資本運營別忘了存量資產

張榮亮

目前絕大多數上市公司采取的方式，即外向型的資本運營，但這種行為忽視了內部挖潛的可能性，某種程度上是放松了對主營業務的關注度，企業家精神更多地被資本運營的利益所代替。

上市公司資本運營包括增量資產和存量資產資本運營。增量資產資本運營主要是指通過并購、IPO、配股、增發以及債券發行等投融資方式，開展產業的收購、兼并和整合。時至2017年，這是目前絕大多數上市公司采取的方式，即外向型的資本運營。但大多數上市公司的這種行為，忽視了內部挖潛的可能性，某種程度上是放松了對主營業務的關注度，企業家精神更多地被資本運營的利益所代替。事實上，全社會范圍講，目前的資產都是存量資產；一旦增量資產進入上市公司后，變成了潛在的可運作的存量資產——規模巨大的存量資產的資本運營，便成為上市公司需要高度重視的課題。

存量資產是指企業可以直接或間接運用的各類資產。存量資產的資本運營就是采取靈活的思路和措施有效地對既有資產的整合、調整以及創新，處置不良資產，盤活閑置資產，全面提高存量資產的質量和盈利能力。

存量資本運營的方式主要有：資產處置、資產整合、資產置換、分拆資本運營、既有資產證券化、引入戰略投資者以及換股收購等。資本運營中很多并不牽涉監管部門的審批程序，更多的是履行內部決策程序，如董事會、股東大會。資產的質地直接關系可進行資本運營的余地，比如一塊土地和1000臺計算機的資本運營方式完全不一樣。存量資產的性質和特征決定資本運營開展的前提條件、運營的方式，能否全面把握存量資產的性質、特征是運營的主要難點。資本運營中還需要關注的因素有：可運營的規模、解決存在問題的徹底程度、資本運作的成本和收益分析、持續盈利能力、大股東控制權的弱化和二級市場反應以及滿足資本運營需要的及時性、充分性、必要性等約束條件。此外，緊迫性和后續影響等也需要重點關注。

有針對性選擇資本運營方式的過程中，上市公司首先要考慮的是運營目的。目的包括但不限于：補充流動資金、引入戰略投資者、擴大產業規模、提升業績、進一步改善財務結構以及實現公司戰略等。針對不同的目的，選擇最有利的運營方式。在此基礎上，公司要根據存量資產資本運營的定位，如項目的定位是公司戰略核心產業還是資本運作范疇的財務投資產業，選擇不同的資本運營方式。

運營過程中，董事會一方面根據規則關注可持續性和利益最大化原則，另一方面由于資產規模小等原因選擇股權融資的余地會較小，多類型的融資形式被納入到存量資產的資本運營范圍中。《上市公司證券發行管理辦法》規定的融資方式包括：配股、公開增發、可轉換公司債券、分離交易的可交換公司債券及非公開發行等。我認為存量資本運營必須有效地認識各類融資形式，充分運用各種形式的融資手段。

從現有資本市場來看，上市公司無疑更加重視增量資產的資本運營。存量資產的資本運營工作需要引起監管部門和上市公司的重視，為何？

無論規模還是質量，存量資產對于上市公司的影響都是巨大的。存量資產的資本運營是解決歷史遺留問題的過程，除了追求公司業務規模的擴張以外，還追求資產質量的提高。存量資產的質量直接決定公司可持續發展和規范運營程度。如果存量資產的資本運營受到重視，那么國內上市公司治理的整體環境將進一步改善，可以在一定程度上解決規模太大而質地不優良的虛胖癥結，提高既有資產的運營效率。

我注意到，往往優質資產通過資本運營獲得大的升值空間；對于資產質量明顯較差的公司，存量資產的資本運營更為困難，這會使得董事會在此類運作過程中需要付出更多的精力和心血。在很多實踐中，董事會的決心、信心以及獲得控股股東的支持是運營成功非常關鍵的因素。無論資產質量好還是差的公司，存量資產資本運營作為一種常態管理工作都是必要的。盡管其體現的運營效果往往是一個長期和持續的過程，但對于內部挖潛、提高資產質量甚至在創新的推動力方面都有積極作用，尤其是在增量資產成為了實際的存量資產后，如果存量資產資本運營在更大范圍得以推廣并以創新作為驅動力，其實際意義將更加凸顯。

針對上市公司存量資產資本運營，我提出四方面建議：

首先，存量資產資本運營應獲得政策支持和傾斜。在資本市場，往往是資本運作眼花繚亂的上市公司更容易獲得監管層、投資者的關注。而在擴張性資本運營的同時，進行存量資產的資本運營更是對公司未來發展負責任的態度：新增資產進入后也會變為存量資產，增量資產和存量資產互為依附。就個體公司而言，當增量資產資本運營作為非常規方式開展的同時，存量資產的資本運營工作是一個常態的資產管理模式。從監管部門的角度，更應該鼓勵存量資產的資本運營，這是和中國資本市場提升上市公司資產質量緊密相關的。相信有關政策的推出會使大部分上市公司重視此項工作。同時，監管部門對于增量資產的持續運營重點應該放在跟蹤審核和現場檢查方面，而不是放在前期審核環節，這樣將更有利于督促上市公司注意存量資產的整體運營。

其次，存量資產的資本運營應該與企業業務的創新工作相結合開展。隨著新興經濟對實體經濟的影響，上市公司的業務創新工作愈發重要，創新方式多種多樣，存量資產的資本運營工作需要結合公司業務創新具體開展，這將更具實踐意義。存量資產為上公司創新提供了豐富、堅實的土壤，在此基礎上開展各類模式創新的排列組合，運營模式思路的改變將可能直接帶來創新收益。

第三，存量資產的資本運營是發展主業的輔助。無論如何進行運營，基本目的都是為了上市公司的可持續發展和主營業務的發展。如果一個公司集中精力去做資本運營，勢必會失去資本運營的原本意味。存量資產的資本運營是為開展主營業務發展爭取規范的環境、可持續發展的時間以及創新的動力，而不是限于資本運營本身。在中葡股份和中信國安，基本上都是圍繞發展主業的思路開展存量資產的資本運營的。

最后，存量資產的資本運營需從整體出發，全面考慮。公司開展運營首先必須全面評估公司所有資產，掌握全局資產分類情況。在此基礎上，根據資本運營的目的和步驟，選擇合適的資產開展資本運營。無論選取何種方式開展資本運營，在操作過程中要綜合考慮公司整體資產和戰略目標的需要，有計劃推進。