倫敦銀行間同業拆放利率操縱案：處罰及啟示

孫天琦 李德賽

倫敦銀行間同業拆放利率（LIBOR）曾是全球使用最廣泛的利率基準。2005年起，數家大型金融機構參與LIBOR價格操縱，從中獲取不當利益，廣泛影響了場外掉期、場內利率期貨和期權合約等數百萬億美元利率產品定價，嚴重侵害了全球金融市場參與者信心、同業拆借市場有效性及參與者利益。美歐監管部門自2008年起對LIBOR操縱案開展調查，目前已對巴克萊、瑞銀、蘇格蘭皇家銀行等10家金融機構處以超過70億美元罰款。我國應廣泛借鑒國際經驗，結合我國的監管實際，建立完善同業拆借市場等批發市場監管的規則體系。

背景介紹

LIBOR是反映倫敦銀行間貨幣市場無擔保借貸利率水平的指標。每個工作日倫敦時間11點，LIBOR各成員銀行分別向湯森路透提交其在倫敦銀行間市場進行無擔保借貸的利率報價，匯總后分別去掉最高和最低四分之一數量的報價，計算算術平均值，即為當日的LIBOR定價，由湯森路透代表英國銀行業協會（British?BankersAssociation，?BBA）對外發布。各成員銀行由專員負責LIBOR報價提交，報價幣種包括美元、英鎊、日元等主要幣種，包含從隔夜到12個月之間的15個期限。

LIBOR曾是全球最廣泛使用的利率基準，被廣泛用于利率產品定價。數百萬億美元利率產品與LIBOR掛鉤，包括浮動利率債券、貸款、場外掉期以及場內利率期貨和期權合約等，其中最常被市場引用的期限為1個月、3個月和6個月。

2007年至2008年期間，LIBOR價格出現了顯著錯位，監管部門發現LIBOR定價機制存在問題。價格錯位主要表現在五個方面：一是LIBOR報價與其他利率（例如隔夜指數掉期利率）之間的利差放寬;二是LIBOR報價的波動率變大;三是各銀行提交的LIBOR報價與可從市場上獲得的實際利率之間存在差異;四是各銀行提交的LIBOR報價更加分散;五是不同銀行基于信貸價值所感知的融資利率差異更大。起初監管部門只是針對LIBOR價格錯位展開調查，但他們逐漸認識到這種錯位是由LIBOR定價流程中的結構性問題與不斷惡化的市場條件相互作用造成的。

2008年，美國商品期貨交易委員會（Commodity?Futures?Trading?Commission，CFTC）、和英國金融行為監管局（Financial?Conduct?Authority，FCA）對LIBOR定價流程開展調查，發現其中存在出于兩種動機的人為操縱行為。一是為在金融危機期間維持流動性聲譽而虛報低價。在被調查的1700萬份文檔、郵件記錄中，有97000份涉及LIBOR，其中74份被發現與虛報低價行為相關。一些銀行故意顯著壓低LIBOR報價，這是由于各銀行提交的LIBOR報價反映了其在銀行間市場無擔保借貸的成本，若其LIBOR報價過高，可能引起市場和媒體對其流動性風險產生擔憂。二是交易員利益驅動的操縱行為。在進一步調查中，CFTC和FCA要求相關銀行對LIBOR報價過程中的所有郵件及其他通訊記錄進行全面分析，發現了交易員利益驅動操縱LIBOR定價的證據。一些銀行在提交LIBOR報價時考慮了自身或其他銀行的交易頭寸，這可能導致其提交報價失真，影響LIBOR定價，使得這些交易頭寸從中獲利。由于交易金額巨大，哪怕只推動LIBOR上漲或下跌1個基點，日積月累也能獲得可觀的收入。

典型案例

至少自2005年起，數家大型金融機構參與LIBOR價格操縱，從中獲取不當利益，使得價值數百萬億美元的利率產品定價受到影響，侵害了全球市場參與者及消費者的利益。美歐監管部門自2008年起對LIBOR操縱案開展調查，歷經數年取證，目前已對Barclays、UBS、RBS等10家金融機構處以超過70億美元罰款（見表1），針對JPM、BOA等銀行調查仍在進行。

