撫州市旅游業(yè)資產(chǎn)證券化研究

周軍霞

［提 要］在旅游強省戰(zhàn)略指引下，撫州認真貫徹“綠水青山就是金山銀山”的發(fā)展理念，把握市場機遇、真抓實干，充分挖掘生態(tài)文化優(yōu)勢，旅游業(yè)發(fā)展速度與質量效益得到穩(wěn)步提升。但是旅游業(yè)前期投資大，投資周期長，季節(jié)波動性大，撫州旅游業(yè)面臨長期資金投入不足的難題。旅游業(yè)實施資產(chǎn)證券化既能降低旅游業(yè)融資成本，又可以解決旅游業(yè)長期資金不足的難題。

一、撫州旅游業(yè)發(fā)展狀況

撫州生態(tài)環(huán)境優(yōu)美，旅游資源豐富，現(xiàn)有國家5A級景區(qū)1個、4A級景區(qū)16個。在旅游強省戰(zhàn)略指引下，撫州認真貫徹“綠水青山就是金山銀山”的發(fā)展理念，把握市場機遇，真抓實干，充分挖掘生態(tài)文化優(yōu)勢，旅游業(yè)的發(fā)展速度與質量效益得到穩(wěn)步提升。

表1 2015-2018年撫州旅游收入?yún)R總表

旅游產(chǎn)業(yè)作為撫州支柱產(chǎn)業(yè)，在國民經(jīng)濟中的地位穩(wěn)步提升。2015年，撫州旅游總收入184億元，占全市生產(chǎn)總值的16.64%；2016年旅游總收入260億元，相當于全市生產(chǎn)總值的21.74%，比上年提高5個百分點。2017年旅游總收入360億元，占全市生產(chǎn)總值的比重較上一年又提高5個百分點。旅游業(yè)每年以40%左右的增速快速發(fā)展，對國民經(jīng)濟的貢獻力不斷加大。

2018年撫州成功承辦全省旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)展大會，撫州市政府更是以此契機推動景區(qū)景點推廣，撫州全域旅游影響力進一步擴大。2018年上半年，撫州市共接待游客2769萬人次，實現(xiàn)旅游收入287億元，同比分別增長38%、40%。

二、撫州旅游業(yè)的融資現(xiàn)狀

撫州旅游業(yè)資金來源主要有政府投資、銀行信貸投資、社會投資三種方式，但它們在用途和規(guī)模上有所限制，無法滿足日益增長的旅游業(yè)融資需求。

（一）銀行信貸規(guī)模小，金融支持力度有限

一直以來受旅游業(yè)投資周期長、投資金額大、收益波動性等因素的影響，金融機構對旅游業(yè)的信貸積極性一直不高，撫州旅游業(yè)從銀行獲得的資金支持力度十分有限。近年來，隨著旅游業(yè)的蓬勃發(fā)展，旅游產(chǎn)業(yè)的發(fā)展前景被廣泛認可，商業(yè)銀行等金融機構認識到旅游業(yè)將是銀行信貸的新興領域，對旅游產(chǎn)業(yè)的金融支持快速提升，旅游業(yè)已經(jīng)成為各大銀行信貸投資的重點領域，但與旅游產(chǎn)業(yè)巨大的資金缺口相比，銀行信貸規(guī)模仍是杯水車薪。

（二）政府投入數(shù)量有限

長期以來，撫州旅游產(chǎn)業(yè)資金投入大多依賴財政撥款、稅收收入和其他補貼收入等。雖然撫州政府一直大力支持旅游業(yè)的發(fā)展，不斷加大對旅游業(yè)的投入，但由于撫州GDP總量偏低，政府投入的規(guī)模有限，且政府投入在用途上多有限制，這嚴重阻礙撫州旅游產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

（三）社會資本投資規(guī)模小

為實現(xiàn)旅游產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，撫州先后出臺旅游產(chǎn)業(yè)跨越發(fā)展計劃、旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)展獎勵辦法、推進民宿發(fā)展實施意見等政策文件，鼓勵社會資本市場投資撫州旅游產(chǎn)業(yè)。2018年撫州新簽約旅游項目28個，引資總額達到370億元，但與贛州、上饒等地市近千億元的引資額和撫州旅游業(yè)龐大的資金需求缺口相比，撫州旅游業(yè)的引資額明顯過小，不能滿足行業(yè)快速發(fā)展的資金需求。

