美國量化寬松政策對中國股市的影響研究

位振

摘要：為解決金融危機(jī)美聯(lián)儲(chǔ)從2008年至今已經(jīng)實(shí)施了四次量化寬松政策，作為世界上最大發(fā)展中國家的中國深受沖擊，相關(guān)文獻(xiàn)研究顯示近幾年我國廣義貨幣M2隨著美國量化寬松政策的實(shí)施呈現(xiàn)不斷上升趨勢，中國股市也相應(yīng)會(huì)受其影響。文章通過對美國量化寬松政策對中國廣義貨幣M2，中國股市成交量的影響來研究美國量化寬松政策對中國股市的影響。研究結(jié)果表明美國量化寬松政策對中國廣義貨幣M2的影響主要通過匯率、利率、海外“熱錢”三個(gè)渠道，且美國廣義貨幣M2對中國股市成交量有一定的影響，從而印證了美國量化寬松政策對中國股市具有一定程度的影響。

關(guān)鍵詞：量化寬松；廣義貨幣M2；中國股市

一、選題背景和意義

在全球化的大趨勢下隨著國與國之間發(fā)展關(guān)系不斷緊密，國與國之間的經(jīng)濟(jì)聯(lián)動(dòng)也不斷加強(qiáng)，全球化趨勢帶來的也必然是國與國繁榮與衰退的協(xié)同。2007年美國的金融危機(jī)不僅導(dǎo)致了美國經(jīng)濟(jì)的衰退，對世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也造成了難以磨滅的傷疤，為了解決金融危機(jī)美聯(lián)儲(chǔ)從2008年至2017年已經(jīng)實(shí)施了四次量化寬松政策，美國量化寬松政策產(chǎn)生的“熱錢”席卷著全球各個(gè)角落，作為世界最大發(fā)展中國家的中國近幾年廣義貨幣連年上升，短期貨幣存量驟增，貨幣資源的“富裕”對中國來說挑戰(zhàn)大于機(jī)遇。

本文通過在美國量化寬松政策實(shí)施期間與在此一段時(shí)間內(nèi)的中國廣義貨幣的變化，以及相應(yīng)期間內(nèi)中國股票市場成交量的變化進(jìn)行相關(guān)性分析研究，進(jìn)而間接研究美國量化寬松政策對中國股票市場的影響。通過美國量化寬松政策對中國股票市場的影響入手，透視資本量沖擊對中國股票市場發(fā)展的影響，進(jìn)而展望中國股票市場發(fā)展的動(dòng)力與潛力。

二、文獻(xiàn)綜述

一國貨幣供給量的變化對本國經(jīng)濟(jì)的影響是多方面的，國外的一些研究表明貨幣供給量的變化與本國股票市場具有一定的相關(guān)性。Bernanke，Kuttner（2005）運(yùn)用實(shí)證模型分析了美國貨幣政策與股票價(jià)格波動(dòng)間的相關(guān)關(guān)系，研究表明，未被預(yù)期到的美國聯(lián)邦基金下降會(huì)引起股票價(jià)格的上漲；而投資者預(yù)期到的美國聯(lián)邦基金利率變化對股票價(jià)格的影響較弱。Honda，Kuroki（2007）通過對日本量化寬松政策與股票價(jià)格相關(guān)性的研究，研究發(fā)現(xiàn)日本量化寬松政策的實(shí)施對日本股票價(jià)格影響較大。巴曙松，嚴(yán)敏（2009）通過對匯率與股票價(jià)格之間的傳導(dǎo)機(jī)制的研究，表明匯率通過收入效應(yīng)，競爭力效應(yīng)和進(jìn)口效應(yīng)來影響股票市場。同時(shí)研究發(fā)現(xiàn)，短期內(nèi)金融傳導(dǎo)機(jī)制對匯率和股價(jià)有較明顯的影響關(guān)系，且長期來看，實(shí)體傳導(dǎo)機(jī)制發(fā)揮的作用明顯。朱小勇（2014）運(yùn)用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)和脈沖響應(yīng)分析研究美國量化寬松政策對中國股票價(jià)格的影響，結(jié)果表明美國量化寬松政策主要通過影響中國貨幣供給量和匯率來影響中國股票價(jià)格。

本文與上述文獻(xiàn)的研究起點(diǎn)，研究方法有類似之處，但是研究的落腳點(diǎn)以及展望有明顯的差別，本文通過對美國量化寬松政策對中國廣義貨幣M2的影響，以及對中國廣義貨幣M2與中國股市成交量之間進(jìn)行線性相關(guān)性分析，之所以選擇中國股市成交量主要是傾向于在剔除價(jià)格膨脹的影響后探究資金量的變化對中國股市的影響，進(jìn)而展望中國股市未來發(fā)展趨勢，而不是簡單的研究一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象并作出同類現(xiàn)象的政策建議。

三、美國廣義貨幣M2與中國股市交易量相關(guān)性分析

（一）數(shù)據(jù)選取

量化寬松政策的實(shí)施，貨幣供給量增多，同時(shí)其基準(zhǔn)利率較低，市場中充斥著大量的美元，此外美元供給的膨脹，使得人民幣被迫升值，且我國同時(shí)期利率水平相對較高，大量的海外“熱錢”趁機(jī)流入我國，因此美國量化寬松政策通過匯率、利率、“熱錢”三渠道影響到我國廣義貨幣M2，進(jìn)而對股市造成沖擊。