截至目前，美國CFTC、美國司法部（Department?of?Justice，DOJ）以及英國FCA等監管部門已對10家金融機構進行處罰，處罰金額共計72.81億美元（按處罰時間順序分別為：巴克萊銀行、瑞士聯合銀行、蘇格蘭皇家銀行、英國毅聯匯業集團、荷蘭合作銀行、馬丁經紀公司、勞埃德銀行、德意志銀行、花旗銀行、法國興業銀行）。我們將通過研究典型案例，梳理各地監管部門的處罰依據。其中，將重點研究第一家被處罰的銀行——巴克萊銀行以及涉案情節最嚴重、罰金最高的銀行德意志銀行，梳理美國、英國監管部門的處罰依據。

巴克萊銀行案例

巴克萊銀行案件基本情況。2012年6月27日，巴克萊銀行成為LIBOR操縱案中第一家被處罰的銀行，被CFTC、DOJ和FCA分別處以2億美元、1.6億美元和5950萬英鎊的罰款。CFTC、DOJ和FCA同時對多家涉嫌操縱LIBOR的銀行開展調查，其中關于巴克萊銀行的調查最先得出結論，因此巴克萊銀行成為了第一家因操縱LIBOR而受到處罰的銀行。

巴克萊銀行在2007年至2009年期間，為避免媒體關于其流動性狀況的負面評價，故意壓低其LIBOR報價。2007年底，巴克萊銀行成為了負面新聞報道的焦點。2007年9月3日，彭博發布新聞《巴克萊在貨幣市場遭受重創》，重點關注巴克萊較高的LIBOR報價等情況，據此推斷巴克萊銀行可能正面臨流動性問題，向巴克萊銀行發問：“同業在貨幣市場上要向巴克萊銀行以及巴克萊資本證券部收取更高的利息，他們到底發生了什么？”這些負面輿情引起了巴克萊銀行管理層的高度關注。盡管巴克萊銀行認為在當時的市場條件下，其他銀行的報價遠低于真實水平，但為了避免因報價鶴立雞群而引發媒體對其財務狀況的負面關注，巴克萊的一些高層經理指示其美元LIBOR報價員降低報價，向其他銀行靠攏。巴克萊的LIBOR報價員并不同意如此做法。一位LIBOR報價員在郵件中寫到：“按照定義，我們就是不誠實的，這會毀掉我們在市場以及監管部門的聲譽。”盡管不情愿，他們最終還是按照指示壓低了報價。一位高級報價員向其上級反映：“從我們的這次談話開始，我將按照您的要求，不情愿地、逐漸地、人為地讓我的LIBOR報價與其他銀行保持一致。您應當清楚我不同意這么做。我將要提交遠低于無擔保現金結算利率的報價，因此不是在提交誠實的報價。”事實上，相較于其他銀行，巴克萊銀行在金融危機期間的LIBOR報價仍然偏高。

2005年至2008年期間，巴克萊銀行LIBOR報價員在提交報價時涉嫌考慮該行或其他銀行衍生品交易員關于報價的請求，有時巴克萊銀行衍生品交易員也向其他銀行LIBOR報價員請求配合報價。巴克萊銀行在紐約、倫敦、東京等地的交易員向LIBOR報價員提出請求，要求其提交特定的利率，以使其衍生品交易頭寸（例如基于LIBOR定價的掉期和期貨頭寸）獲利。例如，一位交易員在給報價員的郵件中寫到：“我們明天又有一個大單子，按照目前的市場變化，我希望我們能讓LIBOR價格越高越好。”

如圖1所示，巴克萊3個月期限美元LIBOR報價在2006年12月18日前后都高于LIBOR最終定價，但在12月18日當天，巴克萊銀行的報價降低了半個基點，跟LIBOR最終定價水平相同。此外，12月15日有10家銀行報價低于巴克萊銀行，但在12月18日僅有4家銀行報價低于巴克萊銀行。

