可轉換債券定價研究

呂藝 李帥

自中國殷市從2008年開始進入熊市以來，連續幾年低迷的殷市讓很多投資者望丙卻步。而縱觀證券市場，即使在般市很不景氣的時候，仍然有一類不被人很視的投資品種在股市上漲時隨著上漲，丙在般市下跌對有時還能逆行上漲，這一類投資品種就是可轉換債券。隨著近年來對可轉換債券的研究增多，可轉換債券也日漸被人們重視了起來。我國的可轉換債券市場發展時間較短，但近幾年發展的速度很快，最近五年的可轉債的發行融資額e逾兩千億元。中簽率幾乎都低于于1%，說明了投資者開始對這個品種產生了興趣。可轉換債券其本身固有的幾乎零風險的特點，使得投資者能夠在低風險的同時搏取較大的收益。

可轉換債券的價值可以分為兩部分，其自身的債券部分的價值和其所含蓋期權部分的價值。目前在我國上市的可轉換債券中，基本上都有幾個附加條款，其中的三個附加條款：贖回條款、回售條款以及特別向下修正條款都對可轉換債券的期權價值具有很大的影響。本文分析了當下金融市場的市場背景，同時對各個條款進行淺顯的剖析。

可轉換債券

期權價值 期權定價方法

緒論

（1）研究的背景：

近年來，隨著經濟政策的支持和調整，我國整體經濟發展迅速.居民儲蓄水平居高不下是帶來的問題之一。儲蓄熱情高漲是因為居民害怕投資或無法投資。現時，如果居民想投資，他們應該投資股票或期貨市場，或投資私人貸款或購買紙張貴金屬。但是，根據近年來的觀察，我國股市受到政策的影響很大，相關政策的出臺會導致股市的大起大落，而普通投資者基本上沒有控制政策方向的能力，稍有不慎就會造成損失。根據央行2014年第二季度客戶問卷調查報告，47.6%的居民在儲蓄、投資和消費意愿方面選擇“多儲蓄”。目前，銀行存款仍然是居民最安全的投資項目。然而，面對這樣的儲蓄熱潮，雖然中國的定期存款利率已經下降，但家庭儲蓄率仍然保持在50%之上。因此，要使居民放棄儲蓄，必須有一個健全的投資方式。

隨著IPO的重新啟動，a股市場在經歷了持續動蕩的漩渦后，于去年年底開始上漲。此外，金融產品的套期保值功能也很好地體現在這種環境中，即可轉換公司債券。

（2）研究的目的及意義：

可轉換債券由于其自身的特點幾乎沒有風險，這就導致了其強烈的需求。然而，可轉換債券與普通債券有著根本的區別。和可轉換債券還有一些條款，如轉換、贖回和轉售，每一條款都包含不同的子條款，如大多數公司。發行可轉換債券的贖回條款規定，公司股票價格在一段時間內突破障礙的。凍結債券價格一段時間后，發行人有權決定是否按約定價格收回債券。而且，在在中國上市的可轉換債券還規定，發行人可以在滿足一定條件的情況下修改轉換價格。本文對可轉換債券的研究，旨在幫助投資者對這一金融衍生工具的充分理解和理解。熟悉中國可轉換債券市場，促進其發展。希望通過對可轉換債券的研究，我們能夠許多投資者找到了自己合適的投資渠道，這可以為投資者提供低成本的融資，帶來投資收益，最終優化社會資源配置。

可轉債相關理論概論

（1）可轉債定價模型

可轉換債券實際上是普通債券的嵌套期權，因此可轉換債券的價值可分為純債券部分和期權部分。純債券的價值可以根據面值，票面利率和DCF模型的貼現率來計算。有三種主要的期權定價方法：B-S模型，二叉樹模型和蒙特卡洛模擬方法。B-S模型通常用于歐洲期權的定價。主要通過使用換股價格，標的股票價格，標的股票價格波動率和無風險利率等因素來計算。二叉樹模型通常用于美式期權的定價。二叉樹模型通常用于美式期權的定價。主要假設是股票價格波動只有兩個方向，期權的價格是根據歷史波動概率和股票價格的大小，簡單地模擬存在期間股票價格的可能路徑來計算的。蒙特卡洛模擬方法使用目標資產價格路徑來預測期權的平均收益并獲得期權價格估計。

（2）可轉債價值及其影響因素

價值：可轉換債券作為一種混合金融衍生工具，具有債券、期權和股權的特征。因此，它的價值主要由純債券價值和期權價值構成。轉換值可以包含在選項值中。純債券的價值是可轉換債券作為普通債券的價值。在不考慮其他因素的情況下，可轉換債券的價值是每個期間的折現現金流加上總和。轉換價值是指可轉換債券按照轉換價格轉換為公司股票后的股票價值。期權價值是可轉換債券轉讓、轉售和贖回權的相應價值。可轉換債券價值的計算公式一般可以表述為：可轉換債券價值一債券價值+期權價值。

影響因素：一是，直接影響因素：票面利率；標的股票價格；轉股價格；債券到期期限；標的額股票價格波動率；無風險利率；二是，由前文分析可知，贖回條款的存在限制了投資者的收益，所以贖回條款的存在減少了可轉債的價值。特別向下修正條款和回售條款的存在保護了投資者在股票價格下跌時不會受到太大損失，所以增加了可轉債的價值。

總結

可轉換債券的特點使其具有債券和期權的雙重特征。它作為一種投資品種，既能以較低的成本獲取股價上漲帶來的較大收益，又能避免股價下跌帶來的損失。因此，它是一種可以辯護的投資產品。然而，目前我國可轉換債券的研究主要有兩個方向，一是基于公司資產，二是基于股票價值。可轉換債券屬于衍生證券范疇。這種性質決定了定價和發行的復雜性。考慮到這種復雜性導致投資者缺乏認知而導致的信息需求增加，發行可轉換債券比普通證券風險更大，導致上市公司和投資銀行選擇較少的可轉換債券作為首選融資方式，投資者在購買可轉換債券時也非常謹慎。

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