對2016年貨幣政策的解析及2017年展望

魯雪巖++陳捷++何建軍++姜磊

摘 要：本文對2016年我國貨幣政策執行情況做了梳理，并對貨幣政策實施效果進行分析評價。對2017年年初國際和國內經濟形勢做了簡要研判，并提出2017年貨幣政策實施的相關建議。

關鍵詞：貨幣政策；宏觀經濟

中圖分類號：F830.31 文獻標識碼：B 文章編號：1674-0017-2017（3）-0012-03

2016年國際國內經濟環境錯綜復雜，世界經濟依然呈現不均衡發展態勢，美國經濟指標逐步向好，歐元區經濟復蘇緩慢。國際上主要經濟體貨幣政策逐步分化，美元進入歷史上的加息通道，日本央行和歐央行依然維持寬松政策。國內方面，經濟發展進入新常態，經濟下行壓力仍然較大，國家實施供給側結構性改革，全面推進“去杠桿、去產能、去庫存、降成本、補短板的”的“三去、一降、一補”。作為短期需求管理手段，貨幣政策在支持全年經濟增長穩中求進的同時，還兼顧著與宏觀審慎管理相結合，有效防范系統性金融風險的發生。

一、2016年貨幣政策操作

（一）2016年主要貨幣政策的制定和實施情況

2016年中國人民銀行繼續實施穩健的貨幣政策，主動適應經濟發展新常態。一是綜合運用公開市場操作、存款準備金、抵押補充貸款、常備借貸便利、中期借貸便利等各種貨幣政策工具組合，保持銀行體系流動性合理充裕。全年兩次下調中期借貸便利操作利率，下調一次金融機構人民幣法定存款準備金率0.5個百分點。改革了金融機構法定存款準備金考核制度，實施“雙平均”的考核辦法。二是運用靈活的信貸政策，積極引導金融機構加大對國民經濟重點領域和薄弱環節的支持力度。創設扶貧再貸款，組織實施央行內部評級。對定向降準金融機構在2015年支持小微企業和“三農”領域情況進行考核，根據考核結果實施動態調整管理。因城施策，實施區域差異化的房地產信貸政策。建立并完善宏觀審慎管理框架（MPA），引導金融機構加強自我約束和自律管理。縱觀2016年，中國人民銀行保持了貨幣政策的靈活適度，保持貨幣政策的審慎和穩健，加強預調微調，為供給側結構性改革營造了適宜的貨幣金融環境；大力推動金融改革開放，切實防范化解金融風險，促進了經濟金融更高質量、更有效率、更加公平、更可持續的發展。

（二）2016年主要貨幣政策分析

1、完善建立公開市場操作。一是建立每日操作常態化機制。為進一步完善公開市場操作，2月18日，建立公開市場每日操作的常態化機制。二是上半年兩次下調中期借貸便利操作利率，引導中端利率下行。三是為進一步提高央行流動性管理的精細化程度和操作主動性，8 月下旬和 9 月中旬，綜合考慮經濟運行、流動性形勢以及市場“以短搏長”現象較為普遍等情況，中國人民銀行在公開市場操作中先后增加了 14 天期和 28 天期逆回購品種，適當延長央行資金投放期限，引導金融機構提高負債穩定性，并通過公開市場業務一級交易商傳導優化貨幣市場交易期限結構，對于防范資產負債期限錯配和流動性風險發揮了積極作用。2016 年，公開市場逆回購中標利率基本保持穩定。全年累計開展逆回購操作 24.8 萬億元，其中 7 天期操作 17.9 萬億元，14 天期操作 3.9 萬億元，28 天期操作 3 萬億元；開展 SLO 操作累計投放流動性 2050 億元。年末公開市場逆回購操作余額為 13150 億元，SLO 余額為 0。

2、開展常備借貸便利。2016年初，中國人民銀行增加常備借貸便利 1 個月期限品種，滿足金融機構春節期間流動性需求，要求分支機構對地方法人金融機構按需提供流動性，促進貨幣市場平穩運行。探索常備借貸便利利率發揮利率走廊上限的作用，保持常備借貸便利利率穩定，對符合宏觀審慎要求的地方法人金融機構，隔夜、7 天、1 個月的利率分別為 2.75%、3.25%、3.60%。在春節期間和月末、季末等貨幣市場利率易發生波動的時點，及時運用常備借貸便利滿足中小金融機構臨時性流動性需求。2016年中國人民銀行累計開展常備借貸便利操作 7122 億元，其中第四季度開展常備借貸便利操作 1649 億元，期末常備借貸便利余額為 1290億元。

