供應(yīng)鏈中雙邊匯率風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)機(jī)理及傳導(dǎo)結(jié)果

梁旭晫，倪得兵，唐小我

(1.電子科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院,四川 成都 611731；2.西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院,陜西 西安 710061)

1 引言

近年來(lái)，許多中國(guó)企業(yè)(如中興通訊股份有限公司)由于受核心技術(shù)不足等因素制約，需要從國(guó)外進(jìn)口芯片、攝像頭等零部件，經(jīng)過(guò)生產(chǎn)以后再將手機(jī)產(chǎn)品賣向國(guó)內(nèi)和國(guó)外市場(chǎng)，來(lái)自中商情報(bào)網(wǎng)2015年7月13日消息，2015年上半年，中興通訊股份有限公司全球手機(jī)的銷售量為2600萬(wàn)臺(tái)，其中國(guó)外銷售量超過(guò)了1000萬(wàn)臺(tái)。與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)全球化的不斷發(fā)展使得許多國(guó)外跨國(guó)企業(yè)也不可避免的受到了進(jìn)出口匯率波動(dòng)的影響，根據(jù)全球紡織網(wǎng)2018年2月7日的報(bào)道，盡管英國(guó)脫歐公投后皮革等原材料的進(jìn)口費(fèi)用增高及英鎊兌其它貨幣的匯率開(kāi)始疲軟，但輕奢手袋生產(chǎn)商 Mulberry Group Plc仍堅(jiān)持從意大利進(jìn)口皮革等原材料并在英國(guó)本土生產(chǎn)，然后將產(chǎn)品銷往中國(guó)、美國(guó)等其他地區(qū)。以上兩個(gè)例子都表明，中興通訊股份有限公司和Mulberry Group Plc作為供應(yīng)鏈上的制造商(核心企業(yè))，將不可避免的受到進(jìn)口匯率波動(dòng)(由于原材料進(jìn)口)和出口匯率波動(dòng)(由于產(chǎn)品出口)的影響。事實(shí)上，許多跨國(guó)供應(yīng)鏈中的核心企業(yè)都面臨著與中興通訊股份有限公司和Mulberry Group Plc相似的問(wèn)題。

當(dāng)前，已有的對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的研究主要集中在匯率風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)、匯率風(fēng)險(xiǎn)下的決策以及相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理三個(gè)方面。首先，在匯率風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)方面，韓鑫韜和劉星[1]從實(shí)證研究的角度得出了盡管人民幣匯率變化對(duì)我國(guó)房?jī)r(jià)波動(dòng)沒(méi)有直接顯著的推動(dòng)作用，但可能存在以貨幣供應(yīng)量為中介的間接傳導(dǎo)關(guān)系，并給出了相應(yīng)的政策建議；胡援成和張朝洋[2]、段玉婉等[3]則研究了匯率變化向進(jìn)口國(guó)CPI的傳導(dǎo)；進(jìn)一步，徐奇淵[4]在考慮了各地區(qū)受到的內(nèi)、外部沖擊是非對(duì)稱的因素后加總獲得了全國(guó)CPI指數(shù)，并得出人民幣匯率對(duì)CPI的傳遞效應(yīng)是顯著的。其次，在匯率風(fēng)險(xiǎn)下節(jié)點(diǎn)企業(yè)的策略選擇方面，溫源和肖勇波[5]對(duì)面臨匯率和供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的制造商的雙渠道采購(gòu)決策進(jìn)行了深入分析；劉春玲等[6]則研究了匯率變動(dòng)對(duì)生產(chǎn)戰(zhàn)略選擇的影響；費(fèi)為銀等[7]在奈特不確定及機(jī)制轉(zhuǎn)換環(huán)境下研究了匯率變動(dòng)對(duì)跨國(guó)投資決策的影響；Liu Zugang和Nagurney[8]對(duì)匯率波動(dòng)環(huán)境下外包企業(yè)的外包策略和定價(jià)策略及其期望利潤(rùn)含義進(jìn)行了研究； Prasanna Venkatesan和Kumanan[9]則分析了匯率波動(dòng)中的制造商最優(yōu)(或者均衡)國(guó)際訂購(gòu)策略。最后，在匯率風(fēng)險(xiǎn)控制方面，一方面，已有的研究主要集中在通過(guò)金融對(duì)沖和運(yùn)作對(duì)沖來(lái)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)，如Magee[10]指出通過(guò)外國(guó)貨幣對(duì)沖可以減少公司財(cái)務(wù)困境的可能性，Kazaz等[11]則認(rèn)為超額生產(chǎn)能力和延遲配置生產(chǎn)可以導(dǎo)致最優(yōu)魯棒業(yè)績(jī)，進(jìn)一步，杜鵑等[12]研究了需求-匯率風(fēng)險(xiǎn)聚集下的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖與批發(fā)價(jià)激勵(lì)；另一方面，在更宏觀的層面，Shapiro[13]認(rèn)為管理者應(yīng)當(dāng)對(duì)企業(yè)所面臨的不確定性(市場(chǎng)需求和外匯匯率等)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的防范和控制，以提高企業(yè)價(jià)值。

