九芝堂業(yè)績變臉

杜鵬

借殼之時給出了為期三年的業(yè)績承諾，在連續(xù)三年精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)之后，上市公司立即迎來了業(yè)績大變臉。

近日，九芝堂（000989.SZ）公告稱以10.11億元的高溢價收購虧損資產(chǎn)。

公告發(fā)出之后，這筆交易立即引來市場廣泛質(zhì)疑，不僅被指交易價格過高，而且交易對象與上市公司實(shí)際控制人關(guān)系密切，這背后可能存在大額利益輸送。

在各方質(zhì)疑之下，九芝堂知難而退，宣布交易終止。

事實(shí)上，除了這筆蹊蹺的交易之外，九芝堂還存在不少其他疑點(diǎn)。

九芝堂原來的控股股東為長沙九芝堂（集團(tuán)）有限公司，原實(shí)際控制人為陳金霞女士;2015年，李振國通過借殼方式，將旗下牡丹江友搏藥業(yè)股份有限公司（下稱“友搏藥業(yè)”）100%股權(quán)注入上市公司，取代前者成為實(shí)際控制人。

借殼上市之時，交易方給出了3年期限的業(yè)績承諾，《證券市場周刊》記者注意到，這3年的業(yè)績承諾均是踩線精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)，而在此背后業(yè)績考核主體涉嫌虛增收入和利潤，業(yè)績承諾涉嫌虛假達(dá)標(biāo)。

這種行為肥了控股股東，而損害了上市公司小股東的利益。

更值得關(guān)注的是，在標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績承諾連續(xù)精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)、履行完3年承諾期之后，上市公司及標(biāo)的資產(chǎn)友搏藥業(yè)立馬發(fā)生了業(yè)績大變臉，這也可以再次印證上述論斷。

高溢價收購虧損資產(chǎn)

6月25日，九芝堂發(fā)布公告稱，基于公司在糖尿病領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局以及北京科信美德生物醫(yī)藥科技有限公司（下稱“科信美德”）目前研究的REMD-477項(xiàng)目未來發(fā)展?jié)摿^大，根據(jù)公司發(fā)展創(chuàng)新藥的規(guī)劃及需要，進(jìn)一步加強(qiáng)公司在科信美德的地位，本公司擬以10.11億元受讓科信美德原自然人股東劉梅森所持的科信美德26.87%股權(quán)。本次交易完成后，上市公司共持有科信美德32.67%的股權(quán)。

照此計算，科信美德100%股權(quán)評估值為37.63億元。相比1年之前，這次交易的估值水平高出來不少。

2017年6月8日，九芝堂召開第六屆董事會第二十次會議審議通過了《關(guān)于對外投資的議案》，公司以自有資金1.99億元對科信美德進(jìn)行增資，認(rèn)購科信美德5.87%的股權(quán)，科信美德100%股權(quán)整體估值為33.95億元。

對比可以發(fā)現(xiàn)，1年的時間，科信美德整體估值提升了3.68億元。然而，這家企業(yè)目前尚無任何收入，凈利潤連續(xù)大幅虧損。

公告顯示，2017年、2018年一季度，科信美德收入分別為9.62萬元和零元，凈利潤分別為-6398萬元、-1483萬元。

科信美德主要業(yè)務(wù)為研發(fā)一種用于治療1型和2型糖尿病的藥物REMD-477，九芝堂公告稱，基于科信美德和該藥物的發(fā)展前景，九芝堂為了豐富公司在糖尿病領(lǐng)域的布局，同時考慮到通過對新藥上游研發(fā)的參與有助于優(yōu)先獲得中國地區(qū)代理銷售權(quán)，故對科信美德進(jìn)行增資和受讓股權(quán)。

公告稱，REMD-477項(xiàng)目若開發(fā)成功，將是全球第一個通過阻斷以高血糖素受體通路治療糖尿病的全新抗體藥物，有可能部分和全部取代胰島素治療糖尿病。

目前，該項(xiàng)目在美國已經(jīng)完成了I期臨床試驗(yàn)，正在進(jìn)行1型和2型糖尿病的II期臨床試驗(yàn);同時已經(jīng)提交了在中國進(jìn)行臨床試驗(yàn)的申請。

