金融發展與中小企業融資約束

顧煬煬

摘要：基于金融發展與中小企業融資約束相關文獻的回顧，文章對兩者關系進行理論分析，進一步探究其微觀機理；在此基礎之上，參考部分發達國家解決中小企業融資難、融資貴問題的有效措施，對我國通過金融發展路徑緩解中小企業融資約束提出一些對策建議。

關鍵詞：金融發展；融資約束；中小企業

一、引言

中小企業是產品市場的基本組成單位。它們的發展和壯大對促進技術創新、增加就業機會、保持市場經濟活力起到舉足輕重的作用。然而，與此不協調的是，國內外多數中小企業融資難、融資貴已然成為中小企業持續發展的世界性難題（Galindo and Schinatarelli，2003）。當前，隨著中國經濟發展的整體下行壓力增大。如何妥善緩解中小企業融資約束的問題被賦予了特別的重要性。

眾多學者、專家在從事中小企業融資難問題的研究中.主要從兩個視角出發進行分析。一個角度是資金的需求方，亦即從中小企業出發.關注中小企業本身存在的多種特征對其融資約束產生影響，如信息披露不完全、信用記錄無從查詢、抵押品價值不足、融資規模小、融資成本高等（Beck&Demirguc-Kunt，2006；Beck，2007；王霄和張捷，2003）。另一種是從資金的供給方出發，強調金融發展規模、金融結構、金融制度環境等金融發展層面的因素對中小企業融資約束存在的重要影響。

實際上.關于金融發展如何影響中小企業融資約束的研究不僅具有學術價值，也蘊藏著長遠的經濟意義和社會意義。文章主要通過金融發展與中小企業融資約束相關的文獻進行回顧，并且就兩者關系進行理論分析，進一步探究金融發展對中小企業融資約束的影響途徑。在以上分析內容的基礎上，文章參考部分發達國家解決中小企業融資難、融資貴問題的有效措施，對我國通過金融發展路徑緩解中小企業融資約束提出一些對策建議。希望本研究能為我國進一步進行金融改革、金融結構優化提供有價值的參考。

二、文獻綜述

早在上世紀90年代，世界銀行經濟學家Beck就對金融發展與中小企業融資約束的關系進行了多方面的經驗研究.最終得出以下結論：“金融發展水平對中小企業融資約束的緩解具有相當重要的積極影響，金融機構和金融市場的發展拓寬了中小企業的融資渠道，大大增加了其外源融資的可獲得性。”此后，Rajan和Zingales（1998）提出應當更多地從微觀層面來研究金融發展對經濟增長的影響。他們提出完善的金融市場能夠緩解企業的融資約束，主要是通過降低融資交易成本，提高資金配置效率，進而推動宏觀經濟的增長。Demir-guc-Kunt和Maksimovic（1999）利用30個國家的微觀企業數據進行實證研究發現，一國的金融發展程度越高，本國的企業會更加容易獲得貸款和投資。Love（2003）運用歐拉方程來探究金融發展對企業投資的影響，發現金融發展能夠降低契約的不完全性，同時也能夠通過降低信息的不對稱程度，通過緩解融資約束來優化企業的投資。Koo和Maeng（2005）也利用基于歐拉方程的投資模型，不同的是他還加以使用GMM差分的估計方法，選擇韓國的371家上市企業進行了數據分析和實證檢驗.發現金融自由化顯著緩解了中小企業的融資約束，但并沒有顯著緩解大企業的融資約束。Becke和Sivadasan（2010）選用歐洲上市公司的面板數據進行實證研究.得出結論：金融發展有助于緩解企業融資約束.尤其是對于缺乏內部資金的非集團中小企業.這種效應更加顯著。

我國學者從本世紀初也相繼對金融發展與中小企業融資約束的關系進行了研究，尤其是在微觀企業的財務視角下的研究取得了一些成果。李斌和江偉（2006）采用FHP的投資一現金流模型對2001--2003年的A股上市公司的面板數據進行實證研究，發現金融發展水平的提高有助于緩解企業的融資約束；金融發展能夠提高依賴外部融資企業的成長性；金融發展有助于企業進行規模的擴張。饒華春（2009）選取2003--2007年的A股上市公司數據.面對GMM的方法對歐拉方程進行估計.發現我國上市公司整體面臨著融資難的問題：金融發展可以在一定程度上緩解融資約束。并且民營企業從金融發展中獲益更加明顯：金融中介的發展對融資約束的緩解作用相比于資本市場來說更強。沈紅波（2010）利用我國2001-2006年制造業上市公司的數據，采用區域金融發展指標，通過歐拉模型和托賓模型進行實證檢驗，重點分析了金融發展、融資約束和企業投資的關系，發現我國制造業上市公司存在顯著的外部融資約束；金融發展對融資約束有一定的緩解作用；這種緩解作用存在差異。尤其是對民營企業更明顯。