3、開展中期借貸便利常態化操作并豐富期限品種。建立中期流動性常態化操作機制，每月適時開展中期借貸便利操作，穩定市場預期。為滿足金融機構不同期限的流動性需求，豐富中期借貸便利的期限品種，操作期限由 6 個月擴展為 3 個月、6 個月、1 年期。2016 年，累計開展中期借貸便利操作 55235 億元，期末余額為 34573億元，比年初增加 27915 億元。人民銀行通過開展中期借貸便利操作，及時填補市場中期流動性缺口，成為央行基礎貨幣供給的重要渠道。同時，根據貨幣政策調控需要，2016 年初兩次下調中期借貸便利利率，發揮其中期政策利率引導作用。2016年，探索利率走廊模式，完善利率形成和調控機制，無疑包含于貨幣政策的“穩健”內涵之中。對于中長期利率，發揮再貸款、中期借貸便利（MLF）、抵押補充貸款（PSL）等工具對中長期流動性的調節作用以及中期政策利率的功能，引導和穩定中長期市場利率，完善利率形成和調控機制是2016年貨幣政策框架轉型的重要內容。

4、運用存款準備金率工具，完善存款準備金制度。2016 年 3 月中國人民銀行普遍下調金融機構人民幣存款準備金率 0.5 個百分點，以保持銀行體系流動性合理充裕。自 2016 年 7月起，中國人民銀行進一步改革存款準備金考核制度，對金融機構存款準備金的交存基數實施平均考核。這是繼 2015 年 9 月將金融機構存款準備金考核由每日達標改為維持期內日均達標后，對存款準備金平均法考核的進一步完善，由此實現了存款準備金交存基數計算和維持期考核的“雙平均”。此舉有助于提高金融機構流動性管理的靈活性，增強貨幣市場運行的穩健性，也有利于改善貨幣政策傳導機制，為貨幣政策調控框架轉型創造條件。

5、運用再貸款再貼現等貨幣政策工具，支持特定經濟領域發展。根據宏觀經濟形勢需要，適時合理地增加了支農、支小再貸款額度，適當擴大支小再貸款對象，將民營銀行納入支小再貸款發放對象。完善抵押補充貸款制度建設，擴大抵押補充貸款適用范圍，將國家開發銀行納入抵押補充貸款對象。創設扶貧再貸款，有效支持貧困地區發展特色產業和貧困人口創業、就業，促進貧困人口脫貧致富。到2016年末，全國扶貧再貸款余額為1127億元。推進信貸資產質押和央行內部評級試點。

6、進一步完善宏觀審慎政策框架。將差別準備金動態調整機制“升級”為宏觀審慎評估（MPA）。MPA從資本和杠桿情況、資產負債情況、流動性情況、定價行為、資產質量情況、跨境業務風險情況、信貸政策執行情況七大方面對金融機構的行為進行多維度引導。從 2016 年宏觀審慎評估情況看，貨幣信貸基本保持平穩增長態勢，銀行業金融機構總體上經營穩健，以資本約束為核心的穩健經營理念更加深入人心，自我約束和自律管理的能力及意識有所提高，市場利率定價秩序等得到有效維護，符合加強宏觀審慎管理的預期。完善跨境資本流動宏觀審慎框架。一是將全口徑跨境融資宏觀審慎管理政策推廣至全國，并逐步完善。自 2016 年 5 月 3 日起，對金融機構和企業，取消外債事前審批，由金融機構和企業在與其資本或凈資產掛鉤的跨境融資上限內，自主開展本外幣跨境融資，充分體現了“簡政放權”的改革理念和國務院“放管服”的總體要求。二是根據宏觀調控需要和宏觀審慎評估的結果設置并調節相關參數，對金融機構和企業的跨境融資進行逆周期調節，使跨境融資水平與宏觀經濟熱度、整體償債能力和國際收支狀況相適應，控制杠桿率和貨幣錯配風險，有效防范系統性金融風險。三是自 2016 年 1 月起，對境外金融機構在境內金融機構存放執行正常存款準備金率，以防范宏觀金融風險，促進金融機構穩健經營。

（三）2016年主要貨幣政策執行效果及評價

2016年中國人民銀行繼續運用抵押補充貸款、中期借貸便利、信貸政策、再貸款等貨幣政策工具，支持金融機構擴大國民經濟重點領域和薄弱環節的信貸投放，引導降低社會融資成本，促進了經濟結構調整和轉型升級。不斷優化信貸結構，支持實體經濟發展。加大信貸政策和產業政策協調配合。深化重點領域改革，持續釋放改革紅利。繼續推進利率市場化改革，逐步形成利率“走廊”。進一步完善市場化匯率形成機制，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。繼續深化金融機構改革。繼續加強對區域金融改革的支持。不斷完善宏觀審慎政策框架，探索建立宏觀審慎評估體系，加強金融風險防范意識，主動調控金融機構風險。