公告對項(xiàng)目前景充滿了信心，但是值得注意的是，創(chuàng)新藥研發(fā)屬于高收益、高風(fēng)險的活動，高收益背后一定伴隨著高風(fēng)險。

據(jù)了解，創(chuàng)新藥研發(fā)失敗率高，極小比例的藥物能夠成功上市。目前REMD-477項(xiàng)目正在進(jìn)行II期臨床試驗(yàn)，未來還要做三期臨床試驗(yàn)，該項(xiàng)目研發(fā)失敗的概率同樣是存在的。因此，這筆交易對于九芝堂而言絕對是一項(xiàng)高風(fēng)險投資，一旦失敗，10多億元的投資額將打水漂。

此外，這筆交易還有向交易對象輸送利益之嫌。

工商資料顯示，科信美德由北京瑞美德生物醫(yī)藥科技有限公司和自然人劉梅森共同于2014年發(fā)起設(shè)立，兩者出資金額分別為1.4億元、6000萬元。之后，科信美德又先后引入另外5家股東。

截至交易公告發(fā)布日，科信美德共有7家股東。其中，北京瑞美德和劉梅森，因?yàn)槠渌蓶|增資原因，持股比例分別降至62.69%、26.87%。

北京瑞美德為REMD Biotherapeutics Inc（下稱“REMD公司”）全資子公司，其實(shí)際控制人為嚴(yán)海。

1994年，完成紐約大學(xué)醫(yī)學(xué)院博士后研究的嚴(yán)海進(jìn)入美國安進(jìn)公司研發(fā)團(tuán)隊(duì)，后開發(fā)了世界首個針對G蛋白偶聯(lián)受體的抗體藥物候選分子AMG 477。2011年年底，嚴(yán)海從安進(jìn)公司離職創(chuàng)辦REMD公司，并從安進(jìn)公司獲得授權(quán)繼續(xù)研發(fā)AMG-477項(xiàng)目，將其更名為REMD-477。

根據(jù)九芝堂公告所述，劉梅森之后接觸到了嚴(yán)海，“深知REMD-477項(xiàng)目的稀缺性、創(chuàng)新性，以及巨大的市場價值和商業(yè)價值”。2014年4月，兩者合作成立科信美德共同研發(fā)REMD-477項(xiàng)目。

九芝堂這次交易的對象便是劉梅森，公告聲稱此次交易不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。然而事實(shí)是，劉梅森與九芝堂實(shí)際控制人李振國關(guān)系匪淺。

公告顯示，劉梅森畢業(yè)于黑龍江中醫(yī)學(xué)院中藥專業(yè)，曾任牡丹江友搏藥業(yè)有限責(zé)任公司總工程師、副總經(jīng)理，負(fù)責(zé)新產(chǎn)品開發(fā)工作;曾任北京友搏藥業(yè)有限責(zé)任公司總經(jīng)理，深入開展疏血通凍干粉針的工藝技術(shù)研究。而友搏藥業(yè)是九芝堂的全資子公司，牡丹江友搏藥業(yè)有限責(zé)任公司和北京友搏藥業(yè)有限責(zé)任公司都是友搏藥業(yè)的全資子公司。

劉梅森目前任科信美德董事、牡丹江霖潤藥用輔料有限責(zé)任公司總經(jīng)理，而牡丹江霖潤藥用輔料有限責(zé)任公司董事長為九芝堂控股股東、實(shí)際控制人李振國的女兒李鶴。

實(shí)際上，除了劉梅森以外，其余股東也與九芝堂關(guān)系密切。

公告稱，北京瑞美德為REMD公司的全資子公司，而九芝堂控股股東、實(shí)際控制人李振國的女兒李鶴持有REMD公司約22%的股權(quán)。

再有，自然人劉伯龍持有科信美德0.45%股權(quán)，該自然人股東就讀于英國謝菲爾德大學(xué)，與劉梅森是父子關(guān)系。廈門藍(lán)圖清創(chuàng)投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）持有科信美德0.8%股權(quán)，而九芝堂董事劉國超認(rèn)繳該合伙企業(yè)的出資額為9.9萬元，認(rèn)繳出資比例為99%。

因此，根據(jù)實(shí)質(zhì)重于形式的原則，此次交易實(shí)際上構(gòu)成了關(guān)聯(lián)交易。

作為此次交易對象，劉梅森2014年初始投入本金只有6000萬元，而此次交易對價高達(dá)10.11億元，4年的時間暴賺9.51億元，增值1585%，可謂是利潤豐厚。

