詢價(jià)制度改革、知情交易者概率與IPO溢價(jià)

馬超群，徐光魯，劉 偉，賈 鈺，趙新偉

(1.湖南大學(xué)工商管理學(xué)院，湖南 長沙 410082；2.上海證券交易所資本市場研究所，上海 200120)

1 引言

信息不對稱與資產(chǎn)定價(jià)的關(guān)系是市場微觀結(jié)構(gòu)中的熱點(diǎn)問題，已有研究表明信息不對稱與資產(chǎn)定價(jià)之間存在重要關(guān)系。但是知情交易者引起的信息風(fēng)險(xiǎn)是否成為資產(chǎn)定價(jià)的決定因素，目前還沒有統(tǒng)一定論。Easley和O’Hara[1]通過構(gòu)建非對稱信息下的理性預(yù)期模型，指出非知情交易者要求更高溢價(jià)以彌補(bǔ)知情交易者帶來的逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)，從而高信息風(fēng)險(xiǎn)的股票存在超額收益。而Lambert等[2]指出，Easley和O’Hara[1]的研究中知情交易者帶來的信息風(fēng)險(xiǎn)之所以會被定價(jià)，是由于有限的資產(chǎn)組合造成信息風(fēng)險(xiǎn)的不可分散性。對于這一矛盾的研究結(jié)論，他們均假設(shè)非知情交易者是價(jià)格的被動接受者。事實(shí)上，非知情交易者并非僅僅為知情交易者提供流動性。

在信息不對稱環(huán)境中，非知情交易者通過對市場交易數(shù)據(jù)[3]、交易策略[4]的學(xué)習(xí)，對市場信息環(huán)境也產(chǎn)生重要影響。特別地，對于知情交易者，這類基于信息驅(qū)動的投資者，非知情交易者的學(xué)習(xí)行為是否影響了知情交易者概率對資產(chǎn)定價(jià)的作用。已有研究表明，知情交易者向市場交易價(jià)格傳遞了私有信息[5]。本文考慮非知情交易者對市場交易價(jià)格信息的學(xué)習(xí)行為這一因素，對知情交易者概率對資產(chǎn)收益產(chǎn)生正或負(fù)向效應(yīng)這一矛盾的研究結(jié)論提供了一種解釋。

關(guān)于知情交易者概率與資產(chǎn)收益的關(guān)系，已有文獻(xiàn)主要基于信息不對稱理論，從逆向選擇和信息中介兩個角度展開。……