對我國開放式基金流動性風險問題的探討

袁星

【摘 要】 開放式基金在我國出現的時間比較短，我國的證券市場也不夠完善，目前我國的證券市場正逐步與國際接軌，因此國內的開放式基金也面臨著更加激烈的競爭和更加多變的市場環境，流動性風險的控制也顯得越來越重要。如何提高防范開放式基金的流動性風險防范就成了基金管理公司、監管者和投資者共同想要解決的問題。本文對開放式基金的流動性風險首先進行了一些分析，最后提出了相關對策。

【關鍵詞】 流動性風險 開放式基金 經濟市場 金融資產

一、開放式基金流動性風險的內涵及表現

（一）開放式基金流動性風險的內涵

流動性是指在金融資產在市場中，能夠按其價值或者接近其價值出售、變現的可能性，這是資產變現能力的綜合性反映。JamesTobin早在1958年時就提出了資產流動性的概念。他認為，能夠以賣方期盼的價格出售其持有的金融資產，其中的損失程度代表了該資產的流動性好壞。將此概念具體談到開放式基金，流動性就是指基金管理人在面對贖回時，將其所持有的金融資產在市場上變現的能力。

所以，開放式基金的流動性風險包括兩個涵義：首先是對基金產品來說，開放式基金不能通過合理的價格實現快速變現成基金組合資產，我們可以將它稱為基金組合的流動性風險；另一個是基金的現金流動性風險，是指投資者的資金流動和基金資產變現影響而導致客戶出現支付困難的情況。這兩個風險是相互關聯的。

（二）開放式基金流動性風險的具體表現

由于我國缺乏長期的投資環境，市場不夠成熟，因此，開放式基金的流動性風險表現的十分明顯。自從2008年發生金融危機之后，使得開放式基金遭遇了有史以來流動性風險最大的一個階段。其次，在歐洲債務危機以及美國次貸危機的影響下，眾多投資者對經濟發展的前景預期很不樂觀，也導致大家的信心受損。

雖然我國證券市場創新進入了一個新的階段，金融衍生產品也逐漸成熟，股指期貨已經實施，但是市場整體的完善度距離發達國家還有很大的差距，開放式基金的流動性風險也有了新的特征。因此，如何有效的防范其流動性風險是一個值得繼續關注的問題。

二、開放式基金流動性風險的成因分析

（一）資本市場不夠完善

開放式基金在資本市場很活躍，它的投資環境包括市場結構、市場規模大小等硬環境和一系列的制度安排的軟環境。與成熟的發達國家資本市場相比較，我國的資本市場發育程度還不足，開放式基金面臨的投資環境和運作機制都不夠完善，這也增大了流動性風險率。

1、股票市場發育程度尚淺。雖然中國的A股市場總市值居于全球前列，但是這并不說明中國的證券市場接近于發達國家的水平，只要從市場層面進行分析，就能發現我國的證券市場仍然在一個發展的初期階段，具體表現為：第一，雖然我國的股市市值占GDP總量超過了70%，但是這個指標必須和該國或該地區的實際經濟發展狀況相適應，而不宜過高，而中國的數據已經達到了發達國家的水平，這恰恰說明了存在許多不合理性的投資；其次，雖然國內的證券市場投資者總數龐大，但是個人投資者占了一多半，所以其專業性并不夠高；第三，許多上市公司的素質較差，而且信息披露并不規范，股票市場成了某些公司的圈錢場所。第四，做空機制不夠完善，基金經理在操作時，只有在市場處于上升階段時才能實現增值，而市場進入空頭時，由于沒有有效的做空機制，即使基金的經理人能事先預測到市場下跌的狀況，也無法有效的規避風險。

2、債券市場創新不足。中國的債券市場主要由企業債券市場和國債市場組成。由于我國還沒有專業的具有公信力的信用評級公司或信用評級機構，而且國家的信用體系還沒有建立起來，因此企業的資信情況很難確定也很難被公眾認可，所以企業的發行控制都比較嚴格。國債的風險很小，而且其收益高于銀行存款。近些年來國債的規模迅速擴張，成了許多投資者青睞的投資產品。

3、金融衍生品市場的產品種類不夠豐富。從其構成情況來看，金融衍生品主要包括了：權益類衍生品、利率衍生品、信用衍生品以及匯率衍生品等不同的品種。目前，我國的金融衍生品市場已經有了一定的發展，但是其制度、結構還不夠完善。金融衍生品的品種不豐富，利率衍生品市場較為落后，目前只存在少量的利率互換交易。人民幣外匯衍生品的品種也不多，主要包括銀行間人民幣外匯掉期交易和遠期交易、人民幣和外匯間遠期結售匯交易。這些都是面向銀行間債券投資者，其他的投資者不能參與交易，投資者的避險需求很難被滿足。由于次貸危機引起的國際金融危機爆發，使得人們對于貸款類的信用衍生品不夠信任，使得我國的信用衍生品發展受到制約。

