國債期貨競爭加碼

李欣

6月1日，證監會副主席方星海公開表示，正積極與有關部門研究推進商業銀行參與國債期貨，以滿足商業銀行風險管理的需要，保障我國金融市場安全平穩發展。

《財經國家周刊》記者了解到，監管層十分重視期貨市場服務實體經濟和避險功能的發揮，涉及期貨業務創新和市場功能優化等問題均以能否服務實體經濟為基本著眼點。

在貨幣政策收緊、金融去杠桿的大環境下，國債期貨已成為機構投資者重要的風險管理工具。監管層對國債期貨的籌劃，亦是希望進一步優化市場參與者結構，為商業銀行、境外機構投資者參與國內期貨市場做準備。

投資者結構亟待拓展

在國際市場上，商業銀行是國債期貨市場最重要的參與者。反觀國內市場國債期貨市場，無論是2013年9月6日國內推出的首只利率期貨產品——5年期國債期貨，還是2015年3月20日推出10年期國債期貨，其主要參與者僅為證券公司和基金公司，而商業銀行作為國債市場的主體尚未參與其中。

方星海表示，在2016年12月債市大幅波動、信用債賣出困難時期，國債期貨作為債市風險管理工具，對維護我國金融市場平穩運行發揮了重要作用。但國內投資者結構有缺失，導致國債期貨價格的權威性還不夠強，市場流動性也還不夠深，還不能全面反映市場供求關系。

數據統計顯示，目前國債期貨市場參與者主要以券商、資管等交易型機構為主，其持有國債量不足全市場國債余額的8%，導致國債期貨市場價格代表性不足。國債期貨市場亟需引進現貨市場重要持債主體，豐富投資者結構，增強市場厚度和深度，提升市場定價效率和精度，形成準確反映全市場信息的價格信號。

中國金融期貨交易所（下稱“中金所”）董事長張慎峰告訴《財經國家周刊》記者，當前國際國內金融形勢依然較為復雜，國內外市場聯動加大，美聯儲加息的貨幣政策溢出效應可能對國內金融市場產生一定沖擊，國內的防風險、去泡沫政策也將持續對利率匯率市場形成壓力。

對此，他建議，為滿足市場主體多元化避險需求，提升金融市場穩定性，維護金融市場安全，應該按照產品豐富、產品互聯、市場互通、投資者共享的基本原則推進金融衍生品市場的發展。

具體建議包括：一是豐富期貨投資者結構，推進商業銀行、保險公司、QFII、RQFII、境外機構參與國債期貨。

二是進一步豐富國債期貨產品體系。目前，我國5年期、10年期國債期貨風險管理功能日益發揮，但在中短期限仍缺乏相應的國債期貨產品，建議加快上市2年期國債期貨，增強金融體系管理利率風險的能力。

三是進一步加快人民幣外匯期貨期權市場的建設，各有關機構應當進一步深化合作，推動我國主要貿易伙伴匯率衍生品研發上市，推動人民幣對“一帶一路”國家貨幣期權的研發上市。

四是加強場內、場外衍生品的協同發展，共同服務于實體經濟。交易所和場外衍生品具有不同的優勢，促進場內、場外市場協同發展，有助于進一步滿足實體企業和機構投資者的風險管理需求，更好地服務于實體經濟。

不過亦有行業人士認為，目前國債現貨85%掌握在商業銀行手中，后者也有自己的交易場所（銀行間債券市場），故機構（包括商業銀行和保險公司）的引入，尚須與“一行三會”以及財政部等有關部門協作。在目前分業監管的大環境下，市場格局和各方主體利益訴求也須統籌考慮。

北京工商大學證券與期貨研究所所長胡俞越還提出，中金所可考慮設計推出短期利率期貨品種。特別是金融去杠桿大背景下，金融風險和利率風險不確定因素多，而機構對于短期利率風險的避險需求增加卻仍無法覆蓋。利率期貨品種結構也需與投資者結構相匹配。

國際化大勢所趨

法興銀行中國區環球市場部總監何昕表示，在2016年底債市調整中，國債期貨已成為機構投資者首選的風險管理工具。但遺憾的是，中金所國債期貨尚未對境外機構投資者開放。

從成熟市場經驗來看，國債期貨是基礎性利率風險管理工具，是投資者管理利率風險的重要手段，也是評估債券市場成熟程度和投資環境的重要指標。

值得注意的是，4月10日，5年期中國國債期貨在香港聯合交易所上市，這也是首只在離岸市場交易的中國國債期貨。其在滿足國際投資者投資內地債券市場對沖風險的需求外，也反映了內地國債期貨市場對外開放的迫切性。

國信證券宏觀分析師董德志表示，與中金所5年期國債期貨產品相比，港交所5年期國債期貨與之最大不同就是，境外投資者和國內商業銀行、保險公司等不能參與中金所國債期貨交易的主要國債持有機構都可以參與其中，這類投資者或機構的保值需求非常大。

另外，外資在境內的持債規模仍呈快速增長態勢，其避險需求也日益加大。截至2017年上半年，已有近500家境外機構獲準進入銀行間債券市場，在中央國債登記結算有限責任公司的債券托管規模超過7600億元。

“在貨幣政策收緊、金融去杠桿的大環境下，債券市場波動加大，如果沒有有效的利率風險對沖工具，境外投資者只能靠買賣債券來管理利率風險敞口，進而加大資金的跨境流動。”何昕說。

他還表示，如果放行境外機構參與境內國債期貨，給予其利用衍生品對沖投資風險的便利，減少其在債券市場的買進賣出，可以降低資金跨境“大進大出”，減小對人民幣匯率的擾動，促進債券市場穩定發展。同時，放行境外機構參與中金所國債期貨，還有助于豐富內地國債期貨市場投資者結構，提升內地國債期貨市場的影響力。

方星海亦撰文提出，在金融市場加快開放的背景下，證監會也在積極研究金融期貨引入境外投資者的方案，為我國經濟和金融市場對外開放提供良好的管理風險的場所。

而從目前看，監管層已經確定原油、鐵礦石作為特定品種試點引入境外投資者，目前正與相關部門一起積極研究完善有關稅收政策，以實現境外投資者參與境內交易，并力求實現交割稅收政策的明確化、常態化。原油期貨作為期貨市場對外開放的“先鋒”品種，其成熟推進將引領中國期貨市場真正國際化。