而在這次交易中，上市公司將成為買單者。因此，交易方案公布之后，立即引來了市場各方的質(zhì)疑。

深交所為此下發(fā)問詢函，要求上市公司說明：科信美德的成立時間、股東變革以及歷次交易定價情況;REMD-477項(xiàng)目在美國進(jìn)行1型和2型糖尿病不同階段臨床試驗(yàn)的開始時間、取得的具體階段性成果，相關(guān)藥品上市前尚需進(jìn)行的審批程序，以及REMD-477項(xiàng)目完成國內(nèi)臨床申請的具體時間，以及目前的進(jìn)展情況;劉梅森在擔(dān)任北京友搏藥業(yè)有限責(zé)任公司總經(jīng)理期間，與其他方合作成立科信美德的出資金額、資金來源，是否存在股份代持情形等。

問詢函下發(fā)之后，九芝堂根本沒有回復(fù)，而是選擇了終止此項(xiàng)收購計劃。

7月14日，九芝堂公告稱，鑒于REMD-477項(xiàng)目具有獨(dú)創(chuàng)性，同時具有一定的研發(fā)風(fēng)險，綜合考慮公司資金安排、整體規(guī)劃等因素，在認(rèn)真聽取各方意見和充分溝通后，公司認(rèn)為現(xiàn)階段繼續(xù)推進(jìn)受讓科信美德股權(quán)的有關(guān)條件尚不成熟，經(jīng)公司董事會審慎研究決定終止本次交易。

業(yè)績承諾連續(xù)踩線達(dá)標(biāo)

上市公司原控股股東為長沙九芝堂（集團(tuán)）有限公司，原實(shí)際控制人為陳金霞女士。

2015年，上市公司向李振國、黑龍江辰能哈工大高科技風(fēng)險投資有限公司、綿陽科技城產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）、楊承、盛鎖柱、高金巖、萬玲、倪開嶺以及黃靖梅9名原友搏藥業(yè)股東非公開發(fā)行股份購買其合計持有的友搏藥業(yè)100%股權(quán)。同時，公司原控股股東九芝堂集團(tuán)向李振國轉(zhuǎn)讓其所持有的公司8350萬股股份。

本次交易標(biāo)的資產(chǎn)“友搏藥業(yè)100%股權(quán)”的交易價格為65.18億元。此次交易構(gòu)成借殼上市，交易完成后，上市公司控股股東及實(shí)際控制人變更為李振國。

友搏藥業(yè)主要生產(chǎn)小容量注射劑、片劑、膠囊劑、茶劑（含中藥提取），主要產(chǎn)品有疏血通注射液和復(fù)方降脂片。友搏藥業(yè)借殼上市之時，交易方給出了業(yè)績承諾：友搏藥業(yè)2015年度、2016年度以及2017年度的扣非凈利潤分別不低于4.57億元、5.15億元以及5.79億元。

根據(jù)業(yè)績承諾完成情況說明公告，2015-2017年，友搏藥業(yè)實(shí)際凈利潤分別為4.63億元、5.18億元、5.88億元，業(yè)績承諾完成率分別為101.29%、100.69%、101.66%。

從中可以看出，這3年均屬于踩線精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)，這究竟是巧合還是刻意為之呢？

根據(jù)上市公司披露的友搏藥業(yè)審計報告，2016年年末、2017年年末，友搏藥業(yè)應(yīng)收票據(jù)分別為5361萬元、4.93億元，同比增長812.96%;應(yīng)收賬款分別為3206萬元、8.96億元，同比增長2694.76%。

友搏藥業(yè)2016年和2017年的收入分別為9.31億元、19.33億元，后者相比前者增加107.63%。

對比可以發(fā)現(xiàn)，友搏藥業(yè)2017年應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款增幅大幅高于收入增幅水平。而對此，友搏藥業(yè)的審計報告沒有給出任何解釋。

友搏藥業(yè)是要并入上市公司合并報表的。從上市公司合并報表來看，九芝堂應(yīng)收款方面同樣出現(xiàn)大幅增長，2017年年末應(yīng)收票據(jù)相比期初增加101.07%至7.6億元，應(yīng)收賬款相比期初增加416.09%至10.92億元。

