我國債券型、股票型、指數型基金投資績效分析

胡陳敏　李艷　王亞星　馬燕舞

[提要] 基金在我國的發展不過幾年的時間，剛開始出現時規模較小，在國家大力發展資本市場的宏觀指導下，逐漸發展成為社會投資的一股巨大力量。本文選取2012年1月1日前成立的債券型、股票型、指數型基金各15只為研究樣本，首先對基金收益率與無風險收益率和市場組合利率橫向比較;其次引入風險調整后收益指標對基金業績進行評價;最后對基金業績是否能夠持續進行分析，得出的結論是：股票型和指數型基金的業績水平可以取得高于市場組合利率的超額收益。

關鍵詞：開放式基金;投資績效;實證研究

本文為2017年度中華女子學院北京市大學生創新創業項目：“我國債券型、股票型、指數型基金投資績效分析”（項目編號：110004991353）研究成果

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

收錄日期：2018年4月10日

一、引言

截至2016年12月底，基金市場受股債雙殺的影響，指數基金、股票基金、債券基金和混合基金在2016年均無亮眼表現。全年來看，指數基金全年平均收益為-11.42%，僅6%左右的指數基金取得正收益;股票型基金的平均收益為-13.27%，僅11%左右的股票基金取得正收益;債券基金的平均收益為0.19%，但受益于前期的上漲，有70%的債券基金在2016年以正收益收官;混合型基金的平均收益為-9.97%，其中有27%的混合基金全年收益為正。貨幣基金在年末大額贖回的影響下，全年收益低于3%，平均收益為2.48%。截至2018年2月，我國基金市場上有股票型基金721只，債券型基金964只，指數型基金489只。

本文在理論與實證研究基礎上，首先將基金業績與市場收益相比較，通過基金業績評價體系，可以減少信息不對稱對投資者帶來的影響。本文分別選取15只股票型、債券型、指數型基金，通過實證分析探究我國證券投資基金業績的好壞。

通過查找相關文獻，我們發現目前學者的研究主要是對開放式基金績效評價進行實證研究。屠淵選取2009年前成立的20只股票型基金，以其在2009年1月到2012年6月的數據為實證對象，證明我國股票型開放式基金絕對部分可以獲取超市場基準組合的收益，為投資者創造價值，但其收益因基金管理人的操作不同而不同。絕大多數的基金風險狀況小于市場基準組合，并呈正相關關系。段新鋒選取股票型、混合型、債券型三種不同類型的樣本基金，以2015年6月12日為分界點，分析了不同類型基金在強勢期和弱勢期的表現，結果表明：基金的類型和投資風格對綜合績效的影響不顯著;從震蕩期到強勢期，基金績效表現微弱的持續性，從強勢期到弱勢期，持續性不存在，表現出較強的績效反轉性。

二、基金業績評價理論基礎

夏普比率就是一個綜合考慮風險與收益的經典指標。其計算公式為：

其中：Si為夏普比率;E（Rp）為期望收益;Rf為無風險利率;σp為標準差。

夏普比率（報酬——波動性比率），即資本配置線的斜率。其值>0，代表基金報酬率大于波動風險;若<0，則基金報酬率小于操作風險。

特雷諾指數是每單位風險獲得的風險溢價。指數值越大單位風險溢價越高，基金績效越好。其公式為：

其中：T表示特雷諾指數;Rp表示基金的平均收益率;Rf表示平均無風險利率;βp表示系統風險。

詹森指數是證券組合的實際收益率與證券市場線上的組合期望收益率之差。其公式為：

其中：Ri，t為i基金在t時期的收益率;Rf，t為t時期的無風險收益率;Rm，t為市場投資組合在t時期的收益率;βi為基金投資組合所承擔的系統風險。當α大于零時，說明基金組合表現較市場組合好;當α小于零時，說明基金表現劣于市場。該指數越大越好。

三、基金業績評價實證研究

（一）樣本的選擇。基于樣本數據的有效性和穩定性，本文選取了2012年前成立的股票型、債券型、指數型三種不同類型的基金各15只，選取2012年1月至2016年12月為樣本觀測區間（注：2015年月上證達到近期歷史最高點）。為了使數據更具代表性，樣本基金的成立時間從2007年末至2011年每年各3只（考慮到基金績效與成立時間長短是否有關），避開了金融危機發生階段，相當于基金與市場同生長。45只樣本基金自成立起運作時間超過5年，形成了自己的操作風格。樣本范圍選擇使得評價結果更有說服力，更能客觀反映基金的績效。

（二）投資收益率與市場基準組合收益率的選取

1、投資收益率。本文的基金數據即投資收益率是根據新浪財經、天天基金網、東方財富網等網站上公布的2012年1月至2016年12月的每月單位凈值與累計凈值計算得出，基金的投資收益率（I=）UNV代表單位凈值。

2、基金組合收益率的選取。研究基金業績最好的評判標準就是和大盤（所選的基準組合）作比較，目前，我國的基金主要投資于股票、債券、國債，故本文對其進行8∶2的權重賦值，公式如下：

