基金管理人持基激勵與基金業績
——基金經理個人特征的調節效應研究

嚴怡君， 湯石章

(上海交通大學 安泰經濟與管理學院， 上海 200030)

基金管理人持基激勵與基金業績
——基金經理個人特征的調節效應研究

嚴怡君， 湯石章

(上海交通大學 安泰經濟與管理學院， 上海 200030)

選取了2015年下半年公募股票型基金的相關數據，考察了持基激勵、基金業績以及基金經理個人特征三者的動態聯系。運用SPSS軟件對相關數據進行分析，發現基金管理人持基對基金業績有正向影響，基金經理個人特征中從業時間會對基金管理人持基與基金業績之間的關系起到負向的調節作用，而基金經理任期的調節效應相對不顯著，但會對基金業績產生負向的影響。因此，從監管部門和投資者兩個角度出發提出了相應的建議和對策。

基金管理人； 持基激勵； 基金經理個人特征； 調節效應

證券投資基金通過公開發售基金份額來募集所需資金，由基金管理公司進行托管，并交由專業的基金管理人來對基金進行管理和運營。1997年11月14日，我國頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》，標志著我國基金行業進入了正規化發展階段。而進入21世紀后，基金業的規模和資產總值伴隨著中國證券市場的發展不斷擴張，基金公司的數量也成幾何級數增長，各類基金產品不斷涌現，整個行業呈現井噴式發展。截至2015年12月31日，據統計，僅中國公募基金管理規模就達到了8.4萬億元，可以說基金行業在我國的國民經濟生活中已經有了舉足輕重的影響。

然而在基金行業蓬勃發展的同時，整個基金行業也面臨著行業內部治理和結構存在缺陷的問題和矛盾。證券投資基金行業存在著普遍的委托代理關系，投資者用自有資金申購基金產品，而相關基金產品的管理人則代投資者對資金進行管理和運營，從而產生了委托代理關系。在這委托代理關系中，委托人希望通過基金產品實現自有資金的保值增值，從而使自己的收益最大化，而代理人則會期望自己的代理工作效用最大化。由于這兩者的目標不一致，產生了較為明顯的利益沖突，從而導致了基金投資者(持有人)與基金管理人員激勵不相容的委托代理問題的出現。此外，由于投資者較難觀察到基金管理人在運營管理基金時的操作行為和努力程度，這種信息的不對稱極有可能導致基金管理人產生不當行為(如怠惰不作為，羊群行為或者更為嚴重的內部交易，老鼠倉等)，從而導致投資者對基金管理人的不信任。

激勵機制被視為解決委托代理問題的一個比較好的方法，通過設計良好的激勵機制，使得管理人與投資者的利益一致，從而讓投資者的利益能得到更好的保護。然而目前基金行業的激勵機制還十分匱乏，存在著諸多的不足。這點在過去的2015年中體現得較為明顯，2015年中國股市從上半年的大牛市突然轉向，在下半年經歷了大幅度的殺跌，基金行業也經歷了過山車行情，許多基金投資者也蒙受了較大的損失。與之對應的是，投資者認為基金管理人仍享有較高的報酬，投資者們對于基金的激勵機制是否有效抱有懷疑。與此同時，基金管理人尤其是公募基金經理卻認為他們的努力無法獲得相匹配的回報，尤其是在牛市中，基金管理人員的薪酬未能跟上基金業績的大幅增長，因此導致了較高的離職率。可以看到，激勵機制的缺失不僅使基金行業委托代理問題難以解決，同時也使得基金管理人員(尤其是基金經理)的離職率偏高。基金管理人員的頻繁跳槽，也加劇了投資者對于基金的擔憂和不信任，基金行業激勵機制的缺乏也已引起了人們的重視和思考。

在國外，較早研究緩解組織或企業的所有者與管理者之間代理沖突問題的學者Jensen等[1]發現在股份制公司，管理層股權激勵可以降低代理沖突。這一研究結論啟迪了學術界對股權激勵理論的探索與實踐，而在基金行業由于相關監管和法律的限制，基金行業股權激勵尚無法大規模開展，而目前來看基金管理人持基由于類似于股權激勵，被認為是一種較為有效的激勵手段。

