有色金屬國際價格波動的影響因素研究

成金華++尤喆++朱永光++鄢紅兵

摘要

有色金屬作為國際上流通量較大的大宗產品，近年來其價格的頻繁劇烈波動受到學界和業界的高度關注。從有色金屬國際貿易的交易量數據看，中國、美國、巴西等20個國家是有色金屬國際貿易的主體，貿易量較大的是銅、鋁、鉛、鋅四種有色金屬。本文選取了國際貿易中銅、鋁、鉛、鋅四種有色金屬的主要進口國和出口國，在已有研究的基礎上，從供需、實體經濟和貨幣金融三個維度選取變量，運用國家之間構成的面板數據，建立PVAR模型，分析四種有色金屬價格的波動及其影響因素；通過銅、鋁、鉛、鋅四種有色金屬價格的脈沖響應函數，比較分析銅、鋁、鉛、鋅四種有色金屬價格波動影響因素的不同。研究發現：①銅、鋁、鉛、鋅四種有色金屬價格波動均受國內生產總值和貨幣供應量的影響，供需因素對有色金屬價格產生長期的影響，貨幣供給量對有色金屬價格的影響短暫而劇烈；②國內生產總值和貿易量與銅價的波動密切相關，貨幣供應量和消費者價格指數與鋁、鉛、鋅價格的波動密切相關；③有色金屬主要貿易國的各個變量對銅、鋁、鉛、鋅價格波動的貢獻程度不同。銅貿易國的貿易量對銅價波動的貢獻度要高于其他有色金屬貿易國家；鋁、鉛、鋅貿易國家的金融因素對鋁、鉛、鋅價格的影響要強于銅貿易國家。最后，本文從進口國角度對中國有色金屬進口提出了建議：中國是銅、鋁、鉛、鋅四種有色金屬的最大進口國，應密切關注有色金屬價格走勢，建立健全有色金屬價格的實時監測和預警機制，加快對有色金屬價格波動的反應速度，利用金融手段避險趨利。

關鍵詞有色金屬價格；影響因素；分礦種比較；PVAR模型

中圖分類號F062.1

文獻標識碼A文章編號1002-2104（2017）07-0035-11DOI：10.12062/cpre.20170461

有色金屬礦產品是國際上流通量較大的大宗產品，其市場變動與國際經濟形勢變化息息相關。2000年至2008年間，中國銅、鋁、鉛、鋅消費量分別由295萬t、518萬t、117萬t、200萬t增長至983萬t、2 196萬t、470萬t、596萬t，占全球消費量比例由19.3%、18.9%、17.3%、21.2%增長至47.05%、47.3%、43.25%、45.2%。同時，有色金屬礦產品國際價格也不斷攀升，銅、鋁、鉛、鋅國際價格不斷沖破歷史高位。2008年金融危機后，金屬礦產品國際價格大起大落，波動劇烈。2011年以來，在國際大宗產品價格大幅下跌的背景下，金屬礦產品價格也不斷下跌。截至2015年12月，全球礦業活動指數（PAI）已跌至39點，達到前3年的最低位；SNL金屬價格指數也幾乎下行至前3年來的最低點。有色金屬是國民經濟平穩運行所必須的基礎性原材料，我國大部分的有色金屬原礦依賴進口。有色金屬國際價格的大起大落，不利于我國的資源安全戰略，也不利于淘汰有色金屬行業落后產能，推進國際產能合作。因此，研究有色金屬價格波動的影響因素，對維護我國資源安全、支撐資源全球配置戰略和促進礦產行業健康發展具有重要意義。那么，影響有色金屬國際價格波動的因素有哪些？作為有色金屬供給方和需求方對有色金屬價格波動的影響又有哪些不同？這些都是值得深入探討的問題。

現有研究影響有色金屬國際價格波動因素的探討主要體現在以下幾個方面：①供給因素影響有色金屬價格波動。有色金屬屬于資源類產品，具有資金、技術投入等投入要素密集型的特征。有色金屬生產國的開采工藝的提升、資金實力的強弱、國家管控策略的松緊，都將顯著影響有色金屬價格波動。②需求因素影響有色金屬價格波動。影響有色金屬價格波動的需求因素體現在多個方面。隨著需求國家工業化、城鎮化程度的推進，不同階段對有色金屬的需求重點會發生變化，這將對有色金屬價格波動產生沖擊。③貨幣金融因素影響價格波動。近年來有色金屬金融屬性不斷加深，倫敦期貨交易所、上海期貨交易所和紐約期貨交易所等金融機構均上市了相關的期貨、期權產品，交易量一直保持平穩提升態勢。以倫敦期貨交易所為例，2015年，LME銅交易量為10.3億t、鋁15.6億t、鉛3.2億t、鋅7.5億t，而當年全球的實際貿易量僅分別為857萬t、1 184萬t、183萬t、396萬t，交易量分別為當年實際貿易量的120倍、132倍、168倍、190倍。大量投機資金的涌入，促使有色金屬價格急劇波動，助推市場價格變化。

