項目內部收益率的意義和實際應用

吳瀚 中國機械設備工程股份有限公司

項目內部收益率的意義和實際應用

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內部收益率逐漸成為國際上用于評價投資項目經濟效益的方法，為了幫助企業(yè)管理人員正確理解和運用內部收益率，本文對內部收益率的意義、計算和實際應用進行分析，僅為企業(yè)投資提供理論依據與決策支撐。

項目內部收益率 定義 計算方式

一、內部收益率的意義

項目內部收益率（Internal Rate of Return 簡稱IRR）是技術經濟學的概念，主要用于衡量投資項目的收益情況，考察項目的抗風性能力，為投資人提供決策支撐的重要經濟指標。

企業(yè)通常通過搭建項目模型來反映項目的收益性，而內部收益率是通過模型計算得出的最關鍵的指標。內部收益率高則表示該項目的收益性良好，在未來項目運營期間能夠為企業(yè)提供穩(wěn)定的現金流，提示該項目的抗風險性能力良好，遇到較小的突發(fā)風險事件仍能夠保持一定的收益。

二、內部收益率的定義和分類

內部收益率是指在資金流入現值總額與資金流出現值總額相等時，凈現值為零時對應的折現率。

在工程項目經濟分析中，內部收益率通常又分為項目內部收益率和股本金內部收益率。

項目內部收益率指項目的資金全部由企業(yè)的股本金出資對應的收益率，該指標體現了一個項目能夠最大承受的風險的情況。

股本金內部收益率指項目的資金由股本金和貸款兩部分構成，該指標體現了一個項目對于股東自有資金的收益率。

三、計算方式

內部收益率公式：

假設一個項目的建設期為2年，企業(yè)在建設期內每年投資1000萬，項目建設完成后，企業(yè)在未來4年的運營期將每年獲得800萬的投資收益。

項目的內部收益率根據上述計算公式為：

經Excel的計算，項目的內部收益率為17.46%

注：在一些特殊的情況下，項目在運營期同時存在盈利和虧損的年度，IRR可能存在多種計算結果。針對這種情況，在EXCEL IRR函數的guess選擇0，得出與0最接近的項目內部收益率，這樣計算結果是最準確的。

四、項目內部收益率與凈現值的關系

之所以內部收益率能夠體現項目的抗風險能力，是因為內部收益率反映了該項目能夠承受的最大折現率。當折現率與項目的內部收益率相等時，該項目的凈現值為零；當折現率超過內部收益率，則項目凈現值為負，使得項目不具備投資價值；相反如果折現率低于內部收益率，則項目凈現值為正，項目具備投資價值，因為可以為股東提供財富。

不同于凈現值，內部收益率作為一個無量的數字，便于不同項目進行比較，所以在項目決策過程中深受青睞。很多企業(yè)采用內部收益率方法，而不是采用凈現值方法作為投資決策，因為凈現值方法涉及的折現率較為復雜。每個項目的折現率均不同，而且包含因素眾多，如公司的自有資金成本、企業(yè)貸款成本、項目所在國國別風險、通貨膨脹風險、匯率風險等等，上述因素均包含一定的主觀判斷，很難進行絕對量化，因此凈現值方法一直具有比較大的爭議。

在同一國家內，內部收益率較高意味著項目收益率較好、抗風險能力較高，在多個可比方案中常選擇IRR高的方案作為最優(yōu)方案。但如果項目位于不同國家，投資者需分別了解兩個國家的通貨膨脹、政治風險等因素，分別對兩個項目的內部收益率進行調整，再進行比較選擇。

五、項目內部收益率和股本金內部收益率

項目內部收益率與股本金內部收益率不同，項目內部收益率指全股本金出資的情況下對應的收益率。在實際操作上，項目以全股本金出資的幾率較小，但并不妨礙內部收益率成為衡量項目抗風險能力的指標。

項目內部收益率體現了一個項目最大抗風險的能力，項目風險眾多，包含政治風險、國別風險、匯率風險、通貨膨脹風險等。假設一個位于美國的投資項目，美國作為世界最強國之一，政治穩(wěn)定，法律健全，其國別風險、政治風險、通脹風險、匯率風險相對于其他國家較低。一般而言，在發(fā)達國家開展投資項目獲得的內部收益率比發(fā)展中國家低。發(fā)展中國家由于國別風險較高，通常設置較高的回報吸引外商投資。據此，通常企業(yè)會對不同國別、不同行業(yè)設置不同的收益率要求。

如果一個項目的內部收益率為10%，那么該項目能夠承受最大的風險為10%。假設該項目只存在匯率風險敞口，沒有其他風險，那么10%的內部收益率表示該項目可以承受美元每年貶值的最大幅度為10%，在美元貶值10%時，該項目的凈現值為零；如果美元貶值超過10%，該項目的凈現值為負，證明該項目的投資有損股東的權益。

股本金內部收益率指項目的資金由股東自有資金與銀行貸款組成對應的收益率，股本金內部收益率更貼近實際。由于股本金內部收益率受融資成本的影響，而融資成本主要取決于項目發(fā)起人的資產規(guī)模和資信能力。大型企業(yè)如BAT通過其雄厚的資產以及多樣化的融資渠道更易于在市場上取得融資成本較低的貸款，而一些創(chuàng)業(yè)公司，通常取得的貸款債務成本較高。如果上述兩種類型的企業(yè)同時投資一個項目，大型企業(yè)由于其貸款成本低，其股本金內部收益率要高于創(chuàng)業(yè)公司，所以股本金內部收益率并不能在客觀上衡量一個項目的優(yōu)劣。

