母嬰產業績效與二胎概念股業績相關性研究

林于汕 姜維益

（1.早稻田大學政治經濟學院，日本 東京 1698050；2.中國農業銀行廣西分行，廣西 南寧 530000）

一、研究背景

互聯網時代，很多產業通過“互聯網+”的模式經歷了飛速增長，實現了線上與線下的融合。與此同時，消費者的在線消費形成了信息數據的爆發式增長，形成了不同的經濟熱點，對實體經濟起到了導向作用。例如，網絡關鍵詞搜索作為公眾獲得信息的重要源泉，能夠直接反映消費者的偏好，成為實體企業經營決策的重要參考指標。截至2018年6月底，淘寶天貓電商約占網購市場份額的65%，通過淘寶天貓平臺成交量及搜索頻度綜合而成的阿里指數，能夠較好地反映消費者對某一行業或產品的關注度，且較好地反映了該行業在一定的時期內的績效變化。因此，阿里指數將特定實體經濟與互聯網緊密結合，成為能較好反映實體經濟狀況的替代性指標。

近年以來，我國的母嬰產業得到了蓬勃發展，尤其是放開二胎政策之后，對新生兒出生人數增長的預期使母嬰產業迎來了樂觀的增長預期。截至2018年6月底，我國母嬰產業交易額達到3.1萬億元人民幣，其中在線網購份額占總銷售額的45%①。在母嬰產業及其線上交易迅猛發展的同時，我們自然會有了這樣的問題：母嬰產業的績效受到線上交易的影響了嗎？影響多大？母嬰產業的市場表現與二胎概念股業績相關嗎？

因此，本文以母嬰產業為研究對象，分析實體經濟與股票市場的相關性，并探究其傳導機制，剖析經濟“脫虛向實”的路徑，提高資源配置效率。本研究視角也為互聯網時代如何利用大數據思維分析實體經濟績效提供了思路，有助于投資者做出價值判斷并回歸價值投資，實現資本市場服務于實體經濟這一重要目標。

二、實證分析

（一）樣本選擇與數據來源

1.阿里指數。由于淘寶天貓占據電商過半市場，而其中母嬰產品上線比率較高，因此采用阿里指數衡量母嬰產業的線上市場表現具有代表性。所選擇的阿里指數的時間區間為2017年3月5日至2018年3月5日。圖1反映了母嬰產業阿里指數在此期間的變化趨勢。

圖1 阿里指數的變化趨勢

從圖1可看出，2017年3月至2017年10月，阿里指數總體趨于平穩，其中3月、6月以及10月呈現季節性小幅波動。3月阿里指數小幅上升原因為過年積攢的蓄勢量，6月波動來自于兒童節以及暑假前的備貨，10月份指數上升源于9月開學后的季節性消費囤貨。

2017年11月，這段時間內出現劇烈波動，時間點呈現于“雙十一”前后。2017年12月出現第二次較大振幅，時間點以“雙十二”前后最為突出。2018年1月底，淘寶天貓銷量再次上揚，主要原因來自于春節前備貨以及防止物流停止而出現的集中發貨。2018年2月至3月，銷量逐漸下滑，并在除夕當天達到谷底，并隨后回暖到平均水平。

2.股票數據。涉及母嬰產業的二胎概念板塊所共有27支相關股票，如表1所示。二胎概念板塊指數由這些股票的收盤價格、成交量等加權得到。相關數據來源于Wind數據庫。

表1 滬深A股二胎概念板塊股票名稱及代碼

3.其他變量。CIt為t時期二胎概念板塊股價指數，HS300t為t時期的滬深300指數，均為日度數據。二胎概念股對數收益率和滬深300指數對數收益率，分別計算如下：

二胎概念板塊指數的超額收益率為將二胎概念股與滬深300收益率的差：

Vol為二胎概念板塊股票成交量，Ali為阿里指數。各變量的描述性統計如表2所示。

表2 變量的描述性統計

（二）全時段實證研究

1.單位根檢驗。我們對一年時間段的各變量進行單位根檢驗，檢驗結果如表3所示：

表3 單位根檢驗

由單位根檢驗結果可知，Yield_A，，Ali_Index在5%的水平上均顯著，拒絕原假設，即變量是平穩的。而和無法拒絕原假設，是不平穩的。對兩個變量進行一階分差，再進行單位根檢驗，結果如表4所示：

表4 一階差分后單位根檢驗

檢驗結果顯示兩個變量一階分差的結果在5%的水平上顯著，是平穩的。因此Yield、Vol、Ali、dCI及dHS300在時間序列上是平穩的，滿足了向量自回歸（Vector Autoregressiion, VAR）模型的前提條件。

2.VAR模型與實證分析。現建立p階VAR模型，研究阿里指數與板塊股價指數、成交量、超額收益率之間的關系。

根據AIC判定法則和BIC判斷法則，確定VAR模型滯后期為4，建立變量的4階滯后模型。由VAR模型可以得出，在5%的顯著性水平條件下，VAR模型在供應指數和超額收益率上，與其他變量之間的關系上部分顯著：

t-4期的阿里指數對當期二胎概念板塊超額收益率具有顯著影響。兩者的回歸關系表明，淘寶天貓上銷售商的母嬰產業的采購量波動會對相關股票股價產生影響，只是影響具有滯后性，這是一個對投資者較有價值的信息，投資者可以對淘寶天貓母嬰產品的采購指數歷史走勢來預測相關股票股指的變動方向。另外一方面，此對時間序列變量證明了實體經濟的在線市場表現也可以對股票股指產生影響，這也回應了文獻綜述中實體經濟能否對證券市場發揮作用的疑問。