然而，當(dāng)前同時(shí)考慮進(jìn)出口匯率波動(dòng)及其相關(guān)性結(jié)構(gòu)對(duì)供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)影響的研究還較少。本文基于倪得兵等[14]的模型框架，為更加滿足實(shí)際情況，將原模型中的單個(gè)國(guó)外零售商擴(kuò)展為國(guó)內(nèi)和國(guó)外兩個(gè)零售商，通過(guò)求解模型均衡及比較靜態(tài)分析，研究了進(jìn)出口匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)運(yùn)作變量、業(yè)績(jī)與風(fēng)險(xiǎn)的影響，并對(duì)擴(kuò)展模型與原模型的結(jié)果進(jìn)行了比較分析。

最后，本文與倪得兵等[14]的不同之處在于，(1)將倪得兵等[14]模型中的單個(gè)國(guó)外零售商擴(kuò)展為國(guó)外和國(guó)內(nèi)兩個(gè)零售商；(2)考察了雙邊匯率風(fēng)險(xiǎn)及其相關(guān)性結(jié)構(gòu)對(duì)國(guó)內(nèi)零售商運(yùn)作變量、期望業(yè)績(jī)以及業(yè)績(jī)方差的影響；(3)研究了國(guó)內(nèi)零售商的加入對(duì)倪得兵等[14]原模型中所得結(jié)論的影響。

2 模型與均衡

本文的模型框架與倪得兵等[14]基本一致，區(qū)別僅在于將下游單個(gè)零售商擴(kuò)展為了國(guó)外和國(guó)內(nèi)兩個(gè)零售商。首先，制造商以批發(fā)價(jià)ws從國(guó)外的供應(yīng)商處進(jìn)口q單位的原材料，經(jīng)過(guò)生產(chǎn)后再將產(chǎn)品分別以批發(fā)價(jià)wr1和wr2賣給國(guó)外和國(guó)內(nèi)的零售商q1單位和q2單位，假設(shè)供應(yīng)鏈中不存在庫(kù)存，即q=q1+q2。其次，為了集中討論進(jìn)出口匯率風(fēng)險(xiǎn)及其相關(guān)性對(duì)供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)運(yùn)作變量、期望業(yè)績(jī)和業(yè)績(jī)方差的影響，假設(shè)市場(chǎng)需求是確定的，即國(guó)外零售商和國(guó)內(nèi)零售商的(逆)需求函數(shù)為pr1=a1-q1和pr2=1-q2，其中，pr1和pr2分別為國(guó)外零售價(jià)格和國(guó)內(nèi)零售價(jià)格。線性需求函數(shù)是供應(yīng)鏈管理文獻(xiàn)(張漢江等[15]和Zhang Weiguo等[16])為分析方便而經(jīng)常采用的假設(shè)，a1用于描述國(guó)外市場(chǎng)相對(duì)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模(標(biāo)準(zhǔn)化為1)的大小。再次，制造商每單位產(chǎn)品的生產(chǎn)成本為cm，供應(yīng)商的成本函數(shù)為Cs(q)=dq+kq2/2(k>0)；最后，假設(shè)供應(yīng)鏈中的信息是完全的。

