一分錢殼交易為什么被叫停？

文/畢明琛 蔡昌

新三板市場嚴進寬出，使市場監管成本有增無減，嚴重削弱了市場流動性，“一分錢交易”攪渾新三板，這讓投資者猶如霧里看花，無法根據股票價格的歷史走勢分析未來的漲跌趨勢。

“一分錢交易”股轉系統再遇紅燈，再遭中國股轉系統監管雷擊。

2017年2月9日，ST展唐（430635.OC）發布公告稱，其股東以一分錢一股價格賣出的ST展唐166.3萬股，被全國中小企業股份轉讓系統采取了自律監管措施。

為給在新三板上“撿漏”的人一記耳光，股轉系統對一分錢交易再度出手，ST展唐“一分錢”甩賣被阻，買賣雙方均被罰。順著監管紅線的脈絡，不難發現，十六天前，ST展唐第二大股東CGmobile Holdings Limited于2017年1月24日以0.01元/股的價格賣出了持有ST展唐的166.3萬股。同日，浙江福特資產以 0.01 元/股的價格買入全國股轉掛牌股票“ST 展唐”166.3萬股。

警示函中提到：“一分錢”攪渾新三板，這一行為違反了《全國中小企業股份轉讓系統股票轉讓細則（試行）》中關于“申報或成交行為造成市場價格異?；蛑刃蚧靵y”的規定，構成股票交易違規。股轉系統特別“警示”，投資者應當按照相關業務規則履行合規交易義務，如果上述兩股東再出現類似問題，將進一步采取自律監管措施或給予紀律處分。

2014年2月19日正式掛牌新三板的展唐科技, 2014年至2015年，連續兩年虧損，年報顯示，2015年公司實現營收4.07億元，同比減少23.44%；凈利虧損4953萬元，同比減少15%，第二、三大股東已出清所有股份，而第一大股東在此次出售后還持有1235.9萬股公司股份，占總股本的比例由39.56%下降至15.45%。

由于客戶架構單一和大客戶無法付款等問題，展唐科技賬面上一方面有近9千萬元應收賬款，另一方面拖欠了1.3億應付款，資金鏈出現嚴重問題，截至2015年底公司凈資產僅為305萬元，2016年6月展唐科技恢復轉讓后更名為ST展唐。

ST展唐發布2016年半年度報告顯示，報告期內公司實現營業收入1044.98萬元，同比下降96.61%；實現凈利潤-7453.73萬元，同比下降11184.26%，凈資產為-7148萬元。為了彌補資金不足，ST展唐在2016年7月25日開盤后突然進行了大量的一分錢交易，截至25日收盤，ST展唐以0.01元的價格共成交4634萬股，成交金額為46.34萬元，9月13日，ST展唐違規發布收購報告書，公司被福特資產以46.34萬元收購。

轉讓價格有失公允

令人驚異的一分錢交易在市場上并不鮮見，據統計數據顯示，2015年1月1日至12月11日，1004家新三板公司發生過異常交易，其中異常交易的次數高達30602次，異常交易金額高達120多億元。成交價格不足1元的次數達到1738次，交易股數為5.27億股，一分錢交易次數已超過200多次。由于低價異常交易的數額巨大，其實際成交額可能遠不止這些，由于新三板市場交易不設置漲停板，交易雙方出于不同的目的，可能會將交易價格設置為股轉系統的最低價，即一分錢，這就是令人費解的一分錢交易的由來。

對于一分錢交易，中央財經大學張廣通曾認為，一分錢交易從制度層面來說是被允許的，新三板采用的協議轉讓方式為交易雙方進行私下定價留下了很大的可操作空間，從交易本身來看，采取極低的價格出售股權，其動機可能有以下幾種情況：第一，公司經營不善，原股東急于擺脫困境，將公司低價出手，第二，利用關聯方的轉移定價規避印花稅、企業所得稅、個人所得稅等稅負，第三，股東進行股權激勵，大股東將股份低價轉讓給企業高管，第四，進行利益輸送，第五，通過低價轉讓股權，吸引市場注意力，增加企業知名度。張廣通副教授表示建議監管機構對于每一筆“一分錢交易”的真實動機要做具體分析，不可簡單以單一的避稅論下結論。

盡管ST展唐在公告里宣稱，每股一分錢的價格，充分考慮了公司經營情況以及財務數據，為交易雙方真實意思，但是這個說法很難讓人信服，一分錢的價格很可能不是真實的交易價格，其避稅的可能性很高?！豆蓹噢D讓所得個人所得稅管理辦法（試行）》的公告（國家稅務總局公告〔2014〕67號）第二章第十二條規定，申報的股權轉讓收入低于初始投資成本或低于取得該股權所支付的價款及相關稅費的，可以被認為股權轉讓收入明顯偏低。本案中的股權轉讓方認購價為0.242元/股，轉讓價為0.01元/股可以被認為股權轉讓收入明顯偏低。

另外，據了解，ST展唐截止2016年上半年期末資產總計為8988.42萬元，負債總計1.6億元，福特資產是一家專門化專業化的民營不良資產管理公司，在管理像ST展唐這樣高資產負債率公司的工作上很有經驗，在收購后福特資產計劃實施企業重組，如果可以順利實施，那么公司的經營狀況和產業結構將會得到改善，原來第一大股東的控股人還保有一定的股份，可以從中獲得價值增值的收益。雖然新三板是個公開的交易平臺，但是協議轉讓的轉讓機制的存在給關聯雙方實施內部交易留下了空間，一分錢的價格很可能是買賣雙方商議好的價格，據此，ST展唐原股東和福特資產之間很有可能存在關聯交易。

