財(cái)務(wù)信息與股票價(jià)格相關(guān)性的實(shí)證研究

王賀云

摘 要 利用最新的數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)行情進(jìn)行實(shí)證研究，分析上市公司財(cái)務(wù)信息對(duì)股價(jià)的解釋力度，一方面可以了解我國(guó)證券市場(chǎng)的有效性，另一方面可以揭示股市中的基本經(jīng)濟(jì)規(guī)律。本文選取滬深300指數(shù)里的100家樣本公司，利用所有樣本2015-2017年的年度財(cái)務(wù)指標(biāo)與2016-2018年第二季度的股票日均，對(duì)上市公司的13個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)股價(jià)的影響進(jìn)行相關(guān)性分析，得出各財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)股票價(jià)格的影響程度。

關(guān)鍵詞 財(cái)務(wù)信息；股價(jià)；相關(guān)性

1 引言

現(xiàn)階段，我國(guó)股市依然存在著股價(jià)嚴(yán)重背離公司內(nèi)在價(jià)值的問(wèn)題，“妖股”的出現(xiàn)使得非理性投資者進(jìn)一步跟風(fēng)追漲，忽視以公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)分析其真實(shí)價(jià)值。再加上我國(guó)市場(chǎng)化改革進(jìn)程中出現(xiàn)的監(jiān)管漏洞，一些上市公司虛假披露財(cái)務(wù)信息，風(fēng)險(xiǎn)可控程度較低，投資者的交易過(guò)于頻繁，實(shí)際操作中并未秉承價(jià)值投資原則，缺乏利用財(cái)務(wù)信息進(jìn)行投資的理念。因此上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告是否能向投資者提供對(duì)其決策有用的信息成為了證券市場(chǎng)研究的一個(gè)重要課題。因此，本文著眼于財(cái)務(wù)信息對(duì)證券市場(chǎng)的影響，提出了對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格的相關(guān)性進(jìn)行研究。

2 反映上市公司經(jīng)營(yíng)狀況的財(cái)務(wù)指標(biāo)

一般對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)大多采用財(cái)務(wù)指標(biāo)，用財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)評(píng)價(jià)業(yè)績(jī)簡(jiǎn)單明了。對(duì)財(cái)務(wù)狀況與經(jīng)營(yíng)成果進(jìn)行定期評(píng)定的指標(biāo)主要涵蓋企業(yè)以下四個(gè)方面：債償能力指標(biāo)、運(yùn)營(yíng)能力指標(biāo)、盈利能力指標(biāo)和發(fā)展能力指標(biāo)。

償債能力是指企業(yè)用企業(yè)資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)過(guò)程中創(chuàng)造的收益在債務(wù)到期時(shí)償還長(zhǎng)期債務(wù)與短期債務(wù)（包括本息）的能力。營(yíng)運(yùn)能力是指企業(yè)管理層管理水平和資產(chǎn)運(yùn)用的能力，在此基礎(chǔ)上的分析是指通過(guò)對(duì)反映企業(yè)資產(chǎn)運(yùn)行效率的有關(guān)指標(biāo)進(jìn)行計(jì)算與分析，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)過(guò)程中可能出現(xiàn)的問(wèn)題。盈利能力就是企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)獲取利潤(rùn)，使得初始資金增值的能力，對(duì)企業(yè)盈利能力的分析可從一般分析和社會(huì)貢獻(xiàn)能力分析兩方面研究。一般分析可以按照會(huì)計(jì)基本要素設(shè)置銷售利潤(rùn)率、成本費(fèi)用利潤(rùn)率、總資產(chǎn)報(bào)酬率等指標(biāo)來(lái)對(duì)公司利潤(rùn)率進(jìn)行深層次的分析，借以衡量企業(yè)獲利能力。社會(huì)貢獻(xiàn)能力分析則是從企業(yè)社會(huì)責(zé)任的角度，考察企業(yè)作為社會(huì)組織中財(cái)富創(chuàng)造的一員的擔(dān)當(dāng)，分析其所作的貢獻(xiàn)。發(fā)展能力又稱成長(zhǎng)能力，是企業(yè)在生存的基礎(chǔ)上進(jìn)行規(guī)模增加， 實(shí)力提升的潛在能力。

3 相關(guān)性實(shí)證研究

3.1 數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本篩選

本文數(shù)據(jù)主要來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)、巨潮資訊網(wǎng)、Choice金融終端。

滬深300指數(shù)是滬深證券交易所于2005年4月8日聯(lián)合發(fā)布的反映A股市場(chǎng)整體走勢(shì)的指數(shù)。由于滬深300指數(shù)樣本覆蓋了滬深兩個(gè)證券市場(chǎng)70%左右的市值，能夠作為投資業(yè)績(jī)的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，具有良好的總體市場(chǎng)代表性。最終，本文研究對(duì)象確定為滬深指數(shù)300中的100個(gè)樣本公司，財(cái)務(wù)報(bào)告的研究時(shí)間范圍是2014年至2017年，財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)自上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)，股價(jià)的研究時(shí)間范圍是2015年至2018年的第二季度。

