亞洲“酵” 主

《支點》記者　何輝

安琪未來的持續發展仍然要靠技術創新。

網上流傳一句話，不以賺錢為目的公司就是耍流氓。

今天要說的這家公司，會讓很多人“羨慕嫉妒恨”：2014年底的扣非凈利潤為1.12億元，到2017年底該數額竟達到7.97億元，3年增長了6倍多。

這家公司名為安琪酵母股份有限公司（以下簡稱安琪酵母），是一家總部位于湖北宜昌的上市公司。近日，該公司發布年報稱，2017年扣非凈利潤同比增長61.4%，已連續3年實現扣非凈利潤大幅增長。

安琪酵母，一家在酵母這種細分領域拓展的公司，憑什么這么牛？

全球第三

安琪酵母，是一家從事酵母、酵母衍生物及相關生物制品經營的高新技術企業。

現代酵母產業雖起源于歐洲，但近年來，酵母及相關產品越來越受到中國消費者的喜愛。例如，能改變中國千百年來的老面發酵習慣，促進中國傳統面食的產業化；再如，能替代明礬，從源頭上解決油條“鋁害”問題。同時，隨著主婦們對烘焙興趣的增長，酵母也廣泛用作面包、饅頭、包子、餅干糕點等食品的發酵劑和營養劑。

安琪酵母成立于1986年，經過30多年發展，如今已成長為亞洲第一、全球第三大酵母公司。2017年，該公司在全球的市場份額達到12%，國內市場占有率處于龍頭地位。但最令市場興奮的，是安琪酵母創造了連續3年高增長的業績。

歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤，是考察上市公司盈利能力的重要指標之一。從2014年到2017年，安琪酵母的該指標分別為1.12億元、2.44億元、4.94億元、7.97億元，2015年至2017年該指標的增速分別為117.46%、102.27%和61.40%。

對于一家傳統工業企業來說，連續3年扣非凈利潤實現如此高的增速，實屬不易。

烘焙紅利

很多人關注的是，安琪酵母為何能實現連年高增長？

從財務指標上看，凈利潤要想實現增長，主要靠兩種能力，一是做大營業收入，二是控成本。

首先看營業收入。營業收入的持續增長，與所處行業的增長空間有很大關系。以酵母應用廣泛的烘焙業為例，根據恒州博智整理數據顯示，歐美國家烘焙產品人均年消費量為41.9千克左右，美國人年均消費量為36.7千克，英國人年均烘焙消費量為36.7千克。位于亞洲的日本，人均年消費烘焙食品數量為21.8千克，中國香港為15.4千克，而中國內地僅為4.4千克。不說同歐美發達國家相比，就算是與同處于亞洲的日本和中國香港相比，中國內地對烘焙食品的消費需求還有較大增長空間。

烘焙食品的長期增長空間，對酵母生產企業來說就是長期利好。有數據顯示，即使在宏觀經濟整體下行的環境下，我國烘焙市場規模也保持了10%以上的增速。

安琪酵母的業務，自然也受益于烘焙市場的增長。不過，安琪酵母的業績比行業平均水平要好得多——財報顯示，2015年至2017年安琪酵母的營業收入增速分別為15.30%、16.36%和18.83%——這種遠高于行業增速的業績，得益于該公司作為行業龍頭，憑借規模、品牌、技術、渠道等優勢進一步鞏固了市場地位。

不過，這組數據又引出一個新問題：安琪酵母近3年營業收入增速只有15%-19%，為什么扣非凈利潤增速高達61%-117%？

安琪酵母股份有限公司董事長俞學鋒

原料優勢

這只能說明，安琪酵母在控成本方面做得更出色。

對酵母業來說，最大的成本是生產成本。生產成本中，又以原材料為主。糖蜜，是生產酵母主要用到的原材料，占生產成本的40%，可謂酵母決定性的“戰略成本”。

糖蜜是制糖時所產生的副產品，其下游需求主要是酒精和酵母，其中酒精的需求占大頭。不過，從2012年開始，受白酒企業不景氣、環保壓力，以及生產酒精的替代原料玉米價格長期處于低位等因素影響，酒精對糖蜜的需求大幅下滑，從而導致糖蜜產能過剩，價格持續走低。