美國監管機構對巴克萊銀行的處罰情況。巴克萊銀行做出了關于其無擔保借貸成本的虛假、誤導或明知不準確的報告，違反了美國《商品交易法案》第9（a）（2）條。《商品交易法案》第9（a）（2）條規定任何人“知情地通過郵件或洲際商業利用電報、電話、無線電或其他通訊方式傳遞或導致傳遞虛假、誤導或明知不準確的關于農作物或市場信息或市場狀況的報告，導致影響或可能影響任何州際商業商品價格”屬于違法行為。巴克萊銀行在LIBOR報價中的行為實質上是做出了關于其無風險借貸成本的虛假、誤導或明知不準確的報告。巴克萊銀行每天通過電子表格向湯森路透，知情地通過郵件或州際商業傳遞或導致傳遞其美元、日元和英鎊的LIBOR報價。巴克萊銀行的報價也被湯森路透代表BBA在全球范圍發布和傳播，屬于通過郵件或州際商業導致傳遞的情形。同時，巴克萊銀行的報價含有市場信息，包括特定幣種及期限的無擔保借貸成本、貨幣市場流動性狀況及壓力程度以及巴克萊銀行在特定市場借貸資金的能力，這些信息影響或可能影響包括每天美元、日元、英鎊LIBOR定價在內的州際商業商品價格。由于巴克萊銀行的報價往往基于一些不被允許的因素，例如管理層要求降低報價以控制市場和媒體輿論、考慮了交易員的衍生品頭寸，因此其報價屬于虛假、誤導或明知不準確的信息。因此，美國CFTC認為巴克萊銀行違反了第9（a）（2）條規定。

巴克萊銀行試圖操縱LIBOR，違反了美國《商品交易法案》的第9（a）（2）條，CFTC可按照第6（c）、6（d）有關規定對其進行處罰。《商品交易法案》第9（a）（2）條規定“任何人操縱或試圖操縱州際商業中、未來交付或遵守任何注冊實體規則的任何商品的價格”屬于違法行為;第6（c）和6（d）條規定CFTC有權提起訴訟、實施民事處罰、下達禁令，若CFTC“有理由相信任何人操縱了或曾試圖操縱州際商業中、未來交付或遵守任何注冊實體規則的任何商品的市場價格，或以其他方式違反了法案中的任何規定”。要證明存在試圖操縱行為，需要證明以下兩點：一是具有影響市場價格的意圖，二是為推進這一意圖采取的公開行動。根據巴克萊交易員和報價員的通訊記錄，其交易員具有影響LIBOR價格的動機，即令其衍生品交易頭寸或其他銀行交易員的衍生品交易頭寸獲利;其報價員理解交易員的動機，提交虛假、誤導或明知不準確的報價，與這些利益驅動的動機吻合。巴克萊交易員請求報價員提交特定的利率報價，報價員提交的報價也與這些請求吻合，構成了推進其影響LIBOR定價意圖所采取的公開行動。因此，美國CFTC認為巴克萊銀行違反了第9（a）（2）條規定，同時還認定巴克萊銀行支持或教唆其他銀行違反上述條款，滿足第6（c）和6（d）條所規定的處罰條件。

英國監管機構對巴克萊銀行的處罰情況。巴克萊銀行的操縱行為不符合市場行為標準，違反了英國《FCA手冊》“機構從業原則”的第5條。《FCA手冊》“機構從業原則”第5條要求“公司必須遵守適當的市場行為標準”。根據LIBOR的定義，LIBOR報價不能考慮衍生品交易員頭寸，也不能顧慮媒體對于高報價的負面解讀。巴克萊銀行的LIBOR報價員在報價時考慮了衍生品交易員頭寸和媒體輿論，其行為是不適當的。

《FCA手冊》“機構從業原則”第3條要求“公司必須采取合理的謹慎措施，負責且有效地組織和控制其事務，并配備適當的風險管理系統”。LIBOR對于金融市場的重要性是顯然的，巴克萊銀行應當確保圍繞其報價提交過程的風險管理系統及控制措施是適當的，且早該在2008年BBA發布指引時就其風險管理系統、管控措施是否適當開展自我檢查，然而巴克萊銀行并沒有這么做。

《FCA手冊》“機構從業原則”第2條要求“公司必須以應有的技能、謹慎和勤勉經營其業務”。LIBOR報價過程中的相關問題曾經三次被上報至巴克萊銀行合規部門，但其合規部門均未能有效評估并解決問題，未能做到盡職盡責。2007年9月，巴克萊高級管理層曾將LIBOR報價員和衍生品交易員之間的利益沖突標記為待解決問題。其合規部門原本應當跟進相關問題、詢問相關人員、建立制度、就適當做法提供指引、將相關問題完整上報給FCA，但他們并未這么做。

