財政收支和風險防控：基于2018下半年相關數據的測算與展望

●劉 暢

一、引言

2018年以來，財政收入端繼續呈現較快增長態勢，上半年公共財政收入累計增速高于去年同期0.8個百分點，土地供應修復趨勢延續帶動土地出讓收入高速增長；財政支出端依然保持較高增長，公共財政支出執行進度較去年同期加快0.1個百分點。

本文采用ARIMA+神經網絡集成的組合模型對2018年下半年公共財政收入與支出進行了預測，并根據外生因素可能發生的變化以及指標數據的季節性規律對預測結果進行了一定修正。對于模型預測部分，首先利用ARIMA技術擬合公共財政收入與支出序列的線性部分，然后利用神經網絡技術估計序列的非線性殘差部分，最終疊加得到公共財政與支出的初步預測結果。由于ARIMA模型是基于線性技術來進行時序預測，而對非線性數據的處理效果欠佳；反之，神經網絡模型擅長挖掘數據中隱含的非線性關系，但在處理具有線性特征的數據方面，其效果往往不如ARIMA模型。因此與使用單一模型相比，此ARIMA與神經網絡相融合的模型充分發揮了單一模型各自的優勢，并顯著改善了單一模型的預測性能，提高了預測模型的精確度。

二、2018下半年公共財政收入的測算與展望

（一）上半年財政收入情況

今年以來一般公共預算收入 （以下簡稱公共財政收入）實現較快增長。1-5月公共財政收入累計增長12.2%，高于去年同期的10.0%（圖1），已完成年初預算的47.3%（過去五年平均為43.8%）（圖3），好于市場平均預期。具體而言，一是工業和服務業平穩運行是財政增收的基本支撐，1-5月國內增值稅同比增長19%，其中工商業增值稅和改征增值稅分別同比增長18.5%和19.6%，合計拉高稅收收入增幅6.8個百分點。二是PPI價格漲幅較高是財政增收的重要因素，供給側結構性改革的持續發力使得供求關系明顯改善，2016年9月PPI扭轉連續54個月的下降態勢進入上升通道，今年前5個月PPI累計同比上漲3.7%，仍處于較高水平，帶動以現價計算的稅收收入快速增長。三是企業效益的穩步改善以及年初集中發放職工年終獎金分紅的增加帶動工業與企業所得稅增速較快。此外，前5個月公共財政收入增速高增長或可部分歸因于去年年末部分收入緩繳至今年年初，緩繳稅款的跨年補繳入庫在一定程度上也帶動了相關稅款實現高增長。但值得注意的是，盡管前5個月公共財政收入實現較快增長，但5月財政收入同比增長9.7%，較前值回落1.3個百分點，再次回到個位數增長。

供地增加支撐土地出讓收入以及全國政府性基金預算收入維持高增長。從最新數據來看，1-5月全國政府性基金預算收入累計同比增長39.0%，較去年同期加快11個百分點；其中，國有土地使用權出讓收入累計同比增長45.9%，較去年同期明顯加快13.1個百分點（圖2）。值得注意的是，5月100大中城市土地成交面積和成交總額同比分別增長41.8%和27.4%，分別較前值加快17.1和4個百分點，反映出地方政府層面土地交易熱度依然較高。

圖1 公共財政收入增

圖2 土地出讓金收入增速

圖3 2018年5月全國公共預算與基金預算收支執行情況

（二）下半年財政收入的測算與展望

往后看，下半年公共財政收入增速將有所回落，減收因素或主要存在于三個方面：一是在防風險、信用緊縮的大背景下，總需求增長邊際放緩的態勢或難改變，相關稅種收入增速可能相應放緩。二是PPI的翹尾因素在6月份達到高點，下半年PPI同比漲幅將有所回落，因而預計價格上漲因素對財政收入的拉動作用將隨著PPI漲幅的回落而有所減弱。三是減稅降費政策的出臺與落實在短期內將為財政收入帶來減收壓力；今年5月已開始實行的增值稅減稅政策，7月起將降低部分進口商品關稅，同時包含個稅起征點提高至5000元等內容的個稅制度改革大概率將在年內落地，稅收減收效應將逐步顯現，預計下半年公共財政收入增速將出現下滑。

但也需看到未來支撐財政收入總體向好的一些積極因素。企業盈利狀況的改善在中期內對財政收入起到一定的支撐作用。同時，近期國家推出一系列增加進口、提高消費福利的政策措施，有利于引導消費回流，加上穩定的就業形勢、個稅起征點的提高以及居民杠桿率的有效控制，下半年消費增長有望得以平穩修復，消費環節稅收或將實現較快增長。

