集體訴訟篇

投資者利益保護 首在集體訴訟制度“破冰”

《征求意見稿》構想的理想情況是有大量企業來科創板上市，同時也有大量企業退出。上交所資本市場研究所所長施東輝在接受《紅周刊》記者采訪時指出：“科創板中會有大量企業退市，這個比例一定會比較高。之前市場上一直有聲音說監管要適度放開，要實行市場化。但從之前放開并購重組政策的情況來看，上市公司只不過是更加瘋狂的‘割韭菜。此次對于科創板的退市，就是要嚴格監管、嚴格執行。”在這種情況下，退市之后的保障制度的建設和投資者救濟就顯得至關重要。

監管層面難以保障投資者利益

對于退市后的投資者救濟，科創板遵循和主板一樣的條例：在證監會出具了虛假披露認定之后，法院才能受理，如果是個人舉證則不予受理。施東輝表示：“我們是上交所，很多中小投資者的問題匯聚到我們這里，但我們也只能向上級部門提建議，我們能怎么辦？”

因此，在維護投資者利益方面，證監會首當其沖。《證券法》第180條賦予了中國證監會廣泛的調查和干預權力，包括對涉案或相關單位和個人進行問詢、進行現場檢查等的權力。

但是，一位曾經到證監會講課的學者告訴《紅周刊》記者：“證監會干部曾直言自己監管不了上市公司。央企（上市公司）領導有些是部級干部，證監會監管央企首先權力不夠，其次是干部層級不對等。”

央企監管難，民營企業監管也不容易。據記者了解，證監會在對一些民營上市公司發起調查、取證的過程中，也曾遭遇阻攔、推托等問題。雖然《證券法》230條規定：拒絕、阻礙證券監督管理機構及其工作人員依法行使監督檢查、調查職權未使用暴力、威脅方法的，依法給予治安管理處罰。但在實際執行過程中，證監會沒有權力調動公安部門。

除證監會直接監管外，證監會下設的“中證中小投資者服務中心”（以下簡稱“投服中心”）可以作為原告對大規模證券侵權行為直接向法院提起民事訴訟。

但面對具體案件時，是否立案也不是投服中心說了算，全責依然在證監會手中。投服中心在最近才有了新的改變。上海金融法院在2018年12月21日判決了一起證券虛假陳述案件，投服中心提起支持訴訟并參與了開庭審理，這是國內第一起證券支持訴訟案。潘英麗在受訪時表示：“就是要通過這些典型案例，在市場上起到示范的作用。”

《證券法》要向《產品質量法》“學習”舉證責任倒置

如果監管層面臨監管難，遭受損失的投資者自行舉證不會得到法院受理，投資者該如何維護自己的權利？

北京市京師律師事務所創始合伙人、上海國際總部管委會主任王光英律師向《紅周刊》記者表示：“以樂視網為例，如果投資者親自赴該公司位于美國的汽車生產工廠取證，通過錄音、錄像等形式證明其工廠車間里沒有生產活動，車間里也沒有成型的整車，還是不足以由此認定該公司‘已經投產的公告是虛假披露。因為從證明邏輯上來看，該公司存在在其他地方生產汽車或委托生產的可能，也可能是公司將資金用于研發或是和上游供應商簽訂訂單。”王光英律師建議，要解決這個問題，就要從立法的角度上做調整，在《證券法》中增加賠償條文。同時參考《產品質量法》，舉證責任倒置，一旦投資者告企業，企業要拿出證據證明沒虛假披露問題，不然就適用“有罪推定”原則。

在當前的投資者“戰勝”上市公司的案例中，記者在此僅引用山東省濟南市中級人民法院在2016年5月審理的一件虛假披露案件。投資者曲小姐告恒天海龍2011年6月2日發布的公告為證監會認定的虛假披露——這導致其投資出現損失，要求賠償4.7萬元。濟南中院審理認為，考慮到深市A股下跌10%，化學纖維板塊下跌23%，因此該案應剔除的系統風險因素比例至少為55%以上。另外，恒天海龍公司提出，除系統性風險因素外，因公司自身經營情況對股價波動的影響至少不低于20%。法院在審判中也予以采信并作了剔除，最終賠償曲小姐20308元。

