可口可樂股價跌至10年新低巴菲特為何始終不賣？

王煒

可口可樂2月14日公布財報數據后，股價跌至近10年最低點。但從伯克希爾最新發布的財報數據來看，巴菲特并沒有要減持可口可樂的打算，本文筆者將重點探討巴菲特為何堅決不賣可口可樂？可口可樂到底有什么魔力呢？

高分紅率+資本利得稅為主因

價值投資到底是什么？巴菲特從來沒有說過他是價值投資者，明確表態過的是消費品投資者。筆者認為，價值投資就是尋找到通過每年分紅能夠覆蓋成本，同時持續幾十年給予很高分紅率的上市公司。例如一年分紅能達到當初投資成本的30%，持續幾十年的企業堪稱價值投資。

投資有兩種方式收回成本，一種是通過出售股權;另一種就是分紅覆蓋成本。通過分紅收回成本，是價值投資的最高境界之一。A股通過分紅能收回投資的上市公司少之又少，估計10家不到，而且幾乎清一色都是消費類上市公司。例如茅臺、格力等。之所以形成這種結果，因為消費類如果一旦有相當的市場占有率，能每年產生豐厚的經營性現金流，高分紅才能持續保持。

巴菲特在80年代末就想通了這個問題，于是把可口可樂作為不停提供現金的資金供給器，用可口可樂超高分紅率產生的現金，再次投入到其他類似企業的并購，從而創造一個財富帝國。當然這一切都建立在一個超級大背景下，那就是全球經濟在二戰后一直高速增長，人口數量也在大規模增加。購買力和購買人群數量大幅增加背景下，消費類企業出現超級大黑馬是情理之中的事情。

那么我們就研究一下巴菲特幾十年如一日，為何堅決不賣可口可樂？到底可口可樂有什么魔力呢？筆者認為，可口可樂的魔力在于，驚人的分紅回報率（見表）。因為可口可樂股本擴張太大，2012年前巴菲特持股數量難以準確核實，但是2012年7月后可口可樂股本結構變動不大，根據最近伯克希爾·哈撒韋持股4億股計算，僅僅在2012年7月至2018年，巴菲特就收到可口可樂分紅34億美元左右，完全覆蓋最初投資成本10.24億美元。2018年巴菲特收到可口可樂分股分紅為0.39美元×4次分紅×4億股=6.24美元，是當年投資額的61%！

因此，巴菲特不會賣出可口可樂的一個最重要的原因，是每年能夠從可口可樂獲得巨大的現金回報，一個能持續高效下蛋的母雞誰會賣出去呢？

巴菲特不會賣出可口可樂的另一個原因是資本利得稅。美國資本利得稅是指對非專門從事不動產和有價證券買賣的納稅人，就其已實現的資本利得征收的一種稅，屬臨時稅。資本利得指不動產，主要如房地產和有價證券（如股票、債券等），因其市場價格上漲而增值，帶給其所有者的意外收益。它包括待實現的資本利得和已實現的資本利得兩類。資本利得稅對后一類所得課征，前一類不增稅。為了避免征稅對投資產生的抑制作用，資本利得稅一般采用較低的比例稅率。有些國家則把對已實現的資本利得課稅并入個人所得和公司所得中一起計稅，而沒有另立資本利得稅。

我國買賣證券交易是沒有設立資本利得稅的，即炒股虧錢不能抵消個人所得稅，賺錢也不要交資本利得稅。但是美國炒股盈利是要交資本利得稅的，資本利得稅率是20%。以2019年2月22日可口可樂收盤價45.86美元計算，巴菲特持股可口可樂4億股市值45.86×4億股=183.44億美元，減去10.24億美元的成本，要繳納（183.44—10.24）×20%=34.64億美元所得稅。

一邊是每年6個億分紅，另一邊是賣出就要交近35億元的稅，哪邊合算一目了然！可口可樂是穩定消費品，每年能產生巨大的經營性現金流，巴菲特怎么可能因為股價的漲跌而賣出呢？賣完還要被稅收拿走巨大的一塊蛋糕。

A股高分紅率企業行業空間難判斷

那中國有沒有類似可口可樂一樣的上市公司呢？從A股歷史看，國內分紅率最高的應該是國酒茅臺。2015年、2016年和2017年每股分紅分別是6.171元、6.787元和10.999元，三年合計每股分紅23.957元。上市以來，茅臺股本擴張5.025倍，如果上市持有茅臺，光2015年一年分紅就達6.171×5.025=31元，當年就能回本。因此中國也有好公司，也能和可口可樂媲美。

其實高分紅的公司在上市以前也是高分紅，上市后依然能保持高分紅。高分紅的標志就是前幾年持續高分紅，上市后才能繼續保持這種能力。中國人口基數眾多，消費品占有一定市場比例后，肯定能有較大經營性現金流產生，持續的高分紅是能夠做到的。

分析這類公司最難得的是行業未來的發展空間，比如茅臺還能有多少增量消費？可口可樂高增長其實是從美國走向全球的過程。國內人口紅利和經濟增速紅利是否已經到達峰值？如果是，那么就只能從市場占有率不高的品牌消費品入手。如雙匯發展持續每年分紅一股一元已經很多年，年分紅率近5%，收入增速提不上來，因此分紅率也提升不大。說明行業增長空間已經出現瓶頸。

找到一個消費品企業且分紅率高，同時公司還有巨大的增長空間確實是一件非常難的事情。還有堅持持股也是一項極為考驗人的事情。巴菲特不愧是股神，30年前就知道可口可樂的增長結果，令人敬佩不已。