應(yīng)當(dāng)指出，實(shí)踐中，匯率本身一般來(lái)講不服從正態(tài)分布，但以每月為單位時(shí)，匯率波動(dòng)(變化)更傾向于服從正態(tài)分布[17]。進(jìn)一步，從實(shí)證研究的角度，需要檢驗(yàn)的是匯率變化風(fēng)險(xiǎn)在供應(yīng)鏈中的傳導(dǎo)，即匯率變化的方差與供應(yīng)鏈運(yùn)作變量的方差之間的關(guān)系(見(jiàn)第3節(jié)中命題)，因此，只要用一些常用的方法測(cè)量匯率變化的方差(如采用Coppes[17]的測(cè)量方法)和相應(yīng)的相關(guān)系數(shù)，則針對(duì)供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)的(截面)運(yùn)作數(shù)據(jù)(批發(fā)價(jià)、產(chǎn)量和利潤(rùn)等)，就可在控制掉一些其他因素(如企業(yè)規(guī)模、地理位置和治理結(jié)構(gòu)等)基礎(chǔ)上檢驗(yàn)第3節(jié)中的命題(匯率變化的風(fēng)險(xiǎn)(方差)在供應(yīng)鏈中向批發(fā)價(jià)、產(chǎn)量和利潤(rùn)變量傳導(dǎo))。最后，盡管一國(guó)貨幣相對(duì)于兩個(gè)其他國(guó)家貨幣直覺(jué)上應(yīng)當(dāng)同時(shí)升值或者貶值，即在本文框架下，進(jìn)口匯率波動(dòng)和出口匯率應(yīng)當(dāng)正相關(guān)，但是，相對(duì)于一種給定的貨幣，兩種不同貨幣也可能呈現(xiàn)一升一貶的情形。例如，據(jù)金投外匯網(wǎng)2017年8月30日電訊，8月29日人民幣對(duì)美元中間價(jià)報(bào)6.6293，調(diào)升60個(gè)基點(diǎn)；人民幣對(duì)歐元中間價(jià)報(bào)7.9333，貶值31個(gè)基點(diǎn)。因此，本文允許進(jìn)口匯率波動(dòng)與出口匯率負(fù)相關(guān)。

由于該模型是一個(gè)完全信息動(dòng)態(tài)博弈模型，故可用逆向歸納法求解均衡。

利用最優(yōu)化決策的一階條件，可得供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)運(yùn)作變量的均衡結(jié)果分別為：

(1)

(2)

(3)

(4)

(5)

(6)

(7)

(8)

進(jìn)一步，計(jì)算得到國(guó)外零售商利潤(rùn)為：

(9)

國(guó)內(nèi)零售商利潤(rùn)為：

(10)

制造商利潤(rùn)為：

(11)

供應(yīng)商利潤(rùn)為：

(12)

分別對(duì)式(1)、式(2)、式(3)、式(4)、式(5)、式(6)、式(7)和式(8)求方差可得：

(13)

(14)

(15)

(16)

(17)

(18)

(19)

(20)

在均衡條件下，分別用期望利潤(rùn)和利潤(rùn)方差來(lái)表述供應(yīng)鏈上節(jié)點(diǎn)企業(yè)的期望業(yè)績(jī)和業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)。令A(yù)1=2(a1-d-cm)+k(a1-1)，A2=2(1-d-cm)+k(1-a1)，A3=2(a1-d-cm)2+2(1-d-cm)2+k(a1-1)2，A4=(a1+1)-2(d+cm)。

對(duì)式(9)求期望和方差，得國(guó)外零售商的期望利潤(rùn)和利潤(rùn)的方差分別為

(21)

(22)

對(duì)式(10)求期望和方差，得國(guó)內(nèi)零售商的期望利潤(rùn)和利潤(rùn)的方差分別為

(23)

(24)

對(duì)式(11)求期望，得制造商的期望利潤(rùn)為

(25)

對(duì)式(12)求期望和方差，得供應(yīng)商的期望利潤(rùn)和利潤(rùn)的方差分別為

(26)

(27)

3 比較靜態(tài)分析

3.1 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)運(yùn)作變量的影響(傳導(dǎo)機(jī)理)

3.2 匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)運(yùn)作業(yè)績(jī)的影響(傳導(dǎo)結(jié)果)

4 結(jié)語(yǔ)