三、金融發展緩解中小企業融資約束的機理分析

金融發展可能從規模和效率兩個方面緩解企業的融資約束（沈紅波，2010）。

（一）金融規模的擴大

從規模擴張的角度來講，金融發展能夠有效促進金融中介和資本市場的發展，增加金融產品的數量，擴大金融資源的規模效應。拓寬企業融資渠道和資金來源。

金融發展一方面促進了金融中介的發展，并且進一步促進其產生更大的規模效應。金融體系動員儲蓄、積聚資本的功能主要是通過各類金融中介機構來實現的，他們通過合理配置金融資源，支持經濟發展。首先，金融發展水平的提高會伴隨金融中介機構種類和數量的增加，由此產生金融業務覆蓋面的擴大和金融受眾的增加；其次，金融中介機構種類和數量的增加勢必會導致融資市場的競爭加劇，從而對金融業的創新意識、業務水平和效率產生積極的影響。最后，規模效應的擴大會促使金融中介機構對信貸資產進行充分的分散化從而降低信用風險，提高了儲蓄一投資的轉化效率。

金融發展另一方面帶動了資本市場的發展，為企業尤其是中小企業創造了進行直接融資的渠道。一般而言，金融發展相對落后的國家，往往伴隨著金融中介與資本市場發展不平衡的特征。因此，這類國家的企業尤其是出于弱勢的中小企業會對金融中介機構有過度的融資依賴，而這在一定程度上就決定了企業融資渠道比較單一，由此產生較為嚴重的融資約束。而金融市場的發展，會促進資本市場的發展，亦即為包括中小企業在內的各類社會企業提供了更為多元的直接融資渠道，增加了企業對資金的可獲得性，進而緩解企業的融資約束。

（二）金融結構的優化與金融效率的提升

除卻絕對規模的擴大以外，金融發展還會伴隨金融結構的優化和金融效率的提升。金融發展有利于降低市場中的信息不對稱程度，降低企業融資過程中的交易成本，提高資金分配的效率，進而緩解其融資約束。

從金融結構優化和金融效率提升的角度來講，金融發展過程中多層次金融結構的建立和完善，能夠幫助各類金融機構充分發揮自身在市場競爭中的比較優勢。尤其是中小銀行和其他中小金融機構的發展，有利于其發揮自身在信貸決策中對“軟”信息的處理優勢.有效地緩解市場信息的不對稱問題。隨后，這些金融機構通過對投資企業和項目進行評估，甄別好的投資項目，為有成長性的企業提供資金，促進企業投資和技術創新，減少信貸分配的扭曲，改善信貸分配的效率。

四、我國通過金融發展緩解中小企業融資約束的對策建議

（一）深化大型商業銀行的改革

大型商業銀行可以在中小企業發展的不同階段為其提供差異化的信貸支持和金融服務。在中小企業的初創階段，大銀行可利用自身的資源優勢為中小企業介紹一些投資機會；在中小企業的成長與成熟階段，大銀行可為中小企業提供項目融資、抵押貸款、質押貸款等融資性質的服務。在中小企業的衰退期，大銀行還可充分發揮自身的專業優勢，為中小企業與大企業之間可能產生的并購、重組等業務提供服務。

（二）大力發展中小金融機構

與大銀行相比.絕大多數中小銀行和其他中小金融機構會表現出諸多方面的劣勢，如資產規模小、服務種類少、可承受的風險較小、專業性不足等。但是在向中小企業提供同類服務的過程中，大型金融機構往往會出現不景氣現象，這是因為大銀行、大機構更善于獲得企業向社會披露的“硬”信息，而中小企業的信息往往是不對外公布或披露的“軟”信息，在這個方面，中小金融機構具有獲取信息成本低、信息傳遞鏈條短、組織結構層次少、決策效率高等優勢。同時，中小金融機構被認為更適合為中小企業提供的關系型貸款。另外，中小金融機構與中小企業之間容易形成長期關系，有助于提高中小企業獲得更多貸款、降低貸款利率、減少抵押和擔保要求，降低信息不對稱程度，從而緩解其融資約束。

（三）積極發展民間金融與互聯網金融

還有學者認為民間金融的規范發展在一定程度上可以緩解中小企業融資約束。在我們國家固有的融資體系和企業所有制條件下，中小企業的融資一直存在難和貴的問題，因此相當一部分中小企業的發展依賴于民間借貸。著名經濟學家林毅夫也認為，我國正規金融無法向中小企業提供信貸的最大原因出自中小企業本身的特征。包括信息不透明、無法提供足額抵押品所帶來的信息不對稱問題。因此，非正規金融在滿足中小企業融資需求上表現出更強的適應性。田秀娟也認為非正規金融具有信息成本、交易成本等比較優勢，在中小企業的融資過程中發揮更加重要的作用。

（四）進一步鼓勵和規范發展互聯網金融

此外.隨著互聯網技術的發展和完善.互聯網金融在過去數年間經歷了一段野蠻生長，而互聯網金融不僅有利于解決市場信息不對稱的問題.還可以通過降低融資過程中的交易成本來緩解中小企業的融資約束（袁樂平，2015）。因此，進一步規范發展互聯網金融也是我國在金融發展過程中緩解中小企業融資約束的一個有效途徑。