綜上所述，一般項目內部收益率用于從客觀上反映項目的抗風險能力，而股本金內部收益率作為企業(yè)內部決策的支撐，為企業(yè)自由資金出資部分的回報率提供參考。

六、內部收益率的實際應用

模型假設是模型的搭建過程中最重要的環(huán)節(jié)。即使企業(yè)聘請國際知名的會計師事務所或者投資銀行等專業(yè)建模機構，如果企業(yè)不能提供客觀而準確的模型假設，即便模型的編制邏輯是正確的，也不能夠客觀反映項目的實際收益。

（一）收入側假設

項目的運營期收入是模型最關鍵的假設。不同類別的項目需要考慮不同的收入來源：

1.電力項目，投資者通過與投資所在國的電力公司簽署購電協(xié)議，在電站建設完成后，通過向電力公司售電，從而獲得收入，實現投資收益。運營期電站的發(fā)電量乘以購電協(xié)議許諾的電價是該項目收入的主要來源。

2.工業(yè)園或住房類項目，與電站類項目不同，工業(yè)園項目更多是一個商業(yè)行為，項目的下游收入很難通過長期的包銷協(xié)議鎖定，投資人需要對擬建設地區(qū)開展的商業(yè)盡職調查，評估投資所在地周邊工業(yè)園或住房的入住率、出售等相關情況，以確定項目未來的收入。

3.收購類項目，投資人擬收購一個已經成立，并具有運營經驗的企業(yè)。投資人需要根據該公司目前已有的收入，綜合考慮多方面因素，如運營、銷售渠道、高層任職、整合規(guī)劃、以及該公司所在國的CPI、通貨膨脹指數等，預測項目未來的收益。

（二）成本側假設

成本端也是影響內部收益率的關鍵假設。為保證模型的準確性，投資者需根據專業(yè)技術角度，從客觀上考慮項目未來運營期的成本和費用：

1.火電類項目，投資人需合理考慮項目的運維、燃煤、運輸、石灰石、飛灰處理、保險、債務償還、項目公司運營等成本。

2.市場類如工業(yè)園項目，投資人也需要考慮其土地租賃、管理、招商引資、改造、維修等費用。

（三）稅收假設

計算項目收益率一定要考慮投資所在國的稅務，是否存在稅務豁免政策，如果沒有，要考慮項目公司每年需繳納的稅，包括不限于企業(yè)所得稅、股息預提稅、利息稅、分紅稅。對于賦稅較重的國家，如莫桑比克，企業(yè)所得稅高達32%，忽略稅務將會嚴重影響項目的收益率。注：攤銷和折舊可以抵扣企業(yè)所得稅，因此企業(yè)可以考慮對其資產實行加速攤銷法以達到抵稅的目的。

（四）現金流

內部收益率計算所用的項目公司每年現金流粗略的講=項目的收入-成本-相關費用-稅。

七、提高內部收益率

（一）提高收入

投資人可以通過購買方談判交易價格，交易價格越高，項目收入高，內部收益率越高。

（二）降低成本

1.降低建設成本

投資人應在項目可行性研究階段開展詳實的技術調研，通過提出多種技術方案，比較不同方案的可行性，優(yōu)劣勢，在保證項目建設質量相同的水平下，選擇最具性價比的方案，通過降低建設成本提高內部收益率。

2.降低運營成本

強化項目管理，優(yōu)化運維方案控制運營成本，從而提高內部收益率。

（三）投入滯后/收入提前

1.投入滯后

由于時間價值的影響，項目資金投入越早折現回到零點的支出越高，內部收益率越低。相反投入越晚折現回到零點的支出越小，內部收益率越高。

對于綠地工程項目，投資人應與融資機構進行談判，盡量優(yōu)先使用銀行貸款，從而達到自有資金滯后的目的，提高股本金內部收益率。

對于并購項目，投資人應在與賣方商談的股東協(xié)議中設置交易對價交付的條件，如果能夠分期支付，項目內部收益率將提高。

2.收入提前

收入與投入的性質完全相反，項目資金收入越早折現回到零點的收入越高，對應內部收益率越高；相反項目資金收入越晚折現回到零點的收入越低，對應內部收益率越低。

對于綠地工程項目，投資人應對項目建設進行詳細的分析，對比多種設計和建設方案，如果能夠在同等工程質量的前提下縮短建設周期，早日實現商業(yè)運營，有助于大幅度提升內部收益率。相反，如果項目出現拖期，不僅在工程項下EPC合同中造成違約，投資人需向業(yè)主支付違約金（liquidated damage），而且項目整體的內部收益率也會下降。

八、結論

投資項目從總體而言，風險是客觀存在的，對于投資者來說，有必要對財務模型的假設和投資風險進行深入的研究和論證，在同一國家選擇投資收益率高的項目，進而實現經濟效益的最大化。

[1]徐成斌，陳琦.投資項目財務評價內部收益率的比較研究[J].

[2]王勉，黃穎.凈現值與內部收益率的比較分析[J].

吳瀚（1990.2-），男，漢族，遼寧沈陽人，中國人民大學，在職研究生，研究方向：金融投資與實務。