4、資本市場的運行機制不夠完善。首先，市場的系統性風險無法通過開放式基金投資組合來避免，因此就要相應的衍生品來加以對沖。其次，在證券市場出現下調或者由于其他原因而大量贖回時，有效的貨幣市場是開放式基金能在短期內低成本的獲得資金、抵御贖回沖擊影響的金融市場。但是，我國的證券市場和貨幣市場之間資金流動在很大程度上受政策的影響，這種政策影響資金流動性的做法加大了開放式基金的流動性風險。因為政策的制定有人為因素，這使得基金經理很難對大體走勢做出判斷。有可能突然出現政策引起資金流出而股票無法及時變現的情況；另一方面，投資于開放式基金的資金也會因為資金的供求波動而受到影響。

（二）投資理念不夠成熟

1、投資者缺乏長期投資的理念。我國證券市場一直都沒有長線投資的理念，不論是機構投資還是散戶都更追崇于炒作行為，股票的漲跌情況和實際業績的關聯嚴重背離正常情況。這和基金應有的投資理念有些矛盾，構成了開放式基金流動性風險的又一個成因。投資者的投資理念可以通過投資者的交易時間、交易頻率來反映，中國證券市場上的投資者更偏向于高交易頻率。

2、心理預期作用較為明顯。開放式基金相比于封閉式基金的一個重要特點就是存在優勝劣汰，即投資者會買入收益較好的基金，而拋售出收益較差的基金，這樣能形成行業的資源集中和篩選。根據市場的投資者狀況來看，投資者并不是理性人，他們會受到各種外界因素的影響，他們對于盈利和虧本的態度和承受能力也不同。基金投資者對于基金的贖回，往往更依賴于對未來的預期。這種預期包括兩個方面：一是基金的盈利能力、管理水平的預測，基金投資者的目的是盈利。如果基金業績不佳，投資者將會對其不抱希望，倘若基金不采取措施加以管制，投資者會認為該基金的狀況將持續惡化。這時，基金投資者會贖回已經持有的基金份額。同時，假如有相關的基金信號顯示基金的收益狀況將會得到改善，那么將會提升投資者對基金的信任，而選擇申購基金。二是對于資本市場的走勢預期。由于開放式基金的收益直接源自于資本市場，由于我國的資本市場不完善，股票的走勢對基金的業績有很大影響。同時，當市場上出現經濟危機時，市場上的投資者會對市場的階段走勢失去信心，這會直接影響到基金投資者對基金盈利狀況的信任，從而選擇贖回操作。假如這種預期成為大部分的市場參與者的主觀預期，就會出現“羊群效應”，眾多投資者會大量贖回，這會加劇開放式基金的流動性風險，甚至出現基金清盤的情況。

（三）長期以來基金業績狀況不佳

開放式基金是一種風險共同擔負、收益共同享受的投資工具，它的盈利性體系在基金管理人通過專家理財、組合投資和發揮規模經濟的優勢，來獲取高于市場的收益率。基金投資者的最終受益是基金投資者追求的目標，因此在理論上來講，基金投資者的收益率會影響投資者對于基金是贖回還是申購。

三、防范開放式基金流動性風險的相關對策

（一）政府要完善市場體制，提供更好地融資環境

由于我國證券市場缺乏有效的做空機制，無法提供規避市場的金融工具。假如做空機制能夠完善，基金管理人可以在高位拋出基金，從而有效規避市場風險，保持基金資產的高度流動性。對于大宗交易要有良好的機制進行監管控制，提高基金變現的速度并降低成本。完善大宗交易的制度，不僅有利于降低開放式基金的流動性風險，還能降低交易成本，因此，完善大宗交易的程序可以在一定程度上緩解開放式基金的風險問題。

（二）金融機構要重視市場營銷

我國目前的基金銷售主要依靠代銷機構，較為狹窄的銷售渠道制約了基金業的發展。因此增強基金銷售渠道很有利于基金的發展，金融機構應同時注重對業績較好的基金持續營銷，對于新的基金要大力宣傳，擴散客戶來源。針對投資水平不同、投資偏好不同的投資者要采取不同的投資方式和收費方式。由于很多投資者的投資觀念很局限，因此基金管理者要加強宣傳教育工作，使得投資者樹立長期投資的理念。

總之，在新的市場環境下，要想降低開放式基金的流動性風險，要根據實際情況制定各項措施來規避風險。除了靈活的制度安排之外，保證基金業績的穩定增長才是防止流動性風險最根本的方法。

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