根據《2000年金融服務及市場法案》第206條，FCA有權對巴克萊銀行進行處罰。《2000年金融服務及市場法案》第206條規定“如果當局認為被授權人違反了本法規所規定的要求，可根據違反情況處以適當金額的罰款”。

德意志銀行案例

德意志銀行案件基本情況。2015年4月23日，德意志銀行被CFTC、DOJ、紐約金融服務局（New?York?Department?of?Financial?Services，NYDFS）、FCA處以共計25.15億美元的罰款，是目前為止LIBOR操縱案中被處罰金額最高的金融機構。相較于其他涉案金融機構，德意志銀行違法操縱行為持續時間長（至少從2005年起直至2011年），涉及幣種多，且屬于有組織的系統性行為。德意志銀行遲遲未能建立有效的內控管理，未積極配合監管部門，甚至在被要求開展內部調查后仍然持續進行違法操縱行為。

德意志銀行允許報價員和交易員優先考慮利潤而不是適當性，允許交易者自身利益文化的存在，造成了利益沖突，導致不當行為的發生。德意志銀行的LIBOR報價員坐在集合交易臺，該交易臺均為現金交易員，報價員與現金交易員除了通過在銀行間市場交易現金存貸款以滿足銀行資金需求外，也被允許進行衍生品交易，這些衍生品交易不僅可以是出于對沖其現金交易風險的目的，同時也可以是出于創造收益的目的。2006年，為了整合交易頭寸以增加盈利，德意志銀行將其集合交易臺與貨幣市場衍生品交易臺合并，這導致衍生品交易員和現金交易員（包括報價員）近距離坐在一起。德意志銀行的全球高級經理指示交易員們公開交流，希望報價員和衍生品交易員能定期交流相關市場狀況及個人交易頭寸。此次業務線條的整合顯著改變了德意志銀行在全球范圍的公司文化，使得交易員被激勵與報價員開展不適當的交流。后來，德意志銀行還允許其報價員同時擔任衍生品交易員的角色，進一步加深了利益沖突。上述交易臺在2008年和2009年金融危機期間創造了大量收益，2007年該交易臺交易及傭金利潤為3.99億歐元（占全銀行利潤的1.29%），2008年為19.42億歐元（占全銀行利潤的14.27%），2009年為9.92億歐元（占全銀行利潤的3.55%）。

德意志銀行內控不足，未能了解不當行為的規模。德意志銀行沒有任何政策、內控或程序來監測監督其LIBOR報價，這為報價員和交易員之間的不當交流創造了土壤，使得其不當報價行為持續了至少6年。在CFTC于2010年初對德意志銀行美元LIBOR報價開展調查后，相關不當行為仍然繼續發生。德意志銀行直到2011年才意識到其操縱行為是系統且全面的，涉及全球范圍多個業務線條的交易員和經理。德意志銀行2011年中期才開始實施關于基準報價流程的政策、內控及程序，又過了2年，在2013年2月才正式實施政策以解決報價員和交易員之間的利益沖突。

美英監管部門對德意志銀行處罰依據包括巴克萊銀行案中援引的所有條款。此外，英國FCA針對德意志銀行未能有效配合監管部門進行罰款，美國NYDFS對德意志銀行紐約分行進行處罰。《FCA手冊》“機構從業原則”第11條要求“公司必須以開放合作的方式與監管部門打交道，必須適當地向適當的監管部門披露公司相關事項，只要該監管部門合理地認為應當得到通知”。德意志銀行在多個方面均違反了第11條所要求的內容。

一是德意志銀行未能有效提供信息，向FCA進行了不準確或誤導性的陳述。德意志銀行謊稱因為受到德國聯邦金融監督局（BaFin）禁令的限制，不能向FCA提供第三方機構關于德意志銀行LIBOR報價不當行為的評估報告。后來，FCA得知BaFin并沒有相關禁令，德意志銀行一位高級經理仍然試圖說服FCA，辯稱德意志銀行此前關于不能公開評估報告的立場是正確且可靠的。

