債轉股政策推行中可能存在的道德風險分析

劉禹豪

摘要：自2016年我國推行了供給側結構性改革后，其中的重啟債轉股政策備受關注。債轉股是減輕企業債務負擔，降低企業杠桿率及恢復企業活力的重要舉措。其目的也是幫助國企扭虧，促進產業升級。但在實際推行中債轉股卻存在著一系列在企業、銀行、資產管理公司、地方政府等方面的道德風險。要實施債轉股，就必須要增進企業的信用程度，完善銀行對風險的防范，創新股權退出方式，讓地方政府明白自身在債轉股政策的立場，讓市場化切實主導本輪的債轉股。文章主要從四個大方面著手，首先指出文章的研究背景引出債轉股，然后從企業、銀行、資產管理公司、地方政府這四個角度分別分析債轉股中存在的道德風險，接著針對這四個方面所出現的道德風險提出幾條建議，最后就2016年以來的東北特鋼事件對債轉股進行案例分析。

關鍵詞：債轉股；道德風險

一、研究背景

（一）新一輪債轉股的實施背景

2008年全球金融危機以來，在投資和政策的雙重刺激下，雖然經濟增長經受住了金融危機的考驗，但是也留下了一定的后遺癥。一方面，盲目投資之下，企業經營效益難以保證，造成負債不斷攀升，據統計，截至2016年年末非金融企業杠桿率已經達到166%，遠超90%的全球警戒水平。另一方面，2012年以來，隨著宏觀經濟下行壓力加大，企業經營出現困難，銀行不良資產規模不斷增加。實施債轉股，幫助企業降低資產負債率，成為了破解當前困局的重要政策選項。

（二）道德風險的經濟學含義

道德風險是經濟學領域的重要概念，主要含義是從事經濟活動的人在最大限度地增進自身效用的同時做出不利于他人的行動。或者說是：當簽約一方不完全承擔風險后果時所采取的使自身效用最大化的自私行為。道德風險的存在通常由信息不對稱問題引起的。道德風險的本質最大化自身利益，而損害了多方的利益，是狹隘自私的體現。

二、債轉股中存在道德風險分析

（一）企業角度

首先需要明確的是，債轉股政策并非從根本上解決了問題，其只是改變了企業的資本結構，但是無法解決企業經營方面盈利能力較弱等實質性問題，只能暫時減輕企業的負擔。企業盈利能力的改善仍需行業的回暖、企業治理能力的提升等諸多因素。但部分企業卻為了一己私利，一方面是有能力償還債務，卻故意拖延，以獲得債轉股資格；另一方面，部分國有企業的考核以規模為主，存在不斷借貸擴大生產的沖動，實行債轉股之后，資產負債率有效降低，償債能力上升，就會進一步去籌集資金，以不斷擴大生產。

（二）銀行角度

第一、由于一家企業往往會有多家銀行的貸款，實行債轉股后，不只與一家銀行有股權關系，但在多家銀行當中，經常最初會有一家最大債權銀行，實行債轉股后這一銀行則會成為最大股東，而企業的各項金融業務往往會面向這一最大股東，又因為實行債轉股的基本都是重點國企，公司成功扭虧后，最大股東的這家銀行則會受利頗多。因此，部分銀行則有可能不過多深入了解企業，而盲目進行貸款與債轉股的循環。第二、銀行與企業也可能存在著明股實債問題。例如，雖然銀行對企業的債權轉為股權，但銀行對企業存在著股權回購溢價，即到期時企業回購股權所花遠遠大于股權原有價值，這樣的股權其實質就是債權，這時債轉股并沒有起到降杠桿的作用，當前市場上的債轉股案例中充斥著大量的明股實債案例。

（三）資產管理公司角度

第一、由于相關法律不完善，專門為債轉股而設立的資產管理公司存在著很大的道德風險。在審核是否能進行債轉股的企業時，資產管理公司極有可能為了最大化自身利益，首先不是考慮企業是否具備進行債轉股的條件，而是估計企業進行債轉股后能否給自己帶來收益，如此一來，許多本不適合或不需要進行債轉股的企業則會盲目進行這項政策。第二、資產管理公司是一個營利性機構同時是一個階段性機構，其本身就是為了解決國家經濟中的問題而設立的，一旦這些問題緩解，資產管理公司則失去了經濟來源，于是也就“退休”了。那么，資產管理公司的管理人員工作的動機極有可能并不是保證國家經濟的穩定，而是如何在資產管理公司職能減弱前盡可能多地滿足自身利益需求。

（四）地方政府角度

從地方政府的角度來看，其可能會借助債轉股這一將負債轉化為投資資源的機會，進而實現財政收入的發展，提高自身政績。在這樣的激勵機制下，其極有可能會將原本經營良好的企業偽造成需進行債轉股的企業，也可能會將經營不當，幾近破產，扭虧基本無望，不適合債轉股的企業推薦給銀行實行債轉股。銀行如果沒有進行充分的盡職調查，貿然對此類企業實施債轉股，未來的投資收益難以保證，更使得稀缺的金融資源未能有效配置到相對收益更高的領域。