對于合并報表應(yīng)收賬款的大幅增長，上市公司給出的解釋是，主要是銷售增長及銷售模式改變所致。

九芝堂在2017年年報中稱，為適應(yīng)國家“兩票制”要求和精細(xì)化營銷管理的需要，公司實(shí)行銷售模式轉(zhuǎn)型，由原來代理商管理商業(yè)渠道逐步向公司自行管理商業(yè)渠道轉(zhuǎn)變;銷售模式由原來的現(xiàn)銷轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞觅d銷為主，商業(yè)客戶多采用票據(jù)方式進(jìn)行結(jié)算，導(dǎo)致應(yīng)收賬款余額較期初增長392.58%、應(yīng)收票據(jù)余額較期初增長101.07%。

應(yīng)收款的大幅增加導(dǎo)致現(xiàn)金流急劇惡化。上市公司經(jīng)營現(xiàn)金流從2016年的6.12億元變?yōu)?017年的1.52億元，而友搏藥業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流從2016年的5.65億元變?yōu)?017年的-1618萬元。

很顯然，在這種激進(jìn)的銷售政策下，友搏藥業(yè)收入和凈利潤雖然均實(shí)現(xiàn)不錯的增長，但是根本沒有真金白銀的流入，存在突擊收入和利潤之嫌。

隨著應(yīng)收款的大幅增加，上市公司在2017年上半年更改了應(yīng)收賬款會計計提政策。

2017年4月21日，上市公司發(fā)布公告稱，公司決定對按賬齡的應(yīng)收款項(xiàng)組合計提壞賬準(zhǔn)備比例進(jìn)行變更。

在此次變更之前，0-6個月應(yīng)收賬款的壞賬計提比例為5%，而在此次變更之后的計提比例則是變?yōu)榱?，不再計提?/p>

對于此次變更，公告給出的解釋是，隨著公司生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，為了更加客觀準(zhǔn)確地反映公司的財務(wù)狀況、經(jīng)營成果，提供更可靠、更準(zhǔn)確的會計信息;考慮公司應(yīng)收款項(xiàng)的構(gòu)成、回款期和安全性，參考同行業(yè)上市公司應(yīng)收款項(xiàng)壞賬準(zhǔn)備計提比例，擬對以賬齡為組合的應(yīng)收款項(xiàng)的壞帳準(zhǔn)備計提比例進(jìn)行變更。

然而，上述理由并不成立。

友搏藥業(yè)主要生產(chǎn)小容量注射劑、片劑、膠囊劑、茶劑（含中藥提?。?，主要產(chǎn)品有疏血通注射液和復(fù)方降脂片。

友搏藥業(yè)借殼上市之時，交易報告書稱，目前，國內(nèi)治療心腦血管疾病的藥物市場中，主要產(chǎn)品包括友搏藥業(yè)的疏血通注射液、山東步長制藥股份有限公司（下稱“步長制藥”，603858.SH）的丹紅注射液、廣西梧州中恒集團(tuán)股份有限公司（下稱“中恒集團(tuán)”，600252.SH）的血栓通注射液、珍寶島（603567.SH）的銀杏葉注射液等。

翻閱財報可以發(fā)現(xiàn)，步長制藥、中恒集團(tuán)、珍寶島對6個月以內(nèi)的應(yīng)收賬款的計提比例分別為5%、2%、5%。很顯然，九芝堂修改之后的應(yīng)收款壞賬計提政策明顯比同行激進(jìn)的多。

2017年，友搏藥業(yè)應(yīng)收賬款賬面價值增加8.64億元，假設(shè)新增部分中有一半的賬期在6個月以內(nèi)，那么如果仍然按照原來的政策，需要多計提4320萬元的壞賬準(zhǔn)備。而友搏藥業(yè)2017年業(yè)績完成值僅比承諾值多出來959萬元。很顯然，如果沒有修改上述會計政策，友搏藥業(yè)根本不可能完成業(yè)績承諾。

另外，審計報告顯示，2016年、2017年，友搏藥業(yè)對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益分別為570萬元、1622萬元。如果沒有投資收益貢獻(xiàn)，友搏藥業(yè)2017年同樣無法完成業(yè)績承諾。

