從投資澳優探析嬰幼兒配方奶粉的資本視角

文/喬百君

（中信農業產業基金）

中信農業產業基金于2016年6月成立，是中信集團旗下唯一的一支專注于做農業科技和品牌食品行業投資的一家基金。農業產業周期長、風險大、成本投入高，不容易得到投資人的認可。但通過努力，中信農業產業基金截止到目前共計投資10 個項目，總投資額超過100 億元，均集中在農業科技領域和品牌食品的領域。

投資澳優乳業的判斷依據

2018年，中信農業產業基金成為了澳優乳業的最大股東，給澳優乳業投資了20 億元港幣，大約18 億元人民幣。那么，作為一個投資基金，為什么要投資澳優乳業呢？投資機構是如何看待澳優乳業呢？

投資機構判斷是否投資的基礎標準有3 個：首先判斷投資的嬰幼兒配方奶粉行業是不是有吸引力的好行業。如果行業不好，處于生命周期的下滑階段或處于成熟后期的階段，找一個好企業是比較難的，所以對行業的判斷是第一個出發點；第二是選擇好企業，好企業判斷的標準是是否有核心競爭力，在行業內是否可持續成長；第三從投資的角度，好行業和好企業要為投資人創造價值，因此好的價格和好的估值也非常重要。估值要有足夠的安全邊界，同時能夠給投資人帶來預期的投資收益。

投資機構如何解讀行業

第一是衡量行業有沒有足夠的規模，衡量規模的主要指標是行業營業收入；第二是成長性，即有沒有持續的增長營收；第三是盈利性，從整個行業回報的角度是指毛利率、凈利率等是否能達到有吸引力的水平；第四是競爭格局，有些行業看著很美，盈利也很不錯，但格局已定，如果投資這樣的行業很難獲得脫穎而出的機會。

根據以上四個衡量標準，對嬰幼兒配方奶粉行業進行綜合分析。從規模角度看，嬰幼兒配方奶粉行業在食品飲料行業中規模并不是很大。從營收的角度看，嬰幼兒配方奶粉行業只有1 000 億元左右的營收；從成長的角度，嬰幼兒配方奶粉行業與初生兒與人口息息相關，隨著新生人口的下降，嬰幼兒配方奶粉行業會遇到一些挑戰；從盈利的角度，嬰幼兒配方奶粉行業是整個乳品行業盈利最高的產品，不只在中國市場，全球市場都是一樣；從競爭格局來看，中國是全球嬰幼兒配方奶粉最具吸引力、規模性以及最具競爭性的市場。

再看幾個數字：首先是一個靜態的數據，全球嬰幼兒配方奶粉行業的規模在530 億美元左右，而中國大致在200 億美元。我國初生兒吃的奶粉價格比較高。2018年的行業增長速度為15%～16%，雖然增長速度在放緩，但事實上仍處于增長態勢。盡管很多人看到了嬰幼兒配方奶粉行業成長所面臨的人口增長的瓶頸，但也能看見該行業的亮點。

第一個是羊奶粉實現了較快增長。零售端的統計顯示，羊奶粉的銷售額可能在80～90 億元。從成長的速度來看，羊奶粉的成長速度非常快，近兩年的成長速率在30%以上，且增長的可持續性非常強，目前羊奶粉占嬰幼兒配方奶粉行業市場份額的6%～7%。樂觀的估計，未來羊奶粉占嬰幼兒配方奶粉行業的比例可能會達到15%，甚至20%以上的水平，具有很大的成長空間。

第二個是有機奶粉的快速增長。2018年有機奶粉的增長速率接近50%，增長速度比羊奶粉更快，無論是國際上的大品牌還是中國的品牌都把有機奶粉作為新品成長的一個品類。

第三個是特殊嬰幼兒配方奶粉的快速成長。通過以上的因素分析，盡管嬰幼兒配方奶粉行業沒有很快的增長，但是細分品類創造了更好的成長機會，如果企業在細分品類上有很好的布局，就可能成為非常好的成長型企業。

同時，產品高端化的趨勢非常明顯，2018年高端化和超高端產品都保持了較快的增長，而低端產品則呈現出了下滑的趨勢。

企業分析的通用法則

企業的分析需要注意幾點：一是對企業競爭力的分析，即企業是否有很清晰、一致、前瞻的戰略預知和戰略規劃的能力。很多企業的成功實際上是戰略的成功。二是執行力，執行力是效益型企業非常關鍵的一點。企業對市場的反應要非常快，要保證管理層所想被基層的業務人員能夠實實在在地落地執行，同時還能夠得到合作伙伴的支持。三是軟實力，即企業的核心團隊、機制和文化，這是能夠支撐戰略力和執行力很重要因素。

用這個思路去思考澳優乳業，就會發現澳優乳業是一個戰略能力很強的公司。2011年澳優乳業開始全球化布局，收購了荷蘭的1 家百年乳品企業海普諾凱，收購的企業具備非常好的有機奶粉和羊奶粉的資源和布局。在這一點上體現了澳優乳業的戰略前瞻性，超出了大多數中國乳品企業。其次，澳優乳業還具有較好的戰略規劃能力，不只在營銷和羊奶粉的布局上，還在荷蘭洋奶粉奶源的布局、洋乳清蛋白等核心原料的布局上都不錯。第三，澳優乳業還具有非常強的執行力文化，澳優乳業在服務客戶、服務產品包括整個價格體系的管控等方面都比較好。第四，澳優乳業有非常國際化的治理結構，董事會是全球化的布局，保證了整個決策的機制比較透明。第五，澳優乳業具有非常好的合伙人機制。讓聽得見炮火的人來做決策，這對消費品行業是非常重要的。