房地產衰退來臨？

楊現華

無論是收入還是盈利，2018年前三季度，上市房企交出了一份相對亮眼的三季報。

雖然限售、限購還未見放松的跡象，龍頭房企甚至喊出了“活下去”的口號，但從目前的情況看，由于收入是結轉2016-2017年的簽約金額，上市房企的報表收入還未受到實質性影響。

在收入和凈利潤都在高增長的情況下，上市房企并未受到市場追捧，這或許與悲觀的預期不無關聯。就在靚麗的三季報出爐之后，機構對于房地產市場未來的走勢紛紛陷入了悲觀之中。

業績創新高

2018年前三季度，A股上市房企交出了一份非常不錯的業績報告。

根據統計，在扣除B股后，2018年1-9月，申萬房地產130家上市房企實現營收11939.08億元，同比增長了26.69%；實現歸屬母公司股東的凈利潤1207.44億元，同比增長了30.52%。

前三季度營收增速基本處于2007年以來的平均水平，而歸母凈利潤增速接近2008年來的最高水平。這也是A股上市房企首次只用了三個季度收入就超過萬億元，凈利潤達到千億元以上。

毛利率和凈利率同樣不菲。東莞證券統計，房地產行業近兩年由于房價漲幅明顯，整體結算收益率探底回升；前三季度，上市房企整體銷售毛利率及凈利率分別為31.3%和12.5%，相比中報時分別上升0.3個百分點和下降0.9個百分點，但均維持在近年的高位。

不僅如此，上市房企的預收款同樣創下新高。2018年前三季度，A股130家上市房企的預收賬款合計20084.16億元，2017年同期為19854.22億元。從表象上看，預收款幾乎沒有漲幅，不過這是由于萬科等部分房企將預收賬款調整至“合同負債”科目所致。

如果將應收賬款與合同負債合計，那么上市房企的“余糧”將達到27079.63億元，較上一年同期增長36.39%，這一漲幅超過了房企收入的漲幅。因此，短期內，房企的收入仍將有豐厚的保障。

在積極銷售的同時，房企的現金流也在好轉。2018年前三季度，130家上市房企經營活動產生的現金流凈額為-139.69億元，雖然尚未轉正，但與上年同期的-745.99億元相比已大幅好轉。

東興證券指出，房企現金流改善的原因在于，房企在加速推盤去化和著力銷售回款的同時，土地獲取方面漸趨理性。隨著市場的緩慢下行，房地產開發商對行業的預期已經有所降低。與此同時，土地出讓的諸多限制也使得實際樓面價不斷提高，在兩者的共同作用下，多數房企拿地已偏于穩健和謹慎。

拿地放緩可以看做房企的“節流”舉措。從土地流拍創新高來看情況似乎如此。中指院數據顯示，2018年以來，全國房地產市場土地流拍已經超過800宗，其中一線城市13宗，二線城市178宗，遠超上年數額。

通過積極銷售和放緩拿地，房地產開發商“開源節流”改善現金流。在房企的現金占用上，庫存是大頭。海通證券指出，2018年前三季度，A股地產企業累計存貨為5.36萬億元，增速達到26.5%，庫存絕對值繼續創出新高，這主要是由于2018年以來新開工上升而去化持續走低所致。

存貨是房企未來收入和利潤的主要來源，如果存貨無法快速變現，房企的高成長將成為問題。目前，房企正在受到這樣的考驗。在光鮮亮麗的業績面前，上市房企的股價反而跌跌不休，或許正與悲觀的預期有關。

變盤將至？

根據國家統計局的數據，2018年1-9月份，全國商品房銷售面積119313萬平方米，同比增長2.9%；商品房銷售額104132億元，增長13.3%；增速比1-8月分別回落1.1個百分點和1.2個百分點。

上一輪商品房銷售面積和商品房銷售額下滑還要追溯到2014年。這一年，商品房銷售面積下降了7.6%，商品房銷售額則下滑了6.3%。之后這兩個指標的增速開始實現大幅反彈并在2016年達到本輪反彈的峰值。

2015-2017年，全國商品房銷售面積同比增速分別為6.5%、22.5%和7.7%，銷售額同比增速分別為14.4%、34.8%和13.7%。并且自2016年上半年起，商品房銷售面積和銷售額的同比增速基本處于下降通道中。