業(yè)績變臉

在業(yè)績承諾連續(xù)精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)、3年承諾期已經(jīng)履行完成之后，九芝堂2018年上半年的業(yè)績立即發(fā)生了大變臉。

7月31日，九芝堂發(fā)布公告稱，2018年上半年，上市公司的營業(yè)收入為18.01億元，較上年同期增1.29%;歸屬于母公司所有者的凈利潤為3.27億元，較上年同期下降9.77%;基本每股收益為0.3759元，較上年同期下降9.77%。

在過去的2015-2017年，九芝堂收入同比增速分別為9.27%、206.8%、43.49%，凈利潤同比增速分別為16.79%、38.38%、10.68%。

從業(yè)績承諾考核主體來看，友搏藥業(yè)2015-2017年業(yè)績承諾實(shí)際完成值分別為4.63億元、5.18億元、5.88億元。2017年上半年和2018年上半年，友搏藥業(yè)的收入分別為8.17億元、7.13億元，凈利潤分別為2.96億元、2.37億元。

從中可以看出，無論是上市公司合并報表，還是業(yè)績承諾考核主體友搏藥業(yè)，在2018年上半年均發(fā)生了明顯的業(yè)績變臉。

其實(shí)這也不難理解，2017年是三年業(yè)績承諾期的最后一年，那么2018年就沒有繼續(xù)做業(yè)績的硬性要求。不過，這反過來也再次印證了前面關(guān)于友搏藥業(yè)及上市公司在過去三年涉嫌虛增收入和利潤的論斷。

而且，值得注意的是，2018年上半年，這個業(yè)績還是在應(yīng)收賬款繼續(xù)大幅增長情況之下才實(shí)現(xiàn)的。

財報顯示，九芝堂2018年上半年，收入同比增長1.29%至18.01億元，但是期末應(yīng)收賬款卻相比2017年同期大幅增長93.48%至14.62億元，應(yīng)收票據(jù)大幅增長35.44%至6.45億元。

這說明，九芝堂繼續(xù)放寬銷售信用政策才勉強(qiáng)維持收入有1.29%的增長。如果沒有寬松的信用政策，2018年上半年收入發(fā)生下滑將不可避免，表明九芝堂主營產(chǎn)品面臨的經(jīng)營環(huán)境不容樂觀。

除此之外，九芝堂年報中還存在其他一些疑問。

2016年年報第17頁、2017年年報第16頁披露，九芝堂研發(fā)投入分別為7821萬元、9294萬元，這些研發(fā)投入沒有任何的資本化金額，按照會計準(zhǔn)則應(yīng)該全部計入了管理費(fèi)用下的研發(fā)費(fèi)用科目。

但是，根據(jù)年報，2016年和2017年，九芝堂管理費(fèi)用中的“技術(shù)開發(fā)費(fèi)”分別為5468萬元、7008萬元，顯著低于上述研發(fā)投入金額。

那么，其余的研發(fā)投入去了哪兒、計入了哪些會計科目中？

而在2018年上半年，這種異常現(xiàn)象又消失了。

九芝堂2018半年報第12頁披露，公司研發(fā)投入為3467萬元，管理費(fèi)用中的“技術(shù)開發(fā)費(fèi)”也是3467萬元，兩者完全一致，為何2018年上半年這種異常財務(wù)現(xiàn)象又消失了呢？

并購基金隱憂

九芝堂于2017年8月14日召開第六屆董事會第二十三次會議，董事會同意上市公司與北京納蘭德投資基金管理有限公司（下稱“北京納蘭德”）、優(yōu)先級有限合伙人共同出資設(shè)立并購基金。

2017年11月20日，公司第六屆董事會第二十六次會議決定，引入招商證券資產(chǎn)管理有限公司（下稱“招商資管”）為并購基金優(yōu)先級有限合伙人。并購基金的認(rèn)繳出資總額為人民幣9億元，其中普通合伙人北京納蘭德認(rèn)繳總額為900萬元，劣后級有限合伙人上市公司九芝堂認(rèn)繳總額為3億元，優(yōu)先級有限合伙人招商資管認(rèn)繳總額為3億元，未來將引入的優(yōu)先級有限合伙人認(rèn)繳總額為2.91億元。

