證券法修訂草案500萬頂格處罰太輕

周俊生

本周，備受市場關注的證券法修訂草案提請全國人大常委會第三次審議。從草案透露的內容看，對違規違法者的懲處有所提高，但筆者認為頂格500萬元的罰款，仍然不具備對鋌而走險者起到阻嚇作用。建議將對造假公司的罰款，提高到其所募資金的1到2倍。同時，高額罰款要首先用于對投資者的賠償，而不是上繳國庫。

500萬元頂格處罰仍嫌太輕

回顧中國證券市場三十年走過的路程，投資者最不能接受的便是各種欺詐事件層出不窮，特別是欺詐上市、內幕交易等惡性事件屢禁不絕，導致投資者利益損失慘重。即使是證監會作出了頂格處理，對違規違法者仍然無關痛癢。投資者普遍期望在此次證券法修訂中，能大幅度提高對違規違法者的懲處，在市場上形成“不能違、不敢違”的氛圍，讓投資者利益得到切實的保護。

從修訂草案透露的內容來看，對違規違法者的懲處有所提高，但仍然不具備足夠的法律威嚴。如對于證券發行人以欺騙手段獲取股票發行、上市資格的，現行證券法的規定是對主管和直接責任人處以3萬元以上30萬元以下的罰款，修訂草案改為處以50萬元以上500萬元以下的罰款。但500萬的頂格處理放在市場的現實環境中，仍然過低。

現行證券法的罰款過低問題早就存在。但當時作出這樣的規定，也有其實際考量。在上世紀90年代末和本世紀初，有資格獲取股票發行和上市的絕大多數是國有企業，公司主管只是國家委派的管理人員，公司募股資金并不進入他們私人口袋，罰款過重，對他們來說無力承受。但近十多年來，大量民營企業獲準發行上市。民企上市后，盡管企業主管只擁有其持有的股權所代表的資產，中小投資者所持有的股份仍然是中小投資者的資產，但由于大股東所擁有的控股權，大股東是可以實際任意支配資金的，這很容易跨越違規違法的“紅線”。盡管相關規定對大股東設置了很多限制但仍難以遏制其沖動。

最為有效遏制控股大股東的沖動的，就是具有威懾力的處罰。但一個企業只要進入IPO，就可以得到的動輒幾個億，很多企業經營幾十年都難以得到的收益。草案中500萬元罰款的頂格處理相對于幾個億的收入仍然只能算是一筆“小錢”，無疑是阻擋不住違規違法沖動的。

罰款可定為募股資金1到2倍

此外，本次證券法修訂草案設立專章，對即將掛牌的科創板進行了法律規范。科創板是一個全新的市場，因此設立專章作出不同于主板和中小板、創業板的法律規定很有必要。

科創板的最大特點，是放棄了主板市場通行的審核制，改為注冊制。投資者最大的擔心是放棄了監管部門的審核以后，造假公司很可能會長驅直入，使投資者利益受到更大損害。拿什么來解決這一疑慮，讓注冊制改革順利落地，也需要通過證券法修訂來完成制度安排。

目前，進入上海證交所發行審核系統的科創板申請企業已有90家，上交所已對其中72家企業發出首輪問詢。從問詢的內容來看，與主板市場的審核制其實沒有多大區別，只是把審核權從證監會下放到了交易所而已。很顯然，這與真正的注冊制是有距離的。在注冊制之下，如果沒有對等的強有力的監管，一定會有造假公司鋌而走險，是可以預料的。可目前交易所這種事無巨細的審核，是否能阻擋住造假卻是令人懷疑的，甚至有可能對合格的公司產生“錯殺”。

因此，科創板要推行真正的注冊制，放寬企業上市的門檻更要加強對市場的監管。要大幅度抬高對造假公司的罰款，直至罰得企業破產，只要設置了這種條件，就不怕有公司膽敢冒險造假上市，在經濟杠桿的作用下，企業會被高額的罰款嚇退。同時，高額罰款要首先用于對投資者的賠償，而不是送進國庫了事。在這樣的制度建設下，投資者得到了嚴密的“保護傘”，他們需要承擔的只是股價上下運行的風險，而不必懼怕中了造假公司的圈套。在這樣一個制度框架之下，科創板才可能獲得好的發展，它的建立也才是有意義的。

要實現這個理想的目標，500萬元頂格罰款實在是起不到作用，建議將對造假公司的罰款提高到其所募資金的1到2倍。