此外，房地產長效機制各項措施加快落地，租賃、共有產權等保障類住房建設加量疊加。當前全國商品房庫存偏低，房企庫存回補的需求仍較為強烈，房地產投資有望保持一定韌性，部分地區商品房銷售熱度不減，土地、房地產相關稅收收入仍將保持較高增長；土地供應或將維持較高增速，政府性基金預算收入仍存在一定支撐，或對公共預算收入起到一定的補給作用。值得注意的是，在當前“緊信用”背景下，政府性基金預算收入維持高位或將為城投類企業提供一定的償債資金，短期內對沖城投企業存在的“違約風險”。

綜合而言，下半年公共財政收入增速將有所放緩，月度個位數增長將呈常態，全年將維持7.0%左右的增長水平（表 1）。

表1 2018年公共財政收入增速預測結果

三、2018下半年財政支出的測算與展望

（一）公共財政支出的測算與展望

今年以來一般公共預算支出 （以下簡稱狹義財政支出）執行進度小幅加快，完成年初預算的39.4%，略高于去年同期37.6%（前文圖3）。但值得注意的是，受部分支出錯月以及去年同期基數較高等因素的影響，5月狹義財政支出同比增長0.5%，較前值大幅回落7.3個百分點；1-5月全國一般公共預算支出累計同比增長8.1%，明顯低于去年同期的14.7%（圖4），支出進度有待繼續加快。從支出結構來看，1-5月科教和民生領域投放力度加大，支出增速增長較為明顯。科學技術支出以18.5%的同比增速位居第一，社會保障和就業、醫療衛生與計劃生育等為民生領域的代表，1-5月同比增速分別為11.90%、7.4%（圖5），反映出財政支出更多地向創新驅動、保障和改善民生等領域傾斜，支出結構顯著優化。

圖4 公共財政支出增速

圖5 2018年1-5月主要領域公共財政支出增速

往后看，在經濟運行較去年同期偏弱且全年赤字規模與去年持平的背景下，財政支出或將發揮其“穩增長”的功能定位，配合5月初財政部下發的《關于加強地方預算執行管理 加快支出進度的通知》（財預 〔2018〕65號），支出進度或將在三季度有所提速。支出結構方面，預計下半年將繼續著眼于調整優化支出結構，提高財政支出的公共性和普惠性，嚴控一般性支出，加大對三大攻堅戰、創新驅動、“三農”、民生等領域的支持力度。綜合而言，下半年狹義財政支出進度在三季度將有所提速，全年或將維持7.5%左右的增長水平（表2），并將繼續發揮“穩增長、調結構”的重要職能。

表2 2018年公共財政支出增速預測結果

結轉結余資金將在一定程度上為年內財政支出提供一定支撐。結轉結余資金主要用來填補狹義赤字規模與預算赤字規模之間的缺口；根據國務院2015年印發的《關于印發推進財政資金統籌使用方案的通知》（國發〔2015〕35號）中提出的“政府性基金運算、國有資本經營預算、社會保險基金預算應當與一般公共預算相銜接”，結轉結余資金的來源除了包含一般公共財政收支盈余騰挪（具體對應“使用結轉結余資金”和“從預算穩定調節基金調入資金”兩項收支科目），還可以包含政府性基金收支騰挪、國有資本經營收支騰挪（具體對應從“政府性基金預算、國有資本經營預算調入資金”收支科目）。通過上述測算標準，我們利用現有的財政數據，對2018年包含政府性基金調入資金的結轉結余資金規模進行了初步測算，測算結果顯示：2018年包含政府性基金調入資金的結轉結余資金規模約為7000億元。

（二）廣義財政支出的測算與展望

廣義財政支出可包含狹義財政支出（公共財政支出）以及類政府性基建支出（準財政）；對于類政府性基建支出是指準政府機構出于拉動經濟增長、促進基建投資和推動重點項目的目的，依賴準政府信用，通過各種方式進行投融資。資金來源主要有四個分項，分別是城投債、政策性金融債、政府性基金以及PPP融資（圖6）。