1 文獻綜述

1.1 證券投資基金的委托代理理論

20世紀20年代，Adolf等[2]提出了所有權與控制權分離的假設，他們認為企業所有權和管理經營權的分離將有利于企業的長期發展。Ross[3]則于1973年提出委托代理理論，他認為倘若一方能夠代表另外一方的利益并做出相應的決定時，這一過程就會產生委托代理的關系。而證券投資基金是由許許多多獨立的投資者將各自的資金交由基金管理人代為經營管理，基金管理人自主進行投資決策，選擇適合的投資標的，在這一過程中投資人獲得收益，而基金管理人則獲得報酬。證券投資基金具有集合理財，專業管理，分散風險的優勢。而在基金的實際運作中，由于其所有權與經營權的分離，基金持有人擁有所有權，基金管理人則有著經營權，在基金持有人和基金管理人信息不對稱的情況下，證券投資基金也因此產生了委托代理的問題。

Cohen等[4]指出，證券投資基金經理與基金持有人(投資者)之間存在著委托代理關系，而委托人和代理人之間信息的不對稱使得基金經理容易產生道德風險，并且他們認為應該根據CAPM模型選擇β系數較低的基金而不是最優的基金。

我國對基金管理人和基金持有人之間的委托代理關系的研究起步較晚。馮軍[5]對基金行業因為所有權和經營權的分離所帶來的委托代理問題進行較為深入研究后指出，基金公司和相關管理人員的責任是使得基金持有人的利益最大化，他認為只有在基金持有人的收益最大化的情況下，基金管理人員才能實現受益最大，并且提出了完善豐富激勵制度以及加強基金內部管理的建議。

劉聰等[6]則通過對基金委托代理關系的梳理，認為應從逆向選擇和道德風險兩方面分析委托代理問題，并針對逆向選擇和道德風險分別提出了建議。

通過對國內國外證券投資基金委托代理理論的回顧和梳理，可以看出中國基金行業存在著較為普遍的由于持有人和管理人之間的信息不對稱所造成的委托代理問題。

1.2 基金管理人員激勵理論

基金管理人員負責經營管理募集的基金資產，制定和實施投資決策。因此，對基金管理人員的激勵就變得極為重要。然而現有的基金激勵制度卻無法讓基金持有人和管理人滿意，在基金業績不佳時，基金持有人認為管理人依然享有較高的薪酬；而在基金業績較好時，基金管理人認為所獲得的薪酬不能體現其業績和努力程度，因此現有的基金激勵制度需要加以改進。

1.2.1 目前國內主要的基金管理人員激勵機制

目前，國內基金管理人員的激勵有顯性激勵和隱形激勵兩種主要的激勵方式。顯性激勵是指工資、獎金及福利等酬勞，而隱形激勵則主要是指基金管理人在基金行業的聲譽和影響地位等。

基金行業針對以基金經理為首的基金管理人主要采取的薪酬激勵是根據其所管理的基金的規模乘以管理費率的一定比例來計提的。在目前公募基金普遍采用固定管理費用的情況下，基金管理人為了獲得更多的管理費提成需要不斷擴大基金規模，吸引更多的投資者。這種激勵機制在一定程度上能夠促使基金管理人通過提升業績的方式來吸引更多的投資者，但同時也可能會讓基金管理人傾向于采用營銷方式來吸引投資者，而非通過業績的增長，這樣反而會損害基金持有人的利益。

此外，目前國內公募基金還采用基準業績的激勵方式，即將基金按照各自的特點進行分類，并將基金的業績表現與基準業績(Benchmark)對比，若基金的業績超過了基準業績則會給予相應的獎勵。Lazer等[7]經過研究指出這種相對業績的比較方式能夠讓代理人比較自身業績與基準業績，促使他們更加努力。然而，目前的研究和實踐也發現這種方式會讓基金管理人為了追求更高的收益而采取不利于持有人的冒險舉措，增加了風險，同時也會讓基金管理人的投資選擇趨同，追隨其他基金的投資策略，產生“搭便車”現象，對基金持有人造成損害。

而在隱形激勵中，基金管理人員的聲譽是其中最為重要的因素。Fama[8]最早開始對基金管理人的聲譽進行了研究，他認為基金管理人員因為自己未來的職業發展前景會十分關注自己在行業內的聲譽，基金管理人員會為了維持并提升自己的聲譽而努力工作使得基金的業績得到提高。

