煤炭行業產能過剩、融資結構與債務風險

焦少飛 王孟陽

摘 要：本文對煤炭行業產能過剩的形成機理進行研究，并以X省為例對其融資結構和可能存在的債務風險進行分析，最后從推進煤炭行業國有企業改革、建立基于預算硬約束的經營機制、拓展融資渠道、加強監測預警等方面提出政策建議。

關鍵詞：煤炭行業；產能過剩；融資；風險；監測

中圖分類號：F832.2 文獻標識碼：B 文章編號：1674-0017-2017（11）-0066-04

一、理論分析

（一）煤炭行業產能過剩的形成機理

現有文獻對于產能過剩進行了廣泛地研究。一種觀點認為進入壁壘低、退出壁壘高的行業特性會導致產能過剩。曹建海（2001）認為專用型資產退出障礙、銀行債務退出障礙影響企業市場退出并導致過度競爭和產能過剩。另一種觀點認為發展中國家出于對于發達國家成功經驗的認知，容易對下一個迅速起飛的行業形成共識，信息不對稱造成的“投資潮涌”導致了產能過剩（林毅夫，2010）。當然，還有觀點認為是總需求的下降導致了產能過剩。

與此同時，大量的文獻則從體制、機制入手研究產能過剩問題。一是地方政府之間為追求經濟增長展開了“競標賽”式的競爭，其會通過稅收和土地優惠、信貸支持、財政補貼等政策促進企業擴大投資，導致重復建設（周黎安，2004）。二是國有企業的預算軟約束，使其投資動機進一步增強。盛明泉等（2012）認為，國有企業管理層有更強的動機去爭取更多的負債，以此擴大企業規模，從而使得企業的負債越來越偏離其理想狀態。三是政府的行業管制導致產能過剩，范林凱等（2015）認為漸進式改革背景下競爭性行業的市場化改革滯后與產能管制共同造成了產能過剩。各級政府為避免產能過剩所實施的產能管制政策使行業市場化進程進一步滯后，從而使產能過剩趨于嚴重。綜合來看，產能過剩的形成受市場化改革滯后、行業管制、預算軟約束等因素的影響。煤炭行業一直以來被認為是關系國計民生的基礎性行業，國有經濟比重較高1，而其本身又屬于競爭性較強的行業，單純的產能管制政策對化解產能過剩的效果有限，甚至可能出現越管制越過剩。

（二）預算軟約束與債務負擔

產能過剩背后是高速增長的固定資產投資。一般情況下，企業應根據市場狀況確定合理的債務水平和融資結構，而預算軟約束會降低負債的約束性。特別是在預算軟約束的條件下，債務負擔越重，企業市場退出越困難。章文芳等（2010）認為由于地方政府對商業銀行的影響力，加上企業單一的融資結構及信息不對稱，導致我國雙重預算軟約束的形成，削弱了債務在企業投資過程中的治理功能。同時，預算軟約束也降低了企業優化資本結構的動力（盛明泉等，2012）。曾湘泉等（2016）對山西省的案例研究發現，政府干預、國有企業產能擴張誘發了國有煤炭企業產能過剩和債務上升，而債務壓力、國有企業政策性負擔、信貸預算軟約束又導致國有煤炭企業產能退出困難。從相關指標看，2010年-2012年煤炭行業景氣之時，國有煤炭企業的工業銷售值和存貨增長速度均快于私營煤炭企業。2012年煤炭價格下降后，國有和民營煤炭企業的工業銷售值都在下降，但國有煤炭企業存貨仍保持較快增長，民營煤企存貨逐步下降，國有企業去產能難度更大。

目前，企業融資來源主要為銀行貸款，預算軟約束是銀行信貸風險積聚的主要原因之一（鐘偉、宛圓淵，2001）。從煤炭行業來看，近年來伴隨著煤炭行業資產規模的擴張，資產負債率逐步攀升，特別是進入2016年以后，行業整體資產負債率已經超過70%（圖1）。