因此，即使上述交易成功進行，按照實質重于形式的原則，稅務機關也有權核定股權轉讓收入，ST展唐轉讓的股票是原始股，中央財經大學劉桓教授認為，公司原有股東持有原始股的成本價與股票解禁那天的市價之差，應被視為股息紅利所得來繳稅，而在二級市場上出售股票賺取的價差收入，應該為資本利得，這部分收入應予以暫緩征稅，股權投資進入二級市場就自然改變屬性，從而轉化為有價證券，之后按股票轉讓計算應納稅額。根據《股權轉讓所得個人所得稅管理辦法（試行）》的公告（國家稅務總局公告〔2014〕67號）和《國家稅務總局關于企業所得稅核定征收有關問題的公告》（國家稅務總局公告〔2012〕27）的規定，股東轉讓股權收入應全額計入應納稅收入額。

一分錢交易明顯不符合稅收的公平性原則，是國家稅源流失的巨大隱患，在金稅三期工程全面鋪開，納稅人納稅信息高度整合的情況下，這種偷逃稅行為無處遁形，如果因為逃避稅務等不良動機導致第三方利益受損，就會觸犯相關法律，對納稅人偷稅的，由稅務機關追繳其不繳或者少繳的稅款、滯納金，并處不繳或者少繳的稅款的百分之五十以上五倍以下的罰款；構成犯罪的，依法追究刑事責任。新三板企業應予以關注。

掛牌流程隱形漏洞

從ST展唐的經營狀況來看，其基本上不存在投資的價值，其凈資產在2016年上半年年報披露以后甚至到了-7148萬元，但是隨著新三板的高速發展，新三板市場的融資功能越來越得到重視，其中不乏很多企業凈資產為負但是市值卻很高，例如ST星美，從2008到2010年，這家公司的資產總額分別為5.11萬元、8.48萬元和94.91萬元，凈資產則已經為負值。公司員工也只有7名，但是其市值在一段時間內仍然高達24.2億元，支撐其市價如此高的原因一是投資者對于其未來賣“殼”重組的預期，二是殼資源本身對于那些急于進入新三板市場融資的公司具有很高的價值，

而從福特資產公司本身規劃來看，公司計劃于2016年上市，登陸新三板可能使其自身發展規劃中的重要一步。目前，對于有意向進軍新三板的企業來說，筆者理性分析指出，按照股轉系統規定流程進行掛牌存在以下幾個缺點：（1）時間成本

一般的掛牌流程耗時長，環節多，審批手續復雜，而借殼上市雖然也需要進行審批，但是相對于掛牌來說能節省幾個月的時間，為企業的融資在時間上搶占了先機。

（2）企業成立需滿兩年

在新三板掛牌的企業有依法成立且存續期滿兩年的硬指標限制，這對于經營狀況良好卻存續期不滿兩年的企業來說是無法逾越的鴻溝，因此這些企業需要通過借殼上市來滿足自己融資的需求。

（3）隱性成本

在企業掛牌上市的過程中，也存在這一些隱性成本，這些成本也是企業進行決策不可忽視的因素，例如掛牌上市需要企業進行規范的財務狀況整改，而許多企業在前期隱瞞了很多利潤，需要補繳的稅負可能比較重，以及很多公司以非貨幣進行出資，該部分在掛牌過程中需要進行重新評估，一旦評估值低于入賬價值，需要股東補足差額部分。

上述原因決定了新三板市場殼資源的熱度越來越高，目前新三板市場殼資源的價格一般在2000萬元左右，福特資產僅以46萬元的價格就控股了一家新三板企業，這個價格有失公允。

對峙“一分錢危害”

新三板市場一直被寄予“中國版納斯達克”的希望，但是卻一直缺乏市場化的退市制度，新三板市場上一直是嚴進寬出，這使得市場監管成本大大提高，嚴重削弱了市場流動性，不利于資本市場資源優化配置功能的發揮。

一分錢交易造成了新三板市場不必要的動蕩，讓投資者無法根據股票價格的歷史走勢分析未來的漲跌趨勢。另外，一分錢交易容易滋生腐敗，超低價股權定向轉讓為權力尋租留下空間，讓行賄在不知不覺中發生。就一分錢交易的實質判斷，屬于利用國家稅收優惠政策的不嚴密，鉆制度的漏洞，人為設置低價將應稅收入從高稅負環節轉讓到低稅負環節，造成了國家稅負的重大流失，存在偷逃稅的風險。

縱觀美國納斯達克是分層次交易市場，其中全球精選市場采用的是競價交易模式，競價交易制度能很好的釋放市場的流動性，提高企業的市值，全球市場和資本資本市場采用的是混合做市交易模式，而且美國具備完備的做市商制度，增加做市商進行市場交易的積極性。對違規行為有嚴厲的懲戒，實行“一美元”退市制度，上市公司連續30個交易日股票成交價不足一美元，該公司將會收到警告，如果在收到警告一定期限內還不能改變其股價，將會被強制停止交易。

中國的資本市場起步較晚，做市商制度于2014年8月25日正式上線，正在逐步完善中，做市商制度實行以來協議轉讓和做市轉讓換手率情況如圖1所示：

圖1 做市商協議轉讓和做市轉讓換手率情況

做市商制度實行以后新三板流動性明顯增加，尤其是做市換手率上漲明顯，完善做市商制度，有利于淡化協議轉讓在融資過程中的作用，促進中小企業規范的進行融資行為。另外，在新三板市場還是協議轉讓和做市轉讓并存的混合交易制度，隨著協議轉讓和做市轉讓交易制度的弊端不斷顯現，投資者對競價交易的呼聲越來越高，競價交易制度已列入計劃中。