來自申萬宏源的統計數據也表明，我國糖蜜的價格在2011年見頂后就一直處于下行趨勢——這種行情，對生產糖蜜的企業來說不是好消息，但對安琪酵母來說，反而是重大利好。以2017年為例，該公司營業收入增長18.83%，而營業成本只增長9.97%——收入的增速明顯高于成本增速。

對于因原材料價格下行導致公司業績增長的觀點，安琪酵母公司也表示認同，在其2017年年報中就明確表述：“主要原材料價格的下降和產能增加帶來的固定成本下降，是公司毛利率增長的主要原因。”

營業收入的穩定增長，加之原材料成本的持續走低，在這兩種因素的綜合作用下，安琪酵母的“酵母及深加工產品業務”毛利率不斷上升，從2011年的29.69%一路攀升至2017年41.69%。

道阻且長

毛利率的持續增長雖令人興奮，但對投資者而言，關鍵的是未來能否持續保持高增長，因為投資最終面向的是未來。

預測安琪酵母的未來，如果從扣非凈利潤的角度來看，關鍵還是要看在做大營業收入和控成本這兩方面能否有持續突破。

首先看成本控制。客觀來講，糖蜜等原材料價格并非安琪酵母能左右，更多的會受宏觀經濟、制糖業、消費升級等多方面因素影響。也就是說，在糖蜜價格方面，安琪酵母并沒有太多主動權，一旦價格上升，就會對公司的業績產生影響。對這一點，安琪酵母也不否認，“若上游原料價格波動較大，將會影響公司生產成本。”

事實上，安琪酵母也注意到這個問題，并已著手解決，紛紛在糖蜜重要產區開設工廠。2013年1月，安琪酵母埃及工廠正式投產使用，埃及盛產甘蔗和甜菜，糖蜜資源豐富，成本較低；2017年，其俄羅斯工廠也正式投產，而俄羅斯糖蜜價格遠低于國內。

未來，如果安琪酵母能在糖蜜等原材料成本控制上持續發力，對沖糖蜜價格的波動影響，相信對公司業績增長會有積極作用。

另一方面，與被動應對糖蜜等原材料價格波動所不同的是，做大營業收入方面，則考驗著安琪酵母主動作為的能力，即如何通過創新加強市場競爭力。

盡管安琪酵母在國內處于行業龍頭地位，但從財報數據上看，還有進一步做大做強的空間。

安琪酵母2017年資產負債表顯示，公司應付票據、應付賬款這兩項分別為0.77億元、9.07億元，分別增長436.06%、60.36%，增速遠高于營業收入的增速——這表明，公司在擴大銷售的同時，也加大了對上游供應商（比如糖蜜廠家）貨款的積壓力度，相當于上游供應商向安琪酵母提供了一筆9億多元的無息貸款，能緩解公司的現金流壓力。這也表明，公司對上游供應商具有較大話語權。當然，這種話話權也與糖蜜產能過剩的現狀有關，在供大于求的情況下，糖蜜廠家的話語權自然要小一些。對安琪酵母來說，關鍵是未來能否持續保持強話語權。

再從資產負債表的應收票據、應收賬款來看，這兩項分別為0.76億元、6.1億元，分別增長25.5%、32%，增速同樣高于營業收入的增速——這就是說，公司在擴大銷售的同時，也加大了賒銷的力度。一般來說，加大賒銷力度，表明公司對下游采購商的話語權不是太強。

這其實與安琪酵母的市場競爭環境有關。安琪酵母是全球第三大酵母公司，而排名全球前兩位的公司法國樂斯福和英聯馬利都在中國開設有分公司，而且它們在中國的本土化運營能力在不斷增強。安琪酵母與全球龍頭企業在同一市場競爭，要想獲得更大市場份額，最終比拼的就是公司的創新能力，正如安琪酵母董事長俞學鋒在近日的一場活動中說的那樣：“安琪未來的持續發展仍然要靠技術創新。”