金融開放下跨境資本流動對我國外匯市場影響研究

(天津外國語大學國際商學院 天津 300270)

2019年9月10日，國家外匯管理局決定取消合格境外機構投資者(QFII)和人民幣合格境外機構投資者(RQFII)投資額度限制①，此舉為我國外匯市場穩步開放和深化發展發揮了積極作用。在外匯市場持續開放的背景下，一方面，正常的跨境資本流動可以促使我國的金融體系迅速融入全球經濟體系中，實現資源配置的優化和經濟運行機制的高效運轉；另一方面，過度而異常的跨境資本流動又可能沖擊我國外匯市場的穩定，影響金融安全。因此，分析跨境資本流動的現狀以及跨境資本流動影響我國外匯市場的傳導途徑，并相應地提出促進我國外匯市場穩定的建議，具有非常重要的現實意義。

一、金融開放下我國跨境資本流動現狀

隨著我國金融開放程度的加大，國內對跨境資本流動相關政策逐漸放開，我國跨境資本流動也出現了新的特征，下面將根據我國國際收支平衡表所列出的各個項目的時間序列數據歸納出表1，從表1所列出的各項數據來著手分析近幾年我國跨境資本流動的現狀。

表1 2010-2018年我國國際收支平衡表年度BOP (單位：億美元)

資料來源：國家外匯管理局

中國國際收支平衡表時間序列數據(BPM6)②

(一)跨境資本總體規模增長迅速

我國跨境資本流動規模在2010年至2013年之間，規模穩步增長。尤其在2016年人民幣加入SDR后，世界各國使用人民幣來進行投資、交易與儲備的需求大幅度抬升，跨境資本流動規模進一步擴大。根據表1數據，我國國際收支平衡表中資本和金融賬戶余額在2016年度由逆差轉向順差，在2018年度達到了1111億美元，其中順差大幅增長主要來自金融賬戶。未來伴隨著人民幣國際化程度提高，人民幣將逐步成為國際投資者交易的重要貨幣，而資本項目的進一步開放將會使得跨境資本更大規模的流入流出。

(二)跨境資本流動中金融資本流入相對上升

(三)跨境資本流動受貿易環境影響明顯增強

隨著我國經濟融入全球經濟程度的加深，跨境資本流動受到對外貿易環境影響程度日益的顯著。2018年之前,我國跨境資本流動總體規模之龐大，其中顯著表現在國際收支平衡表中的經常賬戶余額，而在2018年，受中美貿易摩擦的影響，我國國際收支平衡表中的經常賬戶余額下降至491億美元，為近十年最低。受此貿易摩擦影響，我國國際收支經常賬戶順差在縮小，資本賬戶逆差進一步拉大。

二、跨境資本流動對我國外匯市場的影響

隨著金融開放程度的日益加大，跨境資本的規模流動對外匯市場產生的影響更加強烈。外匯市場的穩定關乎著我國金融的穩定，而匯率穩定是外匯市場穩定的首要條件。在金融開放背景下，跨境資本流入與流出和匯率的波動有著相互作用的傳導機制，大致表現為：“跨境資本流入促使本國貨幣升值，市場會產生一個本國匯率升值的預期，這樣將進一步加速跨境資本流入規模；當國內宏觀經濟下行壓力增大時，跨境資本流動方向逆轉，導致本國匯率貶值，從而跨境資本流出規模也會加大”。根據國際收支理論，跨境資本流動可通過如下幾種途徑來影響外匯市場的供求關系，分析如下：

(一)利率途徑

利率與跨境資本流動二者具有緊密聯系，相互影響。由利率平價理論可知，遠期差價是由兩個國家的利率差異所決定，利率較高一國的貨幣在外匯市場上發生遠期貼水，而利率較低一國的貨幣在外匯市場上發生遠期升水。因此，利率的上升或下降會影響跨境資本流動的規模，即跨境資本一般會從利率低的國家流向利率高的國家，另外，跨境資本的規模流動同樣影響著利率的上下浮動，可見跨境資本流動會通過利率途徑來影響我國外匯市場。

