為什么現在要關注黃金？

徐爭輝

近期，國際黃金市場利好不斷，金價連續創出階段新高，越來越多的投資人開始關注黃金的投資價值。而在預期美國經濟逐漸進入衰退的背景下，黃金新周期是否開啟正成為市場關注的焦點。

綜合各方面因素可以判斷，目前黃金走勢還處于比較明顯的商品周期的第一階段，值得密切關注。具體來說，可以從行業龍頭、高業績彈性、新增產能、儲量四個角度來構建一個比較安全的黃金股組合。

影響黃金價格的核心因素

一般來講，黃金具有三大基本屬性，即商品屬性、貨幣屬性和金融屬性，以及抗通脹和避險兩大功能。其中黃金的避險功能更多體現在小型風險事件時，當全球出現流動性不足時，其避險功能就相對弱，如在2008年全球經濟危機導致的流動性匱乏時，黃金價格照樣跌得非常多。

目前，全球探明的黃金儲量大概是50000-60000噸，量并不是非常大，但相對于每年4000噸左右的開采量來說，還是能夠保持15年以上的可開采年限。黃金的供給區域主要集中在澳大利亞、南非、俄羅斯、中國等國。目前，黃金供給包括兩個部分，即礦產金和再生金。

黃金需求包括黃金飾品、投資及工業三方面，其中，基于投資需求的黃金是影響黃金價格的最大因素，金飾的需求則占據黃金需要量近50%且相對穩定。此外，中國和印度是最大的需求國，每年保持約2%的相對穩定增長。

黃金的投資需求由金條金幣需求和黃金ETF需求組成，是影響黃金價格的最大變量之一。由于黃金的金融屬性，當全球經濟進入衰退期，全球金融市場基于黃金的投資需求就會顯著增加從而推動黃金價格。

全球各大央行是黃金需求的另一大主體。出于對本國金融系統以及貨幣穩定性的需求，各大央行都有非常豐富的黃金儲量。因此，在分析黃金的供需時，也要關注全球主要央行黃金儲備的增加情況，尤其是俄羅斯和中國的央行購金需求。

目前，各國央行黃金儲量約為3.4萬噸（不含民間儲存），而目前黃金的供給和需求大概都在4000噸，黃金呈現儲備量大、供需小的明顯特征。由此可以看出，影響黃金價格的核心因素并不在短期的供需。

主流觀點認為，黃金價格取決于美國經濟的強弱，而衡量美國經濟強弱的美元指數被大多數人使用。因此，主流觀點都把美元指數或者實際利率情況當作判斷黃金價格走勢的最重要依據，其內在的中長期邏輯仍舊是美國經濟的強弱變化。黃金的上行周期就是美國經濟從繁榮高點逐漸進入衰退的下行周期，或者是美元指數從高點逐漸進入下行的周期，而目前正處在這一階段的早期。

黃金走勢還處于周期的第一階段

除了基本面的情況，和黃金價格走勢有關的還有三個先行指標，即黃金ETF（SPDR）、巴里克股價走勢及CFTC黃金持倉變化，但最有參考意義的還是SPDR的量。

SPDR是全球最大的黃金ETF，盡管它相對金價是個長期同步指標，但也時常表現出短期分化。布局在黃金ETF上的資金更類似配置頭寸，主要基于中長期基本面邏輯，一旦出現分化即表明配置力量對黃金價格的看法發生變化，且往往最終被市場證實，因此可作為黃金走勢的領先指標。

商品的周期可分為三個階段，即商品價格上漲的預期階段、商品價格上漲的主升階段及公司盈利的主升階段，黃金也不例外。這三個階段各自都有特點：

在商品價格上漲的預期階段，商品價格因為預期好轉出現上漲，但是并不能很好地改變企業的盈利狀況，也就是EPS的變化并不明顯，更多的是先知先覺的資金逐漸潛伏，推動股價上漲。

在商品價格上漲的主升階段，商品價格開始出現快速上漲，且往往是翻倍的行情，如果商品就是短周期，沒有經歷第一階段，這里就會是商品以及股價的主升浪階段。由于商品的上漲跟股價上漲的非線性關系，可能商品漲得更多股價漲幅卻落后于商品，原因很簡單，要還歷史債務，比如企業盈利要先還銀行貸款，商品的漲價還沒有完全反映到業績上，等等。

在公司盈利的主升階段，商品價格高位震蕩，公司業績快速兌現，從全行業虧損到全行業行情鼎盛，公司利潤快速增加。但是真正能到這一階段的公司并不多，因為商品的價格變化往往比較快，頂部區域很難維持在一個相對的高位，除非是非常大體量的產品。

目前，美國經濟還處在繁榮的頂部，美元指數仍舊在高位震蕩，還沒有出現大的殺跌，金價的上漲處在對美國經濟的下滑及美元指數下跌的預期，龍頭金礦的盈利情況還沒有隨著金價的走高出現大的提升。因此，目前黃金還處于比較明顯的商品周期的第一階段。

如何配置黃金股

近期，美元指數在97附近震蕩，黃金價格穩健走高。這一方面是由于春節期間美聯儲的鴿派言論，另一方面是黃金的第二大需求端即投資需求的增加，尤其是黃金ETF。加上美國12月的零售數據很差，傳統旺季環比降1.2%，為近9年來最大跌幅，這加大了美國經濟進入下行周期的擔憂，進一步加大了黃金投資需求的量。此外，新興市場國家增持央行黃金儲備也非常明顯，中國1月公布的外匯儲備數據顯示，黃金儲備連續兩個月增加至5994萬盎司。

因為受美國經濟預期的下行周期來臨，目前黃金已經走出底部，而隨著美國經濟數據的持續轉弱，歐洲央行加息引起的美元指數轉弱的預期，黃金的長周期拐點已經來臨，黃金行情或許才剛剛開始。在這種情況，可以根據以下四個角度來選擇黃金股。

首先是選行業龍頭。行業龍頭基本上沒倒閉的風險，周期股一般都會有規模效應，行業龍頭的管理、資源、成本都有相對好的優勢，這種公司的彈性不一定大，但行業景氣來的時候起碼能夠跑贏80%以上的企業。一般可以選1～3個甚至5個，構建一個投資組合更安心。

其次是選高業績彈性的公司。業績彈性大的有很多，如高財務杠桿、產能大，等等。總之一句話，單位市值產能越大越好，或價格彈性越大越好。

其三是選有新增產能的公司。新增產能意味著在價格繼續上行的時候可以享受價格以產量的雙重上漲帶來的利潤，這樣的公司會受到資金的關注，因為后面業績彈性隨著產能量產會越來越大，同時估值會迅速下降。

其四是選儲量豐富的公司。在行業景氣初期，這樣的公司一般不會很突出，因為規模效應和業績彈性都沒法和行業龍頭比，但越到后面可能越有更好的表現。

以上這四個角度基本能夠涵蓋黃金股的選股邏輯，而且，黃金的國際大宗商品屬性會使龍頭的公司會有更好的表現。

目前，國內主要的黃金生產企業有山東黃金、中金黃金、紫金礦業。根據以上選股標準及公司增量的情況，在買黃金股時，相對均衡地配置龍頭個股是更好的策略，以下配比僅供參考：如山東黃金35%、中金黃金30%、銀泰資源25%、紫金礦業10%。