但Arora等[9]則通過研究發現基金管理人員為了降低聲譽風險，會模仿其他基金管理人員的投資行為，從而產生了羊群效應，這一現象對基金持有人造成了損失。

1.2.2 持基激勵介紹 持基激勵是指基金管理人員購買一定金額的所管理基金產品的行為。申購資金可以是由基金管理人員的自有資金提供，也可以由基金公司以獎金等方式代為申購并給予基金管理人員。

美國較早推出了基金管理人員持基計劃，2004年美國基金業丑聞被曝光后，美國證券交易委員會(SEC)要求基金公司披露基金管理人員是否持有其所管理經營的基金以及持基的比例。

而在我國，中國證監會于2007年和2012年頒布了《關于基金從業人員投資證券投資基金有關事宜的通知》以及《關于基金從業人員投資證券投資基金有關事項的規定》，鼓勵基金從業人員購買自己的基金，并對基金管理人員的持基行為以及披露事項提出了相應的規定。而華寶興業基金則于2007年8月6日在基金業內首先推出了基金經理的持基激勵計劃，此后通過連續數次的實行并擴展該計劃，使得基金公司幾乎所有的核心員工都被囊括在內。在目前公募基金普遍以固定管理費提成和基準業績標準的激勵體制下，基金管理人員的持基激勵機制正被越來越多的基金公司所采納。

1.3 基金經理特征的相關研究

基金經理是基金的高層管理者，其個人的特征會對基金持有人的利益以及基金的績效產生影響，基金經理的個人特征包括任職時間、從業時間、年齡等。

肖繼輝等[10]認為，基金經理的個人特征會對其投資風格、投資能力和風險態度造成影響。現有研究發現，年輕的基金經理會更為重視未來的職業生涯發展，因此會更為努力。而李豫湘等[11]則發現除了年輕的基金經理外，具有較長從業時間和任職時間，并積累了較為豐富的經驗的基金經理較易取得更好的收益。而徐明東等[12]則通過研究發現從業時間以及任職時間較長的基金經理業績反而較差，認為造成這一現象的原因是從業時間和任職時間較長的基金經理在思想上可能較為保守，在投資決策時會更加謹慎。

從以上文獻中可以看出，基金經理的個人特征會對其投資風格和決策產生影響，同時也會對基金持有人需求的滿足程度產生影響。

2 研究假設與理論模型

2.1 研究假設

2.1.1 持基激勵對基金業績的影響

Jensen等[13]提出了利益趨同理論，他們認為企業的高級管理人員在持有企業的小部分股權后會使企業的代理成本降低，通過股權激勵使企業的高管與企業的股東的利益變得一致。而國內的學者潘穎[14]則指出，上市公司的股權激勵與企業的業績之間存在著正相關的關系。汪昌云、孫艷梅等[15]進一步發現，高管所持公司股票的比例越高，能有效降低公司高管與公司股東之間的信息不對稱性。

然而，由于目前受到基金行業體制法規和市場等因素的制約，基金管理人員的股權激勵進展緩慢，較難得到實施。而與之對應的則是推出了類似于股權激勵的基金管理人員持基激勵的激勵方式，而持基激勵也由于沒有過多的法律法規的限制，得到了較為普遍的實施。

Evans[16]發現，基金管理人員持基能夠在一定程度上減少基金的代理成本和資金的周轉情況。Cremers等[17]認為，基金管理人員持基能讓基金管理人與基金投資者的利益保持一致。然而也有一些研究人員并不認同上述觀點。Kumlin等[18]通過研究芬蘭的基金發現，基金經理的持基行為與其管理的基金業績并不相關。

目前國內已有部分學者對持基激勵進行了一定的研究，奚慶[19]從理論研究出發認為基金管理人的持基行為能夠讓基金管理人關注基金持有人的利益，而曹興等[20]則通過建立模型證明了基金經理購買自己所管理的基金產品能夠有效降低基金的風險。

在以上這些國內外學者的分析的基礎上，本研究提出相關假設：

H1 基金管理人持基對基金業績有影響，且持基比例越高，基金的業績也將越好。

2.1.2 基金經理個人特征對持基激勵的調節作用

目前，我國的基金經理在整個基金的運作管理過程中有著十分重要的影響，他們通常會擁有最終的決策權，可以說基金經理在相關基金的管理人中占有十分重要的地位。因此，基金管理人在受到持基激勵的刺激時，不同的基金經理個人特征會對持基激勵的效果產生不同程度的影響。本研究將從基金經理的任期、從業時間等角度進行探討。