伴隨著煤炭行業資產的擴張，企業財務費用增長迅速。煤炭行業規模以上企業財務費用的年度支出從2009年的249.7億元增加至2014年的841.8億元。其中，2011年財務費用的增速達到45.55%。在行業財務費用支出中，國有及國有控股企業的財務費用占到70%左右（表2）。

盡管財務費用快速增長，但煤炭行業實現的利潤卻沒有隨之增長。除2010年和2011年外，煤炭行業利潤增速為負，特別是2013年和2014年利潤大幅下滑。其中，國有及國有控股企業的利潤增速下滑幅度超過行業平均水平，企業債務負擔更高。

企業利潤下降、債務負擔高造成償債能力下降。特別是部分建成運營時間不久、授信額度較大以及煤礦取得成本過高的企業都出現了較為明顯的資金鏈緊張，煤炭企業償債能力面臨考驗。從表4可以看出，煤炭行業帶息負債的比重逐年提高，從2006年的41.8%提高至2015年的59.1%，提高了18個百分點。相應地，衡量企業支付債務利息能力的已獲利息倍數逐年降低，至2015年該指標值該指標值小于1，煤炭企業債務利息壓力越來越大。

二、融資結構與融資風險

（一）煤炭行業融資結構：以X省為例

對2013-2015年以來X省煤炭行業融資結構的分析發現，煤炭行業融資以貸款為主，且主要集中在國有商業銀行；債券融資規模較小，貢獻度有所提高；信托渠道融資規模較小，主要為通道類業務。

1.銀行貸款。當前煤炭行業銀行貸款具有以下特點：一是以貸款為主，絕大部分為銀行表內資產。2015年末，煤炭行業融資按其規模分依次是貸款、銀行承兌匯票以及委托貸款、信用證、保函等其它表外融資。大型銀行資金實力雄厚，煤炭行業貸款余額較大。從貸款集中度看，部分股份制銀行煤炭行業貸款集中度較高。但是，隨著去產能過程中企業利潤下滑和虧損面的不斷擴大，銀行對煤炭行業的授信變得較為審慎，新增貸款主要集中在政策性銀行和國有大型商業銀行。

2.債券融資。根據對X省債券發行情況的統計，2015年X省非金融企業共發行各類債券93期，融資金額合計1457.9億元。其中，煤炭行業企業共發行債券19期，融資金額合計564.5億元，同比增長18.8%。債券市場融資具有以下特點：一是以銀行間市場債務融資工具為主，其他種類債券較少。2015年，X省煤炭行業企業共發行銀行間市場債務融資工具18期，融資金額556.5億元，占債券金額的98.6%；發行企業債券僅一期，融資金額8億元。從期限上看，總體期限特征以中短期債券為主。2015年期限在1年及以下的債券共發行12期，占債券數量的63.2%；3至5年共5期，占比26.3%；7年及永續債券各1期。二是債券發行規模持續增加，對煤炭行業融資的貢獻度有所提高。2013年、2014年、2015年， X省煤炭行業債券發行量分別為5期共145億元、16期共460億元、19期共564.5億元，發行數量和融資規模均保持了增長趨勢。同時，當年債券發行金額與X省煤炭行業總資產金額之比逐年提高，分別為4.6%、12.5%、15.7%，發行債券對于煤炭行業融資的貢獻度有所提高。三是永續票據、永續債券等創新型債券工具得到初步應用。2015年8月，X省成功發行50億元可續期中期票據，該類債券對于豐富企業融資方式，延緩債務還本付息壓力，降低企業杠桿率具有積極意義。

3.信托融資。信托融資具有以下特點：一是以信托業務為主，以自有資金開展的固有業務較少。同時，為控制項目風險，對煤炭行業的信托業務主要為通道類業務。二是融資總量減少，2015年煤炭行業信托資產占信托資產總規模較2014年和2013年分別下降0.16和0.95個百分點，呈逐年下降態勢。