1文獻綜述

有色金屬作為國際市場上流通量較大的大宗產品，影響其價格的波動因素與能源、糧食等大宗產品有相似之處，也有其獨有特征，國內外學者從供需、實體經濟等方面對其原因進行了探究。鑒于此，本文梳理大宗商品和有色金屬大宗商品的有關文獻，將相關觀點歸納為以下 供需層面，Trostle[1]等人認為，金屬礦產品等大宗商品價格的波動與新興國家的需求密切相關，新興經濟體經濟增速較快時會引發大宗商品價格的上漲，反之，則會導致價格的大幅下跌。Hua[2]等人發現，工業化率、美元匯率和大宗商品價格可能存在長期線性關系，得出結果是工業化率的提升引發的大宗商品需求的旺盛，促使大宗商品價格的上漲。Cheung 和Sylvie[3]和Lalonde[4]等人認為，亞洲新興經濟體近年來經濟快速發展對大宗商品的旺盛需求，是引發價格大幅上漲的主要因素。譚小芬等[5]運用向量自回歸誤差修正模型研究中國因素在國際大宗商品價格驅動因素中的重要性，指出總需求是影響國際大宗商品價格的主要因素，中國因素在價格波動中所起的作用不如發達國家顯著。

實體經濟層面，韓立巖、尹力博[6]建立涵蓋532個經濟指標的因素增強型向量自回歸模型，分析影響大宗商品價格波動的因素，認為實體經濟是影響國際大宗商品價格上漲的主要因素。李靚[7]等人運用面板向量自回歸模型分別研究了發達國家和新興市場國家對大宗商品價格波動的影響機制，指出新興市場國家實體經濟對價格的沖擊比發展國家滯后。Frankel[8]運用面板回歸方法，對利率上升背景下導致有色金屬大宗商品價格波動的因素進行了檢驗。王高尚[9]通過對石油、銅、鋁、鎳50年價格變化趨勢的分析，認為資源稀缺性和生產效率是影響其價格的重要因素。盧鋒[10]等人研究了中國因素對2002—2007年間大宗商品價格大幅上漲的影響，認為中國宏觀經濟的“過熱”，加劇了國際大宗商品價格的上漲幅度，不利于中國經濟的平穩運行。

貨幣金融方面，周偉[11]等人采用LPPL模型驗證金屬期貨價格波動原因，得出結果是重金屬期貨受投機影響較大，輕金屬期貨受投機影響不明顯。Akram[12]指出，發達國家的量化寬松政策，會導致全球市場的貨幣流動性增加，熱錢進入國際大宗商品市場，引發大宗商品價格的上漲。Anzuinie[13]等人建立涵蓋美國聯邦基金利率和貨幣供應量指標的結構向量自回歸模型，發現聯邦基金利率的下降會助推大宗商品價格上漲，貨幣供應量對大宗商品價格的影響程度不顯著。Landgraf[14]等人對比考察了經合組織和納入 “金磚國家”后的經合組織對大宗商品價格的影響程度，發現納入“金磚國家”后，貨幣金融因素對大宗商品價格的影響程度顯著性增強。鐘美瑞、黃健柏[15]等人構建MSVAR模型對銅價影響因素進行驗證，發現金融因素可以很好地解釋膨脹期、平穩期、低迷期銅價的波動。

各商品關聯度方面，邊璐[16]等人采用VEC模型驗證了10種稀土產品價格與國際金屬價格所具有的整合關系。張晶[17]等人運用Johansen 協整檢驗與持久—短暫模型，對大米主產國中國、美國、泰國三國高中低三級大米價格變化的共有因子進行了分析，探索價格間的內在聯系以及對糧食安全的作用機制。Baffes[18]、Tokgoz[19]和Sari[20]等均證實了能源價格的上漲，會影響其他金屬商品價格的變化。

從現有文獻來看，目前對影響有色金屬礦產品為代表的國際大宗商品價格波動因素的研究具有以下特點：一是對大宗商品的門類涵蓋較全，包括對石油等能源大宗商品、鐵礦石等黑色金屬大宗產品和大豆等農業大宗商品的研究較為豐富，專門針對有色金屬大宗商品的研究較少。二是對衡量國際大宗商品價格波動的尺度一致，大多數文獻采用CRB指數來衡量大宗商品價格的波動。CRB指數具有權威性、時效性等特點，但作為綜合性指數可能會缺失某種特定大宗商品價格波動所隱含的信息。三是研究的視角豐富，如從需求視角、貨幣金融視角、實體經濟視角和商品關聯度視角入手，而現有文獻從貿易視角考察大宗商品價格波動影響因素的論述較少。