2017年11月21日，上市公司發(fā)布公告稱，為保證并購基金的順利運(yùn)作，公司為并購基金的優(yōu)先級資金的實(shí)繳出資額及預(yù)期投資收益提供擔(dān)保，擔(dān)保方式包括但不限于差額補(bǔ)足、遠(yuǎn)期回購等;擔(dān)保最高額度不超過9.22億元，包括優(yōu)先級資金本金5.91億元及每年固定收益不超過8%的金額合計數(shù)，擔(dān)保期限最長不超過7年。

目前A股上市公司中參與設(shè)立并購基金的案例不在少數(shù)，但是由上市公司為優(yōu)先級資金提供擔(dān)保的情況并不多見，而九芝堂這樣做無疑增加了上市公司的風(fēng)險，是對上市公司利益的一種損害。

再者，這也說明目前在去杠桿的大環(huán)境下，市場資金比較緊張，要求上市公司提供擔(dān)保措施也可能反映出優(yōu)先級資金對基金運(yùn)作能力以及未來所投項(xiàng)目的擔(dān)憂。

2018年3月15日，公司發(fā)布《關(guān)于并購基金的進(jìn)展公告》，上市公司與北京納蘭德、招商資管已簽署完成《珠海橫琴九芝堂雍和啟航股權(quán)投資基金（有限合伙）合伙協(xié)議》，相關(guān)工商變更登記已于近日完成。

北京納蘭德是這只并購基金的普通合伙人和基金管理人。啟信寶顯示，北京納蘭德成立于2016年3月，經(jīng)營時間只有兩年有余，并不算長。這家公司的出資人是彭興周和深圳市?；Y本管理有限公司，出資額分別為600萬元、400萬元，而《證券市場周刊》記者在百度新聞中根本無法搜索到任何有關(guān)彭興周的相關(guān)報道，其背景身份成謎。

根據(jù)啟信寶，北京納蘭德對外投資的企業(yè)一共有8家，分別是珠海橫琴納蘭投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、珠海橫琴九芝堂雍和啟航股權(quán)投資基金（有限合伙）、九芝堂斯博（北京）細(xì)胞技術(shù)有限公司、共青城本道投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、共青城嘉猷投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、共青城利德元投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、共青城納賢德投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、共青城智德投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）。

這8家企業(yè)成立的時間均非常短，北京納蘭德的投資管理能力尚無法得到驗(yàn)證，這個有待持續(xù)跟蹤觀察。

九芝堂為何會選擇一家名不見經(jīng)傳的企業(yè)作為基金管理人呢？背后的原因不得而知。

九芝堂于2018年5月15日發(fā)布《關(guān)于并購基金的投資進(jìn)展公告》稱，公司接珠海橫琴九芝堂雍和啟航股權(quán)投資基金（有限合伙）通知，并購基金與美國Stemedica Cell Technologies Inc.（下稱“Stemedica”）于2018年5月11日簽署《股權(quán)投資協(xié)議》，并購基金將以增資的方式向Stemedica投資共計7000萬美元，持有增資擴(kuò)股后Stemedica的51%股權(quán)。

Stemedica成立于2005年，主要從事同種異體成人干細(xì)胞及相關(guān)衍生品的研發(fā)、生產(chǎn)和臨床工作，目前在美國開展了6項(xiàng)臨床試驗(yàn)，分別針對慢性心力衰竭、缺血性腦卒中、阿爾茨海默癥、皮膚光老化、急性心肌梗死和外傷性腦損傷等常見難治性病種，所有臨床試驗(yàn)均處于臨床II期階段，其中缺血性腦卒中和慢性心衰已經(jīng)完成臨床IIa期試驗(yàn)并發(fā)表，其針對阿爾茨海默癥的臨床研究是美國首個獲批的使用干細(xì)胞治療阿爾茨海默癥的臨床研究。

從上面的表述可以看出，這次投資的標(biāo)的資產(chǎn)依然是創(chuàng)新藥，這些創(chuàng)新藥均處于臨床試驗(yàn)狀態(tài)，同樣屬于“高收益高風(fēng)險”并存的投資活動。一旦未來研發(fā)失敗，九芝堂作為劣后級合伙人出資的3億元，以及為優(yōu)先級資金提供的9.22億元擔(dān)保，將面臨很大的風(fēng)險。

對于文中疑問，《證券市場周刊》記者給上市公司證券部發(fā)去了采訪函，不過截至發(fā)稿仍未收到回復(fù)。