（二）煤炭行業融資風險

盡管2016年以來煤炭價格逐步回暖，但受經濟下行、產業結構調整、金融機構信貸投放的順周期性等因素影響，煤炭行業債務風險仍處于存量風險的釋放階段。未來隨著去產能、去庫存、去杠桿等的逐步落實，以及兼并重組、破產清算可能對銀行債權的影響，各金融機構已顯露的金融風險可能進一步加劇。同時，目前已發生多起煤炭行業大型國企債券不能如期兌付的情況，因此債券的潛在風險也值得密切關注。此外，涉煤信托項目違約事件頻發，信托業金融機構進入風險暴露期。

三、政策建議

（一）充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，構建化解產能過剩的長效機制

要從根本上化解煤炭行業債務風險，需要從體制、機制入手，防止實體經濟低效、過剩產能反復，從而導致金融風險反復。一方面，要繼續推進供給側結構性改革，加快轉變經濟增長方式，著力培育新的經濟增長點。另一方面，要轉變政府職能，充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，堅決避免金融資源繼續流向喪失償債能力的“僵尸企業”，按照市場化原則推動企業兼并重組。在債轉股過程中，積極引入社會資本，發展混合所有制，在提升資本實力的同時，提高國有企業效率。同時，要深入推進國有企業改革和銀行業金融機構公司治理改革，完善激勵約束機制，改變過度追求短期利潤、造成風險后移的經營方式。

（二）拓展煤炭行業融資渠道，去杠桿、降成本

煤炭行業屬于重資產行業。一方面，要通過加快金融產品創新和金融服務，降低煤炭企業融資成本，推動煤炭行業結構調整和轉型升級。建議積極發展資產證券化業務，通過開展企業資產證券化、信貸資產證券化和不良資產證券化，有效盤活存量資產，增強經營性資產的流動性，降低實體經濟融資成本。另一方面，拓寬企業多元化融資渠道，發展多層次資本市場，增加直接融資比重。應通過發行公司債、中期票據、私募債、短期融資券等途徑改善融資結構、降低財務負擔。要繼續推進永續債券等可計入企業權益的債券品種在煤炭企業的應用，在降低企業資產負債率的同時，延緩其償還債務本息的資金壓力。建議推動綠色債券在煤炭行業的應用，指導企業通過發行綠色債券進行專項融資，支持煤炭企業在節能減排、能源清潔高效利用等方面的技術升級改造。此外，建議發揮信托行業優勢，加大對煤炭行業投融資服務。信托作為惟一可以橫跨貨幣市場、資本市場和產業市場的金融機構，從事的業務范圍相當廣泛。信托機構應抓住供給側結構性改革為信托業轉型發展所提供的契機，發揮信托業的獨特優勢以及信托方案設計靈活的特點，提高投資管理能力和服務水平，運用股權、債權及權益信托等靈活的業務模式，為煤炭行業持續健康發展提供全方位的投融資服務。

（三）加強監測分析，建立行業性監測預警機制

受信息不對稱和同業無序競爭等因素的影響，煤炭行業信貸存在明顯的順周期性，加速了產能過剩以及金融風險的形成。為引導煤炭行業持續健康發展，建議重要產煤省份建立行業性的風險監測制度，建立涵蓋市場風險、融資風險等的預警機制。當前，應定期向銀行業發布煤炭行業運行情況及地方政府煤炭行業供給側結構性改革措施，通報重點建設項目清單，及時公布關停并轉煤礦企業、節能環保負面企業或項目清單。同時，加強風險監測預警和窗口指導，對煤炭行業、重點企業授信規模進行定期監測，向金融機構通報相關授信和融資變動情況，及時提示可能存在的風險。

參考文獻

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Excess Capacity， Financing Structure and Debt Risk of the Coal Industry

JIAO Shaofei WANG Mengyang

（Xian Branch PBC， Xian Shaanxi 710075）

Abstract：The paper studies the forming mechanism of the coal industry overcapacity， and analyzes the financing structure and possible debts risk taking X province as an example. And finally the paper puts forward policy suggestions from such aspects as pushing the reform of state-owned enterprises of the coal industry， establishing the operating mechanism based on the hard budget constraint， expanding the financing channels and strengthening the monitoring and early warning etc.

Keywords： coal industry； excess capacity； financing； risk； monitoring