風險投資對中小企業經營績效影響研究

王千

摘要：文章首先對關于風險投資和中小企業績效的國內研究現狀進行梳理，然后進行實證研究，選擇60家規模相近、上市時間相近、行業背景相近的在深圳證券交易所中小板上市的高新技術企業作為研究樣本進行分析。選用數據包絡分析法對樣本企業的績效進行比較，結果顯示，有風險投資介入的企業的經營績效明顯優于無風險投資介入的企業。

關鍵詞：風險投資；中小企業；經營績效

我國的經濟發展是以中小企業作為基礎，近年來，我國中小企業雖然快速發展，但融資難的問題也還一直制約著中小企業的發展壯大。事實上，許多中小企業擁有先進技術和經營模式，但其財務制度有一定的缺陷，影響了商業銀行對信貸風險的控制，所以在現行體制下商業銀行很難全力滿足中小企業的融資需求，也沒有辦法全力扶持中小企業。風險投資的產生剛好符合中小企業對融資的需求，風險投資也成為了中小企業重要的融資渠道。

近年來，風險投資機構作為我國中小板上市公司的重要投資主體，其大都參與了中小板上市公司的融資、扶持管理運作，因此，深入研究風險投資對中小企業經營績效的影響，對我國風險投資行業、中小企業以及中小板市場的健康發展具有重要的理論意義和現實意義。

一、風險投資與中小企業績效的國內研究現狀

（一）風險投資的國內研究現狀

孫天立（2012）分析了我國中小企業融資難的原因包括中小企業信譽低，借貸雙方信息不對稱，資本市場直接融資渠道不暢通等，并指出由于風險投資特殊的投資方式及風險投資對中小企業經營的積極參與，使得風險投資成為中小企業融資的有效渠道。龍勇，龐思迪，張合（2010）認為風險投資不僅為企業提供了必要的資金，還通過投資后管理對高新技術企業的治理結構具有重要影響。龍勇，龐思迪，張合（2010）認為風險投資不僅解決了中小企業的資金困境，還介入企業的管理當中，這對企業的治理結構產生了重大的影響。然而侯建仁（2010）的研究卻有不同的結論，他認為風險投資并沒有對企業的業績產生顯著的影響，只是為企業提供增值服務，在一定程度上提升企業的市場價值。

（二）中小企業績效研究的國內研究現狀

陳見麗（2012）以2010年11月前在創業板上市的134家公司為樣本，通過研究發現：有風險投資背景的企業業績增長顯著高于無風險投資背景的企業，但風險投資的參與度并不與企業的業績增長存在顯著的正相關關系，當風險投資的持股比例超過30%時企業的業績增長明顯變差，因而提出企業應當適度引入風險投資。吳超鵬、吳世農等（2012）以 2004～2010 年間在中小板上市的1384家上市公司和291家風險投資機構進行研究，發現風險投資不僅能夠緩解公司投資資金緊張的問題，還能夠對公司過度投資自由現金流的行為進行有效的抑制，并且只有高持股比例、非國有背景的以及具有高聲譽的風險投資機構介入才能有效地改善上市公司的外部融資環境，促進企業投融資行為的規范化和理性化。范宏博（2012）采用Logit回歸分析方法對通過對2004年至2010年我國的風險投資和被投資企業進行研究，發現我國風險投資業績的主要影響因素是投資企業的質量，與風險投資機構的經驗和網絡不存在明顯關系，風險投資提供的增值服務對其投資業績的影響并不明顯。

二、實證研究

本文采用DEA方法對中小板上市企業進行績效評價，主要考察的是風險投資對中小企業經營績效的影響，本文選取的輸入指標有：每股凈資產；資產負債率。輸出指標有：凈資產收益率；總資產周轉率；總資產增長率。

（一）樣本選取及數據來源

本文選取在2010年1月1日至2010年12月31日期間在中小板上市的企業作為樣本。選擇了60家在深圳證券交易所中小板上市的中小企業，其中30家具有風險投資背景，另外30家不具有風險投資背景，且這60家規模相近、上市時間相近、行業背景相近。有無風險投資背景的判斷標準為中小板上市企業在前十大股東中有風險投資機構，例如招股說明書上出現“創業投資”“風險投資”“私募基金”等。

（二）風險投資對企業經營績效的影響——基于DEA方法的分析

本文采用DEAP軟件，以60家企業2012年的數據為樣本，得到有風險投資介入的上市企業與無風險投資介入的上市企業的績效比較，如表1所示。表中的綜合技術效率表示各企業的總體表現情況，其值越高則表明風險投資推動中小企業的發展越有效率，并且在同時達到技術效率和規模效率的情況下才可能達到綜合技術效率；純技術效率表示各企業對于其相應的各項投入要素的利用情況。