圖6 廣義財政框架

2018年以來廣義財政支出從結構上最大的一個變化就是財政資源從平臺轉向省級財政，具體表現為城投貸款、城投債、非標規模的萎縮以及地方債、轉移支付的增加。在當前嚴控地方債務風險政策基調不變的背景下，“開正門、堵偏門”意味著平臺融資將出現明顯回落，地方政府隱性債務與影子銀行領域的監管不斷加強，總體來看全年廣義財政支出增速將出現邊際放緩。基于現有的數據，我們對2018年廣義財政支出的規模進行了初步測算（表3），測算結果顯示，2018年廣義財政支出規模約為29.4萬億元，增速約為7.9%。

值得注意的是，下半年廣義財政支出依舊存在一些邊際改善的因素。一方面，雖然在當前“緊信用”背景下廣義財政支出中城投債等平臺類規模將確定性大幅下降，但“開正門”促使地方政府健全規范舉債融資機制，今年地方政府一般和專項債新增額度達到2.18萬億元，財政部公布數據顯示前5個月地方政府新增債券僅發行了171億元，地方政府發債進度明顯偏慢；同時，政策已經釋放微調信號，例如4月政治局會議的“擴大內需”信號、一季度央行貨幣政策執行報告中的“調結構”信號，因此在下半年政策微調對沖情景下，地方政府債新增發行融資規

表3 廣義財政支出各分項預測（億元）

模或較上半年回升，進而帶動廣義財政支出在下半年呈現邊際改善。另一方面，PPP清庫工作階段性結束，此前清庫項目大多為停滯不前的項目或建設力度較低的偽PPP項目，在1.8萬億PPP投資被清理出庫后，多地開始啟動新的PPP項目，預計下半年PPP入庫規模將有所回升。

（三）2018年財政實際赤字率與廣義赤字率的測算

根據上述測算與分析結果顯示，下半年我國公共財政收入或將面臨一定的減收壓力，增速將有所放緩，月度收入個位數增長將呈常態，全年將維持7.0%左右的增長水平；下半年公共財政支出進度在三季度將有所提速，全年或將維持7.5%左右的增長水平；基于以上測算，2018年實際赤字率水平或將維持在3.5%，較2016年與2017年的實際赤字率水平有所下降（表4），與2018年《政府工作報告》中將赤字率下調到2.6%的水平相呼應，存在一定的合理性。同時，結合上文的分析，2018年可用的結轉結余資金規模至少約7000億元，這一部分資金將結轉至公共財政預算中，或將對2018年公共財政支出提供一定的資金支撐，2018年名義赤字率將控制在2.6%以內。

表4 狹義與廣義財政赤字率的測算結果

廣義財政赤字率的測算方面，我們將我國預算收支體系中的四本賬：一般公共財政收支、政府性基金收支、國有資本運營收支、社會保障基金收支的收入決算數或預算（預測）數相加得到廣義財政收入的規模，并結合表3中廣義財政支出的規模進而計算出廣義財政赤字率，測算結果顯示：2018年我國廣義財政赤字率將達6.4%，較2016年、2017年分別下降0.6個和0.3個百分點。

總體而言，下半年財政將積極主動發揮其在宏觀調控中的基礎與重要支柱作用，公共財政在保持較快支出節奏的基礎上更加注重優化支出結構；廣義財政政策方面，繼續“開正門、堵偏門”，地方政府債新增發行融資規模或較上半年回升；整體來看，財政政策將相機抉擇，在預算內政策空間有限的情況下，若經濟下行壓力凸顯，廣義財政政策力度或將進一步增強。

四、當前財政領域面臨的主要風險以及應對之策

（一）地方政府債務風險的特征事實

我國地方政府債務是經過多年形成的，在促進經濟社會發展、加快基礎設施建設和改善民生等方面發揮了重要作用；但由于過去地方政府舉債機制長期不公開透明，部分地方政府存在通過融資平臺公司、政府和社會資本合作、政府投資基金、政府購買服務等方式違法違規變相舉債，風險不容忽視。黨的十九大以來，防控地方債務風險成為我國打好防范化解重大風險攻堅戰的重點任務，4月2日召開的中央財經委員會第一次會議更是提出“要以結構性去杠桿為基本思路，分部門、分債務類型提出不同要求，地方政府和企業特別是國有企業要盡快把杠桿降下來，努力實現宏觀杠桿率的穩定和逐步下降”，可見防范地方政府債務風險是結構性去杠桿背景下的應有之義。

