華誼兄弟公司治理與股權質押案例

龔蘭

摘 要：華誼兄弟傳媒股份有限公司是中國大陸一家知名綜合性民營娛樂集團，由王中軍、王中磊兄弟在1994年創立。其股權結構一直較為穩定。但近期王忠軍與王忠磊瘋狂質押所持有的公司股權，累計被質押共計523130000股147099999股，通過計算得知，兩人質押股份占其各自持有股份的比例分別為85.45%及85.68%。引發了社會各界廣泛的關注。據此，以華誼質押股權為背景，描述華誼兄弟質押股權的經過，并探討其質押股權的原因及其造成的影響。

關鍵詞：公司治理；股權質押；華誼兄弟

中圖分類號：D9 文獻標識碼：A doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2018.36.069

6月11日，華誼兄弟創始人、董事長王中軍發出致全體股東的一封信，就近期從“偷稅漏稅”到“質押幾乎全部股權”的傳言一一回復。王中軍解釋股權質押不是拋售股票，更不等同于“套現”，既不會影響華誼兄弟的股權結構，也不會影響上市公司的正常經營，是合法合規的常見籌資方式之一，股權質押都有周期性可循，融得資金主要用于項目投資及股權投資。

1 變天：質押股權

6月6日，華誼兄弟（300027）發布公告稱，第一大股東王中軍、第三大股東王中磊于近期質押股份。根據此次公告，王中軍共持有公司612，229，855股，累計質押550，879，999股，質押比例達到89.98%；王中磊共持171，681，986股，累計質押142，799，999股，質押比例達到83.18%。質押股權融資屬于風險較大的方式，一旦股東無法償還資金贖回股票或股票價值跌破雙方約定的平倉線比例時，資金融出方可能會通過拋售股票來保全債權。質押幾乎全部股票，其中一個重要的因素自然是現金緊張。質押股權的原因無外乎三點：第一保留薪火，考慮長期發展；第二為跑路準備；第三要另投新項目。不論真實原因如何，華誼兄弟身處“危險邊緣”已是事實，華誼股價幾度下跌，距平倉線肯定不遠了。

據華誼2018年一季度財報顯示，王忠軍和王忠磊分別是華誼的第一和第三大股東，作為華誼創始人兼大股東，這樣大比例質押手中股權的行為確實不多見。前有樂視和賈躍亭之鑒，市場對于華誼高層的股權質押行為異常敏感，6月11日周一收盤時，華誼的股價下挫3.25%，報6.85元/股，市場反應明顯。

2 起源：崔永元手撕范冰冰

崔永元近日在微博炮轟《手機2》導演馮小剛和演員范冰冰。同時，揭開了影視明星“逃稅避稅”的潛規則。此次事件持續發酵，除了沸沸揚揚的個人恩怨，令人咋舌的天價片酬，明星涉嫌通過“陰陽合同”公然偷稅漏稅等行業內幕也隨之浮出水面。

而后事件反轉，崔永元向范冰冰道歉，證實“4天6000萬”與她無關，范冰冰工作室也加以回應，但此事漣漪還是波及A股市場。

崔永元一發炮彈，轟綠了大半個A股影視板塊，而作為電影《手機》、《手機2》的制作方華誼兄弟（300027，股吧）股價觸及跌停價7.36元，與2015年6月12日創下的最高價64.45元相比，市值蒸發686.13億元，創三年來股價新低。這也讓當年憑借馮小剛賀歲電影而聲名鵲起華誼兄弟成為今天的市場焦點。

據統計，從質押日6月5日至6月11日收盤，華誼兄弟股價累計跌幅近7%。根據最新公布的華誼兄弟前十大股東信息，包括馬云、馬化騰、魯偉鼎在內的一眾大佬持有華誼兄弟的流通市值已縮水至少1.6億元。

3 壓垮華誼兄弟最后一根稻草？

其實，這次華誼高層的股權質押行為之所以引起了外界如此激烈的反應，一是因為前有樂視和賈躍亭的前車之鑒；二是華誼近年來的經營狀況讓市場信心不足。

華誼2016年開始呈現疲軟之態，據當年的財報顯示，當年全年營收35.03億元，同比下降9.55%，營業利潤11.77億元，同比下降15.22%，凈利潤為8.08億元，同比下降17.21%，而扣除非經常性損益后的凈利潤更是大幅下滑，同比下降108.52%。扣非凈利潤的跳水意味著華誼的主營業務盈利狀況不佳，其中電影板塊表現不如預期是主要原因。