從總體來看，30家無風險投資背景的上市中小企業的綜合技術效率、純技術效率、規模效率的平均值分別為0.490、0.561、0.873；而30家有風險投資背景的上市中小企業的綜合技術效率、純技術效率、規模效率的平均值分別為0.796、0.835、0.949。明顯后者比前者的均值高，表明有風險投資背景的上市中小企業經營績效優于無風險投資背景的上市中小企業。在30家無風險投資背景的上市中小企業中同時達到純技術有效和規模有效的有3家，占比10%；而在30家有風險投資背景的上市中小企業中同時達到純技術有效和規模有效的有14家，占比46.7%。表明相比于無風險投資背景的企業，有更多的有風險投資背景的企業在各投入要素使用上越有效率，也更能達到最佳產出水平。下面對綜合技術效率、純技術效率和規模效率分別進行具體分析：

1. 綜合技術效率分析

從表1中可以看出，在30家無風險投資背景的上市中小企業中綜合技術效率達到1的有3家，分別是精華制藥、同德化工和北京利爾，而在30家有風險投資背景的上市中小企業中綜合技術效率達到1的有14家。即有風險投資背景的中小企業發展更有效率。從平均水平來看，30家無風險投資背景的中小企業綜合技術效率平均值為0.490，平均值偏低，只有11家企業的綜合技術效率超過了平均水平，換言之，大部分企業的綜合技術效率偏低。而有風險投資背景的中小企業綜合技術效率平均值為0.796，達到較高水平，除了14家綜合技術效率達到1的企業之外，還有潮宏基的綜合技術效率超過了平均值達到0.843。從排名情況看，綜合技術效率排名最低的是高樂股份，其次是合眾思壯、積成電子、丹甫股份、富臨運業，排在后五位的企業全都屬于無風險投資背景的企業。

2. 純技術效率分析

由表1可知，在30家無風險投資背景的企業中純技術效率達到DEA有效的有3家，分別是精華制藥、同德化工和北京利爾，而在30家有風險投資背景的企業中達到DEA有效的有14家，這一點與綜合技術效率分析結果相同。即有風險投資背景的中小企業在各投入要素使用上更有效率。在60家企業中，純技術效率在0.8～1之間的有4家企業，分別是科冕木業、天齊鋰業、富春環保、潮宏基，其中只有科冕木業是無風險投資背景的企業。其余的有14家企業純技術效率在0.6～0.8之間，這其中，只有富臨運業、卓翼科技、得利斯、信邦制藥4家企業是無風險投資介入的。另外26家企業的純技術效率低于0.6，這其中只有金固股份、漢王科技、省廣股份、北京科銳4家企業是有風險投資介入的企業。綜合來說，有風險投資背景的企業純技術效率偏高，而無風險投資背景的企業純技術效率偏低。

3. 規模效率分析

由表1可知，無風險投資背景的企業和有風險投資背景的企業平均規模效益都達到0.8以上，且總體呈規模報酬遞減趨勢。除了17家同時達到純技術效率和規模效率的企業之外，還有6家企業的規模效率達到1，其余37家企業的規模效率是無效的，這表明這些企業的產出與投入要素比例無法達到最佳規模，而從規模報酬分析得到大部分企業呈現規模報酬遞減的情況，應當適當提高產出增加率以使投入與產出的比例達到最佳規模。相對而言，有風險投資背景的天齊鋰業和潮宏基的純技術效率和規模效率得分較高，達到了0.8以上，在一定程度上體現了風險投資對上市企業經營績效的提高作用。

三、主要結論

本文進行分析后得出以下結論：

有風險投資背景的上市中小企業的綜合技術效率普遍比無風險投資背景的企業高。在30家有風險投資背景的上市中小企業中有46.7%的企業同時達到純技術有效和規模有效；而在30家無風險投資背景的上市中小企業中只有10%的企業同時達到純技術有效和規模有效。

有風險投資背景的企業純技術效率偏高，而無風險投資背景的企業純技術效率偏低。在60家企業中，純技術效率在0.8以上的有21家，其中81%的企業是有風險投資背景的，無風險投資背景企業只有四家，分別是：科冕木業、精華制藥、同德化工和北京利爾。

有風險投資背景的企業平均規模效率達到0.949，無風險投資背景的企業平均規模效率達到0.873，都達到0.8以上，在規模效率分析中整體顯示出較小的差異，而有風險投資背景的天齊鋰業和潮宏基的純技術效率和規模效率得分較高，達到了0.8以上，在一定程度上體現了風險投資對上市企業經營績效的提高作用。

綜上所述，有風險投資背景的企業績效優于無風險投資背景的企業績效，即風險投資對中小企業經營績效有一定提升作用。一方面風險投資機構監督風險企業管理層的行為并對其提供相應的激勵；另一方面風險投資機構會利用自身的人才、經驗和社會資源優勢為中小企業提供有助于其價值增值的服務，如完善企業運作流程、擴展銷售渠道、引入管理型人才等等，這些活動都會對被投資企業的經營績效產生影響。

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（作者單位：貴州大學管理學院）