因此，本文以有色金屬大宗商品國際貿易量較大的銅、鋁、鉛、鋅為研究對象，分別采用國際上公認的期貨價格為被解釋變量。從貿易視角出發，選取中國、美國、印度、巴西、澳大利亞、智利、秘魯等20個有色金屬主要貿易國家，分別考察需求國的進口量和供給國的出口量對有色金屬大宗商品價格波動的影響方向和程度，并結合已有的研究成果，比較分析銅、鋁、鉛、鋅大宗商品價格波動影響因素的異同。

2研究方法、變量選取與數據處理

2.1研究方法

本文采用面板數據向量自回歸模型（panel data vector autoregression，PVAR），它是基于面板數據所衍生出來的VAR系統。該模型最早是由D HoltzEakin[21]在1988年提出。隨著不少理論計量經濟學者對該模型的不斷完善，該模型已經被廣泛的應用到了經濟領域中來處理面板結構類型的數據，孫正[22]、王美昌[23]和李穎[24]等人采用PVAR模型研究了財稅改革、貿易開發和房地產價格等方面的問題。

PVAR 模型本質上是多組聯立方程所構成的，包括了所有解釋變量和被解釋變量的本身及其滯后項，并將系統內的所有變量視為一個內生性系統，能夠反映變量之間的動態關系變化。與普通VAR模型相同，PVAR 模型的正交化脈沖響應函數能夠刻畫內生系統中變量之間沖擊的作用機制。 其一般形式如下：

其中，yij表示基于面板數據的外部沖擊變量向量，i表示國家，t表示年度，α表示個量，β表示時間效應向量，Γj表示不同滯后期的變量系數矩陣，p表示滯后期，εit表示隨機擾動向量。本文設定，yit=（Pit，GDPit，CPIit，Mit，TDit），其中P代表有色金屬價格，GDPit代表i國t時期人均國內生產總值，CPIit代表i國t時期消費者價格水平，Mit代表i國t時期貨幣供應量，TDit代表i國t時期的有色金屬貿易量。

2.2變量選取

根據聯合國貿易數據庫的數據，2015年： 中國、韓國等五國進口銅2 453.84萬t，占世界總進口量的85.34%，智利、秘魯等國出口銅1 313.21萬t，占出口總量的70.62%。中國、美國等五國進口鋁8 432.27萬t，占進口總量的89.68%，馬來西亞、澳大利亞等五國出口鋁9 251.08萬t，占出口總量的98.17%。中國、韓國等五國進口鉛861.31萬t，占進口總量的72.71%，秘魯、澳大利亞等五國出口鉛795.51萬t，占出口總量的72.69%。中國、韓國等五國進口鋅751.21萬t，占進口總量的82.15%，秘魯、澳大利亞等五國出口鋅716.32萬t，占出口總量的85.56%。

根據世界銀行的統計數據，2015年全球國內生產總值為 73.51×104億美元，中國、美國、印度、巴西、澳大利亞、智利、秘魯等20個有色金屬主要貿易國的國內生產總值占全球國內生產總值的比重合計85.12%。鑒于此，本文選取中國、美國、印度、巴西、澳大利亞、智利、秘魯等20個有色金屬主要貿易國為全球代表，具體國家如表1所示。

被解釋變量采用倫敦期貨交易所三月期銅、三月期鋁、三月期鉛和三月期鋅價格的變動率。選取倫敦期貨交易所有色金屬期貨價格，是因為倫敦期貨交易所是國際上歷史最悠久、影響力最大的期貨交易所，而有色金屬價格也是期貨定價機制，能夠真實反映國際市場價格的波動。

參考王安建等[25]、賈立文等[26]的研究成果，在被解釋變量的選取上，從實體經濟、貿易狀況和貨幣金融方面選取指標。國內生產總值（GDP）是大多數研究用來考察一國實體經濟水平的指標，因此，選取國內生產總值反映實體經濟層面；由于資源分布的不均衡，有色金屬出口國較為集中，而有色金屬進口國也較為集中，因此選取需求國進口量和供給國出口量（TD）來反映供求層面；消費者價格水平（CPI）能夠很好反映一國的貨幣購買力，貨幣供應量（M）能夠反映一國貨幣市場的穩定程度，因此選取這兩個指標反映貨幣金融層面。