從2017年開始，影視行業已經開始感受資本的寒意。大多數財務資本退出了影視項目投資，二級市場與影視文化相關的公司股價一片低迷。即便是電影項目火爆的博納影業，也不能說服監管層對其信任，博納在A股的IPO之路接連受阻，最終極有可能轉戰港股。

失去電影業務陣地，在二級市場遭受重挫的華誼也曾嘗試著講述“迪士尼”的故事。華誼率行業之先，開始嘗試實景娛樂業務，該業務在2016和2017年的收入分別達到2.56億和2.58億元，以電影作品品牌授權和馮小剛電影公社的運營收入為主。

最終，一切問題又回歸到了華誼曾經的主營業務——電影，作為華誼最重要的資產，馮小剛的新電影《手機2》正面臨著不小的阻礙，崔永元事件的余波仍未平息。作為利益相關方，華誼兄弟在事發后即迎來一個跌停板。截至6月11日，華誼兄弟的市值已從崔永元發聲時的239.99億元，跌落至190.05億元，蒸發近50億人民幣。

崔永元的“碰瓷”成功了，華誼所面臨的商譽危險也提前一步擺到了公眾面前。對于這一問題，華誼兄弟董秘高輝在接受媒體采訪時表示，商譽并不意味著絕對的風險，公司與并購企業并非簡單的資本關聯，而是建立在資源共享、業務協同基礎上的孵化共生。

4 華誼的公司治理

華誼如若為了資金流轉，產生錢生錢的作用，股權出質本無可厚非。但大股東進行股權質押時，其質押的股權價值小于質押融資所獲得的資金時，一旦大股東放棄此質押部分股權，將會形成大股東對公司的掏空行為，在股東的掏空成本并不增加的同時提高股東的掏空收益。

其次，假設公司產生質押行為后，并沒有提高其盈利能力以及經營效率來解決財務危機問題，就像前陣發生的樂視質押股權事件，公司則很可能在未來一段時期內出現資金周轉問題，導致樂視事件中出現的公司股權凍結、拍賣問題，進而可能導致控股股東控制權出現轉移、公司破產等不利現象。因此，公司以股權質押方式進行融資也并非完全是有利的。

據悉，一般情況下，股東需要質押股權進行融資時，券商為控制自身風險在做股權質押時會打折計算。當初樂視10億股權質押違約，就導致了西部證券因設置不審慎、業務決策執行標準不嚴格和盡職調查不充分等多項風險，被監管層予以暫定股票質押式回購交易業務6個月的處罰。

而對于高質押率可能為公司帶來的風險，對控制權有巨大影響，因為比例太大。高比例的股權質押在之后一旦到期將會帶來一系列問題。

5 結論

股權質押對于上市公司的價值影響是多方面的。一方面，積極的大股東會努力完善公司治理和管理，采取有力措施，提高公司業績；另一方面，消極的大股東不會在意公司和中小股東的權益，尤其是質押資金投向大股東自己時，大股東更傾向于關聯交易等操作，轉移資產，“掏空”公司。當大股東面對資金困境時，股權質押是有效的融資策略之一，但是其帶來的控制權轉讓風險和杠桿風險，又極大地提高了對小股東權益損害的可能性。公司價值的增加或降低，很大部分取決于大股東在取得質押資金后所采取何種管理與經營策略。

從企業風控的角度來說，應高度重視對股權質押融資風險管控，建立股權質押監控指標體系。尤其對于華誼這樣的上市公司，應認真關注質押行為以及質押人信息的披露，提高對股權質押行為危險性的意識。如在風報系統發現公司的質押率超過 50%時，及時調查關注企業的其他風險指標，以避免被卷入金融鏈條上下游的慘劇中。

參考文獻

[1]華誼兄弟忽然質押幾乎全部股權瘋狂套現[EB/OL].新浪網，2018-06.

[2]堪比賈躍亭！華誼大股東質押股權超8成控制權危矣[N].南方都市報，2018-06.

[3]紀永虹.我國上市公司股權結構和公司治理績效研究[J].中央財經大學學報，2012，21（1）：56-58.