2018年前9個月的增速下滑已成定局，在四季度能否扭轉這個趨勢呢？從10月份的情況看同樣并不樂觀。

根據克而瑞的數據，2018年10月，百強房企單月銷售收入較9月環比降低10.5%，銷售減速較為明顯。特別是國慶期間，樓市延續了“金九”不溫不火的走勢，市場降溫明顯。而與上年同期相比，百強房企單月銷售收入的同比增速自三季度以來也是持續放緩，從7月58.1%的高位回落至本月的26.1%。

百強房企10月的銷售增速不足30%，僅好于3月份，本應是銷售旺季卻成了年內銷售增速的次新低。

正是由于10月份銷售數據不佳，銀河證券表示，11-12月銷售額絕對值受年底推盤增多影響有望略有好轉，但由于2017年12月份基數較高，同比數據可能依舊呈下降趨勢，四季度樓市或深度盤整。

中金公司對房企四季度的銷售展望也是如此。中金公司監測的60個城市10月份新房銷售面積環比9月下滑13%，同比增速由9月的3%下行至無增長。中金認為，2018年9-10月，樓市在開發商集中推盤的情形下，銷售依然表現疲軟的主要原因在于購房人在降價等負面新聞影響下觀望情緒加深。

受此影響，中金預計，年末兩個月，開發商推盤數字仍然將保持強勁勢頭，但在當前政策環境下市場觀望情緒及對后市房價不確定性的疑慮短期難有顯著消解，去化率和銷售數字大概率延續弱勢表現。

其中，基本面下行風險較大的區域主要集中于非熱點三、四線市場和一、二線城市的郊區盤，而熱點城市的熱點區域銷售端具備更強的防御性。

西部證券根據其監測的70個樣本城市推算了全年情況。10月，70個樣本城市商品住宅成交面積同比增長了6%，成交金額同比增長18%，預計全國商品房全年成交面積同比增長3%左右，全國成交金額同比增長12%-13%。

不難發現，對于2018年剩下兩個月的銷售走勢，機構普遍給出了增速放緩的預期。從目前市場反映出的實際情況看，這樣的預測不無道理。如果說2018年剩下的兩個月銷售放緩無法避免的話，那么進入2019年重拾高增長或許也可以緩解目前市場的悲觀預期，但中金的一份報告讓房地產再度陷入悲觀中。

在報告中，中金明確表示，2019年將是房地產基本面的衰退年。中金公司認為，房地產市場已步入下行周期，預計2019年銷售、投資、新開工等指標都將顯著負增長。

中金公司表示，目前房地產市場不論從大周期還是小周期而言，均剛剛跨過頂部，進入下行階段，下行風險值得特別警惕，2019年，全國商品房銷售大概率將出現五年來首次同比下跌（面積、金額跌幅預計均在10%左右）。

其中，一、二線城市基本平穩，三、四線城市量價齊跌，基本面的加速下滑將導致2019年房地產開發投資和新開工面積同比增速顯著轉負。

實體市場加速衰退雖然也會帶來資本市場對房企現金流、利潤率等諸多方面的擔憂，但將促使行業集中度進一步提升，龍頭房企有望進一步受益。

龍頭搶食地盤

房地產銷售面積和銷售金額增速都處在緩慢下降通道中，可在行業整體不佳情況下，龍頭房企表現并未受到太大的影響，部分房企在10月份的銷售甚至亮眼，正所謂沒有夕陽產業，只有夕陽企業，在行業整體增速放緩之際，龍頭房企不斷蠶食市場份額。

克而瑞的統計顯示，2018年1-10月，TOP100房企整體銷售規模近7.8萬億元，同比增長38.5%。從銷售金額入榜門檻來看，百強房企各梯隊入榜門檻較上年同期繼續提升，TOP20至TOP50梯隊房企競爭更為激烈。

截至10月末，TOP20、TOP30和TOP50房企的門檻增幅均在50%左右。其中，TOP30房企門檻提升幅度最大，百強房企門檻則較2017年同期增長31%至150.8億元。

百強房企10月份的銷售增速雖然放緩，但百強中的領先企業銷售依然不錯。10月，銷售收入過百億元的企業有27家，從全年來看，僅在6月份出現了37家單月銷售金額過百億元的公司，其余月份均未超過27家。

不難發現，雖然房地產整體銷售面積和銷售金額增速緩步下降，但處于行業規模前列的房企依然保持了較高的增速。在領先企業高增長的同時，中小房企在行業內的生存愈發艱難，部分中小開發商或許已經事實上退出了房地產。

給出這一結論的是光大證券。光大證券指出，近年來竣工面積增速持續下降，除了開發商拖延施工的主觀意愿和資金鏈緊張的客觀事實之外，可能部分中小型開發商已經退出房地產。