(1) 任期。任期指的是基金經理自開始管理現有基金產品以來的時間。Israelsen[21]對1992～1996年間一直存續的223只基金的特征進行了較為深入的研究，他發現任職期長的基金經理所管理的基金周轉率普遍較低。周轉率低是指基金經理買賣股票的頻率較低，更為重視長期的決策。任期較長的基金經理有著更為豐富的經驗和穩健的投資風格，并且任期較長的基金經理對于所屬基金和團隊更有歸屬感，結合得更為緊密，更有責任和擔當，更愿意為基金業績的提升做出自己的貢獻。基金管理人的持基能夠激勵他們努力工作，提升基金的業績。因此，我們可以提出相關假設：

H2 基金經理的任期對持基激勵與基金業績的關系具有正向的調節作用。

(2) 從業時間。從業時間并不等同于基金經理的任期，它是指基金經理自開始進入證券基金行業，并從事行業分析員、交易員等工作以來的時間。由于我國基金經理的離職率普遍較高，大多數從業時間長的基金經理會管理過不同的基金，任期反而不一定長。國內學者徐明東等[22]認為，從業時間較長的基金經理投資風格偏向保守，不如新基金經理積極進取。并且由于從業時間較長的基金經理都已在行業中有了一定的地位，打下了較為扎實的基礎，相比從業時間短的基金經理，他們會更有風險意識，更加重視控制基金的風險，因此受到持基激勵的影響會較小。

結合以上分析，可以得出相關假設：

H3 基金經理的從業時間對持基激勵與基金業績的關系具有負向的調節作用。

以上的理論假設可以歸納總結為如圖1的模型：

圖1 持基激勵與基金業績——基金經理個人特征的調節效應研究模型

3 研究方法與數據分析

3.1 變量設定

(1) 自變量。本研究以基金管理人持基情況作為自變量。證監會要求基金公司在年報和半年報中披露基金管理人持有所屬公司發行和管理的基金的份額和比例。由于不同基金的規模有著較大的差別，故采用基金管理人份額作為變量并不適合。基于此本研究選取了基金管理人持有所管理基金的份額占該基金的比例作為衡量基金管理人持基的指標。

(2) 因變量。本研究以基金的業績作為因變量。目前，基金管理人業績的比較指標可以分為兩個大類。第1種是采用基金收益與參考的基準業績(benchmark)進行比較，可以體現基金在同類基金中的相對業績。第2種是采用經過風險調整后的基金業績指標，如Sharp指數、Jersen指數。本研究采用了衡量單位風險基金凈值增長率超過無風險收益率的程度的Sharp指數作為衡量基金管理人業績的指標。

(3) 調節變量。本研究以基金經理的個人特征作為調節變量，基金經理的個人特征包括任職時間、從業時間等。如果一個基金有多個基金經理，則基金經理的個人特征取平均值。

(4) 控制變量。通過對現有文獻的研究，本文發現除了基金管理人持基情況對基金業績會產生影響外，基金的規模(基金資產凈值取自然對數)、Beta值、基金的成立時間(Age)都有可能對基金的業績產生影響，因此將這幾個變量列為控制變量引入模型中。

3.2 樣本選取

本研究主要針對的是我國金融市場上的公募基金中的股票型基金，研究的樣本數據中基金業績、基金管理人持基情況主要通過Wind數據庫收集，而基金管理人的背景特征則主要通過基金的年報、基金官網的相關數據等手工查詢。

本研究選取2015年下半年普通股票型公募基金作為研究樣本，在初始研究樣本的基礎上剔除了① 成立時間晚于2015年7月1日的;② 基金經理個人特征數據披露不完整的；③ 在2015年下半年有基金經理更換的；④ 基金管理人持基數據披露不完整的基金公司。

通過對樣本的篩選，本研究最終得到了65組有效數據。

3.3 數據分析

本研究以基金經理的個人特征作為調節變量，研究基金管理人持基情況與基金業績之間的關系，利用SPSS18軟件對數據進行了較為深入的分析。本研究采用的分析方法包括描述性統計分析、相關分析、多元線性回歸分析等數據分析方法。

(1) 描述性統計分析。描述性統計分析見表1，反映基金管理人業績的指標為Sharp指數，其均值為0.108 2，標準差為0.518 5。解釋變量中基金管理人持基情況的均值為0.165 3%，控制變量中基金資產凈值、Beta、基金成立時間的均值為9.058 7，0.886 5，544.60。調節變量中基金經理的任職時間平均值為361.59，從業時間平均值為3.018 0。