3.2 模型設(shè)計(jì)

剩余收益估價(jià)模型建立了股票內(nèi)在價(jià)值與凈資產(chǎn)、超額收益與其他信息間的線性關(guān)系，這為本文研究的模型設(shè)計(jì)打下了理論基礎(chǔ)。根據(jù)這一系列理論，本文結(jié)合我國(guó)市場(chǎng)特點(diǎn)，對(duì)模型進(jìn)行擴(kuò)展，以體現(xiàn)財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格之間存在的動(dòng)態(tài)信息線性化關(guān)系。因此，建立多元回歸模型：

3.3 模型中變量的選取

3.3.1 被解釋變量

因?yàn)樯鲜泄灸陥?bào)數(shù)據(jù)公布一般會(huì)在次年第一季度，最晚到4月30日，在考慮到業(yè)績(jī)對(duì)股價(jià)影響的滯后性以及第一季度報(bào)對(duì)股價(jià)的影響，選取的股票價(jià)格為次年第二個(gè)季度，即4月，5月以及6月每日收盤價(jià)的平均值。

3.3.2 解釋變量

我國(guó)財(cái)政部頒布的財(cái)務(wù)分析指標(biāo)有近30個(gè)，但一般情況下我們?cè)趯?duì)某個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)估的時(shí)候只選擇代表性的重要指標(biāo)。在證券市場(chǎng)中，投資者最為關(guān)注的上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)是每股收益、每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率。本文從籌資、投資、經(jīng)營(yíng)、分配等企業(yè)運(yùn)作環(huán)節(jié)，在企業(yè)的盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、償債能力和發(fā)展能力方面選取財(cái)務(wù)指標(biāo)，以使得模型中解釋變量盡可能真實(shí)地度量公司財(cái)務(wù)績(jī)效，使得該模型具備良好的統(tǒng)計(jì)特征。本文選取機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者常用的13個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，分別為：每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)、凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、銷售凈利率、資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、產(chǎn)權(quán)比率、現(xiàn)金流量比率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

4 相關(guān)性分析結(jié)果

本文研究的是我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格的相關(guān)性，選取100支股票2015年到2017年的財(cái)務(wù)指標(biāo)及2016年到2018年第二季度收盤股價(jià)的日均價(jià)，樣本量300，做Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果，結(jié)果見(jiàn)表4-1。

由上表Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果，可以看出：每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、銷售凈利率、現(xiàn)金流量比率與股價(jià)呈正相關(guān)關(guān)系，其中，每股收益與每股凈資產(chǎn)的相關(guān)系數(shù)比較大，接近1。資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率與價(jià)格呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

5 結(jié)論

本文根據(jù)財(cái)務(wù)信息的價(jià)值相關(guān)性理論，基于剩余收益估價(jià)模型回歸模型檢驗(yàn)了我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格之間的關(guān)系。借鑒相關(guān)研究，選取了2015-2017年度樣本公司的13個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)與次年第二季度的60日均價(jià)進(jìn)行了Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)。從以上實(shí)證結(jié)果可以看出，在選取的13個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)中，其中公司盈利能力財(cái)務(wù)指標(biāo)與成長(zhǎng)能力財(cái)務(wù)指標(biāo)的顯著性較高，而現(xiàn)金流量財(cái)務(wù)指標(biāo)的顯著性較低。雖然我國(guó)財(cái)務(wù)信息具有價(jià)值相關(guān)性，但財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格之間的相關(guān)性比較低，這反映了我國(guó)的股票市場(chǎng)本身信息傳導(dǎo)的有效性較低，投資者更關(guān)注每股凈資產(chǎn)這種反映投資短期收益的財(cái)務(wù)指標(biāo)。

本文變量的解釋力度不高，以上結(jié)果產(chǎn)生的可能原因有：會(huì)計(jì)信息噪音的出現(xiàn)；信息使用者的處理及理解能力不足；政策因素等非財(cái)務(wù)因素的影響使股價(jià)往往脫離其內(nèi)在價(jià)值。上市公司在編制財(cái)務(wù)報(bào)表的過(guò)程中沒(méi)有從使用者的角度出發(fā)，使得投資者花費(fèi)較大的精力甄別出對(duì)自己有價(jià)值的會(huì)計(jì)信息。以及鋪天蓋地的信息通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)這一渠道傳播，出現(xiàn)在投資者眼前，而作為信息使用者則需要花費(fèi)大量時(shí)間來(lái)鑒別信息的真實(shí)性、可靠性。

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