公共債務可持續性與房價的互動影響關系研究

(四川大學 四川 成都 610000)

一、引言

公共債務與房價的關系之謎一直存在爭議，一部分人認為地方公共債務過高是房價上漲過快的一個原因，理由是地方政府提高土地價格導致建房成本上升，必然推動房價上漲；另一部分人認為債務增長率高于房價增長率，二者之間循環倒逼增長。其實，對當前中國經濟現狀的不準確的認識下形成的悲觀預期也會一定程度影響房價，主要通過購房需求程度影響，要準確認識中國經濟現狀，先認識公共債務是必要的，政府和私人企業一樣(不同于家庭部門)不需要償還其全部債務，因為通常預期政府不會消亡，但是債務的積累量和積累速度會影響購買債券的投資者對政府再融資能力的評價，進而可能懷疑政府償債能力，這種懷疑可能促使其減持政府債券，影響公共債務的可持續性，進而影響房價，而房價降低會降低政府稅收收入，政府償債能力會降低。

債務積累速度對于增速不同的國家意義不同。原因是政府增加稅收的能力重要取決于名義GDP，而公共債務通常用其占GDP比率衡量，但實際利率越高，GDP增長率越低，則相同赤字所引起的債務積累越快(Barro,R.1979)，而GDP增長率通常用來衡量經濟增長。也有研究表明雖然中國房地產經濟合理增長對國民經濟增長具有重要意義，但同時房地產經濟增速過高或過低，都會影響國民經濟的穩定增長(許憲春等，2015)。還有學者研究發現公共債務和經濟增長之間存在明顯的“門限”效應，該“門限”約為150%，但我國目前公共債務規模較為合理，對經濟增長的影響呈正向效應，但近年來部分地方債務的快速增加和較高負債率需引起高度重視(齊紅倩等，2015)，也就是只有合理的公共債務積累才能對經濟增長起到促進作用。

公共債務可持續性總是與財政可持續性、赤字可持續性被視同一個概念(Burnsidec，2005)，在相關文獻中這三個表述似乎是一樣的。但本文從政府的償付能力再到可持續性更能準確表述公共債務可持續性。李嘉圖等價定理強調了政府的跨期預算約束，即當政府增加支出時，稅收在當期或者未來都會隨之增加，借貸僅僅是將其代價推遲了。

房價波動指的是房價在時間上的上漲和下跌現象，結合我國房地產市場發展現狀，現有研究房價的研究大多集中于研究房價波動的影響因素，主要是收入水平、利率水平等共同造成了房地產價格波動，而房價波動通過對經濟增長、投資、消費、通貨膨脹和收入分配的影響進而沖擊宏觀經濟運行，宏觀經濟運行狀況進而會倒逼房價波動，這大致就是房價波動機制。

二、公共債務可持續性與房價的互動關系

(一)公共債務可持續性與房價的互動關系

政府債務是否可持續實際上反映政府財政健康穩定狀況，也是就是政府財政風險的一種反映，是政府為其財政赤字籌資的一種手段。一般政府可以通過以下幾種方式籌資：(1)貨幣印刷。這種方式是以鑄幣稅的形式獲得財政收入，因為政府確信適當的貨幣印刷不會造成通貨膨脹，這是因為經濟增長本身會創造出對貨幣的需求。(2)外匯儲備使用。此種籌資方式就是在外匯市場上賣掉外匯儲備，換回本幣。雖然這種方式可以切斷財政赤字與通貨膨脹之間的聯系，但賣掉外匯儲備會使得本幣面臨升值壓力。而本幣升值會減少出口增加進口，減少經常賬戶盈余。還有可能造成資本外逃。(3)對外借債。此種方法同樣可切斷財政赤字與通貨膨脹之間的聯系，但也會造成本幣升值進而惡化經常賬戶收支狀況。(4)對內借債。即財政向商業銀行發行國債，商業銀行再向中央銀行貼現。這樣的國債發行具有貨幣擴張的性質。如果國債發行不具有貨幣擴張的性質，就一定會減少對私人部門的信貸供應，從而對國內利率構成壓力。如果資本賬戶是開放的，還會引起私人部門對外借債增加。因此，三者的互動關系是：(1)若通過印刷更多人民幣緩解債務，那么一旦貨幣印刷過量，會引起通貨膨脹，房地產名義價格會上漲，由于房地產具有投資的性質，一部分只關注名義價格的居民會提高購買需求，可能促使房價進一步上漲，甚至形成更嚴重的泡沫。(2)若通過賣外匯儲備籌資，特相當于投入更多人民幣在市場流通，一來可能造成房價上漲，二來資本外逃，導致國內資產貶值。(3)若以對外借債方式減少債務，經常賬戶惡化不利于房地產市場發展，加重房價波動，惡化預期。(4)若通過對內借債，同樣具有增加市場貨幣流通量的作用，或者對國內利率造成壓力，影響國內外資本流動方向，我國雖然資本賬戶未完全開放，但是也會引起私人部門對外借債增加，降低國內購房需求，增加去庫存壓力。公共債務具體如何影響房價走勢，是政府采用以上幾種方式下綜合作用的效果。

(二)房價與經濟增長

房價上漲對經濟增長的促進作用存在一個“門限”，通常使用房地產業對經濟增長的貢獻率衡量其對經濟增長的作用，在此方法下，“門限”就是貢獻率的最高點，也就是貢獻率呈現倒U形狀，若其處在上升階段，那么房價對經濟增長是正向作用，若其處在下降階段，則房價對經濟增長是反向作用，若其處于最頂端，房價對經濟增長的促進作用最大，達到“門限”。房價高于“門限”值之后，容易產生泡沫，甚至到達明斯基時刻，房地產出現貶值，居民預期惡化，需求下降，對經濟健康增長非常不利。

三、結論

公共債務可持續性是以政府償債能力為基礎的，不會造成政府違約的公共債務水平或債務路徑。本文概述了公共債務可持續性的較為嚴謹的定義，分析了其與房價的關系。研究發現，維持公共債務可持續性的四種常用手段貨幣印刷、外匯儲備使用、對外借債、對內借債都會不同程度正向或者反向影響房價波動方向，政府如何準確應用這四種手段是一個難題，雖然很難達到最優狀況，但是仍然可以達到一個次優狀態，這需要各方面準確衡量再加上制度合理和市場正確反應。但是房價與經濟增長之間與前兩者有所不同，房價上漲過高并不一定對經濟增長產生積極作用，過高的房價會產生泡沫，引起資產貶值，但是只要再“門限”值以內，房價上漲對經濟增長是正向作用，但是“門限”值得衡量是一個難題，仍有待研究。