我國地方政府債務可分為地方政府負有償還責任的債務和地方政府或有債務。地方政府或有債務，是指地方政府負有擔保責任或承擔一定救助責任的債務。由于我國政府介入社會經濟生活的程度較深，我國政府也相應承擔著范圍極大、種類頗多的或有債務，且規模較大。就來源而言，地方政府或有債務主要由以下四個渠道衍生出來：一是養老保險領域，分別是養老保險制度轉軌留下的城鎮職工保險個人賬戶空賬，以及由長壽風險帶來的養老保障基金潛在缺口，前者屬于直接顯性負債，后者屬于直接隱性負債。二是事業單位領域，主要是教育、醫院、科研院所因從事公用事業的生產活動而承擔的債務，一般歸類為或有的顯性債務。三是地方融資平臺領域，主要是地方政府繞過公共財政預算限制，通過地方融資平臺籌資推進基礎設施建設，從而積累的平臺債務，一般歸類為或有的顯性債務。四是國有企業領域，主要是因為國有資產管理體制尚未理順，導致國有企業債務風險傳染穿透至政府領域，一般歸類為或有的隱性負債。

通過對地方政府債務以及或有債務規模進行分析，可以得出以下兩個特征事實：一是雖然我國政府部門杠桿率（48.38%）低于世界主要國家平均水平（約90%），但已經處在歷史相對高位。近年來政府債務仍在以較快的速度增長，債務風險仍處在積累攀升的路徑上。一般來說，穩態下債務長期可持續的必要條件是債務的實際增長率低于GDP增速。在新常態下GDP增長減速和政府債務驅動經濟發展的沖動，將對政府債務風險和財政可持續性提出嚴峻的挑戰。二是我國政府或有負債主要集中在地方政府。地方政府或有負債規模是中央政府近三倍，這一方面是因為地方政府債務管理體制長期空缺、失效帶來的債務惡性失序膨脹，另一方面也反映了分稅制改革以來地方政府支出責任不斷擴大的客觀現實。

（二）防范地方債務風險的應對之策

地方政府債務隱性的擴張引起了中央層面的重視，尤其是2017年以來，多次高層會議都提到“嚴控地方政府債務”，釋放出嚴管信號；進入2018年，防控地方政府債務風險工作在全國各地全面鋪開。我們通過梳理近年來國家有關防控地方債務風險的有關政策，發現具有以下四條政策規律：

一是加強創新，多措并舉“開前門”。2014年10月《關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發〔2014〕43號）的發布標志著地方融資平臺規范不再是以控制規模等短期手段為主，而是進入了財稅改革高度下的系統性工程，總體可概括為“開前門、強約束；堵后門、防風險”，并成為今后規范地方政府融資行為的綱領性文件。“開前門”方面，財政部發布了《地方政府土地儲備專項債券管理辦法（試行）》（財預〔2017〕62號）、《地方政府收費公路專項債券管理辦法 (試行)》（財預〔2017〕97號）和《關于試點發展項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知》（財預〔2017〕89號），允許地方政府發行土地儲備專項債券和收費公路專項債券等項目收益專項債券；并在2018年進一步上提了專項金融債的額度，從2016年的4000億元到2017年的8000億元到2018年的1.35萬億元。

二是加強管控，嚴格“堵后門”。此條線是呈現出階段性、主題性的特點，例如2010-2014年以控制信貸規模為主，2014-2016年以嚴禁違規舉債擔保為主，2017年財政部發布了 《關于進一步規范地方政府舉債融資行為的通知》(財預〔2017〕50號)和《關于堅決制止地方以政府購買服務名義違法違規融資的通知》（財預〔2017〕87號），限制地方政府進行承諾回購、違規進行政府購買服務，進一步對PPP項目、政府投資基金進行規范，切實加強融資平臺公司融資行為管理，堅決遏制隱性債務增量。

三是進一步完善與防范地方債務風險相關的體制機制建設。進一步把控地方政府債務風險，不僅要進一步強化債務管理和違規融資問責，而且要從體制機制上著手解決內在性問題。近期財政部表示下一步將出臺明確隱性債務內涵、健全績效考核與監督問責等機制的文件與政策，從推進政府職能轉變、完善政績考核、深化政府投融資體制和財稅體制改革等多方面形成合力，實現地方政府債務風險有效防范。