市場基準組合月均收益率=（上證綜合指數月均收益率+深圳成分指數月均收益率）/2×80%+上證國債指數月均收益率×20%

計算結果見表1。（表1）

（三）風險調整后的收益率及指標實證結果及分析。根據公式計算出基金的簡單收益率和累計收益率，計算結果見圖1、圖2。（圖1、圖2）

從圖1可以看出，股票型、指數型基金的收益率高于基準組合的收益率，雖然樣本基金的平均收益率0.96%高于基準組合收益率0.64%，但債券型基金的平均收益率為0.36%，低于基準組合收益率，拖了整體的后腿。

從圖2可以看出，基金的累計收益率股票型的基金表現較為突出，其他兩種和基準組合相差不多。總體累計收益率為1.51%，遠遠高于基準組合收益率。股票型累計收益率為2.81%，指數型與債券型分別為1.18%、0.55%，均低于總體累計收益率。

從基金類型上分析，有20%的債券型基金平均收益率超過基準組合收益率，100%的股票型基金平均收益率超過基準組合收益率，93.3%的指數型基金平均收益率超過基準組合收益率。

引入風險指標后，采用夏普比率、特雷諾指數、詹森指數對樣本基金觀測期的基金績效進行評價，并對上述三大指標數據排序，檢驗各樣本基金的收益水平。（表2）

從整體看，在所選擇的樣本期間內（2012年1月1日至2016年12月31日），研究樣本風險調整后的三大指標平均數值分別為：0.0993、0.0055、0.3824。每種類型基金各15只，根據夏普比率分析：夏普指數排名墊底的是代碼為166003的中歐穩健收益債券型基金，值為-0.0806;代碼為485111工銀瑞信雙利債券型證券投資基金夏普比率最大，為0.4225。基金夏普比率在0.4以上的只有一只基金，工銀瑞信雙利債券型證券投資基金;其余樣本基金的夏普比率均在0.3以下，占比為98%。根據表2中的統計數據可知，所選的樣本基金17%的夏普比率小于0，所選的樣本基金29%獲得了超額收益率。

據特雷諾指數分析：特雷諾排名在首位的是代碼為217018招商安瑞進取債券型證券投資基金，其值為0.0416，排名墊底的是代碼為290009泰信周期回報債券型證券投資基金，值為-0.0570。通過表中數據分析可以發現，招商安瑞進取與工銀瑞信雙利這兩支基金的值在0.03以上，其余占比15%的樣本基金的特雷諾指數均在0以下。實證結果顯示，84%的樣本基金特雷諾指數為正值，表明其有一定的抵御風險能力，也為投資者賺取超額收益。從排名來看，僅個別基金的夏普比率和特雷諾指數排名差異較大，我們認為夏普比率以總風險（或標準差）為衡量依據，而特雷諾指數對市場風險的考量占主要部分，因此可以認為，在基金業績評價過程中，非系統風險的影響因素占有很少的比例，在基金選擇的股票投資標旳確實能做到分散風險的作用。

根據詹森指數分析得知：樣本基金的詹森指數排名墊底的是泰信周期回報債券型證券投資基金，其值為-0.0378，排在首位的是代碼為159903深成ETF，其值為1.2993，約為泰信周期回報絕對值的34倍。通過表中數據分析可以發現，債券型基金的詹森指數值都小于0，指數型基金的詹森指數最大，86%的指數型基金的詹森指數都在1以上。根據有效市場假說，由于理性人的存在，市場收益率是很難被超越的，但實證分析表明，所選擇樣本基金的詹森指數中，股票型基金和指數型基金都為正值，說明投資股票型基金和指數型基金可取得高于無風險利率的超額收益。

四、結論及建議

通過對證券投資基金的理論和實證分析，研究45只不同類型和同投資風格的樣本基金的綜合績效評價情況，從樣本基金指標數據的計算和處理可知，45只樣本基金在觀測期內的夏普指數、特雷諾指數和詹森指數平均值分別為0.0993、0.0055和0.3824，根據三大指數的定義可知證券投資基金實現了超越市場的收益率，表明投資證券投資基金是改進投資者投資效率的有效途徑。另外，在觀測期內，指數型基金的三大指數均值高于股票型和債券型基金，表明在特定的市場運行環境和綜合的績效評價體系之下，指數型基金的績效可能高于股票型和債券型基金。

對于投資者而言，應以長期利益為重，而不是盲目追求短期的高回報。從實證可知，投資者要結合不同的基金型和不同的市場環境做出理性的投資決策，一般而言，在市場的強勢期可以投資股票型基金，在市場弱勢期可以投資債券型基金。

主要參考文獻：

[1]段新鋒.我國開放式證券投資基金績效評價研究[D].江西財經大學，2017.

[2]屠淵.我國股票型開放式基金績效評價的實證研究[D].西南財經大學，2013.