淺談商業信用的評估

夏劍鋒

商業信用是指工商企業之間相互提供的，與商品交易直接相聯系的信用形式。商業信用存在的形式多種多樣，如企業之間的賒銷及分期付款等。在評估實務中，筆者發現，商業信用會影響企業的現金流，從而會影響企業的價值，因此在企業價值評估中要考慮商業信用的影響。

本文中，筆者通過兩個案例來簡單分析商業信用對企業價值評估的影響。

一、案例一

A企業是一家電路板生產企業，評估基準日（2016年12月31日）的資產負債表如下：

項目 賬面值（萬元） 項目 賬面值（萬元）應收賬款 5,500.00 應付賬款 12,000.00存貨 4,500.00 其他負債 141.22其他流動資產 556.36 負債總計 12,141.22非流動資產 15,192.40資產總計 25,748.76 凈資產 13,607.54

2016年利潤表如下：

項目 發生額（萬元）營業總收入 38,000.00營業總成本（不含財務費用） 35,000.00其中：原材料成本 28,000.00息稅前利潤 3,000.00

評估人員采用收益法對A企業進行評估，預計A企業未來5年收入增長率分別為10%、8%、6%、4%、2%，成本利潤率、各項周轉率與2016年一致，評估過程見表1。

從表1中可以看到，企業未來的營運資本增加值為負數，這意味著隨著經營規模的擴大，A企業不但不需要追加營運資本，反而會不斷地減少營運資本，這對于一個傳統的制造型企業來說是不正常的，故評估人員對A企業的各項流動資產、負債周轉率進行了分析。

A企業及同行業可比公司的2016年應收賬款、存貨、應付賬款周轉率如下：

項目 A企業 同行業可比公司應收賬款周轉率 6.91 7存貨周轉率 6.22 6應付賬款周轉率 2.33 5

從上表中可以看到，A企業的應收賬款及存貨周轉率與可比公司類似，但應付賬款周轉率遠低于可比公司，究其原因是因為應付賬款賬面值過高，從而導致其營運資本為負。A企業的應付賬款全部為原材料采購款。經過市場調查可知，電路板行業原材料采購的商業信用期一般為75天，而通過賬齡分析發現，A企業應付賬款中有6500萬其賬齡已經超過了75天，全部來自于關聯方，這部分應付賬款的性質實際上已經發生了變化，由商業信用變成了資金占用，而資金占用是由于關聯方之間的特殊關系才產生的，與企業自身業務并沒有直接關系，屬于非經營性負債。因此，評估基準日企業經營性的應付賬款實際應為5500萬元，據此計算的應付賬款周轉率為5.09，與可比公司類似，假設這個應付賬款周轉率未來維持不變，評估人員對表1的評估過程進行調整，見表2。

表1 單位：萬元

表2 單位：萬元

表2得出的企業價值比表1低33%，原因是表1混淆了商業信用與資金占用。商業信用是由市場供需雙方博弈形成，與主營業務息息相關，具有持續性；而資金占用則是由非市場因素形成的，需要從價值類型為市場價值的評估結論中扣除。

二、案例二

B企業是一家汽車銷售服務企業（4S店），評估基準日（2016年12月31日）的資產負債表如下：

項目 賬面值（萬元） 項目 賬面值（萬元）存貨 559.11 短期借款 628.46其他流動資產 256.36 其他負債 81.22非流動資產 692.40 負債總計 709.68資產總計 1,507.87 凈資產 798.19

2016年利潤表如下：

項目 發生額（萬元）營業總收入 3,800.00營業總成本（不含財務費用） 3,500.00其中：汽車采購成本 3,150.00息稅前利潤 300.00

評估人員采用收益法對B企業進行價值評估，預計B企業未來經營規模、經濟效益及成本利潤率、各項周轉率均與2016年一致，評估過程見表3。

同時，評估人員對B企業的各項周轉率進行分析，B企業及同行業可比公司的存貨、應付賬款周轉率如下：

項目 B企業 同行業可比公司存貨周轉率 5.63 5.6應付賬款周轉率 0 5

從上表中可以看到，B企業的存貨周轉率與可比公司類似，但應付賬款周轉率為0，其原因是應付賬款賬面值為0。4S店作為汽車經銷商，直接向汽車廠家采購車輛，通常會形成大量的欠款，同時由于4S的利潤率水平較低，很少直接向銀行貸款，但B企業的短期借款余額卻很高，評估人員對其進行了研究分析。

表3 單位：萬元

B企業借款的法律依據是一份由C汽車金融公司、B企業及C汽車銷售公司三方共同簽訂的融資協議。協議規定：如果B企業從C汽車銷售公司的汽車采購量及對外銷售量均達到一定規模，C汽車金融公司即為B企業采購車輛提供貸款，貸款期限為3個月，在第1個月內還款免息，1-2個月之間還款利率為1.5%，2-3個月之間還款利率為3%。

從協議中可以看到，融資的前提是車輛采購，并且C汽車金融公司與C汽車銷售公司是關聯方，按照實質重于形式的原則，該融資可視為工商企業之間相互提供的、與商品交易直接相聯系的信用形式，符合商業信用的定義，實質上是C汽車銷售公司對B企業采購車輛的授信。同時，協議約定了差異化利率，其目的在于鼓勵還款，加速車款回收，而債務資本追求利息收益最大化，而且收益固定。協議還規定了融資條件，即汽車采購量及對外銷售量需要達到一定規模，評估人員預計B企業未來的經營規模保持不變，滿足融資條件，借款將不斷在企業內部循環，而債務資本的還本付息期限固定。由此可見，該借款與債務資本有本質的區別，應該屬于商業信用的范疇，故評估人員將其重新分類為應付賬款。重新分類后計算的應付賬款周轉率為5.01（3150/628.46），與同行業可比公司類似。評估人員按重新分類后的應付賬款周轉率對表3的評估過程進行調整，見表4。

表4 單位：萬元

表4得出的股東權益價值比表3增加了628.46萬元，原因是表3混淆了商業信用和債務資本。商業信用形成的負債為企業經營性流動負債，與經營性流動資產對沖后構成營運資本（B企業的營運資本為105.79萬元），在持續經營的假設條件下，營運資本將在企業內部不斷地循環。而債務資本是由債權人投入，有固定的償還期限，需要從企業價值中扣減。

三、結論

從以上兩個案例可以看出，商業信用對企業價值的影響很大，因此，評估人員在評估過程中要從商業信用的定義出發，采用實質重于形式的原則，甄別出企業真實的商業信用，并遵循其特點和規律，客觀地進行評估，從而得出公允的企業價值。