本發(fā)明公開了一種制備過渡金屬硫化物二維納米片層分散液的方法，將質量比為0.01～100∶1的物質A和過渡金屬硫化物二維納米片層的分散液加入到反應容器內超聲，溫度0～80 ℃，超聲功率1～750 W，超聲反應0.5～72 h；超聲結束進行離心洗滌，得到分散在不同體系中的功能化產(chǎn)品的分散液；其中，物質A為HS(CH2)nR，R為COOH、NH2、OH或SH，n=2、3、4。該方法操作簡單，操作條件溫和，所制備得到的功能化產(chǎn)品在不同的有機溶液中都有較好的分散性，可以廣泛用于新型復合材料的制備、新型光學及導電材料等領域。

資金投入不足導致?lián)嶂莺芏鄡?yōu)秀的旅游資源沒有得到合理的開發(fā)和利用。因此，旅游業(yè)的發(fā)展單純依靠政府的投入、信貸融資和企業(yè)自身積累是行不通的，政府應逐步增加旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)展專項資金，積極引導社會資本參與旅游業(yè)的發(fā)展。旅游業(yè)資產(chǎn)證券化能有效吸引社會閑散資金投資旅游業(yè)，解決旅游產(chǎn)業(yè)資金不足的困境。

三、旅游業(yè)資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢分析

伴隨撫州旅游產(chǎn)業(yè)的跨越式發(fā)展，以政府出資和銀行信貸為主的融資方式已不能滿足快速增長的資金需求，撫州旅游業(yè)急需尋找新的滿足行業(yè)發(fā)展的長期穩(wěn)定的融資方式。

資產(chǎn)證券化，是指旅游企業(yè)將流動性差但未來現(xiàn)金流穩(wěn)定的基礎資產(chǎn)，通過結構化設計和信用增級，轉換為可以在金融市場上出售和流通的有價證券。具體運作流程是：旅游企業(yè)將流動性差但未來能產(chǎn)生現(xiàn)金流的基礎資產(chǎn)剝離、整合，形成資金池，然后將其轉移或出售給一家特殊目的機構SPV，SPV再將這些資產(chǎn)重新組合配置，并在中介機構的幫助下信用增級和信用評級，最后以這些基礎資產(chǎn)為支撐在金融市場發(fā)行有價證券進行融資。

資產(chǎn)證券化能迅速提高資金的流動性，有效盤活存量資產(chǎn)，有效降低旅游企業(yè)融資門檻，降低融資成本，分散風險，優(yōu)化企業(yè)的資本結構。

（一）融資門檻低，方式靈活

傳統(tǒng)的融資模式下，旅游企業(yè)采用銀行信貸融資或股票、債券融資都需要具備一定的融資資格且審批程序較為繁瑣。銀行信貸融資方式下，銀行不僅對旅游企業(yè)的凈資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)流動性、盈利水平等方面有嚴格要求，還會要求企業(yè)提供資產(chǎn)抵押或第三方擔保，大多數(shù)旅游企業(yè)是無法滿足這些融資條件的。如果旅游企業(yè)采用債券融資或股票融資，旅游企業(yè)則需要滿足證券法和證券交易所在持續(xù)經(jīng)營、財務狀況、持續(xù)盈利等方面的一系列條件，撫州大多數(shù)旅游企業(yè)只能望而卻步。

而在資產(chǎn)證券化融資方式下，旅游企業(yè)只要有可以保證未來現(xiàn)金流的基礎資產(chǎn)，就可以進行證券化融資。如果一家旅游企業(yè)的單項資產(chǎn)規(guī)模有限，它可以將企業(yè)的多項資產(chǎn)進行組合，還可以聯(lián)合其他企業(yè)將不同企業(yè)的多項資產(chǎn)進行組合。靈活的資產(chǎn)組合幫助企業(yè)快速提高資產(chǎn)流動性，提升資金的使用效率。

（二）融資成本低

傳統(tǒng)的銀行信貸融資方式下，企業(yè)的資產(chǎn)質量決定融資成本的高低。企業(yè)向商業(yè)銀行申請貸款，銀行都會要求企業(yè)提供符合貸款要求的抵押物——市場價值高、穩(wěn)定性好、變現(xiàn)成本低的貸款抵押物，但大多數(shù)旅游企業(yè)提供的貸款抵押物都不能達到銀行信貸投放的合格貸款抵押物的要求，因此它們很難從銀行得到信貸支持，即使它們從銀行獲得貸款，它們也要向銀行支付更多的利息。此外，旅游業(yè)前期投資金額大，投資周期長，對銀行來說，存在一定的壞賬風險。旅游企業(yè)若想獲得銀行貸款，他們便需要承擔更高的貸款利率，需要向銀行支付更多的利息。

