基于EVA的企業實際增長率與可持續增長率研究

覃景成 唐立新

摘 要：首先分析格力2012年至2016年的可持續增長率與實際增長率的關系，并與同行比較衡量格力增長管理的效果；然后，將EVA引入可持續增長率模型研究EVA對格力財務績效的影響。發現，格力的財務政策較合理，增長管理效果較好，能夠實現企業可持續增長；增值能力較好，能夠實現企業可持續增長與價值增加的雙重目標。

關鍵詞：實際增長率；可持續增長率；EVA

一、引言

在實踐中，很多高級管理人員認為企業的增長越快越好。然而，從財務的角度看，事實并非如此：過快增長，即實際增長率比可持續增長率高，會造成企業的資源比較緊張，如現金短缺，若管理層不采取措施加以控制將可能導致企業破產；而增長緩慢，即實際增長率比可持續增長率低，又會造成企業該如何處理現金盈余的困境。

高新技術企業具有增長快但是不易實現可持續發展的特征，因此，研究高新技術企業的可持續增長率與實際增長率的關系，對改善企業的增長管理具有重要意義。格力電器屬于高新技術企業，選擇其為代表，旨在為我國高新技術企業的增長管理提供參考。

與大部分學者單獨以希金斯可持續增長率模型研究問題不同，本文基于希金斯可持續增長率模型來研究可持續增長率與實際增長率的關系后，再基于EVA的可持續增長模型來研究兩者的關系。

二、基于希金斯模型的可持續增長率與實際增長率的關系

以希金斯可持續增長模型為理論依據，分析格力2012年至2016年可持續增長率與實際增長率之間的關系，并與同行比較，研究其是增長過多還是增長太少，能否有效地實現企業可持續增長，加強增長管理，從而促進企業實現可持續發展。

希金斯（2015）可持續增長模型為：企業可持續增長率g*=P×A×R×T，其中P=銷售凈利率=本年凈利潤/本年營業收入，A=總資產周轉率=本年營業收入/期末總資產，T=權益乘數=期末總資產/期初股東權益，R=收益留存率=1-股利支付比率；實際增長率g=銷售收入增加額/期初銷售收入。

表1是格力2012-2016年各年度可持續增長率與實際增長率具體指標的數據以及2016年行業的各指標中位數，數據均來源于銳思金融數據庫，其中行業為中信行業分類下家電類里的白色家電行業，剔除數據缺失的企業，共26家上市公司。

（1）可持續增長率和實際增長率的縱向比較

由表1可知，格力2013年到2015年連續3年的可持續增長率與實際增長率均呈遞減趨勢，2015年最明顯，實際增長率為負值-29.04%，這歸咎于該年為格力的轉型期。但銷售凈利率是上升的，由2014年的10.35%提升至2015年的12.91%。另外，2013年至2015年在銷售利潤率上升和總資產周轉率與權益乘數變化幅度較小的情況下，我們可以得出可持續增長率逐年遞減主要歸咎于留存收益率逐年降低的結論，這說明公司這幾年調整了財務政策，即提高了股利支付率。受益于銷售凈利率，2016年可持續增長率有所提升，上升至9.07%，實際增長率也提高了，增幅高達39.84%。

（2）可持續增長率和實際增長率橫向比較

由表1可知，2013年和2015年實際增長率小于可持續增長率，表明公司閑置大量資金，可持續增長和實際增長不一致，沒能充分利用企業的資源。而2012年、2014年和2016年實際增長率高于可持續增長率，高出比例分別為1.43%、3.58%和1.73%，說明公司出現現金逆差，此時應該通過改善經營來提高企業的利潤率或資產周轉率，或者調整財務政策，比如降低企業的股利支付率或者提高財務杠桿。

（3）與行業比較

由表1可知，2016年格力的可持續增長率和實際增長率都比同年行業中位數低，且實際增長率的差距大于可持續增長率的差距。但是，同時也可以看到，格力的實際增長率和可持續增長率的差額比行業中位數的差額小。這說明，相比同行業的企業，格力的實際增長率與可持續增長率匹配程度更好，即格力的財務政策與同行業的企業相比較合理。另外，2016年格力的銷售凈利率比行業中位數高，說明格力的經營業績也比同行業企業好。