穩健、靈活的貨幣政策取得了良好效果。全年銀行體系流動性合理充裕，貨幣信貸和社會融資規模平穩較快增長，利率水平保持低位運行，人民幣對一籃子貨幣匯率保持基本穩定，對美元雙邊匯率基本保持彈性波動。截至2016年末，廣義貨幣供應量M2余額同比增長11.3%，人民幣貸款余額同比增長13.5%，比年初增加12.65萬億，同比多增9257億元；社會融資規模存量同比增長12.8%。2016年末，CFETS人民幣匯率指數為94.83，人民幣對美元匯率中間價為6.937元。

在一系列貨幣政策措施的共同推動下，2016年中國經濟運行總體平穩，供給側結構性改革取得積極進展。消費貢獻率繼續提高，投資緩中趨穩，貿易順差收窄。工業生產平穩增長，企業效益好轉，就業形勢總體穩定。2016年，國內生產總值（GDP）比上年增長6.7%，居民消費價格（CPI）比上年上漲2.0%。

二、2017年貨幣政策展望

（一）2017年1-2月經濟金融形勢簡析

1、當前世界主要經濟體形勢簡析。從前兩個月公布的經濟數據看，全球經濟總體呈現弱復蘇態勢。美國特朗普政策落地困難重重，醫保法案被否。美國通脹增速或有所放緩。美聯儲貨政目標仍為物價穩定且年內三次（或兩次）加息可能性較高，以及美國基本面仍存結構性問題，2017年美國通脹率仍會維持在2%左右，相比2016年或有放緩跡象。特朗普的政策不確定性陡然增加，全球避險情緒升溫。英國2月制造業PMI54.60不及預期，德國2月制造業PMI終值56.80不及預期，日本四季度實際GDP季環比終值0.30%不及預期，澳大利亞2月就業人口變動及失業率不及預期。

2、中國1-2月經濟形勢簡析。中國經濟增長依然存在一定潛力。從主要經濟指標看，2017年1-2月工業企業利潤同比增速從2016年全年的8.5%大幅加快至31.5%。工業企業利潤同比增速加快，一是受去年年初上游行業利潤極低帶來的基數效應提振；二是價格回升在企業經營中的體現，因價格上漲增加的利潤共計2302億元，這意味著1-2月31.5%的利潤增速中有29.5%來自價格因素；三是需求復蘇拉動企業產能利用率上升、資產周轉加快，促進銷售收入增長加速的同時利潤率擴張。總體而言，1-2月工業企業財務數據表明，開年以來制造業企業的盈利狀況及現金流都繼續有較明顯的改善。PPI上升、以及PPI-CPI剪刀差擴大并不代表制造業利潤承壓，而與工業企業收入增速以及利潤率呈正相關關系。預計2017年利潤增速將保持強勁。考慮到通脹預期升溫、投資需求穩健，疊加出口需求回升，制造業企業的銷售增速可能會繼續向好、產能利用率和資產周轉率都將提高，有利于企業盈利和現金流的進一步改善。

物價方面，1月份全國居民消費價格指數，CPI環比上漲1.0%，同比上漲2.5%；隨著供給側結構性改革、簡政放權和創新驅動戰略不斷深化實施，中國經濟新的動能正在增強，穩定經濟的有利因素逐步增多。

在看到中國經濟企穩的同時，我們也不應忽視一些問題：經濟內生增長動力仍待強化，穩定經濟增長、防范資產泡沫與促進環境保護之間的平衡面臨較多挑戰，結構性矛盾仍較為突出等。筆者認為2017年中國的經濟宏觀調控應堅持以財政支出為主的調控基調，充分發揮財政政策調控經濟結構的主導作用。貨幣政策重點應側重在“有穩有促”上，對經濟發展的薄弱環節和特殊領域給予必要的資金支持。

（二）2017年貨幣政策實施建議

一是關注物價穩定，防范國內通貨膨脹。二是關注住房價格穩定，防范資產泡沫。三是關注金融杠桿，穩定金融系統安全。四是關注民營企業發展，關注央企混合所有制改革，促進實體經濟穩定發展。五是關注新的經濟增長點，支持經濟保持穩定增長。

參考文獻

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Abstract：The paper firstly reviews the international and domestic political and economic situation in 2016， and gives a brief introduction to the background of the implementation of the monetary policies. On this basis， the paper sums up the implementation of PBCs monetary policies in 2016 in detail， and objectively analyzes and evaluates the effect of the implementation of the monetary policies. In the third part， the paper makes a brief judgment on the international and domestic economic situation at the early 2017， and draws the conclusion that PBCs monetary policies in 2017 will be in a trend of steadiness with focusing on prudence. And finally， the paper puts forward suggestions on the implementation of the monetary policies in 2017.

Key words：Monetary Policies；macro economic

責任編輯、校對：張宏亮