在資產(chǎn)證券化融資方式下，旅游企業(yè)將基礎資產(chǎn)出售給SPV，SPV對基礎資產(chǎn)進行信用增級，信用評級機構對證券化資產(chǎn)進行信用評級，實現(xiàn)了原始權益人的信用和資產(chǎn)償付能力的分離，有效保障了投資者的利益，降低了投資者的風險，旅游企業(yè)的融資成本也得以降低。

（三）分散風險，優(yōu)化企業(yè)資本結構

傳統(tǒng)的融資方式下，不論是銀行信貸融資，還是債券或股票融資，獲得的資金必然反映在資產(chǎn)負債表中，從而改變資本結構或增加財務風險。股權融資能讓旅游企業(yè)獲得穩(wěn)定的資本金，降低財務風險，但股本結構會被改變，控股股東對企業(yè)的控制權會被削弱。銀行信貸融資和債券融資雖然不會改變企業(yè)的資本結構，但會增加企業(yè)的財務費用，增加企業(yè)的財務風險。

而采用資產(chǎn)證券化融資，被證券化的資產(chǎn)以真實的方式賣給SPV，基礎資產(chǎn)從資產(chǎn)負債表中剔除出去，不會增加融資方的負債，原始權益人的資產(chǎn)負債率得到改善，財務風險降低。被證券化的資產(chǎn)不反映在發(fā)起人的資產(chǎn)負債表中，股權結構不會改變，控股股東對企業(yè)的控制權不會被削弱。

四、撫州旅游業(yè)資產(chǎn)證券化的可行性分析

旅游業(yè)資產(chǎn)證券化，不僅可以降低旅游業(yè)融資成本、為景區(qū)建設提供長期穩(wěn)定的資金來源，還有利于旅游企業(yè)優(yōu)化資產(chǎn)結構，降低風險，實現(xiàn)經(jīng)營模式的創(chuàng)新。

（一）政府層面：制定符合產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃

2018年6月，中共江西省委、江西省人民政府出臺的《關于全面推進全域旅游發(fā)展的意見》中指出：到2020年，旅游經(jīng)濟主要指標要進入全國第一方陣，旅游綜合收入達到10000億元，年均增長23%；旅游總接待人數(shù)達到8億人次，年均增長16%；旅游業(yè)增加值占全省GDP的12%以上，帶動直接就業(yè)160萬人。在2017年文化旅游投融資（江西）高峰論壇上，相關學者明確提出，“實現(xiàn)文化和旅游產(chǎn)業(yè)的金融化是建設文化強省、旅游產(chǎn)業(yè)高地的重點工作，是發(fā)揮江西文化和旅游資源潛力的不二法門。”

（二）政策層面：完善相關的法律法規(guī)及政策

國家和地方有關資產(chǎn)證券化和鼓勵旅游業(yè)發(fā)展的法律法規(guī)及政策措施正在不斷出臺和完善。2005年4月，人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，確定了在我國開展信貸資產(chǎn)證券化試點的基本法律框架。2012年的《關于鼓勵和引導民間資本投資旅游業(yè)的實施意見》中,明確了旅游業(yè)向民間資本全方位開放的原則。2015年的《關于進一步促進旅游投資和消費的若干意見》中,提到拓展旅游企業(yè)融資渠道，積極引導預期收益好、品牌認可度高的旅游企業(yè),探索通過相關收費權、經(jīng)營權抵（質）押等方式融資籌資。2017年，江西省政府制定了《江西省關于推進普惠金融發(fā)展的實施意見》，明確提出吸引各類社會資本參與設立現(xiàn)代農業(yè)、生物醫(yī)藥、綠色旅游等專項基金，提升全省優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平。撫州市先后出臺了《旅游產(chǎn)業(yè)跨越發(fā)展計劃》、《旅游產(chǎn)業(yè)獎勵辦法》等一系列政策文件，為撫州旅游業(yè)開展資產(chǎn)證券化提供了有力的政策支持。