3.平穩性檢驗。為確定VAR模型是否存在單位根，本文使用了stata對其平穩性進行檢驗。由圖可知，一年期自回歸模型的特征根均在單位圓內，故此模型不存在單位根，模型穩定。

圖2 單位根圖示

研究表明，以一年時間為基期，母嬰產業線上市場表現對二胎概念股的單向影響表現較為突出。采購數量是實體企業銷售量的直接表現。一般而言，銷售量作為實體企業的第一收入來源，其高低反映了實體企業的經營表現，故采購數量的多少顯著影響二胎概念板塊的股票波動情況。除此項關系外，其他母嬰產業線上表現與相關股指的表現都是受股票股指的影響。探究原因，終端電商市場須經采購、運輸、供應和消費傳導，時間線上的拉長，減弱其傳導到證券市場的可能性。而證券市場對實體經濟有顯著影響，體現在滬深300指數影響母嬰產品網上供應量和二胎板塊超額收益率對采購指數的影響，相關商家可通過觀測滬深300股指和二胎板塊超額收益率，指導采購供應策略。另一方面，我國股票市場的半有效性也可解釋其中的原因。母嬰產品的市場波動已經部分體現在相關的股指中，我國股市還未達到有效市場，仍然表現為半有效性。

總體上看，上述回歸結果證明了在二胎產業這一細分領域，在實體經濟和股票市場上具有雙向聯系。

（三）分階段實證研究

為研究淘寶“雙十一”網購狂歡節期間，母嬰產品在線市場表現對二胎概念板塊股票績效的影響，本節提取2017年10月16日-2018年12月1日的時間段來進行分析。

“雙十一”前后阿里指數對超額收益率的脈沖如圖3所示。可以發現，該沖擊在前4天對超額收益率產生正面作用，但有下降趨勢，到第5天時轉為負后逐漸趨于0。

脈沖曲線發生以上變化的可能原因是：第一，當投資者觀察觀察到電商終端市場情況即阿里指數變化后，故意在前三天（t-4到t-1）做低股票，隨后待到采購商向廠家進行新一輪進貨的時候（采購指數變化），釋放信號，更多的投資關注造成股價上揚；第二，投資者觀察到電商終端市場在“雙十一”期間銷量大幅增加后，有比較好的預期，故拋售股票造成短暫性股價降低，等到供應商進行新一輪采購時，實體經濟的表現給投資者注入信心，因此沖擊效用迅速轉正。產生這種沖擊效果的可能原因是，投資者預期供應過剩，超額收益率下跌，但隨后終端市場強勁表現拉回超額收益率。也就是說，在特定的熱點性事件上，母嬰實體經濟的線上表現對證券市場股票股價具有顯著影響。

圖3 “雙十一”前后阿里指數對超額收益率的脈沖示意圖

三、結論和建議

在整體性研究中，本文以2017年3月5日至2018年3月5日一年期為區間，實證分析了阿里指數與二胎概念板塊股票指數的相關關系。實證結果表明，母嬰產業線上市場表現對二胎概念股表現只在1688采購指數表現較為突出，電商采購數量的多少顯著影響二胎概念板塊的股票量價波動。此外，二胎相關股指反向影響電商市場，分析其原因為終端電商市場須經采購、運輸、供應和消費傳導，時間線上的拉長，減弱其傳導到證券市場的可能性，故只有與母嬰實體經濟發生交易的電商采購商，其采購行為直接影響相關股票影響。

在分階段分析中，通過對“雙十一”網購狂歡節引發的阿里指數的異常波動進行實證分析，綜合得出代表母嬰線上市場表現的阿里指數（關鍵詞：母嬰產品）與二胎板塊超額收益率具有顯著關系，并得出其回歸方程。具體而言，淘寶指數影響下四期的股票超額收益率。供應指數和采購指數影響下一期的股票超額收益率。通過脈沖響應分析，歸納出阿里指數影響超額收益率波動的可能邏輯。投資者存在做低股票再高拋賣出的可能性，以及另一種可能性是，利好消息落地導致股票拋售，而新一輪采購誘發股票再次上漲。供應指數對超額收益率的脈沖曲線顯示，市場存在預期母嬰產品供應量過剩的恐懼心理，但超額收益率的下跌很快由強勁的后市表現所拉回。

總體上看，不論在中長期時間內還是短期時間內，母嬰實體經濟的線上表現對證券市場股票股價具有顯著影響，也驗證了中國的股票市場存在一定的有效性。即母嬰市場的在線表現，作為一種信息出現在理性投資者面前，投資者會迅速做出反應，并最終影響股價波動。

根據本文的研究結論，提出以下建議：

第一，加強資本市場與實體經濟的融合。由于證明了母嬰產品經銷商采購量會直接影響股票市場，建議有關部門利用已有大數據技術并結合區塊鏈技術，公開或部分公開二胎產業采購量，引導社會資本在二級市場配入實體股票。一定程度可以提升實體經濟和虛擬經濟的聯系性。

第二，經濟決策要動態調整。統計意義上，在“雙十一”期間，二胎概念股績效表現是母嬰產品的供應量的風向標。對于廠商和供應商而言，這是一個較好的信號。股指表現好，則采購商可以抓緊時間采購相關產品，避免反應過慢造成采購擁擠或者是原廠商供應不足導致的價格上升。而廠商也可以提前計劃生產，應對接踵而至的訂單。

第三，投資者可以借助適用指標做出投資決策。投資決策時應選擇較好的指標，考慮其可預見性和適用性，增加決策的理性程度，保持投資和資本市場的可持續發展。

注釋

①資料來源：Wind數據庫。