸款和主動管理型信托產(chǎn)品。

（一）通道類業(yè)務的信托貸款。通道類業(yè)務的信托貸款由委托人發(fā)起，委托人直接鎖定項目標的及資金用途，委托信托公司/認購定向為該項目標的制定的信托計劃將貸款發(fā)放給項目公司，由信托公司負責后續(xù)利息及本金的收取。風險由委托人承擔，信托公司只是起到通道的作用。

通道類業(yè)務的信托貸款形式多樣，廣泛運用于各類債權(quán)及股權(quán)項目中，直接由資金方與項目方對話，操作簡單、透明。尤其是針對一些因為銀行的監(jiān)管門檻而無法取得貸款的項目，通過與銀行之間加了一個信托通道，增加了貸款的安全性，同時提升了資金的使用效率。但往往，由于該類項目所使用的資金來源區(qū)別于傳統(tǒng)銀行貸款的資金來源，相應的融資成本剔除額外附加的通道費以外，也會高于傳統(tǒng)的銀行貸款。

（二）主動管理型信托產(chǎn)品。除了通道類信托貸款以外，信托公司也會自己主動發(fā)起選擇項目標的并發(fā)行相應的信托計劃，再將該種信托計劃/產(chǎn)品賣給委托人/資金方，不僅項目標的由信托公司選擇、風險也相應的將由信托公司主要承擔。委托人可以是自然人，也可以是法人。

主動管理型信托產(chǎn)品直接由信托公司與項目公司對話，由信托公司同時對項目公司負責貸款資金的發(fā)放，并由信托公司對投資人/資金方/委托人認購資金負責、保證其安全性。主動管理型信托貸款的增信措施往往高于通道業(yè)務類的信托貸款，且融資的成本會略高于通道業(yè)務類的信托貸款，更廣泛適用于各類的項目公司。

并且，根據(jù)信托產(chǎn)品的委托人數(shù)量，還可以將信托貸款分為單一的信托計劃（貸款）和集合型信托計劃（貸款）。單一的信托計劃多為通道類業(yè)務，只有一個委托人認購信托計劃，審批備案的時間較短、程序簡單。而集合型信托計劃大致將委托人粗略劃分為優(yōu)先級、中間級和劣后級（如有），優(yōu)先級委托人的收益最低，相應風險也最低，除了信托計劃本身的增信措施以外，中間級和劣后級份額優(yōu)先保證優(yōu)先級的收益。劣后級的收益最高，但風險也最高，要優(yōu)先保證償付優(yōu)先級和中間級的收益。集合型信托計劃的審批備案時間長于單一的信托計劃。集合型信托計劃可以是通道類業(yè)務的信托貸款，同樣也可以是主動管理型信托貸款。

三、私募基金

私募基金，這里特指房地產(chǎn)私募股權(quán)基金，是指針對特定群體，以非公開的形式募集的以股權(quán)形式投放于房地產(chǎn)項目的基金。區(qū)別于銀行貸款和信托貸款的嚴格性、公開性，房地產(chǎn)私募股權(quán)基金更具靈活性，獨具慧眼地選擇投向那些被前兩者因為項目公司資質(zhì)而擋在門外的潛在高收益項目。并且不同于銀行貸款和信托貸款的固定收益（利息）約定，房地產(chǎn)私募股權(quán)基金往往設置浮動收益。

根據(jù)收益分配方式，房地產(chǎn)私募股權(quán)基金可以分為同股同權(quán)和約定保底收益+超額收益兩種類型的基金。

（一）同股同權(quán)的房地產(chǎn)私募股權(quán)基金。私募股權(quán)基金為項目公司追加注冊資金，從而根據(jù)出資比例持有部分項目公司的部分股權(quán)，并約定未來項目所產(chǎn)生的收益根據(jù)持有的股權(quán)比例進行收益分配，即所謂的風險共擔。

同股同權(quán)的房地產(chǎn)私募股權(quán)基金項目風險較大，投資人很少單獨使用該種投資方式，并且所選取的項目標的極好，開發(fā)風險極低。

（二）約定保底收益+超額收益的房地產(chǎn)私募股權(quán)基金。區(qū)別于同股同權(quán)的房地產(chǎn)私募股權(quán)基金項目，為了控制項目風險，基金管理人會選擇與項目方約定當基金委項目公司追加注冊資金，以一定比例持有吸納股公司的部分股權(quán)后，原股東（項目方）承諾無論項目最后收益如何，將保證向基金支付最低的固定收益，以確保基金的收益。同時雙方約定，如項目開發(fā)最后收益超過某一特定數(shù)值，多出的收益部分將按照雙方持有的股權(quán)比例（或約定新的比例）進行分配，即所謂的超額收益。

無論何種房地產(chǎn)私募股權(quán)基金項目，都著眼于項目的整體開發(fā)及最后清算，因此針對項目的融資設計方案也不單單局限與起初的股權(quán)融資，為了保證項目的后續(xù)進行，基金管理人多采用夾層融資的方式對項目進行投資。即在項目開發(fā)初期，以股權(quán)形式進入但作為增信措施并不要求項目公司將所持有的特定項目資產(chǎn)（土地）抵押給他，而支持項目進行到中期時，向相關(guān)銀行/信托申請成本較低的開發(fā)貸款作為項目開發(fā)資金。作為股權(quán)投資的基金管理人更偏好于讓原股東方將其持有的剩余股權(quán)質(zhì)押給自己，從而全盤控制項目的開發(fā)運營。

由此可見，房地產(chǎn)私募股權(quán)基金更適用于一些潛在收益較高的小型地產(chǎn)項目。

針對以上就國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)幾種主要方式的討論，可以總結(jié)出以下幾點建議：

1.房地產(chǎn)企業(yè)的融資方式的選擇與適用對象（房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)項目、企業(yè)規(guī)模及企業(yè)不同的發(fā)展周期）有著密切關(guān)系。2.房地產(chǎn)企業(yè)的融資方式不應局限于某一種，即便是同一個項目，在開發(fā)的不同階段也需要綜合運用組合的融資方式（例如夾層融資）。3.針對我國融資渠道單一的問題，政府應大力發(fā)展企業(yè)債市場，逐步放開審批；金融機構(gòu)不斷進行房地產(chǎn)融資的金融創(chuàng)新，同時注意風險防范，保障投資者利益；房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)應采取多種融資方式，提高資金的使用效率，實現(xiàn)項目收益最大化，在最短的時間內(nèi)兌現(xiàn)給投資人的收益承諾。

參考文獻：

[1] 唐波.房地產(chǎn)開發(fā)、項目融資與轉(zhuǎn)讓 [M].法律出版社，2006