從表1中可以看出，基金管理人的持基比例不算低，但不同基金管理人持基的水平還是有較為明顯的差異，基金管理人持基比例最大值和最小值之間相差了3.218 4%，差距還是較為明顯的。此外，可以看出公募股票型基金經理從事管理現有基金的任職時間普遍較短，平均任職時間只有361.59天，還不滿1年。導致這一現象的原因是2014年下半年到2015年上半年的牛市中公募基金經理“奔私潮”，大批的公募基金經理的離職，導致了基金經理普遍任期較短的現象。并且，目前基金管理公司大多傾向于對表現不太好的基金經理進行替換，這也對基金經理任期造成了一定的影響。基金經理的證券從業時間的平均值為9～10年，最短的為5年，最長的為19年。這說明要成為基金經理需要較長的時間積累，但與證券市場較為成熟的國家相比，我國的基金經理從業時間還是較短。根據DavidR.Gallagher 2001年的一項研究,澳大利亞的基金經理平均從業時間已達到16年，可以說我國基金經理的從業時間和發達國家相比還有一定的差距，這也可能跟我國資本市場起步較晚有關。

表1 相關變量的描述性統計分析

(2) 相關分析。對自變量、控制變量和調節變量進行相關性檢驗，得出的結果如表2所示。

表2 相關性檢驗

從SPSS軟件的結果可知變量間的相關系數較小，變量間最大的相關系數為0.53。因此，認為所見模型和假設中的自變量、控制變量和調節變量之間不存在嚴重的共線性問題，可以進行下一步的實證性分析。

(3) 回歸分析。為了驗證本研究所提出的假設，運用SPSS18層次回歸方法進行假設檢驗，將自變量持基情況，控制變量基金資產凈值、Beta、Age，調節變量任職時間、從業時間以及交互項(持基情況×任職時間、持基情況×從業時間)放入相應的模型中，統計軟件分析所得結果如表3所示。

表3 層次回歸分析

注：*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01

通過模型1和模型2可知，在模型1沒有控制變量時，管理人持基情況對基金的業績的系數為正，并且在0.01的置信水平上顯著；在模型2中則在自變量的基礎上加入控制變量基金資產凈值、Beta、Age后，基金管理人持基情況對基金的業績的系數依然為正，并且在0.05的置信水平上顯著。因此，證明了假設1。

模型3是在模型2的基礎上加入了調節變量基金經理任職時間，檢驗結果表明基金管理人持基情況和基金經理任職時間在0.05的置信水平上都顯著。基金管理人持基情況的系數為正，基金經理任職時間的系數為負。而模型4是在模型3的基礎上增加了交互項(持基情況×任職時間)，其系數為負，但并不顯著。這表明基金管理人持基情況與基金經理任職時間都會對基金的業績產生影響，其中基金經理任職時間與基金業績的系數為負，但基金經理任職時間對于基金管理人持基情況與基金業績的關系上沒有調節作用，否定了假設2。

模型4是在模型2的基礎上加入了調節變量基金經理從業時間，檢驗結果表明基金管理人持基在0.05的置信水平上顯著，從業時間不顯著。而模型5則是在模型4的基礎上加入了交互項(持基情況×從業時間)，模型檢驗表明基金管理人持基和交互項在0.05的置信水平上顯著，且交互項的系數為負。因此，基金經理從業時間對于基金管理人持基情況與基金業績之間的關系具有負向的調節作用，因此證明了假設3。

4 研究結論與展望

4.1 主要研究結論

本研究較為深入地探究了基金管理人持基與基金業績之間的關系，并且也對基金經理個人特征的調節作用進行了驗證。通過運用統計軟件進行數據分析后得到了以下的結論：

(1) 基金管理人持基對于基金的業績具有正向的影響關系，基金管理人持有所管理基金的比例越高，他們與基金持有人的利益會更加一致，對于基金的運營管理就會付出更多的努力，降低基金的風險，提升基金的業績。