二是德意志銀行向FCA提供了虛假證明。2011年2月4日，FCA要求所有參與LIBOR報價的銀行（包括德意志銀行）提供關于其系統和控制措施充分性的證明，確保其LIBOR報價是誠信的。德意志銀行在其提供的證明中稱其目前有足夠的系統和控制措施。然而實際上德意志銀行并無相關系統和控制措施，其合規部門人員甚至不知道德意志銀行參與多少個幣種的LIBOR報價。撰寫該證明的合規部門人員，及簽署該證明的高級經理，在提交該證明時均對真實情況知情。

三是在FCA調查期間未能有效配合。首先，德意志銀行未能向FCA提供關于音頻記錄的準確信息，聲稱其只能提供2010年12月以來的倫敦交易室電話錄音以及2011年1月以來的法蘭克福交易室電話錄音，而實際上其擁有數千份至少可追溯至2007年的電話錄音。其次，德意志銀行未能按時收集或生成供FCA檢查的文件。FCA稱，德意志銀行提供電子通訊記錄的速度不可接受的慢，尤其是關于美元LIBOR的記錄，德意志銀行耗費數年、投入了相當多的資源來檢索，卻遲遲未能提交相關記錄。關于其中一名交易員的重要文件先被提供給他的律師，三個月之后才提供給FCA，導致FCA只能在缺乏關鍵文件的情況下與該交易員面談。此外，德意志銀行銷毀了應按照FCA通知保存的文檔。FCA于2011年5月4日向德意志銀行發送了文件保存通知，但德意志銀行竟然在2012年7月集中銷毀了482份電話錄音磁帶，這些磁帶都在文件保存通知涉及范圍內，但德意志銀行顯然并未意識到這一點。

NYDFS對德意志銀行紐約分行進行了處罰，處罰依據是《紐約銀行法》《紐約法規、規章和條例》。根據《紐約銀行法》第200-c條“賬簿、賬目和記錄的保存”規定的內容，“在紐約州獲得許可經營一個或多個分支機構、代理機構或代表處的任何外國銀行公司，應當在任何此類分支機構、代理機構或代表處保存或能夠提供適當的賬簿、賬戶和記錄，用來反映：（i）該外國銀行公司在紐約州的所有分支機構、代理機構或代表處實施的交易;（ii）該外國銀行公司在紐約州的雇員代表該外國銀行公司在紐約州以外的任何辦事處實施交易所采取的所有行動”。德意志銀行紐約分行未能保存或提供上述規定要求的賬簿、賬戶和記錄。此外，德意志銀行未能在發現欺詐、不誠信、虛報價格等不當行為后立刻向監管部門報告，違反了《紐約法規、規章和條例》第300.1條。根據《紐約銀行法》第44條“違反和處罰”和第44-a條“違反和處罰：未能提供報告”，NYDFS對德意志銀行紐約分行處以6億美元罰款。與此同時，NYDFS要求德意志銀行盡一切可能開除7名參與不當行為的雇員（其中6名在倫敦、1名在法蘭克福），若在當地法律下無法達成，則應當禁止這些雇員參與任何涉及美國或美元LIBOR的事務。

美英監管部門調查取證過程中遇到的困難

對于美國CFTC是否對LIBOR負有監管職責以及是否有權調取即時通訊、聊天室等通訊信息存在爭議，CFTC勇于擔當，主動承擔監管職責，明確調查取證權限。

在監管職責方面，CFTC解決了兩大爭議問題。一是CFTC是否有權對即期市場的利率指數進行監管。CFTC認為，盡管LIBOR屬于即期市場的利率指數，但對該指數的操縱和欺詐會影響到包括期貨、掉期、遠期在內的衍生市場，所以其有權對該即期市場行為進行監管。二是美國監管機構是否有權監管英國市場及相關交易行為。雖然LIBOR報價形成在英國同業拆借市場，但針對LIBOR定價的操縱會影響美國市場，經由英國和美國的法院判定CFTC有權參與該項調查。

在調查取證范圍方面，CFTC明確其有權調取即時通訊、聊天室及其他通訊信息。CFTC據以監管取證的規定制定于1974年，只列舉了對電話記錄的取證等。但在LIBOR操縱案中涉案交易員主要通過聊天室（chat?room）等新興即時聊天工具進行交流。因此，在調查過程中CFTC面臨的一個重要問題是其是否有權對即時聊天信息、聊天室信息等進行取證，律師們也普遍質疑監管者調取聊天室等聊天記錄的權力。但CFTC基于原則的（principle?based）規定賦予了在執法過程中更大的政策解釋空間。通過援引規定中監管者有權對交易員討論信息進行取證的規則，CFTC稱其有權調查取證交易員間即時通訊、聊天室及其他通訊信息，并進行了聊天室記錄取證。此后，CFTC就此制定頗具爭議的新規，歷時2～3年經多次調整，得以通過。

