萬科股權結構與公司治理分析

崔起蘭

摘 要：萬科集團為了避免中小股東的利益被大股東侵害，采用職業經理人和分散股權結構制度來維持和推動萬科的快速健康發展。本文通過回顧萬科股權爭斗事件和分析萬科股權結構，從而提出如何完善房地產上市公司治理結構。

關鍵詞：股權結構；股東；公司治理

作為我國房地產的龍頭企業，萬科集團無論是其公司實力還是品牌信譽都是行業的翹楚，當萬科股權結構的弱點被寶能等險資發現時，必然會發生股權之爭。在萬科這場股權爭斗當中，體現的正是公司管理層與資本力量之間的博弈，這一爭斗暴露了以王石為首的管理層在公司治理過程中存在的問題，該事件警醒我們，在發達的商業社會中，必須重視公司治理問題，否則，就無法實現企業的可持續發展。

一、萬科股權之爭的始末

前海人壽作為寶能旗下的公司，截止到2015年8月已經持有萬科集團15%以上的股份，成為萬科集團的第一大股東。當寶能集團持股大幅度上升以后，萬科集團的原第一大股東華潤開始大量收購其他股東股份，二者的股權爭斗一致持續到2015年的年底，安邦財險也于當年12月7號加入到萬科集團的股權爭斗當中，競相增持萬科股票，最終持有股份高達 7%[1]。截止到2015年12月17號，以王石為代表的萬科管理層正式對以寶能集團為中心的資本集團宣戰，萬科集團管理層在2015年12月18號開始第一次反擊，同時停牌了萬科A股、萬科H股，并籌劃發行新股。萬科集團聲稱需要重組公司資產，進而提升企業文化價值和公司規模，其真正目的是為了獲取廣大中小股東的支持[2]。截止到2016年元月6號，萬科A股繼續停牌至7月份，只是復牌了H股。當萬科A股在當年7月4號復盤后，以寶能集團為中心的資本集團進一步增持萬科A股，持股比例曾一度達到25%。讓人更不可思議的是恒大集團在2016年8月4號用重金購買萬科A股，持股比例達到了6.82%，至此，萬科集團的股權整個完成了第1階段的爭斗。根據上述過程，我們發現公司管理層面對“野蠻”資本時，是多么的無力。如何既可以有效發揮公司管理層的才能，同時又可以避免“野蠻人”的侵擾，是我們值得深入思考的重大理論和現實問題[3]。

二、萬科股權結構的安排與變化

（一）股權結構安排：股權分散

截止到2015 年上半年，華潤集團雖然作為萬科的第1大股東，但僅僅持有公司總股份的15% ，因此，總體而言，萬科集團是一家股權十分分散的、典型的大眾持股公司。萬科集團管理層僅僅持有公司4%的股份，與一致行動人華潤集團聯合共同控制著萬科股份，對于萬科這樣典型的股權分散公司，其實質控制權一般掌握在公司管理層。在英美法律制度比較完善的國家，盡管股權結構比較分散，但這些國家對投資者有完善的法律保護制度，使投資者根本沒有必要擔心自己的利益被別人所侵占，因此，投資者也沒有意愿去控制公司[4]。

（二）股權結構變化：股權從分散到集中

如果寶能集團與華潤集團是一致行動人，雙方擁有萬科公司38%的表決權，可以顯著影響萬科集團的經營決策以及其它關鍵事項。隨著萬科集團股權結構的變化，進而削弱公司管理層的主導權。當公司管理層提出萬科重組方案時，以寶能為核心的資本集團與華潤公司共同指責萬科董事會無法代表公司股東的權益，無法保證公司外部董事的獨立性，不能認真履行獨立董事的職責；另外，萬科監事會在公司股權爭奪過程中也沒有盡到應有的監督職責[5]。

三、萬科事件對上市公司的啟示

（一）構建合理的股權結構

現代公司治理理論要求兩權分離，經營權掌握在管理層手中，而決策權掌握在股東手中，為了保證公司的穩定運營，管理層需要得到第1大股東或者絕大多數股東的支持。基于此，在建立合理的股權結構方面，提出以下兩點建議：首先，實施雙重股權結構。隨著我國資本市場的逐步完善， “同股同權”的弊端在實施過程中逐步暴露，阻礙了我國資本市場的健康發展。實施雙重股權結構可以將公司的股票分為低投票權與高投票權。一般而言，公司創始人和管理層擁有高投票權，從而有效防止公司被惡意收購或者股權爭奪[6]。二是進一步加強教育和引導廣大中小股東。作為萬科集團的中小股東，在股權爭奪過程中，隔岸觀火，無法也不愿意參與到公司監管過程中，表明中小股民參與公司監督管理意識不強。因此，為了更好發揮中小投資者的作用，必須加強引導中小投資者的教育理念，增強自身參與公司監督管理的意識，放眼長遠利益[6]。

（二）強化信息披露以保障股東權益

為了有效保障全體股東的利益，首先要保證股東的知情權和有效參與公司治理的重大決策權，公開透明的信息制度可以有效保證中小股東的權益，在萬科股權爭斗的過程中，諸多中小股東被限制了自由選擇權[7]。因此，公司應當嚴格貫徹信息披露制度，既要保證信息的質量，同時又要要保證公司中小股東的知情權。

（三）完善法制的構建

在萬科股權爭斗的過程中，寶能系之所以能夠搶占收購先機，一方面是由于萬科集團在股權出售過程中沒有嚴格審核信息，另一方面是由于寶能系利用我國法律漏洞打了一次“擦邊球”，導致萬科集團在后續持續采取的停盤措施和拒絕收購行為缺乏相關的法律支持，而隱匿資本來源進行融資并購這一行為法律也缺乏準確的界定[8]。在涉及到國有資產方面也應該逐步完善我國的《公司法》，防止公司在改制過程中造成國有資產的流失。

參考文獻：

[1]張子昂，何彥雨.股權結構對公司控制權的影響—基于萬科股權之爭案例的研究[J]. 現代商業，2016（17）： 113-114

[2]劉宇嘉.萬科股權爭奪應顧及中小股東利益[N].每日經濟新聞，2016-06-20（003）

[3]劉蕾淺析萬科股權之爭[J].當代經濟，2016（5）：8-9 [5]

[4]陰曉江. 上市公司股權分散問題研究[J]. 中國鄉鎮企業會計，2017，（3）：45-46.

[5] 吳育輝、吳世農：股權集中、大股東掏空與管理層自利行為[J].管理科學學報，2011（08）

[6]張家圓.從萬科寶能股權之爭看企業收購與反收購的博弈[A].中國會計學會會計教育分會，2016：10

[7]賀紹奇. 我國股權分散制度存在的問題及完善建議[J]. 中國市場，2016，（52）：16-24.

[8] 孫永祥.中國上市公司的股權結構和治理績效[J].經濟研究，1999（02）.