(2) 基金經理的任期對于基金管理人持基與基金的業績之間沒有調節作用，但基金經理的任期對基金業績有負向的影響作用。該結論不支持原先的研究假設，通過查閱相關文獻，發現這一結論與已有的一些研究結果也有不同。Golec[23]通過對1988～1990年的530只共同基金分析得出基金經理的任期較長，所管理的基金的業績表現會越好。而本研究所得出的結論卻與之相反，通過研究發現Golec所選取的1988～1990年美國的證券市場處于穩定上漲階段，而本研究所取的時間段2015年下半年是中國證券市場波動較大、處于熊市的時期。而任期較長的基金經理傾向于維持原先的投資風格，但由于市場的快速變化，可能原先的投資風格已不再適用于此時的市場環境。相反，任期較短的基金經理則往往會根據當前形勢來選擇相應的投資風格和選股策略，因此更容易取得更好的投資收益。這也印證了吳琦[24]的研究，他對2006～2008年基金經理個人特征和基金業績關系進行了探究，發現在2008年的熊市中基金經理任期越長，業績反而不好。

(3) 基金經理的從業時間對于基金管理人持基與基金的業績之間具有負向的調節作用。目前由于證監會的有關規定，基金管理人持基激勵與股權激勵相比還是更偏向短期激勵，限售期較短，基金經理的從業時間越長，其投資風格就會越趨于保守，更為重視風險控制，減少基金的大幅波動。因此，基金經理從業時間越長，基金管理人持基激勵對于基金業績的正向影響減弱。

4.2 建議

本研究通過實證分析所得的結論為實踐提供了以下的一些啟示：

(1) 對于監管部門來說，要加強基金管理人員持基的政策指導，科學設計相關機制。本文通過實證研究發現基金管理人持基激勵對于基金的業績具有正向的作用，持基激勵計劃在一定程度上起到了預期的作用。而證監會自2007年起就開始鼓勵基金從業人員購買所管理的基金，但是持基激勵計劃開展至今依然存在著一些問題。首先通過統計分析發現，基金管理人的持基份額占基金的總份額的比例還并不高，其次因為相關政策法規的規定所限，基金管理人持基的期限也較短，并且由于有一部分基金管理人員可能是由于公司硬性規定，而不是自愿去參與持基激勵計劃，使得有些基金管理人員在持基計劃一到期就會選擇贖回該部分基金份額。這就使得持基計劃難以取得預想的效果，基金管理人員與基金持有人之間的利益不能趨于一致。

因此，為了解決這些存在的問題，監管部門可以加強政策引導并且規范相關法律法規，適當提高持基激勵計劃的期限，并且關注基金從業人員的持基比例，對于實施持基計劃進展緩慢或者管理人員持基比例普遍較低的基金公司和個人加強監管和教育，鼓勵基金管理人員適當提高持基的比例。并且在持基激勵的基礎上逐步豐富基金管理人員的激勵方式，采用多種手段調動基金管理人員的積極性，進而達到提高基金業績的目的。

(2) 對于投資者和基金持有人來說，如果要想獲得較好的投資收益，不僅要有相關的金融知識，還需要對基金產品背后的管理人員進行一定的研究。通過選擇基金管理人員持基激勵實行比較好、持基比例較高的基金產品，基金持有人更有可能取得好的投資回報。此外，還要對基金經理的個人特征有一定的了解，基金經理的個人特征對于其投資風格以及受到持基激勵影響的大小都會產生一定的影響。并且在不同的市場環境下，基金經理的個人特征也會對基金的業績情況產生不同的影響。因此，投資者在選擇基金產品時，需要進行綜合考慮，深入研究才有可能取得更好的收益。

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Fund Manager Ownership and Fund Performance-Moderating Effect of Portfolio Managers’ Personal Characteristics

YANYijun,TANGShizhang

(Antai College of Economics & Management, Shanghai Jiao Tong University, Shanghai 20030, China)

In order to study the relationship among ownership incentive, portfolio managers’ personal characteristics and fund performance, this paper collects data of public offering fund in the second half year of 2015. Use SPSS to analyze the related data. This paper has found that managerial ownership has positive effect on fund performance. The career experience of portfolio manager has negative moderating effect on the relationship between managerial ownership and fund performance. The moderating effect of the tenure of portfolio manager isn’t obvious. However, the tenure of portfolio manager has negative effect on fund performance. Therefore this paper provides advices to both supervision department and investors.

fund manager; managerial ownership incentive; portfolio managers’ personal characteristics; moderating effect

2016-12-08

嚴怡君(1993-)，男,上海人，碩士研究生，研究方向：企業管理。E-mail: 2279857481@qq.com 湯石章，副教授，研究方向：企業管理。

1005-9679(2017)04-0001-08

F 830.91

A