關于巨化能源擬對中源水務進行并購的可行性分析

趙飛

摘要：隨著經濟全球化的不斷發展，企業并購已成為快速擴大企業經營規模，增強競爭優勢并做大做強，實現1+1>2 協同效應的重要途徑。但是，如果并購過程中沒有制定完善的并購戰略規劃，沒有對并購對象的可行性分析和融資規劃安排，缺乏并購后公司戰略、財務、人力資源、企業文化等資源的有效整合，并購反而可能使企業面臨價值減損的巨大風險。本文通過巨化能源擬對中源水務的并購案例分析說明并購過程中財務分析的重要性，為企業的并購實踐提供有益探索。

關鍵詞：企業并購；財務分析

伴隨經濟全球化的不斷發展和市場化水平的不斷提高，我國企業并購活動日趨頻繁，自2010年9月《國務院關于促進企業兼并重組的意見》出臺以來，各地的掛牌兼并重組項目更是增長迅猛，企業并購已成為現代企業實現外部擴張和跨越式發展的重要途徑。通過購買目標企業的股權或資產等資本化運營手段，企業并購能有效實現資源的合理配置，增強企業競爭優勢、實現價值增長，快速擴大公司經營規模做大做強，實現1+1>2的協同效應。從某種意義上來說企業并購就是通過并購這一杠桿來創造企業價值，最終在較短時間內使企業完成改造和資源整合，最終提升企業價值。

然而企業并購的目的并不在于單純的追求企業形式的擴大化，而在于追求企業并購后所能給公司帶來的整體效益和競爭優勢。很多企業看到了并購“乘法”效應下帶來的公司規模高速成長，卻忽視其背后隱藏的巨大風險。并購過程中如果沒有制定完善的并購戰略規劃，沒有對并購對象的可行性分析和融資規劃安排，缺乏并購后公司戰略、財務、人力資源、企業文化等資源的有效整合，將無法實現并購后迅速做大做強、企業價值增長的預期目標，反而可能使企業面臨價值減損的巨大風險。因此，并購戰略規劃的制定與并購對象財務狀況和企業價值的評估、并購后整合的預期效果將成為影響企業并購成敗的關鍵因素。以下通過L市巨化能源股份有限公司擬并購中源水務股份有限公司的案例進行分析。

根據巨化能源與河南省城市建設投資有限公司的前期接洽，河南城建擬轉讓其持有的中源水務60%股權。由于巨化能源與中源水務同屬城市供水及水污染治理行業，具有一定業務關聯性，為實現公司多元化經營，迅速擴大公司規模，巨化能源擬對中源水務進行并購。對此，巨化能源對中源水務近三年財務狀況開展可行性分析，為投資決策提供參考。

一、基本情況

中源水務是根據《河南省國資委關于河南省城市建設投資有限公司組建中源水務股份有限公司的復函》、《洛陽市人民政府關于對洛陽自來水集團與河南省城市建設投資有限公司組建股份制公司的批復》文件精神，洛陽自來水集團與河南城建于2008年12月就清水河引水供水工程項目開展公司化運作、按雙方的投資權益出資，于2009年5月20日發起設立并辦理工商登記的非上市股份有限公司。公司注冊資本214，750萬元，營業期限為30年，股權結構為自來水集團代表洛陽市財政以持有的清水河引水供水工程85，900萬元投資權益作為出資，河南城建以其代表河南省財政持有的清水河引水供水工程128，850萬元投資權益作為出資，雙方持股比例為4：6。中源水務的控股股東為河南城建，公司法人治理結構及組織機構健全。

二、中源水務2013—2015年財務狀況及經營成果

（見表1、表2）

2015年中源水務營業成本較上年大幅增加31，459.39萬元，增幅209%，原因為公司在2015年對主要固定資產折舊年限進行調整，導致固定資產折舊大幅增加。詳見下頁表3、表4：

三、存在問題

（一）河南城建對中源水務歷史投資為128，850萬元，投資資金的來源中有20，000萬元為國開行貸款。截止2009年6月清水河建設工程管理局作為清水河引水工程建設主體，為其墊付利息7，265.83萬元，河南城建一直未予歸還。