三、政策建議

（一）從企業的角度

從企業角度改善債轉股，最根本的還是從企業自身入手，首先應該明確可以進行債轉股的企業有以下特征：一是企業應為某一行業的龍頭或某一區域的龍頭，龍頭公司在抗風險、盈利能力等方面由于同行業其他公司，其可能會因為暫時的行業不景氣導致企業進入困境狀態，但是未來隨著行業的改善大概率能夠實現向好發展；二是這一企業財務情況應為高于行業平均資產負債率，但還沒有達到資不抵債的程度，高于行業平均資產負債率說明該公司客觀上具有降低財務杠桿的需要，沒有資不抵債說明企業還具有挽救的余地，不至于即使投資資金到位之后，仍無法使企業脫困。

（二）從銀行的角度

商業銀行在我國經濟發展中發揮著巨大的作用，它為我國經濟建設籌集和分配資金，是社會再生產順利進行的紐帶，因此，銀行自身應認識到自身的重要性，切不可為追求有風險的效益而損害了多方的效益。債轉股能化解銀行的不良資產，在債轉股中，銀行和企業應該相互合作，互利共贏，而不應該私下里為各自的利益而互相利用。銀行應該拒絕使用明股實債的手段對企業進行債轉股。同時，銀行也應該充分了解進行債轉股的企業的動向，對其進行充分的盡職調查，避免陷入企業不斷進行債轉股的怪圈中，防止自身經濟效益低下。銀行在選擇企業時，應該認真估算企業的發展前景，企業的股權價值應該要高于其債權價值，應選擇那些具有產業整合價值且有良好信譽的重點產業，或是在市場上有著良好競爭力的行業。在處理債權上，銀行應與企業充分商討后再做出決定。銀行在做好這些充分準備后再與企業實行債轉股，既能保證企業在實施過程中取得良好成效，也盡可能避免道德風險帶來的危害，從根本上避免了銀行由于不恰當的介入而陷入與企業糾纏不清的不當債轉股引發的問題中。

（三）從資產管理公司的角度

第一、為了使資產管理公司避免因獲利微薄而引發的一系列道德風險，完善債轉股的股權退出機制是非常重要的。現有的退出機制有股權回購，股權轉讓或上市退出等。針對股權回購，我國的股權轉讓機制目前還不夠完善，股權交易所交易活躍度較低，無法發揮應有的作用；針對上市退出，若企業利潤不夠高，這種退出方式的實施也比較困難，或者即使退出，其收益遠不如債權收益。而且，若公司非上市，那么上市退出更無實施的可能。因此，國家應盡快完善股權轉讓機制。第二、對資產管理公司運行的監督還需加強。由于我國資本市場不夠成熟，相關法規不夠完善，資產管理公司對申請債轉股企業的審核情況無從得知，其公正性也可能令人懷疑。因此，需要制定相關政策對資產管理公司的運轉做出要求及規劃，加強對資產管理公司的監督管理。

（四）從地方政府的角度

地方政府出現的道德風險主要是由于其對政績考察懷有迎合心理，為了提高政績，就可能借助債轉股的漏洞。因此，應逐步改進和完善官員考核機制。地方政府要提供真實準確的企業信息推薦給銀行等進行債轉股，而不應該試圖把注定會是不良資產的負債資源轉化為投資資源。

本輪債轉股更注重市場化，因此在債轉股中，地方政府應作為其推動者，為債轉股的順利實施提供更廣闊的平臺，而不應該過多地干預。此外，地方政府道德風險的出現也說明了對地方政府的政績考察仍然有不當的地方，我國應該發展多角度，全方位，公正公平的政績考察模式。此外，地方政府可能會將處于良性競爭，經營良好的企業的良性債務偽造成不良債務而推薦給銀行，這時企業應該堅守原則，拒絕進行債轉股。

四、案例分析——東北特鋼

東北特鋼是企業利用債轉股政策，出現道德風險的典型事件之一。近兩年，東北特鋼企業由于多次違約不償還債券，公司瀕臨破產。2016年，其董事長在5月同意了不將債權進行債轉股的決議，但在7月卻又提出進行債轉股，只有債轉股才能讓東北特鋼重新發展，但遭到了債權人的一致反對。

1. 東北特鋼企圖通過債轉股而不是通過努力來逃避債務危機，是一種極不負責任的表現，如果讓這種不負責任的企業進行債轉股，那將會造成不可估量的后果。

2. 由債權人紛紛反對東北特鋼實行債轉股來看，對債轉股企業的選擇是至關重要的。如果東北特鋼能夠不斷創新生產模式，信守諾言，并且能夠以更加積極的態度對待債權人，樹立良好的誠信企業形象，結果也不會像現在這樣只有等待破產結算，而債權人也就會同意東北特鋼以債轉股來恢復經濟活力，到期再進行股權退出來償還債務。

參考文獻：

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[3]孫麗，孫玉蘭.債轉股重啟：歷史鏡鑒、現實問題與對策[J].南方金融，2016（11）.

（作者單位：西工大附中分校）