但執法過程也遇到了不少難題，主要體現在幾個方面：一是LIBOR操縱行為的識別認定存在困難。與股市操縱不同，股市操縱具有一定的行為特征，通常表現為投資者在市場價格移動前獲得內部信息，通過提前買入推升市場后再賣出獲取利潤。利率交易復雜，并不容易認定操縱行為，少數銀行擁有較大的市場份額，在報價過程有更大的影響力，這些報價是否推動了利率的偏離，是否真正反映了利率的正確方向，其他參與銀行到底支持了操縱，還是沒有使用正確的報價，這些問題都不容易判斷。事實上如果交易員不那么貪婪和愚蠢，他們只需日復一日在正確的方向上移動幾個甚至更少的基點，就可以既獲得利潤又不易被偵查到。如對巴克萊、匯豐銀行等大型銀行來說，基準利率1到2個基點的差異差別巨大，可以日復一日賺取1000萬～2000萬美元。而1～2個基點的偏離并不容易證明是操縱行為。基于以上原因，包括經濟學家、交易員、監管員的許多分析人士參與辨別操縱，主要標準是公司或個人是否從相關行為中獲得了經濟利益。

二是調查取證任務艱巨。調查取證工作調用了成百上千的律師，查閱了成千上萬的文件、聊天記錄等，調查工作開展了7年。調查主要聚焦于每日末報價時段是否有交易員勾結推動市場向特定方向移動。由于這是監管者對LIBOR操縱的首次調查，交易員間的交流不是很謹慎，甚至使用電話進行交流，電子郵件和聊天室中的交流則更不謹慎，例如“如果你為我做什么，我會花1000美元請你吃飯”“5個基點時我們再干”“讓我們一起推動市場價格吧”“（把價格）壓到盡可能低”“如果你可以推動5個基點，我們就一起吃飯”。這都是很明顯的操縱，所以調查認定相對容易。

現在的交易員則會采用更為隱蔽的溝通方式，用更加高明的暗號、錯拼，使用私人手機，甚至有一個巴克萊的交易員、合規官還使用了一次性手機進行溝通，這無疑增加了調查取證的難度。而陪審團成員都是普通人，根本無法識別暗號。CFTC官員認為這是多個英國交易員被判無罪原因之一。

三是公司高管在操縱案中的責任難以追溯。在市場操縱行為中，首席交易員、部門主管、CEO、CFO、董事會是否知情難以認定。目前這一類案件的定罪基本限于交易員層面，有時會上升到首席交易員層面，但繼續往高層追溯存在較大難度。比如金融危機中，法官曾調查CEO們是否制造了金融危機，但最終因為難以調查認定，無法定罪。但監管部門也對公司高管提出了監管下屬、保證下屬合規的職責，公司高管應當有職責監管電子郵件、電話和聊天室活動等。

四是被監管者不積極與監管機構合作。LIBOR操縱案調查過程中監管機構也極力尋求被監管者的合作。若被監管者能積極合作并且承認問題，則可能不被定罪，減少罰款或不罰款或者只是被警告。但這樣的合作面臨的一大障礙是律師的不支持。多數時候被監管者的律師建議不要承認任何事，直到所有證據被調查出來。

政策啟示

同業拆借市場行為監管，與外匯批發市場、債券市場、黃金等貴金屬及大宗商品批發市場監管類似，建議國內相關監管部門借鑒國際通行做法和歐美等國際經驗，結合我國監管實際，完善我國同業拆借市場等批發市場監管的規則體系，要求市場參與者健全內控機制和風險管理框架，明確同業拆借市場違法違規交易行為相關機構和人員的法律責任和處罰依據，對違法違規行為有效起到震懾作用，維護金融穩定和市場信心，維護健康、有序、良性的市場秩序，更好服務實體經濟發展。

（作者單位：國家外匯管理局）