悲觀預期筑底港股高校公司迎重要投資機會

吳勁草

近一年來，教育行業政策頻出，這對行業的發展產生了重大影響。

2018年8月10日，國家發布《民辦教育促進法實施條例修訂草案送審稿》。這對市場信心造成重大打擊，此后股票市場上的教育板塊經歷了半年多的陰跌。

2018年11月15日，有關部門又發布了《學前教育深化改革規范發展的若干意見》，進一步提出，要控制幼兒園公司的加盟連鎖、協議控制、兼并收購，甚至直接提到了限制幼兒園公司的資本化。

2019年2月發布的《國家職業教育改革實施方案》則重點強調，要鼓勵社會力量參與民辦職業教育。

主要針對低齡學段進行管制

對于上面這兩個政策文件，我們可以站在政策制定者的角度上來考慮，為什么會出臺這樣的政策？

2017年9月，總部位于北京的一家大型連鎖幼兒園被曝有虐童等情況，引發了社會媒體多方面的關注，造成了重大的不良社會影響。而幼兒園有兩個特點，第一是單園體量小，大約200～300人;第二是在園兒童年齡小、不容易管理，疊加教師門檻相對較低，管理人員待遇相對低等原因，幼兒園本身的管理難度就很大，如果出現一些惡性事件，就會造成很不良的社會影響，而通過加盟連鎖、兼并收購等方式控制幼兒園，就多多少少會出現一些管理上的問題。有理由認為，這是《送審稿》中對于加盟連鎖、兼并收購、協議控制等行為進行限制的出發點。

在《送審稿》出臺的時候，很多人擔心的問題是，“政策說不能并購，而高校主要的快速發展是來自并購，那是不是以后不能并購了”？整個高校板塊的估值跌到很低的位置，很多公司只有10～15倍PE，這也是源自悲觀情緒的不斷發酵。

但是，在《送審稿》發布之后，民生教育、新高教集團、中教控股、新華教育等公司實際上是完成了并購，這也證實了我們之前的判斷，即“政策主要是針對低齡學段的難以管理和不規范辦法而提出的管制”，對于偏高年齡的學段，政策是鼓勵民營資本進入并進行行業整合，以提供更為優質的教育。

鼓勵社會力量進入高齡學段

2018年11月15日發布的《學前教育深化改革規范發展的若干意見》，也再一次印證這個觀點，即：政策相關部門對教育行業經營的一些政策規范，主要是針對管理難度較大、在園兒童年齡較小的低齡學段學校做的限制。

這在2019年2月13日發布的《國家職業教育改革實施方案》中也有提到，重點強調了要“鼓勵社會力量參與民辦職業教育……發揮企業重要辦學主體作用，鼓勵有條件的企業特別是大企業舉辦高質量職業教育，各級人民政府可按規定給予適當支持。支持和規范社會力量興辦職業教育培訓。”

這樣一來，整個的政策背景就勾勒出來了，即政策希望幼兒園這樣的低齡學段學校更規范地運營，限制“兼并收購”等說法主要也是針對幼兒園來說的。而對于偏高年齡的學段，則鼓勵社會力量進入，要按規范對行業進行更好地整合，以提供更優質的教育。

悲觀預期帶來重要投資機會

因此，之前市場所擔心的“高校是不是不能并購了”，實際上是過度悲觀的。而過度悲觀帶來的過低估值，其實可能就是重要的投資機會。業績將會證明一切，隨著3～8月港股學校公司的年報季報陸續發布，預計業績依然會保持一個較為強勁的增長，而業績的增長疊加投資者對于政策的更深入理解，會提振市場信心，引導估值回歸。

高校公司具有“門檻壁壘高、預收賬款現金流好、在并購整合紅利期”等特點，本身業務模式穩定性就強，同時兼有行業整合紅利期的發展性，目前估值在比較低的位置，大部分高校股估值僅在15倍市盈率左右，在預期逐漸回暖的背景下，可以重點關注中教控股、中國新華教育、希望教育等港股高校公司。

另一方面，A股和港股在上市審查和投資者結構方面有一些差異。致使A股上市的教育公司主要是培訓公司或者是教育系統公司，而學校公司主要是在港股上市。政策對于職業教育行業的推進是顯著的，那么A股包括中公教育（亞夏汽車）、開元股份、東方時尚等公司可以關注，尤其是剛剛完成借殼上市的中公教育。

（作者系國金證券教育行業首席分析師）