針對(duì)我國(guó)跨國(guó)供應(yīng)鏈核心企業(yè)所面臨的實(shí)際情況，本文在倪得兵等[14]模型框架的基礎(chǔ)上，將原模型中的單個(gè)國(guó)外零售商擴(kuò)展為國(guó)內(nèi)和國(guó)外兩個(gè)零售商，通過(guò)求解模型均衡及比較靜態(tài)分析，研究了進(jìn)出口匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)企業(yè)運(yùn)作變量、業(yè)績(jī)與風(fēng)險(xiǎn)的影響，并對(duì)擴(kuò)展模型與原模型的結(jié)果進(jìn)行了比較分析。結(jié)果表明：(1)當(dāng)進(jìn)出口匯率波動(dòng)負(fù)相關(guān)時(shí)，隨著進(jìn)(出)口匯率波動(dòng)性程度的增加，供應(yīng)商和國(guó)外零售商運(yùn)作變量的波動(dòng)性、期望業(yè)績(jī)和業(yè)績(jī)方差，制造商期望業(yè)績(jī)，制造商對(duì)供應(yīng)商和國(guó)外零售商的均衡批發(fā)價(jià)方差均增加，但存在一個(gè)進(jìn)(出)口匯率波動(dòng)的臨界水平，制造商對(duì)國(guó)內(nèi)零售商的均衡批發(fā)價(jià)方差，國(guó)內(nèi)零售商運(yùn)作變量的波動(dòng)性、期望業(yè)績(jī)和業(yè)績(jī)方差在進(jìn)(出)口匯率的波動(dòng)性低于該臨界水平時(shí)均降低，而在進(jìn)(出)口匯率的波動(dòng)性高于該臨界水平時(shí)均增加，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)呈現(xiàn)出U-型特征；(2)當(dāng)進(jìn)出口匯率波動(dòng)正相關(guān)時(shí)，隨著進(jìn)(出)口匯率波動(dòng)性程度的增加，存在進(jìn)(出)口匯率波動(dòng)的臨界水平(進(jìn)(出)口匯率波動(dòng)的臨界水平對(duì)于不同的節(jié)點(diǎn)企業(yè)而不同)，供應(yīng)商和國(guó)外零售商運(yùn)作變量的波動(dòng)性、期望業(yè)績(jī)和業(yè)績(jī)方差，制造商期望業(yè)績(jī)，制造商對(duì)供應(yīng)商和國(guó)外零售商的均衡批發(fā)價(jià)方差在進(jìn)(出)口匯率的波動(dòng)性低于該臨界水平時(shí)均降低，而在進(jìn)(出)口匯率的波動(dòng)性高于該臨界水平時(shí)均增加，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)也呈現(xiàn)出U-型特征，但制造商對(duì)國(guó)內(nèi)零售商的均衡批發(fā)價(jià)方差，國(guó)內(nèi)零售商運(yùn)作變量的波動(dòng)性、期望業(yè)績(jī)和業(yè)績(jī)方差均隨進(jìn)(出)口匯率波動(dòng)性程度的增加而增加(命題1、命題2、命題3)。

這些結(jié)果刻畫(huà)了雙邊匯率風(fēng)險(xiǎn)在供應(yīng)鏈中的傳導(dǎo)機(jī)理和傳導(dǎo)的業(yè)績(jī)結(jié)果。由模型均衡所得到的結(jié)果，一方面能夠部分補(bǔ)充已有研究的不足，另一方面也指出，對(duì)于一條跨國(guó)供應(yīng)鏈來(lái)說(shuō)，所有的節(jié)點(diǎn)企業(yè)都應(yīng)該關(guān)注進(jìn)出口匯率變動(dòng)的實(shí)際數(shù)據(jù)，通過(guò)這些數(shù)據(jù)分析進(jìn)出口匯率波動(dòng)的相關(guān)性(因?yàn)閰R率波動(dòng)的相關(guān)性結(jié)構(gòu)是決定匯率風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的一個(gè)重要因素)，從而為供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)的管理合作(分擔(dān))決策提供參考。

應(yīng)當(dāng)指出，本文的研究還可以在以下方面拓展，一是為了驗(yàn)證上述結(jié)果的穩(wěn)健性，需要在更一般的分布假設(shè)(非正態(tài)分布)和信息不對(duì)稱的情況下進(jìn)行討論；二是可以進(jìn)一步研究運(yùn)作對(duì)沖策略(如制造商非零庫(kù)存下通過(guò)庫(kù)存)如何對(duì)沖由匯率波動(dòng)而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而分析運(yùn)作對(duì)沖在供應(yīng)鏈運(yùn)作中的角色。