四是針對融資方與出資方兩個角度出臺政策，全方位封堵地方政府違規融資行為。一方面，2016年四季度以來出臺的各項控制地方政府債務的監管文件多以規范融資方行為入手，切實加強風險識別與防范。例如《關于堅決制止地方以政府購買服務名義違法違規融資的通知》（財預〔2017〕87號）是限制地方以政府購買服務名義融資，《關于進一步規范地方政府舉債融資行為的通知》（財預〔2017〕50號）和《關于規范政府和社會資本合作（PPP）綜合信息平臺項目庫管理的通知》（財辦金〔2017〕92號）對 PPP的項目入庫進行了更加嚴苛的規定等。另一方面，2018年3月《關于規范金融企業對地方政府和國有企業投融資行為有關問題的通知》（財金〔2018〕23號）的出臺補充明確了資金融出方的行為規范及違規責任，且文件提及的規范政府融資的融資形式非常廣泛，除了一般的貸款、債券外，還包括PPP、投資基金等，并且特別提到要以項目而非政府為對象進行授信；同時，文件還要求資管產品參與地方建設項目需按照“穿透原則”切實加強資金投向管理，不得變相為地方政府提供融資，同時要求強化期限匹配，與資管新規精神相一致。

（三）防控地方政府債務風險政策對市場與宏觀經濟的影響

一是“開前門”背景下地方政府債券的發行額度將明顯增加，尤其是專項債。2015年專項債額度1000億元，2016年為4000億元，2017年為8000億元，今年兩會更是將專項債額度大幅擴容至13500億元，加上地方一般財政赤字8300億元，今年新增地方政府債券空間達到21800億元。除此之外，財政部于去年發布了《關于試點發展項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知》（財預〔2017〕89號），指出各地可在國務院批準的本地區專項債務限額內統籌安排發行項目收益債，限額包括當年新增專項債務限額、上年末專項債務余額低于限額的部分。這是財政部首次提出可以利用專項債務余額高于限額的部分。根據最新公布的數據，2017年地方政府限額高于余額的部分為1.13萬億元，理論上地方政府可以運用該部分資金發行項目收益債。不過這部分資金的分布并不均勻，且集中在資金相對富裕的發達省份，因此預計這部分發行的規模相對較小。但總體來看，今年地方政府債券的新增空間可能在2.4萬億元左右，較去年的1.6萬億元有明顯增加，將成為廣義財政的重要補充部分。

二是平臺貸款與平臺非標融資規模收縮或較為明顯。一方面，2018年城投債的再融資壓力相比2017年有增無減，而城投債的融資環境可能相比2017年更差一些。當前城投債面臨回售債券較多，其中大多屬于折價狀態，且出于資金安全的考慮，即使發行人上調利率，大多數投資人也可能選擇回售，變相增加了“到期量”；同時也容易引發投資者擔憂，進而影響再融資。另一方面，存量政府性債務預計在今年8月置換完畢，屆時所有的存量城投債理論上均不可能屬于地方政府債務，部分資質較弱尤其是私募類城投可能存在兌付壓力。雖然出現大規模違約的可能性較小，但在政府支持力度減弱和市場風險偏好下降的過程中，不排除出現負面信用事件的進一步沖擊，進而對平臺企業的再融資產生負面影響。

三是PPP前期較高的增長勢頭或將受到一定限制。最新數據顯示，進入財政部項目庫的PPP規模達到18.39萬億元，其中執行階段的項目投資額為4.97萬億元，落地率39.84%，較此前有明顯抬升。但近期PPP項目庫的清理，疊加去年下半年以來地方政府融資監管趨嚴，可能會影響部分財政基礎較為薄弱的省級地方政府PPP項目入庫、融資以及開工進度。同時，局部回報堪憂、現金流不佳的項目投資也可能進一步收緊，PPP前期較高的增長勢頭或將受到一定限制。

四是基建投資面臨資金約束，在一定程度上拖累整體投資增速。正如上文所述，地方政府隱性債務與影子銀行領域的監管不斷加強，PPP項目退庫數量及規模較大，導致基建投資面臨較為明顯的資金約束。今年前4個月，全國基建投資累計增速回落至7.6%，成為投資增長放緩的主要拖累。但值得注意的是，在4月23日的中共中央政治局會議上，中央提出要把加快調整結構與持續擴大內需結合起來，保持宏觀經濟平穩運行；疊加近日財政部發文要求加快財政支出力度，持續擴大內需的基調下也暗含財政邊際將會積極，預計財政支出節奏和力度會有所提速，這將在一定程度上對沖基建放緩的壓力。

五是嚴控地方政府債務風險將在中長期增加我國經濟增長韌性，推動我國經濟高質量發展。雖然各類防范地方債務風險的政策措施在一定程度上對市場與經濟增長帶來短期波動，但是防范地方政府債務風險將有助于健全與規范地方政府舉債融資機制，積極穩妥處置存量債務，進而有助于在長期增加我國經濟增長韌性，推動我國經濟的高質量發展。■