（三）經(jīng)濟層面：景區(qū)收入有保證

進行資產(chǎn)證券化的前提是，被證券化的基礎資產(chǎn)必須能在未來產(chǎn)生穩(wěn)定的、持續(xù)的現(xiàn)金流。撫州旅游資源豐富，文化底蘊深厚，尤其是一些極具特色的歷史文化資源及自然景觀，經(jīng)濟價值潛力較大。近幾年，撫州旅游業(yè)總收入以每年40%的速度持續(xù)穩(wěn)定增長，撫州現(xiàn)已初步形成了山水文化游、休閑度假旅游和節(jié)慶游的全境旅游格局，各個景點節(jié)假日的游客接待量和旅游收入每年以35%的速度增長。2019年春節(jié)期間，撫州旅游市場人氣較旺，全市接待游客223.4萬人次，同比增長35%；實現(xiàn)旅游收入54.9億元，同比增長37%。因此，以旅游景點的收費項目（如門票收入）為基礎資產(chǎn)，合理地規(guī)劃和設計，以其未來穩(wěn)定的現(xiàn)金流作為償付保證，將旅游資產(chǎn)證券化，吸引社會資金投資旅游產(chǎn)業(yè)是完全可行的。

五、推進撫州旅游業(yè)資產(chǎn)證券化的建議

（一）慎重選擇證券化的基礎資產(chǎn)

基礎資產(chǎn)的質量是決定資產(chǎn)證券化順利發(fā)行的基礎。旅游企業(yè)可作為證券化的基礎資產(chǎn)主要有景點的門票收入、娛樂項目收入、酒店收入以及租金收入等。但如果將這些收入集合起來作為資金池，他們所產(chǎn)生的現(xiàn)金流受季節(jié)影響會較大，基礎資產(chǎn)的質量會受到影響。因此，撫州旅游企業(yè)可以借鑒廣州長隆主題公園入園憑證資產(chǎn)證券化、華山景區(qū)服務費資產(chǎn)支持專項計劃等景區(qū)的成功案例，從中選擇其中一項收入作為資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)。其中門票收入相比其他幾個資產(chǎn)來講，其未來現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和增長性更高。景點的門票收入可以根據(jù)歷史收入額預測未來的資金流入額。隨著旅游業(yè)的蓬勃發(fā)展、人民消費水平的提高，景區(qū)基礎設施和配套設施的不斷完善、景區(qū)服務質量的不斷提升，門票收入必然會不斷增長。

總之，旅游企業(yè)應先選擇質量好、信用級別較高的基礎資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化試點，及時總結試點的經(jīng)驗，進而將其逐步推廣，擴大旅游資產(chǎn)證券化的范圍。

（二）加強景區(qū)建設，重視信用增級

基礎資產(chǎn)的質量是決定融資規(guī)模和融資成本的重要因素。旅游企業(yè)應充分利用資源優(yōu)勢，加快景區(qū)基礎設施及配套設施建設，加強景區(qū)信息化建設，全面提升景區(qū)服務質量和綜合競爭力，拓寬收入來源。

信用評級和信用擔保增級是影響融資成本的重要因素。信用評級機構將根據(jù)證券化的基礎資產(chǎn)質量進行信用評級，信用評級高，基礎資產(chǎn)定價高，投資者接受程度高，旅游企業(yè)的融資成本相應降低，因此旅游企業(yè)必須重視信用評級。為了提高信用評級的等級，降低籌資成本，旅游企業(yè)應充分利用各種手段進行信用增級來提高證券的信用等級。在內部，旅游企業(yè)可根據(jù)支持資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)的質量，進行分級設計，將不同質量的基礎資產(chǎn)分為優(yōu)先級證券和次級證券，達到證券內部增級的目的；在外部，旅游企業(yè)要積極尋找第三方機構為其進行擔保，或通過進行回購承諾等方式來對資產(chǎn)證券化進行外部增級。

（三）加強政府的引導和監(jiān)管

資產(chǎn)證券化市場規(guī)模大，專業(yè)性強，政府應在加強監(jiān)管的前提下，引導不同層面的社會資本參與旅游資源的開發(fā)和建設，鼓勵證券投資基金、保險基金、私募基金等機構投資者進入旅游業(yè)資產(chǎn)證券化市場，使機構投資者成為撫州旅游業(yè)資產(chǎn)證券化市場的主體。

政府還應規(guī)范信用評級機構的行為，提高信用評級過程的規(guī)范化和透明度，切實保護投資者利益。對于某些市場前景大但評級偏低的證券化產(chǎn)品，政府可以通過設立專項基金進行認購，或者通過設立國有投融資公司為其提供擔保，為其進行信用增級，實現(xiàn)保護投資者，促進市場健康發(fā)展的目的。