美國廣義貨幣M2對我國股市的影響取決于：第一，美國量化寬松政策在其國內(nèi)發(fā)生作用有外部時(shí)滯效應(yīng)；第二，產(chǎn)生的國際“熱錢”對中國的影響具有一定時(shí)滯效應(yīng)；第三，中國股票市場并未完全開放，外資是通過QFII，QDII等有限制的直接進(jìn)入我國股市，且對這部分外資的要求是長期性的戰(zhàn)略性的投資，因此短期內(nèi)并不能造成影響。故美國量化寬松政策只有通過國際“熱錢”流入我國，并通過改變我國廣義貨幣M2，進(jìn)而對我國股市造成沖擊。另外，股市的成交量反映了股市的活躍程度，相對于成交額亦或是指數(shù)更能從本質(zhì)上反應(yīng)股市的實(shí)際狀況，即成交額易受到股價(jià)的影響，而指數(shù)不夠全面。因此本章選取美國廣義貨幣M2與中國股市成交量進(jìn)行實(shí)證分析。對于本文數(shù)據(jù)選取2008年1月至2013年12月的月度美國廣義貨幣M2與中國A股月度成交量來研究，而不是從2008年12月開始（美國量化寬松政策正式實(shí)施時(shí)間）。

（二）單位根檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)時(shí)序變量的平穩(wěn)性，以防所建模型是偽回歸，需要進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，回歸為Δyt=ρyt-1+■γiΔyt-i+ut+α+ψt

原假設(shè)H0：ψ=0，即序列至少存在一個(gè)單位根，則時(shí)間序列非平穩(wěn)。備選假設(shè)H0：ψ<0，即時(shí)間序列不存在單位根，則時(shí)間序列平穩(wěn)。

本文所選數(shù)據(jù)美國廣義貨幣M2與中國股市成交量均是時(shí)間序列，對所選數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)，處理之后的時(shí)間序列美國廣義貨幣M2在置信水平為1%、5%時(shí)拒絕原假設(shè)，因此無單位根，此時(shí)時(shí)間序列是平穩(wěn)的，可以對以上數(shù)據(jù)進(jìn)行簡單線性回歸分析的實(shí)證研究。

（三）簡單線性回歸分析

為分析美國廣義貨幣M2（X）與中國股市成交量（Y）變動(dòng)的數(shù)量規(guī)律，可建立簡單線性回歸模型

Y^i=β1+β2Xi+ui

其中Y^i為中國股市成交量CNS，β1為常數(shù)項(xiàng)，β為斜率參數(shù)，Xi為中國廣義貨幣量M2，ui為隨機(jī)誤差項(xiàng)，回歸結(jié)果如表1所示。

（四）模型檢驗(yàn)

所估計(jì)參數(shù)β^1=-1477675，β^2=218.4173，說明美國廣義貨幣M2（X）每增加1億美元，平均來說可導(dǎo)致中國股市交易量（Y）增加218.4173萬股。R2=0.392673，表明所建模型并不能解釋大部分樣本數(shù)據(jù)。

四、結(jié)論和建議

（一）結(jié)論

本章通過對美國廣義貨幣與中國股市成交量來研究美國廣義貨幣對中國股市的影響，通過線性回歸模型進(jìn)行分析，在月度數(shù)據(jù)中美國廣義貨幣對中國股市成交量的影響程度不大。主要原因是中國股市自2011年至2013年3年中，中國股市處于熊市狀態(tài)，股市的下跌使得整個(gè)股市的成交量大幅下滑，從而將貨幣供給增加所帶來的股市膨脹抵消。在剔除了2011年1月至2013年12月的月度數(shù)據(jù)后，美國廣義貨幣對中國股市成交量有一定的影響，事實(shí)上股市成交量的變化并非只取決于市場中的貨幣供給量，股市的成交量乃至股市的興衰取決于眾多因素，且這些因素又相互作用，相互影響，共同決定著股市的前進(jìn)方向。廣義貨幣只是眾多因素中的一個(gè)較為有影響力的因素，因此擬合優(yōu)度為39.2%已經(jīng)達(dá)到能夠說明美國廣義貨幣對中國股市有較強(qiáng)影響的需要。

（二）建議

通過研究美國量化寬松政策對我國股市的影響，可以窺探股市發(fā)展的動(dòng)力與前景。第一，政府要不斷的完善股市的發(fā)展，相比于發(fā)達(dá)國家的股票市場我國股市實(shí)在是相形見絀，改變這一現(xiàn)狀，就要充分保障投資者權(quán)益尤其是小股東的權(quán)益，加強(qiáng)對上市公司信息披露的監(jiān)督，健全入市退市機(jī)制等；第二，要將大部分股市參與者從投機(jī)的心態(tài)轉(zhuǎn)變到投資的心態(tài)；第三，中國是世界上人口最多的國家，中國GDP位居世界第二僅次于美國，引入長期資金，是我國股市發(fā)展必不可少的一個(gè)階段，從另一方面說也是拓寬人們的投資渠道，并通過股市使得資源更有效率的配置。

參考文獻(xiàn)：

[1]Bernanke，B.S.，Kuttner，K.N.What explains the stock markets reaction to Federal reserve policy[J]. JournalofFinance，2005（60）.

[2]巴曙松，嚴(yán)敏.股票價(jià)格與匯率之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系——基于中國市場的經(jīng)驗(yàn)分析[J].南開經(jīng)濟(jì)研究，2009（03）.

[3]謝政諭.QFII在中國證券市場的效應(yīng)研究[D].南開大學(xué)，2012.

（作者單位：北京工商大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）