綜上所述，雖然2013-2015年格力的增長率逐年下降，但2016年其增長率已有所上升；2012年-2016年銷售利潤率逐年增長且2016年比同年行業企業高，說明格力的經營業績良好；實際增長率和可持續增長率的差額總體上較小，說明格力的財務政策比較合理，能夠實現可持續增長。

三、基于EVA的可持續增長率與實際增長率的關系

把經濟增加值（EVA）引入可持續增長率模型研究其對格力財務績效的影響。推導過程借鑒李綺（2017）的研究，g*0為資本保值點可持續增長率，此時所有投資者投入成本與所得收益剛好抵消，投資未產生實質回報；g*為可持續增長率；g*1為保值可持續增長率；EVA為經濟增加值；TC為投入資本總額；WACC為加權平均資本成本；NP為凈利潤；EBIT為息稅前利潤。

將EVA引入可持續增長率后，企業增長呈四種類型：（1）增值型現金短缺，企業增長速度過快，實際增長率g>g*>g*0，EVA>0；（2）減損型現金短缺，企業增長速度較快，g*實際增長率g，g*>g*0，EVA>0（李綺，2017）。

高新技術企業的所得稅稅率T為15%，債務資本成本KD為央行1-5年期銀行貸款利率4.75%。權益資本成本KE通過資本資產定價模型計算，其中無風險利率ig采用2016年5年期國債利率4.42%（以上數據均來源于銀行信息港）；市場平均收益率根據上證A股2015年平均收益率5.63%計算，因為高新技術企業具有高盈利性的特征，因此再增加3%-5%，取中間值為9.63%；β系數取1.25；則權益資本成本為10.93%。表2為2012-2016年格力盈利狀況及增長能力表。

由表2可知，2012年到2016年格力的增長情況為g>g*>g*0，即實際增長率>可持續增長率>資本保值點可持續增長率，EVA和保值可持續增長率g*1都大于0，因此可以判斷格力的財務狀況為增值型現金短缺。由于增長過快，導致其現金短缺。

從表2可知，可持續增長率從2013年的16.58%下降到2015年的6.65%，下降幅度約9.93%，這歸咎于劇烈的行業競爭。2015年通過轉型升級，增長率又有所上升。2016年保值可持續增長率g*1呈上升趨勢，說明格力發展潛力大。資本保值點可持續增長率g*0指標整體上逐年遞減，雖然2016年有所上漲，但是上漲幅度較小，說明格力雖然面臨激烈的行業競爭，但是并沒有以損害股東的利益為代價謀求發展，而是采取增長管理、調整資本結構等手段優化資源配置以保護股東的利益。

從表2可知，格力的凈利潤NP連續5年都比經濟增加值EVA大。首先，這說明格力的盈利能力較好，為其可持續發展打造了良好的基礎。其次，這一差異表明傳統利潤指標忽略了資本成本、虛增了利潤，不能體現企業真實的價值創造能力。最后，通過觀察格力的EVA，發現其增值能力較好，2016年有所上升，這得益于2015年轉型過程中管理決策的改進以及資源的優化配置。

四、結論與建議

增長不是一件非要達到最大化不可的事情，企業必須考慮其財務后果。管理層應制訂出切實可行的戰略來應對增長太多或增長太少的問題。若過多增長，企業會出現現金逆差的情況，此時管理層應該通過改善經營來提高企業的利潤率或資產周轉率，或者調整企業的財務政策，比如降低股利支付率或提高財務杠桿，除此之外，還可以實施有益的剝離以增加現金流或限制過度增長。若增長太少，會出現現金盈余，財務資源未得到充分的利用，管理層應該尋找新的增長點或者提供股利支付率把錢還給股東，還可以投資于快速成長的企業，但是后者實施難度大、風險高，企業應該“三思而后行”。

參考文獻：

[1]羅伯特·C.希金斯.財務管理分析[M].北京：北京大學出版社，2015.

[2]李綺，孫麗.EVA引入可持續增長率對財務狀況的影響——以高新技術企業為例[J].財會通訊，2017（5）：57-60.

作者簡介：

覃景成（1993— ），女，壯族，廣西，碩士研究生。研究方向：財務管理

唐立新（1967— ），男，漢族，江西，副教授，研究方向：財務管理