以上案例中，曲小姐獲得的賠償只有要求賠償金額的43%。有多年證券侵權民事訴訟經驗的北京君致律師事務所合伙人余彬告訴《紅周刊》記者，證券侵權是法庭比較難裁決的一類案件，截至目前，所有關于虛假披露的案件都直接交由中級法院審理，地方法院是沒有相關人力能夠裁決此類案件的。即使中級法院在審理中也存在很多困難，每個中院的法官人數有限，要走訪企業、了解股價走勢和大盤行情，因為他們不是專業的證券從業人員，對于損失規模的認定是一個難題。

王光英對此建議，如果在立法中規定賠償的標準，可能更利于法院做出有利于投資者的判決。如果虛假披露的基本事實存在，立法確定賠償額度不應低于損失的70%，這意味著如果股價暴跌中還包含大勢等其他因素，法官可以酌情減少賠償額度。

繞不開的集體訴訟制度

在缺少投資者賠付標準的法律條文背后，是我國缺少集體訴訟制度的現實。王光英指出，“雖然沒有證券集體維權的明確立法，但目前解決大規模證券侵權事件的方式基本上是投資者集體尋找律師為其代理”。

潘英麗認為，在修改破產法的基礎上需要引入集體訴訟制度。集體訴訟制度賦予中小投資者法律自衛的可能性，也相當于給證監會裝備了一支來自市場的監管部隊。通過來自市場的投資者監督和來自證監會和交易所的監管，可強化監管的有效性。

如果健全集體訴訟制度，將會對企業有更明確的約束，更加有效保護投資者。王光英指出，可以更加明確地規定緩收或減免訴訟費;對于造成損失的投資者，在一定程度上先予執行或對企業進行訴訟保全，以及包括舉證責任倒置等都可以明確寫到相關法律法規中。

為了避免出現散戶投資者“過度”訴訟的問題，潘英麗建議可以在集體訴訟法律中要求3家以上的投資機構的參與。未來社保基金、養老保險基金入市，可以強化投資者集團的力量，提供對上市公司的約束力。

另外，美國《薩班斯—奧克斯利法案》允許美國證監會將任何的民事罰款放入到收繳基金之中，該基金被稱為“公平基金”。當受到損失的投資者無法從違法者處獲得足夠的補償時，“公平基金”會撥出款項予以補足。實際上，我國也有這樣的基礎和條件。證監會1月4日發布消息，2018年作出行政處罰決定310件，罰沒款金額106.41億元。“這個金額從國庫中拿出來不會直接影響國庫的收入，但可以用于幫助投資者索賠的專項補助基金”，王光英建議。

地方政府立場需轉變

要維護好投資者利益，需要修改《證券法》以及完善訴訟制度，同時需要地方政府的立場轉變——這是改革的核心。

上市公司、地方政府和屬地的公檢法機構成為利益共同體的問題是改革的核心。企業作為地方政府稅收的主要來源，地方公檢法機構為其提供保護。之前就有媒體或投資者記錄企業的欺詐行為，最后被公安局或法院抓捕的案例。例如中南大學湘雅醫學院碩士譚秦東，因在網上發布了一篇《中國神酒“鴻毛藥酒”，來自天堂的毒藥》的文章，對鴻毛藥酒的療效提出質疑。被內蒙古涼城縣公安局實施跨省抓捕。譚秦東在涼州看守所呆了3個多月，4月份取保候審回家后，出現自言自語、情緒失控等精神問題。雖然鴻茅藥酒不是上市公司，但是地方政府對企業的庇護可見一斑。

中南大學湘雅醫學院碩士譚秦東發布文章，通過對心肌、心臟傳導系統、心瓣膜等器官的變化分析，對鴻毛藥酒的療效提出質疑。例如上海交通大學安泰經濟與管理學院教授潘英麗在接受《紅周刊》采訪時不避諱地表示：“公檢法機構實際上是為上市公司服務的。”

政府的立場是幫助企業籌集廉價資金，而不是保護中小投資防范商業欺詐。因為企業為政府貢獻了9成左右的稅收，家庭提供的直接稅，個人所得稅只占7%左右。什么時候我國也像美國一樣，稅收主要來自家庭，政府立場就會轉向保護投資者了。

當然，在政府立場轉換之前，要保護投資者的權利，還應該強化公檢法的獨立性。潘英麗認為，2018年8月在上海設立全國金融專業法院，有助于克服司法部門屬地化的局限性。尤其是在上海這樣的證券市場中心城市，由專業的金融法院受理金融案子，受理涉及上市公司的證券市場案子，可以減少地方政府對司法過程的干預。

議需要完善賠償機制。”