（二）清水河引水工程建設期間產生的債權債務及累計虧損9，357.25萬元由中源水務承擔，未提供有關部門的審計認定資料（從數據關系看，為河南城建墊付的7，265.83萬元利息有可能包含其中），導致會計師事務所對中源水務近兩年都出具了保留意見的審計報告。

（三）截止2015年末，中源水務應付債券150，000萬元，分別為中源水務2012年10月17日、2013年2月5日發行的中期票據，發行金額分別為70，000萬元、80，000萬元，期限均為五年，票據即將到期。此外，中源水務還負有清水河引水工程建設期日元貸款約135，000萬日元、約合人民幣72，859.34萬元，以及短期借款25，000萬元的償債壓力，公司還本付息及資金鏈接壓力巨大。

（四）表2顯示，2013年—2015年公司營業收入逐年遞減：2013年公司實現營業收入9，818.11萬元，2014年比上年遞減19%，2015年比上年遞減5%。

（五）表4顯示，公司主營業務收入逐年下滑， 2013年公司實現主營業務收入7，593.85萬元，2014年比上年遞減26%，2015年遞減8%。同時，主營業務收入占營業收入比例也呈逐年下降趨勢：2013年主營收入占營業收入比例為77%，2014年為71%，2015年為69%。公司營業收入中固定資產出租收入占比過高：2013年固定資產出租收入占營業收入比例為22%，2014年為27%，2015年為29%，呈逐年上升趨勢，反映出公司主營業務盈利能力呈下滑趨勢。

（六）從近兩年財務情況看，中源水務2014年、2015年分別實現營業收入7，866.55萬元和7，409.50萬元，近兩年管理費用均約為1，000萬元，截止2015年末中源水務的有息負債為247，859.34萬元，每年利息支出約為11，565.34萬元。中源水務的成本主要為固定資產折舊，年固定資產折舊約為14，823.30萬元。綜上，中源水務在現在業務規模、沒有其他收入來源的情況下，每年虧損約為19，979.14萬元。

（七） 2015年11月19日，自來水集團致函河南城建，就其二屆第二十三次董事會要求所屬各子公司統一固定資產估計使用年限變更事宜提出疑問，要求河南城建作為中源水務的控股股東，規范中源水務公司運作，并完善股東權益保護機制，尊重股東知情權、參與權和收益權。同時，自來水集團向河南城建鄭重提出：中源水務自2009年5月成立以來的累計虧損直接導致自來水集團權益損失超7，500萬元，自來水集團面臨巨大的經營和國有資產保值增值壓力，希望河南城建收購自來水集團持有的中源水務40%股權。由此可見，中源水務自成立以來的經營狀況給自來水集團帶來了巨大的財務負擔和國有資產保值增值壓力，自來水集團已不堪重負，急于退出中源水務。

四、巨化能源并購中源水務60%股權后的財務影響

（一）假設巨化能源從河南城建手中購買中源水務60%股權，資金來源將主要依賴銀行借款，由于是股權投資支出，該項借款利息不能資本化，將導致公司財務費用大幅增加；巨化能源取得中源水務60%股份后，公司每年財務報表將減少利潤11，987.48萬元（19，979.14*60%=11，987.48）。

（二）巨化能源并購河南城建持有的中源水務60%股權后，雖然取得了中源水務控制權，投資完成后巨化能源資產規模雖有所增加，但結合中源水務的償債壓力、財務狀況及持續發展能力等方面來看，巨化能源公司總體價值和融資能力難以提升，并購預期目標無法實現，甚至面臨并購后形成公司長期發展的經營負擔。

五、結語

通過上述對中源水務的并購可行性分析，巨化能源認為，并購中源水務后公司雖能獲得企業規模的擴大化，但無法實現資源的有效配置和增強企業的競爭優勢、實現價值增值的并購目標，反而面臨中長期償債壓力及并購后公司經營的巨大風險。經過慎重考慮，巨化能源最終放棄了對中源水務的并購計劃。由此可見，企業并購切不可盲從跟風，要結合公司自身長期發展戰略規劃審慎選擇并購對象，認真進行并購前的可行性分析，充分發揮并購效應實現公司快速發展的戰略機遇，有效避免并購活動可能給公司帶來的財務風險。

參考文獻：

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