(二)國際收支途徑

跨境資本自身具有投機逐利特性，其會通過經常項目、資本和金融項目下設的不同分支流入國內，從而會使得國際收支產生順差，引發外匯供給增加，由此外匯市場可能會增加對本國貨幣的需求，抬升對本國匯率的升值預期。相反，若跨境資本出現規模流出，則會可能使得國際收支賬戶產生逆差，本國匯率貶值預期增強。

(三)貨幣供給途徑

貨幣政策是中央銀行調控我國宏觀經濟所廣泛采取的政策，用以調節流通在經濟中的貨幣供給量，最終實現特定的宏觀經濟目標，而跨境資本流動則會對貨幣政策的實際效果造成沖擊，從而來影響央行貨幣供給。當跨境資本大規模流入一國，短時間內會使該國貨幣供給增加，致使貨幣利率下降，促使該國貨幣貶值，對外匯市場也會造成沖擊。

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(四)通貨膨脹途徑

跨境資本的規模流入會使得本國貨幣供給大幅增加，進而引起通貨膨脹，在外部條件恒定時，通貨膨脹會使得一國的貨幣貶值，物價上漲，這樣便會對本國外匯市場產生影響，其具體表現為，由于跨境資本的規模流入引起的本國通貨膨脹使得該國物價上漲，這會使得該國進口量增加，出口量減少，如此會使得外匯市場對外幣需求的增加而對本幣的需求減少，引發本國貨幣對外貶值。

三、促進我國外匯市場穩定發展的建議

(一)加強宏觀審慎監管，制定差別化管理制度

當前，我國對于跨境資本流動的宏觀監管措施仍較為缺少，隨著外匯市場開放程度的不斷加大，跨境資本的規模流動勢必會對我國外匯供求造成干擾，而隨之而來的監監管難度也會增加，因此我國政府應建立跨境資本流動的監督機制，對異常流動的資本加以監管。同時，還應分別針對影響外匯供求不同途徑的跨境資本流動進行差別化管理。

(二)匯率市場化與資本項目開放相匹配

在我國資本管制制度逐步放松背景下，跨境資本流動通過可兌換的資本項目流動規模同步增大，跨境資本的大規模流入流出，勢必引起人民幣匯率大幅波動。因此，我國需要在持續推進資本項目開放程度的基礎上，穩步推進匯率市場化改革，在資本項目可兌換的同時，我國匯率市場的發展程度應與資本項目的開放程度相匹配。

(三)健全匯率形成機制，擴大匯率彈性區間

隨著跨境資本規模擴大，人民幣匯率受外匯市場供求變化而發生長期波動將成為趨勢。未來要保持匯率合理均衡，避免發生系統性風險，就需要完善人民幣匯率形成機制。首先，在人民幣作為SDR籃子主要貨幣的國際地位不斷提高的背景下，我國需要進一步健全匯率形成機制，真正依照一籃子貨幣進行匯率調控。其次，央行應減少直接干預外匯市場的操作頻率，擴大匯率彈性區間，提高匯率自身調節機制抵御外部沖擊的能力。

四、結語

在金融開放的背景下，根據我國近些年來跨境資本規模流動的特點，可以總結出三個新動態，分別是跨境資本總體規模增長迅速、跨境資本流動中金融資本流入相對上升以及我國跨境資本流動受貿易環境影響明顯增強。這些新動態的出現，表明了我國跨境資本流動規模已經進入了一個新的階段，而跨境資本流動影響著我國外匯市場的穩定，本文通過分析研究，總結出四種不同的跨境資本流動對外匯市場影響的傳導途徑，分析發現二者具有很強的相互關聯、相互作用的關系。故此可見，我國跨境資本流動規模增中有變，政府需要進一步健全我國的匯率形成機制，真正參考一籃子貨幣進行匯率調控，同時應適當擴大匯率彈性區間，來增強我國匯率市場抵御外部風險的能力，從而促進我國外匯市場長期穩定的發展。

【注釋】

①http://www.safe.gov.cn/safe/2019/0910/14035.html

②http://www.safe.gov.cn/safe/2019/0627/13519.html